趙素君 李妍

摘要：當(dāng)前中國高新企業(yè)為了提高競爭力，對企業(yè)科技創(chuàng)新的投入逐漸提升。大量的高新企業(yè)通過股權(quán)激勵(lì)形式促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行研發(fā)投入，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。文章以2010—2017年發(fā)布股權(quán)激勵(lì)方案的285家高新技術(shù)企業(yè)作為研究對象，通過對高管持股激勵(lì)、高管股權(quán)配置以及企業(yè)研發(fā)投入同企業(yè)績效相關(guān)性的研究，對股權(quán)激勵(lì)方式、股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度以及股權(quán)激勵(lì)期限與研發(fā)投入的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了分析。在運(yùn)用相關(guān)性以及回歸分析得出結(jié)果后，可知股權(quán)激勵(lì)可促進(jìn)研發(fā)投入，可強(qiáng)化企業(yè)研發(fā)投入同企業(yè)績效間的相關(guān)性。

關(guān)鍵詞：高新企業(yè);股權(quán)激勵(lì)方式;股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度;股權(quán)激勵(lì)期限;研發(fā)投入

中圖分類號：F234.4???文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A???文章編號：1008-5831（2020）01-0061-14

當(dāng)前科學(xué)技術(shù)呈現(xiàn)快速發(fā)展的態(tài)勢，不同國家的經(jīng)濟(jì)競爭力逐漸提高;提高科技創(chuàng)新力度，成為大多數(shù)國家發(fā)展經(jīng)濟(jì)的重要手段。技術(shù)進(jìn)步是提升中國經(jīng)濟(jì)的重要方式，企業(yè)研發(fā)投入可加快技術(shù)進(jìn)步。中國為了提高科技競爭力，出臺了諸多政策鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行研發(fā)投入[1]。在現(xiàn)代化的環(huán)境下，大量企業(yè)逐步關(guān)注企業(yè)技術(shù)進(jìn)步的價(jià)值度，企業(yè)提升研發(fā)投入以增強(qiáng)技術(shù)能力，可確保企業(yè)價(jià)值的最高化。

一、問題提出和研究意義

當(dāng)前的公司管理策略中存在股東同經(jīng)理層間信息失衡的現(xiàn)象，當(dāng)所有權(quán)同控制權(quán)存在分割狀態(tài)后形成股東同經(jīng)理層間的委托代理關(guān)系，也就產(chǎn)生了代理成本。管理人員持股是處理公司代理問題的重要措施，成為相關(guān)學(xué)者研究的熱點(diǎn)。通過股權(quán)激勵(lì)能夠降低企業(yè)代理成本，會對管理人員產(chǎn)生一定的影響作用，同時(shí)也會影響企業(yè)研發(fā)投入。因此，對企業(yè)股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)投入的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行研究具有重要的應(yīng)用意義。

當(dāng)前國內(nèi)外相關(guān)學(xué)者對股權(quán)激勵(lì)的分析，通常選取股權(quán)激勵(lì)運(yùn)行效果和干擾因素進(jìn)行重點(diǎn)分析;在對股權(quán)激勵(lì)水平進(jìn)行評估時(shí)，通常采用管理層持股比例進(jìn)行分析，該分析過程未對股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)因素進(jìn)行全面分析，獲取的分析結(jié)果存在一定的偏差。因此，本文面向股權(quán)契約結(jié)構(gòu)對股權(quán)激勵(lì)同研發(fā)投入間的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行分析。不間斷的研發(fā)投入能夠提高企業(yè)科技進(jìn)步效率，增強(qiáng)企業(yè)價(jià)值。企業(yè)受到委托代理問題的干擾，管理人員會更看重自身利益的最大化，更加不重視研發(fā)投入。而企業(yè)股東會考慮到企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展利益，督促管理人員通過研發(fā)投入提高企業(yè)技術(shù)能力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展。因此，本文從股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)，深入研究研發(fā)投入的促進(jìn)效應(yīng)，進(jìn)而確保企業(yè)規(guī)劃出更加合理的股權(quán)激勵(lì)策略，增加企業(yè)效益。

二、理論回顧與研究假設(shè)

