黎珊

摘 要：以截至2019年底我國科創(chuàng)板上市的70家公司為研究樣本，涵蓋營業(yè)績效、研發(fā)強度、科研人員、授權專利數量等指標，運用逐步回歸方法分析影響營業(yè)收入與研發(fā)投入的相關因素，發(fā)現二者之間存在相互依賴的關系：營業(yè)收入可以顯著提高研發(fā)投入，而研發(fā)投入也反饋作用于營業(yè)收入，直接反映研發(fā)投入與未來經濟收益的內在聯系。最后，結合行業(yè)提煉突發(fā)情況下科創(chuàng)板研發(fā)的潛在風險和機遇，并針對性地提出可行性措施。

關鍵詞：科創(chuàng)板;上市公司;研發(fā);營業(yè)收入;逐步回歸

中圖分類號：F272.3? ? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2020）36-0047-05

一、研究背景

2018年11月5日，習近平主席在首屆中國國際進口博覽會開幕式上指出將在上海證券交易所成立科創(chuàng)板并試點注冊制。這一壯舉啟動對我國延續(xù)將近20年的證券發(fā)行審核制度的改革，宏觀上支持上海作為國際金融中心的建設，促進經濟轉型，推動資本市場改革，微觀上承擔為科技創(chuàng)新企業(yè)提供良好融資平臺、為優(yōu)質高新技術企業(yè)提供不同于主板市場的綠上市通道的責任[1]。自20世紀90年代證券市場形成以來，一直是處于循序漸進的快速發(fā)展狀態(tài)。當前我國正處于經濟結構轉型升級、新舊動能轉換的關鍵階段，而沖破傳統產業(yè)瓶頸制約，推動產業(yè)轉型升級，做大做強新興產業(yè)，推動經濟向高質量轉變，則需要一個與之配套的資本市場予以支持。因而，科創(chuàng)板的推出正當其時。

突發(fā)情況的爆發(fā)，經濟短暫中斷不僅會導致勞動力緊缺，同時業(yè)務停滯會打亂企業(yè)原有的經營發(fā)展計劃。對于部分凈利潤無法保證，甚至營收都很難落實的企業(yè)會選擇第五套上市標準，可能還會出現現金流困難。而科創(chuàng)板企業(yè)的定位就是擁有關鍵核心技術、科技創(chuàng)新能力突出，類似新能源材料、IT信息技術、生物醫(yī)藥等行業(yè)的普遍特征就是持續(xù)的高比例研發(fā)投入，對資金必然有量的需求。涉及巨額的研發(fā)投入時，前瞻性的戰(zhàn)略思維與短期利益之間往往需要兼權熟計。面對突發(fā)情況，充足的財力人力物力必然是第一道防控保障，科創(chuàng)板上市企業(yè)要如何穩(wěn)定生產經營、堅持研發(fā)創(chuàng)新、扛住風險，在資本市場扎穩(wěn)腳跟顯得至關重要。

二、文獻研究與問題提出

關于對研發(fā)創(chuàng)新的研究最早始于國外，世界發(fā)達國家已經充分意識到研發(fā)創(chuàng)新是一項長期投資，對經濟建設的重要性，主要圍繞研發(fā)投入的結構以及與其他企業(yè)績效的關系。相對來說，國內的研究相對較晚，主要集中在研發(fā)費用強度和研發(fā)人員上，但是由于行業(yè)特征不同，研究者與被研究者處于一種雙向理解的關系，所以目前關于這一領域的實證性研究也是紛說不一。大部分文獻證實研發(fā)投入與績效有促進作用，但也有文獻驗證研發(fā)投入與績效關系不顯著甚至存在負向影響。目前為止，未形成一致觀點。

