張祥禎 復(fù)旦大學(xué)社會發(fā)展與公共政策學(xué)院

葛成唯 對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際商學(xué)院

一、引言

董事和高管責(zé)任保險（下文簡稱“董責(zé)險”）是近年來公司治理與風(fēng)險管理領(lǐng)域的熱門議題。研究發(fā)現(xiàn)，來自股東的訴訟是維持管理層勤勉、審慎的重要機(jī)制，但董責(zé)險提供的風(fēng)險保障卻使得法律訴訟的懲戒效應(yīng)大打折扣，從而激發(fā)管理層的道德風(fēng)險（Chalmers et al.，2002），尤其表現(xiàn)為信息披露方面的機(jī)會主義行為，如更高的盈余管理程度、更低的信息披露時效性和準(zhǔn)確性等（Wynn，2008；賈寧、梁楚楚，2013；Chung et al.，2015）。而外部審計的主要職責(zé)是對上市公司的披露信息進(jìn)行鑒證，以緩解代理沖突（Chow，1982）。這就帶來了一個有趣的問題：董責(zé)險參保行為是否會影響到企業(yè)的審計師選擇？然而，既有文獻(xiàn)對這一問題還鮮有涉及。

理論上，董責(zé)險對審計師選擇的影響存在兩種競爭性解釋。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，董責(zé)險提供的訴訟風(fēng)險保障會激發(fā)管理層的道德風(fēng)險，增加代理成本，因而公司更傾向于聘任高質(zhì)量審計師以降低代理沖突。另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，管理層機(jī)會主義動機(jī)是企業(yè)參保董責(zé)險的主要原因，為避免探查、約束自身的利己主義行為，管理層更傾向于聘任低質(zhì)量的審計師。我國作為一個轉(zhuǎn)型與新興市場特征并存的經(jīng)濟(jì)體，公司治理和法制環(huán)境仍處于不斷完善過程中，上述兩個競爭性假設(shè)究竟哪一個成立，仍是一個有待實證檢驗的問題。本文以2006年至2013年A股非金融類上市公司為樣本，嘗試對這一問題進(jìn)行回答。

文章剩余部分的結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分對既有文獻(xiàn)進(jìn)行述評，進(jìn)而提出研究假設(shè)；第三部分介紹數(shù)據(jù)來源、變量定義和模型設(shè)計；第四部分是實證結(jié)果和穩(wěn)健性檢驗；第五部分是研究結(jié)論與展望。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

審計師選擇相關(guān)研究。作為一種外部治理機(jī)制，獨(dú)立審計的作用在于降低各利益相關(guān)主體間的信息不對稱，緩解代理沖突（DeFond，1992）。因此，學(xué)界對于審計師選擇問題的研究主要從治理結(jié)構(gòu)和代理行為視角著手。國內(nèi)外學(xué)者先后探討了股權(quán)結(jié)構(gòu)（Fan and Wong，2005；王鵬、周黎安，2006）、機(jī)構(gòu)持股（張敏等，2011）、政府控制（Wang et al.，2008；龔啟輝等，2012）、大股東資金占用（周中勝、陳漢文，2006；高強(qiáng)、伍利娜，2007；張雯等，2013）、媒體關(guān)注（戴亦一等，2013；劉啟亮等，2013）、市場競爭（方紅星、張勇，2016）、社會信任（雷光勇等，2014）等因素對審計師選擇的影響。近年來，越來越多的研究開始從管理層特征入手，研究企業(yè)的審計師選擇行為，研究重點(diǎn)包括管理層政治關(guān)聯(lián)（雷光勇等，2009；杜興強(qiáng)、周澤將，2010）、管理層激勵機(jī)制（李明輝，2006；車宣呈，2007；王新、毛慧貞，2012）、管理層性別結(jié)構(gòu)（況學(xué)文、陳俊，2011）、管理層國際化（王裕、任杰，2016；杜興強(qiáng)、譚雪，2016）等。