（一）股權(quán)激勵(lì)同研發(fā)投入間的關(guān)系分析

以往國內(nèi)外相關(guān)學(xué)者通過研究發(fā)現(xiàn)，利用股權(quán)激勵(lì)策略可確保企業(yè)管理人員采用高風(fēng)險(xiǎn)的研發(fā)投入策略。Knopf等研究企業(yè)業(yè)績敏感性同風(fēng)險(xiǎn)偏好間的關(guān)聯(lián)性指出，在其他條件穩(wěn)定的狀態(tài)下，企業(yè)管理人員對股票報(bào)酬率的感興趣度能夠提升其對高風(fēng)險(xiǎn)投資的興趣度[2];Chava和Roberts就企業(yè)管理人員理解風(fēng)險(xiǎn)激勵(lì)對財(cái)務(wù)策略的干擾性進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)通過管理層的股權(quán)激勵(lì)方案可大大提高財(cái)務(wù)策略的效應(yīng)[3];呂長江和張海平[4]及Richardson[5]對股權(quán)激勵(lì)策略對公司投資行為的干擾性進(jìn)行了分析，顯示采用股權(quán)激勵(lì)的公司可更好地調(diào)控管理人員的非正常投資行為，避免企業(yè)出現(xiàn)研發(fā)投入?yún)T乏的現(xiàn)象;徐寧基于非線性角度對高新企業(yè)股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的促進(jìn)效應(yīng)實(shí)施了分析，得出采用股權(quán)激勵(lì)策略的高新企業(yè)的研發(fā)投入力度也較高的結(jié)論[6]。

（二）研究方法

當(dāng)前企業(yè)高管屬性和企業(yè)屬性是干擾企業(yè)研發(fā)投入的重要因素。學(xué)界對企業(yè)高管的經(jīng)歷、教育情況等屬性進(jìn)行研究，進(jìn)而分析企業(yè)高管屬性、經(jīng)理自主權(quán)同企業(yè)研發(fā)投入間的關(guān)聯(lián)性。同時(shí)也有諸多學(xué)者從企業(yè)管理治理方面分析公司治理因素同研發(fā)投入間的關(guān)聯(lián)性。然而，已有研究尚未從股權(quán)激勵(lì)契約角度分析股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)要素同企業(yè)研發(fā)投入間的關(guān)聯(lián)性[7-8]。因此，本文運(yùn)用定性和定量方法，通過理論和實(shí)證分析，建立股權(quán)激勵(lì)企業(yè)結(jié)構(gòu)模型，分析股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)模型的關(guān)鍵要素如激勵(lì)手段、數(shù)目、周期以及對象排列情況，剖析這些因素對高新企業(yè)研發(fā)投入的效應(yīng)。通過采集2010—2017年中國高新上市企業(yè)數(shù)據(jù)，利用計(jì)量分析方法對企業(yè)股權(quán)激勵(lì)結(jié)構(gòu)模型實(shí)施驗(yàn)證和多元線性回歸分析，分析企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的關(guān)鍵要素同研發(fā)投入間的關(guān)聯(lián)性，為企業(yè)制定合理股權(quán)激勵(lì)策略提供理論指導(dǎo)。

（三）股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)模型分析

本文基于股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)對股權(quán)激勵(lì)策略同高新企業(yè)研發(fā)投入間的關(guān)系進(jìn)行分析。通常，公司股權(quán)激勵(lì)策略涵蓋的因素包括激勵(lì)對象、手段、條件、周期、股權(quán)數(shù)據(jù)和價(jià)格等。本文為了提高不同確定元素對股權(quán)激勵(lì)策略的價(jià)值度，將股權(quán)激勵(lì)手段、數(shù)量、周期以及對象作為重點(diǎn)分析對象。當(dāng)前中國公司股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)用圖1描述，其涵蓋了上述分析的四個(gè)對象。在遵循法律制度的前提下，公司基于自身的規(guī)模、債權(quán)融資、股權(quán)構(gòu)成等內(nèi)部要素，規(guī)劃合理的股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)要素，同時(shí)確保股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)與內(nèi)外環(huán)境一同變化。

圖1?股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)模型

三、研究過程

（一）樣本采集

文章將2010—2017年發(fā)布股權(quán)激勵(lì)方案的285家高新技術(shù)行業(yè)公司作為分析樣本。首先對樣本實(shí)施過濾處理，獲取有價(jià)值樣本。詳細(xì)的處理過程如下：（1）過濾ST類和PT類上市公司以及終止上市公司;（2）過濾發(fā)行B股以及G股的公司;（3）過濾數(shù)據(jù)不足的樣本和沒有實(shí)施股權(quán)激勵(lì)策略的公司;（4）過濾未采用股權(quán)期權(quán)以及限制性股票的股權(quán)激勵(lì)策略的公司。