結合高新技術企業(yè)的認定標準和科創(chuàng)板股票的上市規(guī)則，可觀的經濟體量和高強的研發(fā)投入必然是大眾創(chuàng)新萬眾創(chuàng)業(yè)的中堅力量，科創(chuàng)板的企業(yè)定位就是科技創(chuàng)新能力突出且具備關鍵核心技術，這些行業(yè)的普遍特征就是持續(xù)性的高研發(fā)投入[2]。持續(xù)的研發(fā)投入可能會給企業(yè)帶來高成本和不可預知的風險，且王鈺瑩、王月嬌[3]的研究已發(fā)現研發(fā)投入對企業(yè)績效有正向影響和滯后性?？苿?chuàng)板推崇創(chuàng)新，目前上市企業(yè)多是技術密集型產業(yè)，而專利是技術的載體，是研發(fā)創(chuàng)新過程的主要推動力。授權專利數的產出情況直接反映技術進步的效率，被視作衡量國家創(chuàng)新水平的重要指標[4]。國內外經濟學界在研究創(chuàng)新技術的投入產出時，均通過專利數作為衡量研發(fā)投入的近似指標[5～6]。且徐清海的研究表明，專利的發(fā)展情況在不同行業(yè)之間存在規(guī)模和結構的差異[7]。Vismara和Silvio2014年在研究上市對高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的影響時，明確指出專利申請是高科技企業(yè)研發(fā)成熟的一個重要指標，甚至比企業(yè)成立年數和規(guī)模大小這兩個指標更有助于投資者區(qū)分出風險較低的企業(yè)[8]。竇文章和陳夢對中美企業(yè)的研發(fā)績效進行對比研究，發(fā)現企業(yè)研發(fā)投入對營業(yè)收入增長率呈正向影響，且美國的這種正相關關系更加顯著[9]。在探索研發(fā)投入與公司價值關系時，羅婷等人發(fā)現，公司R&D投入與同期股價變動不相關，卻與未來一年的股價呈正相關[10]。研發(fā)投入與企業(yè)財務績效之間的關系也得到一定的研究[11～13]，既提高市場占有率，又有助于鞏固未來競爭優(yōu)勢。

本文結合以往關于研發(fā)投入、企業(yè)營業(yè)績效等文獻研究和現階段經濟的實際情況，以授權專利數為研發(fā)投入的衡量指標具有合理性，研究科創(chuàng)板上市公司營業(yè)收入與研發(fā)投入的相關性如何，力求為資本市場科技轉型期與突發(fā)情況之間存在的危機碰撞提供可行的建議。

三、實證分析

（一）樣本選擇與數據來源

本文整理截至2019年年底在科創(chuàng)板上市的70家公司作為實證樣本，數據來自CSMAR系列研究數據庫、上海證券交易所官方網站、上市公司官方網站等，為了解決多重共線性問題，使用逐步回歸分析的方法觀察每個解釋變量對被解釋變量的影響程度，當出現異方差則剔除不相關變量，力求探究變量之間是否存在相互影響的內生關系。本文數據篩選、整理、分析處理主要通過Excel、SPSS22.0軟件完成。

（二）研究結果與分析

1.因子分析。本文選取上市企業(yè)的幾個變量之間既相互聯系又各有側重，為了減少問題分析的復雜性，利用降維思想將這些錯綜復雜關系的變量轉換成少數幾個公共因子（如表1所示）。

表1是6個初始變量的描述統計量，包括平均值、標準偏差和分析數。Kaiser-Meyer-Olkin檢驗是用于研究變量之間的偏相關性，當值大于0.7以上時，認為適合做因子分析，以上數據通過KMO檢驗得出的取樣適切性量數為0.776。

表2總方差解釋表，給出的是每個公共因子所解釋的方差及累計和。從“旋轉平方和載入”一欄可知，前3個公共因子對方差貢獻率達85.285%，高于80%，表示變量之間存在關聯性，具有研究價值。因子載荷是變量與公共因子的相關系數，值越大表明該變量與該公共因子更密切。每個公共因子經過旋轉后的載荷分配更加清晰易解釋。由此可知，這6個指標可以合并成2個公共因子：第1個公共因子更能代表總資產、凈利潤、營業(yè)收入、授權專利數;第2個公共因子更能代表研發(fā)強度、科研人員占比。

2.多元逐步回歸分析。基于對之前文獻的研究，用授權專利數作為研發(fā)投入的有效代理變量。分別以授權專利數和營業(yè)收入作為因變量，對各種可能影響的因素進行實證檢驗。

首先，以授權專利數為因變量，對其他自變量進行逐步回歸。

表3給出了回歸模型的擬合情況。由此可知，模型擬合R2為0.579，擬合效果較好;顯著性水平小于0.05，回歸方程顯著。

表4給出了回歸方程的系數估計值，包括非標準化系數、標準系數、T值、顯著性水平、容許值、方差膨脹因子。其中B是非標準化回歸系數，其中常數項為79.765，營業(yè)收入系數為3.175;兩個變量的顯著性均小于0.05，通過顯著性檢驗。