董責(zé)險相關(guān)研究。董責(zé)險是承保董事及高管在履職過程中，因疏忽或行為不當(dāng)導(dǎo)致第三方經(jīng)濟(jì)損失，而應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的民事賠償責(zé)任的保險。由于“保險標(biāo)的”的特殊性，董責(zé)險除了具備損失補(bǔ)償功能之外，還具有顯著的公司治理功能（Core，2000）。正是注意到董責(zé)險在公司治理機(jī)制中的特殊作用，國外學(xué)者對這一議題進(jìn)行了廣泛的探討。學(xué)者先后發(fā)現(xiàn)董責(zé)險與高融資成本（Lin et al.，2013）、低投資效率（Li and Liao，2014）、非效率并購（Lin et al.，2011）、低信息披露質(zhì)量（Wynn，2008；Chung and Wynn，2008）、高訴訟風(fēng)險（Gillan and Panasian，2015）之間關(guān)系的經(jīng)驗證據(jù)。近年來，國內(nèi)學(xué)者對這一議題的研究也逐步興起，先后探討了董責(zé)險對權(quán)益資本成本（陳險峰等2014）、過度投資（胡國柳、李少華，2014）、代理成本（許榮、王杰，2012；韓晴、王華，2014）、盈余管理（賈寧、梁楚楚，2013）、董事會勤勉（Jia and Tang，2015）、企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)（胡國柳、胡珺，2017）和股價崩盤風(fēng)險（Yuan et al.，2016）等主題的影響。

綜上，有關(guān)審計師選擇的研究雖然從管理層特征視角進(jìn)行廣泛分析，但鮮有文獻(xiàn)從管理層風(fēng)險暴露和風(fēng)險保障視角進(jìn)行探討，而針對董責(zé)險的相關(guān)研究對此議題也鮮有涉及。因此，董責(zé)險參保行為與審計師選擇決策之間的關(guān)系仍有待實證檢驗。

（二）研究假設(shè)

董責(zé)險提供的訴訟風(fēng)險保障究竟會如何影響企業(yè)的審計師選擇決策？理論對此有兩種競爭性解釋。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為，董責(zé)險提供的訴訟風(fēng)險保障會打破既有治理體系下的“風(fēng)險—收益”平衡狀態(tài)，激發(fā)管理層的道德風(fēng)險，增加代理成本，因此具有董責(zé)險保障的公司更傾向于雇傭高質(zhì)量的外部審計，以向外部釋放控制代理成本的信號。來自投資者的訴訟威脅是保持管理層勤勉、審慎工作的重要機(jī)制（Chalmers et al.，2002），但董責(zé)險卻使得法律訴訟的懲戒效應(yīng)大打折扣，從而激發(fā)了管理層機(jī)會主義行為，尤其在信息披露方面。已有研究表明，擁有董責(zé)險保障的公司會采取更加激進(jìn)的財務(wù)報告策略（Kim，2006），公司的盈余穩(wěn)健性更差（Chung and Wynn，2008；賈寧、梁楚楚，2013），信息披露的時效性和準(zhǔn)確度更低（Wynn，2008），且公司因為信息披露遭受法律訴訟的風(fēng)險更高（Chung et al.，2015）。上述行為無疑會加劇內(nèi)部管理者與外部投資者之間的信息不對稱程度。此時，外部投資者就有動機(jī)要求管理層就信息披露質(zhì)量提供可靠保證，從而產(chǎn)生對于高質(zhì)量外部審計的需求。同時，在有效市場假說下，管理層的代理成本最終將由管理層自身承擔(dān)（Jensen and Meckling，1976），因此，管理層也有動機(jī)與外部投資者達(dá)成一個契約，釋放約束自身機(jī)會主義行為的信號?；诖?，提出如下研究假設(shè)：