企業(yè)提高創(chuàng)新能力的關(guān)鍵措施是通過增加研發(fā)投入增強(qiáng)企業(yè)競爭力[9]。股權(quán)激勵(lì)可促進(jìn)企業(yè)高管增加研發(fā)投入，提升企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)和產(chǎn)品質(zhì)量，提高企業(yè)的競爭力[10]。本文中，在對企業(yè)高管實(shí)施合理激勵(lì)策略的285個(gè)樣本公司中，87%的公司實(shí)施了研發(fā)投入策略。文章將當(dāng)年存在研發(fā)投資的公司當(dāng)成研究樣本，與無股權(quán)激勵(lì)狀態(tài)下的企業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度的差異性進(jìn)行分析，進(jìn)而研究股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)研發(fā)投入的影響。

（二） 數(shù)據(jù)來源

本文使用的股權(quán)相關(guān)數(shù)據(jù)均來自WIND數(shù)據(jù)庫，例如股權(quán)增加的方式、數(shù)量、期限、研發(fā)投入數(shù)量，以及其他的公司基本數(shù)據(jù)，如公司規(guī)模、成長過程、股權(quán)集中度、董事會獨(dú)立性、資本結(jié)構(gòu)等。同時(shí)，通過巨潮資訊網(wǎng)查看上市公司宣布的股權(quán)激勵(lì)方案，對給予高管的股權(quán)激勵(lì)股份占全部激勵(lì)股權(quán)總數(shù)的比例進(jìn)行手動采集，比例結(jié)果就是股權(quán)激勵(lì)對象分布。

（三）模型與變量

1.研究模型

假設(shè)1：股票期權(quán)和限制性股票是現(xiàn)在中國上市公司的兩大股權(quán)激勵(lì)方式，在檢驗(yàn)股權(quán)激勵(lì)方式和高新企業(yè)研發(fā)投入的相關(guān)性時(shí)，把股權(quán)期權(quán)設(shè)為1，限制性股票設(shè)為0。股權(quán)激勵(lì)方式用虛擬變量來描述的多元線性回歸方程為：

R&DInputit=βo+β1IMit+β2GRit+β3SIZEit+β4ROEit+β5CRit+

β6IBit+β7PLUit+β8LEVit+β9YEARi+εit （1）

假設(shè)2：股權(quán)配置比例有達(dá)到極值的可能性。當(dāng)未達(dá)到極值時(shí)，變動方向與高科技企業(yè)研發(fā)投入的方向相同。超過極值時(shí)，股權(quán)配置和比例與高科技企業(yè)研發(fā)投入的變動方向相反。由此可見股權(quán)配置比例和研發(fā)投入關(guān)系間呈倒U型關(guān)系。

R&DInputit=βo+β1MSit+β2MS2it+β3GRit+β4SIZEit+β5ROEit+β6CRit+

β7IBit+β8PLUit+β9LEVit+β10YEARi+εit（2）

假設(shè)3：企業(yè)的研發(fā)投入隨著激勵(lì)期限的增加而增多。

R&DInputit=βo+β1THit+β2GRit+β3SIZEit+β4ROEit+β5CRit+β6IBit+

β7PLUit+β8LEVit+β9YEARi+εit（3）

假設(shè)4：當(dāng)股權(quán)激勵(lì)數(shù)量一定時(shí)，高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)給予對象越多，企業(yè)研發(fā)的投入度越大。

R&DInputit=βo+β1IOit+β2MSit+β3IO×MSit+β4GRit+β5SIZEit+β6ROEit+

β7CRit+β8IBit+β9PLUit+β10LEVit+β11YEARiεit（4）

上述公式中：R&DInputit代表公司i第t年年報(bào)里披露研發(fā)支出/主營業(yè)務(wù)收入;IMit代表公司i第t年股權(quán)激勵(lì)方式;MSit代表公司i第t年股權(quán)激勵(lì)總數(shù)/當(dāng)時(shí)總股本比例（%）;THit代表公司i第t年股權(quán)激勵(lì)方案中激勵(lì)有效期的年數(shù);IOit表示在第t年公司i給予高管的股權(quán)激勵(lì)股份/全部激勵(lì)股權(quán)總數(shù);GRit表示在第t年公司i的成長性，為第T-2年、第T-1年與第T年三年的公司總資產(chǎn)的平均增長率;SIZEit表示第t年的公司i的規(guī)模，為年初和年末總資產(chǎn)平均數(shù)的自然對數(shù);ROEit代表第t年公司i的盈利能力，為第T-2年、第T-1年與第T年三年扣除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)收益率的平均值;IBit代表公司i第t年公司董事會獨(dú)立性，為第T年獨(dú)立董事人數(shù)/董事會;LEVit代表公司i第t年的資本結(jié)構(gòu)，為第T年公司負(fù)債總額/資產(chǎn)總額;PLUit代表公司i第t年兩職聯(lián)合一情況，為第T年總經(jīng)理與董事長或副董事長兼任情況，若為兼任，則取值為1，否則取值為0;YEAR為虛擬變量。