結果：授權專利數與營業(yè)收入呈正線性相關關系，其表達式為：授權專利數=79.765+3.175×營業(yè)收入。

其次，以營業(yè)收入為因變量，對其他自變量進行逐步回歸。

表5給出了兩個回歸模型的擬合情況。R2的值越大，所反應的兩個變量的公變量比率就越高，模型與數據的擬合程度就越好，從模型擬合R2，模型二擬合效果要好于模型一，越接近實際情況;且兩個回歸方程的顯著性水平為0.000小于0.05，均顯著。

表6給出了回歸方程的系數估計值，包括非標準化系數、標準系數、T值、顯著性水平、容許值、方差膨脹因子。重點看第二個回歸方程，其中B是非標準化回歸系數，常數項為-0.228，總資產系數為0.453，授權專利數的系數為0.039。其中，兩個變量的顯著性均小于0.05，通過顯著性檢驗，而常數項顯著性檢驗未通過。

表7給出的是模型剔除常數項后的回歸系數，從中可知兩變量的顯著性水平均小于0.05，通過檢驗，系數變化為0.454、0.038。

結果：營業(yè)收入與總資產、授權專利數呈正相關關系，其表達式為：營業(yè)收入=0.454×總資產+0.038×授權專利數。從系數可以看出，營業(yè)收入與總資產的關系更為密切。

四、邏輯分析

當資本市場利潤趨于平均化，企業(yè)想要保持市場的競爭優(yōu)勢獲取超額利潤，就需要擁有屬于自己的不可復制的核心技術。無論是對擬上市企業(yè)的審核標準，還是已上市企業(yè)的前段環(huán)節(jié)，以及是否能夠堅持到成長期或成熟期，研發(fā)創(chuàng)新都是至關重要的立足點，是核心競爭力的表現。

一方面，以授權專利數作為因變量，實證分析一已經證實了其與營業(yè)收入存在正相關關系，這是較之前比較新的發(fā)現。所以說企業(yè)后期的研發(fā)投入一定程度建立在企業(yè)業(yè)務的持續(xù)穩(wěn)定進行。

另一方面，從企業(yè)的研發(fā)活動的特點入手。它不同于其他經營活動，具有高風險性和高成本，需要持續(xù)不斷的人力和物力大量輸入。在投入一項研發(fā)項目之前，不僅需要審時度勢與市場風向有機結合，還要做好前期調研工作和戰(zhàn)略性規(guī)劃，判斷好項目的可操作性和投入產出收益，回收期較其他企業(yè)活動相比更長，短期內產能無法量化，具有滯后性。那么從資金鏈上來說，短期研發(fā)投入對營業(yè)收入的效益不明顯，甚至成本壓力會出現負面效益。但是實證二在以營業(yè)收入為因變量時，總資產與其關系更為密切，系數是授權專利數十倍之多，那么研發(fā)投入對營業(yè)收入的短期正面影響可能表現在企業(yè)宣傳方面和市場競爭力上，研發(fā)入對營業(yè)收入的長期收益表現必然會在將來展現出來。

綜合分析，科創(chuàng)板企業(yè)業(yè)務的良好發(fā)展可以為研發(fā)活動注入更多新血液;而對經營業(yè)務的穩(wěn)步發(fā)展又依賴于對研發(fā)創(chuàng)新的不斷投入，二者緊密聯系，相互依賴，形成一個完整的資金鏈和邏輯鏈[14]。

五、結論、建議與未來展望

（一）結論

本文基于逐步回歸分析法以科創(chuàng)板2019年上市企業(yè)作為研究對象，結合文獻和實證分析了研發(fā)投入與營業(yè)收入間的依賴關系。由回歸分析1看，授權專利數與企業(yè)營業(yè)收入呈正相關影響。授權專利數作為企業(yè)利潤的源泉，專利成果能夠對企業(yè)的主營業(yè)務提供技術支撐，從而轉換成滿足市場需求實現社會價值所獲取的營業(yè)收入，而實證分析證明這些營業(yè)收入可以反過來支持企業(yè)的研發(fā)投入，對企業(yè)的科技創(chuàng)新起到推進作用;對于運營相對穩(wěn)定的科創(chuàng)板企業(yè)，授權專利數與營業(yè)收入形成匹配關系;企業(yè)對研發(fā)投入的重視，部分反映在專利申請數上。由此可見，營業(yè)收入正向影響研發(fā)投入。由回歸分析2看，營業(yè)收入與總資產的關系更為密切。研發(fā)投入因其高風險性而具有高回報，雖然在短期內會增加企業(yè)的資金負擔，影響企業(yè)當期利潤表現，但是考慮到研發(fā)投入對財務績效的滯后性，必然會在未來帶給企業(yè)更多更穩(wěn)健的受益。對于科創(chuàng)板上市企業(yè)來說，二者之間在資金鏈和邏輯鏈上有著相互依賴的關系。