假設(shè)1a：其他情況給定，董責(zé)險提供的訴訟風(fēng)險保障會增加公司對于高質(zhì)量審計的需求。

另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，機(jī)會主義動機(jī)是企業(yè)參保董責(zé)險的重要驅(qū)動因素，而為了減少審計監(jiān)督對于自利行為的約束和限制，企業(yè)會傾向于選擇低質(zhì)量的審計事務(wù)所。事實上，關(guān)于企業(yè)投保董責(zé)險的動機(jī)，理論給出了兩種相反的解釋。第一種觀點(diǎn)認(rèn)為，董責(zé)險解除了董事及高管在履職過程中由于過失和疏忽而遭受訴訟的后顧之憂，可以使企業(yè)更容易招募到優(yōu)秀的、具有風(fēng)險厭惡特征的管理層和獨(dú)立董事（O'Sullivan，1997），從而帶來公司價值的提升。第二種觀點(diǎn)則認(rèn)為，管理層要求參保董責(zé)險的主要動機(jī)在于為其機(jī)會主義行為“保駕護(hù)航”。從實證結(jié)果看，大多數(shù)研究支持了管理層機(jī)會主義動機(jī)假說。例如，Core（1997）發(fā)現(xiàn)，以內(nèi)部人持股比例和內(nèi)部投票權(quán)測度的代理成本與企業(yè)董責(zé)險參保意愿正相關(guān)。Zou et al.（2008）也發(fā)現(xiàn)，第二類代理問題越嚴(yán)重的公司，購買董責(zé)險的傾向越高，這意味著董責(zé)險成為控股股東侵占中小股東利益的免責(zé)工具。在此背景下，外部審計師的專業(yè)技能和行業(yè)聲譽(yù)就成為管理層在隨后實施機(jī)會主義行為的障礙?；诖?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1b：其他情況給定，董責(zé)險提供的訴訟風(fēng)險保障會減少公司對于高質(zhì)量審計的需求。

三、樣本選擇與研究設(shè)計

本研究的初始樣本為2006年至2013年所有滬深A(yù)股上市公司。董責(zé)險參保信息采用手工收集，具體的，本文以“董責(zé)險”“董事和高管責(zé)任險”“董監(jiān)高責(zé)任保險”為關(guān)鍵詞，在上市公司年報中分別進(jìn)行檢索（Yuan et al.，2016）。其余數(shù)據(jù)均來自國泰安金融數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。同時，參照研究慣例，本文對初始樣本進(jìn)行如下處理：（1）剔除金融類上市公司樣本；（2）剔除關(guān)鍵變量取值遺漏的樣本；（3）為消除極端值的影響，對主要連續(xù)變量做雙向1%水平的winsorize處理。最終，本文共得到2068家企業(yè)共12633個公司—年度觀測值。

為了檢驗董責(zé)險參保決策對審計師選擇行為的影響，本文構(gòu)建如下模型進(jìn)行實證檢驗：

模型（1）中，AUDITOR是因變量，代表審計師類型。西方研究通常采用國際四大會計師事務(wù)所作為高質(zhì)量審計師的代表（Khurana and Raman，2004），但高強(qiáng)和伍利娜（2007）認(rèn)為，由于我國審計市場的特殊環(huán)境，國際四大事務(wù)所是否發(fā)揮了應(yīng)有的信息鑒證作用值得商榷。而基于中國資本市場的研究往往采用國內(nèi)十大會計師事務(wù)所作為高質(zhì)量審計的代表（DeFond et al.，1999；杜興強(qiáng)、周澤將，2010；尹美群等，2016）。為了避免測度方法差異對于實證結(jié)果穩(wěn)健性的影響（吳聯(lián)生、劉慧龍，2008），本文除了以國內(nèi)十大作為高質(zhì)量審計的代表外，還以國際四大、國內(nèi)十五大作為穩(wěn)健性檢驗。DOINS是自變量，代表企業(yè)的董責(zé)險參保行為。參考 Zou et al.（2008）、許榮和王杰（2012）、Yuan et al.（2016）的做法，用企業(yè)是否投保董責(zé)險進(jìn)行測度。SIZE、LEV、ROA、GROWTH、BOARD、CR、STATE、CROSS、DUALITY是參考李明輝（2006）、周中勝和陳漢文（2006）、張敏等（2011）、王成方和劉慧龍（2014）、杜興強(qiáng)和譚雪（2016）等研究設(shè)置的一系列控制變量，此外，筆者還對年份和行業(yè)進(jìn)行了控制。各變量的定義見表1。