2.設(shè)置變量

（1）將研發(fā)投入、股權(quán)激勵(lì)方式IM分別當(dāng)成因變量和被解釋變量。本文通過虛擬變量描述IM，分別用1和0描述采用股票期權(quán)取值和限制性股票取值。設(shè)置MS、TH分別描述股權(quán)配置比例和股權(quán)激勵(lì)周期，通過公司股權(quán)激勵(lì)總數(shù)在整體股份中所占的比例以及股權(quán)激勵(lì)策略內(nèi)有效的激勵(lì)時(shí)間這2個(gè)值來表示。股權(quán)激勵(lì)對象集中度用IO表示，主要用于計(jì)算股權(quán)激勵(lì)策略內(nèi)，高管層的激勵(lì)股權(quán)數(shù)在整體激勵(lì)股份數(shù)中所占的比例。

（2）文章設(shè)置的控制變量主要包括公司成長性GR，公司規(guī)模SIZE，盈利能力ROE，股權(quán)集中度CR，董事長、總經(jīng)理兩職合一PLU，資本結(jié)構(gòu)LEV（表1）。盈利能力ROE會影響公司股權(quán)激勵(lì)契約的空間性。CR值大的公司能夠確保大股東高效管理經(jīng)理層，確保股東利益同公司總體利益充分融合。公司存在兩職合一的狀態(tài)，可避免出現(xiàn)經(jīng)營者侵犯股東利益的問題發(fā)生。資本結(jié)構(gòu)是影響股權(quán)激勵(lì)和研發(fā)投入的關(guān)鍵因素。公司管理層的持股力度越高，其采用低負(fù)債率的概率越高。

四、相關(guān)性檢測

表2表述了全樣本不同變量間的Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果。通過分析可知，當(dāng)公司選擇股票期權(quán)的激勵(lì)措施時(shí)，企業(yè)研發(fā)投入與股權(quán)激勵(lì)呈正相關(guān)，同假設(shè)1一致，然而其顯著性較低;企業(yè)研發(fā)投入與股權(quán)配置比例間呈現(xiàn)負(fù)關(guān)聯(lián)性，同假設(shè)2中的倒U型關(guān)系存在較大的差異，應(yīng)實(shí)施后續(xù)的檢驗(yàn)分析;研發(fā)投入同股權(quán)激勵(lì)周期具有正關(guān)聯(lián)性，同假設(shè)3一致，但是顯著性較低;研發(fā)投入同股權(quán)激勵(lì)對象排列間呈負(fù)相關(guān)，同假設(shè)4一致，但是顯著性較低。依據(jù)上述相關(guān)性研究結(jié)果能夠看出，不同解釋變量間的相關(guān)系數(shù)都不大于0.8，能夠得出本文提出的分析模型數(shù)據(jù)間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

文章通過spass19.0統(tǒng)計(jì)軟件實(shí)施皮爾遜（Pearson）相關(guān)性研究，結(jié)果如下。

（一）針對高管持股激勵(lì)與企業(yè)績效間的相關(guān)性研究

由表3可知，高管持股比例、股權(quán)集中情況以及高管薪資都同高新公司的主營業(yè)務(wù)利潤率在0.01上呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性。而公司有息負(fù)債率同業(yè)務(wù)利潤率在0.01上呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)性。

（二）高管股權(quán)配置同企業(yè)研發(fā)投入間的相關(guān)性

由表4能夠看出，高管持股所占比例及其速動比例同公司研發(fā)投入強(qiáng)度在0.01上呈現(xiàn)顯著正相關(guān)性，而公司有息負(fù)債率以及公司規(guī)模同研發(fā)投入強(qiáng)度在0.01上呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)性。也就是公司負(fù)債強(qiáng)度及公司規(guī)模越大，則研發(fā)投入越低，并且公司股權(quán)集中度同研發(fā)投入間不存在關(guān)聯(lián)性。