由此可得，科創(chuàng)板企業(yè)需要穩(wěn)固的資產基礎，尤其是良好的現金流儲備，保證穩(wěn)健的業(yè)務運行，注重長期持續(xù)的研發(fā)投入，跟上科技創(chuàng)新技術變化的大趨勢。而且2020年3月20日中國證券監(jiān)督委員會發(fā)布了科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性評價指標體系，無論是3項常規(guī)指標，還是5項例外條件，都明確了科技創(chuàng)新的大方向，凸顯專利發(fā)明的重要性。所以面對突發(fā)情況，科創(chuàng)板已上市和目標上市科創(chuàng)板的企業(yè)要臨危不亂，根據自身狀況拓展多渠道融資，識別潛在風險，響應好“注冊制試驗田”，發(fā)揮好制度創(chuàng)新效應，參考高麗[15]研究的強化精益成本管理方法，做好開源節(jié)流工作，最大化地尋求恢復經營的可能性，保證一定量的營收下，堅守科創(chuàng)板定位，重視研發(fā)投入絕不懈怠。

（二）建議與未來展望

綜合以上結論和目前防控工作持續(xù)進行的影響，從減輕科技型初創(chuàng)企業(yè)資金負擔和保證高質量研發(fā)投入兩個方面入手，對科創(chuàng)板企業(yè)結合實際情況建立自身研發(fā)免疫系統提出以下三個建議。

1.大多數科創(chuàng)企業(yè)不同于大中型企業(yè)，沒有雄厚的現金流支撐，加之突發(fā)情況導致延時復工以及員工的心理壓力都可能表現為人力跟不上，生產環(huán)節(jié)停滯，原有訂單不能如期完成，且短期內很難有新的訂單，處在供應鏈內的企業(yè)受牽連更嚴重，如果企業(yè)不能快速運轉起來，幾乎每天都有天價損失，營收下滑的程度很難預判，所以生存下去是第一步。這就需要企業(yè)權衡好短期實物投資和長遠研發(fā)需求，優(yōu)化工作流程，合理范圍內降低生產成本。

2.突發(fā)事件的全球性爆發(fā)必然對進出口貿易造成限制。因此建議企業(yè)要放眼國內具有潛力和優(yōu)勢的高端技術，瞄準該領域的關鍵技術，學會取長補短，整合內外部資源，發(fā)揮技術之間的兼容性和共享性，加深行業(yè)間的技術串聯，通過相互之間的專利支持來推進整個市場技術創(chuàng)新的步伐。

3.保證政府各種補貼政策、稅收優(yōu)惠政策等要根據實際情況各有側重，相互協同，適當開通有必要的綠色審批通道，排除萬難有效率地對企業(yè)進行甄別，精準落實到真正有需求的科創(chuàng)企業(yè)，緩解企業(yè)研發(fā)項目融資難的問題，激勵科創(chuàng)屬性的中小企業(yè)重視研發(fā)、積極創(chuàng)新，發(fā)揮出國家宏觀層面的科技創(chuàng)新驅動戰(zhàn)略。與此同時，政府還要完善和穩(wěn)定市場環(huán)境，通過法律措施對專利知識進行嚴格保護，才能為科創(chuàng)企業(yè)的研發(fā)保駕護航。

整體來看，科創(chuàng)公司由于其人才密集型、偏輕資產的行業(yè)特點，在財務分析中也與傳統產業(yè)側重點略有區(qū)別，需要結合具體的細分行業(yè)去看。另一方面，要基于現有的優(yōu)勢產業(yè)基礎和未來產業(yè)布局，發(fā)揮產業(yè)的先導性和引領性作用，提升創(chuàng)新層次，盡快形成健康的產業(yè)生態(tài)。受短期數據的限制，本文也存在一定的局限性。專利作為研發(fā)投入的衡量指標具有局限性，且不同的行業(yè)的研發(fā)投入具有偏倚，這需要結合具體的細分行業(yè)去看，且授權專利數的質量存在不同，所產生營業(yè)績效就會有所差別。希望針對以上問題，隨著未來數據的進一步收集和研究方法的完善，可以得到更為豐富的探索。

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