?表1 變量定義

四、實證結(jié)果

（一）單變量描述統(tǒng)計

在2068家樣本企業(yè)中，共有92家投保了董責(zé)險，占比約5%，這一數(shù)據(jù)與其他基于中國資本市場開展的董責(zé)險研究基本一致（Yuan et al.，2016）。按照企業(yè)是否投保董責(zé)險，筆者將變量進(jìn)行分組統(tǒng)計檢驗，結(jié)果見表2?？梢钥吹?，不論采用BIG10還是BIG4、BIG15作為高質(zhì)量審計的測度，企業(yè)的審計師選擇行為均在參保組和未參保組之間存在顯著差異：參保董責(zé)險的企業(yè)選擇高質(zhì)量審計師的比率更高。此外，參保董責(zé)險的企業(yè)規(guī)模更大、財務(wù)杠桿比率更高、董事會規(guī)模更大、第一大股東持股比例更高、國有控股比例更高、更多的實現(xiàn)交叉上市，但股權(quán)制衡度較低，且董事長兼任CEO的情況較少。盈利能力和成長能力則在參保組和未參保組之間不存在顯著差異。

（二）訴訟風(fēng)險保障與審計師選擇：多元回歸結(jié)果

表3報告了董責(zé)險提供的訴訟風(fēng)險保障與審計師選擇的實證研究結(jié)果?？梢钥吹?，企業(yè)的董責(zé)險參保行為與高質(zhì)量的外部審計需求之間顯著正相關(guān)，這一關(guān)系在采取不同的指標(biāo)作為高質(zhì)量審計需求的代理變量中非常穩(wěn)?。ɑ貧w系數(shù)分別在10%、5%、1%水平下顯著）。這一發(fā)現(xiàn)支持了董責(zé)險的代理成本假說：董責(zé)險提供的訴訟風(fēng)險保障在管理層個人財富和行為后果之間構(gòu)建了一種隔離機(jī)制，使得法律訴訟對于管理層的懲戒效應(yīng)大打折扣，在道德風(fēng)險的驅(qū)使下，管理層會降低履職過程中的勤勉和審慎程度，并激發(fā)機(jī)會主義行為，如盈余管理程度更高、信息披露時效性更差、自愿性信息披露水平更低、關(guān)聯(lián)交易更頻繁等，從而提升公司的代理成本；這時，外部投資者就有更強(qiáng)烈的高質(zhì)量審計需求，以對管理層披露的信息進(jìn)行有效鑒證。上述結(jié)論提供了訴訟風(fēng)險補(bǔ)償與高質(zhì)量審計需求之間的直接證據(jù)，從而進(jìn)一步豐富了有關(guān)審計師選擇的研究。在控制變量方面，回歸結(jié)果與既有研究基本一致，在此不再贅述。

?表2 變量描述統(tǒng)計

?表3 董責(zé)險參保行為與審計師選擇

?表4 董責(zé)險參保行為與審計師選擇：治理質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用

（三）訴訟風(fēng)險保障與審計師選擇：治理質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用

公司治理結(jié)構(gòu)不僅影響審計師選擇，同時也是影響企業(yè)董責(zé)險參保決策的重要因素（Core，1997；Zou et al.，2008）。為了考察治理質(zhì)量對訴訟風(fēng)險保障與審計師選擇關(guān)系的影響，本文將樣本按照治理質(zhì)量的高低分組。具體的，參考張會麗和陸正飛（2012）等研究，采用主成份分析法構(gòu)建反映公司綜合治理狀況的公司治理指數(shù)，然后按照治理指數(shù)的高低等分為三組，定義得分最低的一組為“低治理質(zhì)量組”，其他為“高治理質(zhì)量組”，然后分別對模型（1）進(jìn)行檢驗，回歸結(jié)果見表4（限于篇幅，僅報告了自變量回歸結(jié)果及模型主要參數(shù)）?？梢钥闯?，企業(yè)整體的治理質(zhì)量會顯著調(diào)節(jié)訴訟風(fēng)險保障對審計師選擇的影響，董責(zé)險參保行為與高質(zhì)量審計師需求之間的正相關(guān)關(guān)系僅存在于高治理質(zhì)量組。這意味著，只有當(dāng)企業(yè)整體的治理質(zhì)量較高時，董責(zé)險所引發(fā)的管理層機(jī)會主義動機(jī)才能得到有效約束，企業(yè)才會在外部投資者的主導(dǎo)下聘請高質(zhì)量的外部審計。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為了考察主要結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)行了如下穩(wěn)健性檢驗。