（三）企業(yè)研發(fā)投入同企業(yè)績效的相關(guān)性

由表5可得，高新公司研發(fā)投入強(qiáng)度同公司主營業(yè)務(wù)利潤率在0.01上呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性，公司有息負(fù)債率同業(yè)務(wù)利潤率在0.01上呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)性，而公司規(guī)模同業(yè)務(wù)利潤率間不存在關(guān)聯(lián)性。

五、線性回歸分析

（一）假設(shè)1 回歸結(jié)果和分析

假設(shè)1的回歸檢驗(yàn)結(jié)果用表6描述，其對差異股權(quán)激勵(lì)方式對高新企業(yè)研發(fā)投入的影響進(jìn)行檢測。企業(yè)研發(fā)投入同股票期權(quán)間具有正關(guān)聯(lián)性，而約束性股票同高新企業(yè)研發(fā)投入間具有負(fù)關(guān)聯(lián)性[11]。分析表6的結(jié)果可得，模型1的F值是9.86，在0.01的顯著性水平上顯著。

能夠看出融合模型內(nèi)的不同自變量，可對因變量高新企業(yè)研發(fā)投入進(jìn)行準(zhǔn)確的解釋。本模型擬合優(yōu)度（R2）是0.236，具有較高的擬合度。從表中能夠看出回歸結(jié)果IM同因變量研發(fā)投入間的顯著性水平是0.004 7，比0.5低，呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性。綜合分析上述結(jié)果，能夠看出本文提出的假設(shè)1差異股權(quán)激勵(lì)手段對高新企業(yè)的研發(fā)投入影響存在一定的差異性[12]，股權(quán)期權(quán)以及限制性股票同研發(fā)投入間呈現(xiàn)正相關(guān)性以及負(fù)相關(guān)性。

（二） 假設(shè)2回歸結(jié)果與分析

假設(shè)2的回歸檢驗(yàn)結(jié)果用表7描述，其對股權(quán)分配比例對高新企業(yè)研發(fā)投入的干擾情況進(jìn)行檢測，企業(yè)研發(fā)投入與股票分配比例具有正關(guān)聯(lián)性。分析表7的結(jié)果可得，模型2的F值是9.8，具有0.01的顯著性水平。能夠看出融合模型內(nèi)的不同自變量，可對因變量高新企業(yè)研發(fā)投入進(jìn)行準(zhǔn)確的解釋。本模型擬合優(yōu)度（R2）是0.219 8，具有較高的擬合度。從表中能夠看出，回歸結(jié)果MS同因變量研發(fā)投入間的顯著性水平是0.002 9，比0.5低，呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性。綜合分析上述結(jié)果，能夠看出本文提出的假設(shè)2股權(quán)分配比例與高新企業(yè)進(jìn)行研發(fā)投入間具有正相關(guān)性。

（三）假設(shè)3回歸結(jié)果分析

假設(shè)3模型過濾掉異方差后的回歸結(jié)果用表8描述，其對股權(quán)激勵(lì)期限周期影響高新企業(yè)研發(fā)投入的情況進(jìn)行了檢測。分析該表能夠得出，式（3）內(nèi)回歸模型的F值是12.26，其實(shí)現(xiàn)了0.01的顯著性檢測。假設(shè)3的模型擬合優(yōu)度是0.231 7，擬合度較高。對回歸系數(shù)進(jìn)行分析可知，該模型中，回歸結(jié)果股權(quán)激勵(lì)期限（TH）同因變量研發(fā)投入間具有正相關(guān)性，并且顯著性水平是0.0，回歸結(jié)果明顯，同假設(shè)3的預(yù)期相匹配。

（四）假設(shè)4回歸結(jié)果及分析

模型4進(jìn)行異方差調(diào)整后的回歸結(jié)果用表9描述，其顯示在一定股權(quán)激勵(lì)數(shù)目情況下，股權(quán)激勵(lì)對象的排列對高新企業(yè)研發(fā)投入的影響。分析該表能夠看出，式（4）內(nèi)回歸模型的F值是5.65，在1%的水平下顯著，融合模型內(nèi)不同的自變量能夠?qū)σ蜃兞扛咝缕髽I(yè)研發(fā)投入情況進(jìn)行較好的解釋。分析回歸系數(shù)可得，式（4）內(nèi)回歸模型的股權(quán)激勵(lì)對象排列（IO）同高新企業(yè)研發(fā)投入間具有負(fù)相關(guān)性，且在1%水平下顯著，與假設(shè)4相同。在股權(quán)配置比例的干擾下，股權(quán)激勵(lì)對象排列同股權(quán)配置比例的交互項(xiàng)系數(shù)為正，在1%的水平下呈現(xiàn)顯著性，能夠看出股權(quán)配置比例可正向調(diào)控股權(quán)激勵(lì)對象排列對高新企業(yè)研發(fā)投入。

上述章節(jié)對研究模型實(shí)施了多重共線性和異方差檢驗(yàn)，同時(shí)對模型實(shí)施了多元線性回歸，分析結(jié)果表明文章設(shè)置的4個(gè)假設(shè)都成立。股權(quán)期權(quán)能夠使高新企業(yè)研發(fā)投入比例增加，限制性股票同高新企業(yè)研發(fā)投入間具有負(fù)相關(guān)性。股權(quán)配置比例同高新企業(yè)研發(fā)投入間呈現(xiàn)倒U型關(guān)系，股權(quán)激勵(lì)期限同高新企業(yè)研發(fā)投入間具有正相關(guān)性[13]。

（五）全樣本混合回歸研究

中國當(dāng)前執(zhí)行股權(quán)激勵(lì)制度的公司數(shù)量還處于逐步提升過程，存在數(shù)據(jù)的失衡問題。為了提高分析精度，對全部樣本公司的數(shù)據(jù)融合起來實(shí)施混合回歸研究，結(jié)果用表10描述。

分析表10能夠看出股權(quán)激勵(lì)的一次項(xiàng)系數(shù)（Incen）和二次項(xiàng)系數(shù)（Incen2）分別是顯著正和顯著負(fù)，同時(shí)顯著水平是1%。分析該表得出的回歸結(jié)果可知，企業(yè)研發(fā)投入同股權(quán)激勵(lì)間存在“倒U型”關(guān)系?；诙魏瘮?shù)原理運(yùn)算出股權(quán)激勵(lì)的拐點(diǎn)是3.38%，能夠看出當(dāng)企業(yè)高級管理人員通過股權(quán)激勵(lì)方式獲取企業(yè)股份達(dá)到企業(yè)總體股數(shù)的3.38%前，高管持股比例較低，如果研發(fā)成功可提高企業(yè)和企業(yè)高管的收益，而所有企業(yè)股東需要承擔(dān)研發(fā)投入的風(fēng)險(xiǎn)，該種情況下高管同企業(yè)股東間的利益相同;高管采用股權(quán)激勵(lì)方式得到企業(yè)股份占據(jù)總股份的3.38%之后，隨著持股比例的逐漸提升，高管需要承擔(dān)的研發(fā)投入失敗風(fēng)險(xiǎn)也逐漸提升，該種情況下高管對企業(yè)研發(fā)投入的興趣度逐漸降低，此時(shí)企業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度同股權(quán)激勵(lì)間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性?；诙吻€特征，在曲線兩端繪制切線后兩個(gè)切點(diǎn)間的區(qū)域則是最佳股權(quán)激勵(lì)范圍，用圖2描述。分析表10還能看出，樣本平均持股比例（Adj.R2）是0.25%，比3.38%小很多，表明中國大部分公司的股權(quán)激勵(lì)方案對高管提高研發(fā)投入的興趣度激勵(lì)力度較低。

企業(yè)規(guī)模同研發(fā)投入間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性，能夠看出大企業(yè)對于創(chuàng)新投入的靈敏度較差，而小企業(yè)對于研發(fā)投入的靈敏度較高。公司規(guī)模對于資產(chǎn)總額波動性具有較高的干擾性，導(dǎo)致回歸結(jié)果是負(fù)。負(fù)債比率（LEV）同研發(fā)投入間呈現(xiàn)負(fù)關(guān)聯(lián)性，說明負(fù)債會約束企業(yè)的研發(fā)投入，負(fù)債越高，研發(fā)投入力度越低。只有企業(yè)財(cái)務(wù)狀態(tài)良好，才能確保企業(yè)有能力進(jìn)行研發(fā)投入以期增加企業(yè)效益。企業(yè)成長性（GR）同研發(fā)投入間具有負(fù)相關(guān)性，能夠看出當(dāng)企業(yè)的投資機(jī)會較少時(shí)，企業(yè)會考慮增加研發(fā)投入。研發(fā)投入同企業(yè)業(yè)績（ROE）間具有正相關(guān)性，當(dāng)企業(yè)業(yè)績增加時(shí)，股票等企業(yè)激勵(lì)產(chǎn)物的價(jià)值也會提升，此時(shí)企業(yè)高管對研發(fā)投入的興趣度較高。公司董事長與總經(jīng)理二職合一（PLU）對研發(fā)投入形成正向干擾效應(yīng)，該種形式能夠提高總經(jīng)理的創(chuàng)新自主權(quán)，進(jìn)而提高研發(fā)投入方案的制定和執(zhí)行效率。獨(dú)立董事比例（IB）值大的企業(yè)，對研發(fā)投入的興趣度也越高。受到樣本量等因素的干擾，本文IB變量未通過顯著性檢驗(yàn)。