首先，采用Heckman兩階段模型控制內(nèi)生性。企業(yè)的董責(zé)險參保決策可能是自選擇的結(jié)果，這容易導(dǎo)致估計結(jié)果受到內(nèi)生性的影響。參考Yuan et al.（2016）的研究，筆者采取Heckman兩階段模型對潛在的內(nèi)生性進(jìn)行控制。其中，董責(zé)險參保決策模型設(shè)定見（2）式。

在模型（2）中，INTAN代表無形資產(chǎn)占比；RISK代表運(yùn)營風(fēng)險，用過去三年營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)差的自然對數(shù)表示；AGE代表企業(yè)上市年限；SEO代表企業(yè)是否增發(fā)股份；LITIG代表企業(yè)是否受到證監(jiān)會的違規(guī)處罰；其余變量的定義與模型（1）一致。筆者將模型（2）估算出的逆米爾斯比率代入模型（1），進(jìn)而得到控制選擇性偏差后的估計結(jié)果，見表5（限于篇幅，僅報告第二階段回歸結(jié)果）。從表5可知，企業(yè)的董責(zé)險參保決策的確是內(nèi)生選擇的結(jié)果（Lambda均顯著）；而在控制了內(nèi)生性問題后，企業(yè)董責(zé)險參保行為與高質(zhì)量外部審計需求依然顯著正相關(guān)，研究結(jié)論穩(wěn)健。

其次，采用傾向得分匹配法（PSM）控制自選擇偏誤。Armstrong et al.（2010）認(rèn)為PSM能夠更好地克服選擇性偏差，且模型對于變量的敏感性更低?；诖耍疚囊嗖捎肞SM方法進(jìn)一步進(jìn)行內(nèi)生性檢測。其中，計算企業(yè)參保董責(zé)險傾向性得分的模型依然采用（2）式，按照1∶1匹配方法一共得到448個匹配樣本，然后按照模型（1）對匹配樣本進(jìn)行回歸分析，結(jié)果見表5?？梢钥吹?，主要結(jié)論基本穩(wěn)健。

敏感性測試。在考察治理質(zhì)量的調(diào)節(jié)效應(yīng)時，筆者采取不同的分組方法，具體的，按照主成分分析得到的治理指數(shù)將樣本等分為兩組、四組，重新界定高治理質(zhì)量組和低治理質(zhì)量組，檢驗結(jié)果表明結(jié)論依然穩(wěn)?。ū砀駨穆裕?。

五、研究結(jié)論和展望

由于“保險標(biāo)的”的特殊性，董責(zé)險具有重要的公司治理功能。本文以2006年至2013年A股非金融類上市公司為樣本，實證考察了參保董責(zé)險對審計師選擇行為的影響。研究發(fā)現(xiàn)，參保董責(zé)險的公司有更強(qiáng)的意愿選擇高質(zhì)量審計師，但這一關(guān)系僅在公司整體治理質(zhì)量較高時成立。上述發(fā)現(xiàn)表明，當(dāng)董責(zé)險作為一種風(fēng)險補(bǔ)償措施被引入企業(yè)后，會打破既有治理體系的“風(fēng)險—收益”平衡狀態(tài)，需要治理機(jī)制做出相應(yīng)的調(diào)整以應(yīng)對代理成本的上升。

?表5 董責(zé)險參保行為與審計師選擇：穩(wěn)健性檢驗

與既有文獻(xiàn)主要從內(nèi)外部治理機(jī)制（股權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、管理層特征、媒體監(jiān)督等）及代理行為（大股東資金占用、關(guān)聯(lián)貸款等）研究審計師選擇不同，本文嘗試從管理層風(fēng)險暴露和風(fēng)險保障視角進(jìn)一步探討上市公司選聘審計師的內(nèi)在機(jī)理，從而對審計師選擇相關(guān)研究提供了有益補(bǔ)充。后續(xù)可以進(jìn)一步探討董責(zé)險對審計意見和審計定價的影響，以判斷高質(zhì)量的審計師是否能更好地完成提供信息鑒證、緩解代理沖突的任務(wù)。