（六）差異地區(qū)公司股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的干擾情況

根據(jù)樣本公司的注冊地區(qū)，研究經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同地區(qū)公司股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的干擾情況，其結(jié)果同全樣本回歸結(jié)果相同，發(fā)達(dá)地區(qū)和欠發(fā)達(dá)地區(qū)的公司股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入干擾情況相同，差別主要是在拐點(diǎn)位置，發(fā)達(dá)地區(qū)和欠發(fā)達(dá)地區(qū)的回歸結(jié)果分別是3.45%和2.03%（表11）。

差異地區(qū)公司拐點(diǎn)的不同是因樣本數(shù)量不同產(chǎn)生的。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的公司為152個(gè)，在經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的公司有58個(gè)。經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域的公司進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的數(shù)量較多。中國落后地區(qū)的企業(yè)應(yīng)大膽嘗試股權(quán)激勵(lì)，增強(qiáng)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益?；谏鲜龌貧w結(jié)果能夠得出，經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度較低地區(qū)的企業(yè)對股權(quán)激勵(lì)的反應(yīng)較高，這些企業(yè)對于企業(yè)研發(fā)投入較為敏感，僅在期望的個(gè)人收益目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的情況下，才進(jìn)行研發(fā)投入。

國有企業(yè)高管更加重視企業(yè)短期績效和自由現(xiàn)金流，對收益時(shí)間長、風(fēng)險(xiǎn)高的研發(fā)投入興趣較低，導(dǎo)致企業(yè)股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的影響存在較高的波動性。同時(shí)國有企業(yè)股權(quán)激勵(lì)運(yùn)行過程中受到公司內(nèi)部和國家監(jiān)管，某些條件使得股權(quán)激勵(lì)同研發(fā)投入間的曲線關(guān)系存在較高的波動。

（七）差異控股情況下股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的干擾研究

基于公司的控股股東屬性實(shí)施分組得到的股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的回歸結(jié)果用表12描述。分析該結(jié)果可知，在非國有企業(yè)公司，股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)投入之間具有“倒U型”關(guān)系。但國有企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的二次項(xiàng)（Incen2）系數(shù)顯著性不夠，不能通過檢驗(yàn);一次項(xiàng)系數(shù)顯著為正，說明當(dāng)前國有企業(yè)內(nèi)股權(quán)激勵(lì)和研發(fā)投入之間呈現(xiàn)線性關(guān)系。

綜合分析上述研究的國有企業(yè)股權(quán)激勵(lì)同研發(fā)投入間的線性關(guān)系可得，提高企業(yè)管理人員的股權(quán)含量，能夠促使其增加研發(fā)投入力度。合理設(shè)置企業(yè)創(chuàng)新資源支配權(quán)和創(chuàng)新收益權(quán)，對企業(yè)產(chǎn)權(quán)激勵(lì)以及產(chǎn)權(quán)進(jìn)行優(yōu)化，能夠提高國有企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平。

六、結(jié)論

文章采用理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)，分析高新企業(yè)股權(quán)激勵(lì)同研發(fā)投入間的關(guān)聯(lián)性，獲取的結(jié)論如下。

第一，面向企業(yè)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，能夠增強(qiáng)企業(yè)業(yè)績。高管持股激勵(lì)同企業(yè)績效間存在正相關(guān)性，對企業(yè)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)可增強(qiáng)研發(fā)投入強(qiáng)度，而研發(fā)投入和企業(yè)績效具有正相關(guān)性[14]。

第二，高管股權(quán)激勵(lì)方式在企業(yè)研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響上，并未顯示出正相關(guān)性，股權(quán)期權(quán)能夠使高新企業(yè)研發(fā)投入比例增加，而限制性股票同高新企業(yè)研發(fā)投入間具有負(fù)相關(guān)性。

第三，總體分析得出，企業(yè)研發(fā)投入同股權(quán)激勵(lì)間呈現(xiàn)“倒U型”關(guān)系，運(yùn)算獲取3.38%是轉(zhuǎn)折點(diǎn)。如果高管擁有股票數(shù)量占比低于公司股份的3.3%，股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入有積極的影響;反之股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的積極效應(yīng)較弱。因此，只有當(dāng)股權(quán)激勵(lì)處于最佳范圍內(nèi)，才能對研發(fā)投入形成促進(jìn)效應(yīng)。

第四，市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)采用股權(quán)激勵(lì)治理方案的程度明顯高于欠發(fā)達(dá)地區(qū)。主要是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的企業(yè)受到的競爭壓力更大，使得企業(yè)對于研發(fā)投入的熱情提升，但是欠發(fā)達(dá)地區(qū)的企業(yè)對于高風(fēng)險(xiǎn)的研發(fā)投入興趣度較低，其股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的促進(jìn)效應(yīng)較差。

七、政策建議

文章通過相關(guān)性研究以及回歸分析對高新企業(yè)股權(quán)激勵(lì)同研發(fā)投入間的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了分析，得出股權(quán)激勵(lì)可增強(qiáng)研發(fā)投入，促進(jìn)企業(yè)績效的優(yōu)化[15]。然而中國企業(yè)存在高管股權(quán)激勵(lì)不足與研發(fā)投入程度低的現(xiàn)象。根據(jù)上述研究結(jié)論，本文提出以下相關(guān)建議。

第一，從國家角度分析可得，中國總體研發(fā)投入經(jīng)費(fèi)不足，政府應(yīng)不斷提高研發(fā)投入，鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)施自主創(chuàng)新和實(shí)施研發(fā)活動，降低企業(yè)研發(fā)投入壓力。政府監(jiān)管部門在對高新企業(yè)股權(quán)激勵(lì)數(shù)量的合理性進(jìn)行監(jiān)督時(shí)，應(yīng)給上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)策略更大的自由度。政府應(yīng)加強(qiáng)知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度，確保企業(yè)處于增加研發(fā)投入和取得高績效的良性運(yùn)行環(huán)境。

第二，高新企業(yè)基于股權(quán)激勵(lì)架構(gòu)規(guī)劃出合理的激勵(lì)策略，提高企業(yè)研發(fā)投入力度。高新企業(yè)通過股票期權(quán)能夠大大提高研發(fā)投入，將股權(quán)激勵(lì)配置比例約束到合理區(qū)間，提高研發(fā)投入力度。企業(yè)同時(shí)延長股權(quán)激勵(lì)周期和行權(quán)限制期，提高企業(yè)高管對研發(fā)的投資。高新企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的授予對象應(yīng)包括企業(yè)高管、技術(shù)研發(fā)人員，能夠增強(qiáng)企業(yè)高管對研發(fā)投入的促進(jìn)效應(yīng)。

第三，高新企業(yè)應(yīng)塑造公司治理權(quán)力制衡體系，在公司中組建審計(jì)委員會等機(jī)構(gòu)，對高管權(quán)力進(jìn)行合理制約，解決高管基于自身利益降低研發(fā)投入的問題。塑造企業(yè)內(nèi)外治理方案融合的治理權(quán)力制衡體系，增強(qiáng)高管股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入的促進(jìn)效應(yīng)。

第四，在企業(yè)制定和實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案過程中，為了確保股權(quán)激勵(lì)方案對研發(fā)投入激勵(lì)效應(yīng)的最大化，需要基于企業(yè)短期和長期業(yè)績設(shè)置有效行權(quán)價(jià)格，確保企業(yè)高管通過長期業(yè)績考核，提高對企業(yè)長遠(yuǎn)利益關(guān)注度，進(jìn)而制定出促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的方案。

第五，采取有效的股權(quán)激勵(lì)模式，設(shè)置有效的股權(quán)激勵(lì)股份比例。在進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)置時(shí)，應(yīng)根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況采用有效的股權(quán)激勵(lì)模式和股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度，充分發(fā)揮企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的正向作用，提升企業(yè)效益最大化的空間，避免產(chǎn)生研發(fā)投入不足或過度投資等損害企業(yè)效益的現(xiàn)象。參考文獻(xiàn)：

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