(廣西大學(xué) 廣西 南寧 530000)

一、引言

國(guó)外經(jīng)驗(yàn)分析表明，資本資產(chǎn)定價(jià)模型對(duì)于我們探究證券的收益率與該證券所承受的風(fēng)險(xiǎn)程度之間的關(guān)系具有高度的有限性，在國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者的研究中，都取得了比較成功的研究成果，因此，資本資產(chǎn)定價(jià)模型也成為了金融投資研究中一個(gè)十分重要的模型。資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基本觀點(diǎn)是，在一個(gè)完全有效的資本市場(chǎng)中，證券等資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)受到3個(gè)因素的影響，分別是：投資者對(duì)于某個(gè)資產(chǎn)的預(yù)期收益率、該資產(chǎn)所面臨的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)以及非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是一種影響廣泛的風(fēng)險(xiǎn)，凡是市場(chǎng)中的證券資產(chǎn)都會(huì)受到它的影響，比如利率、農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)政策、匯率以及通貨膨脹等宏觀經(jīng)濟(jì)因素都屬于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這些因素一旦變化將會(huì)引起整個(gè)市場(chǎng)變動(dòng)，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)無法被分散，投資者只能選擇承擔(dān)。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是某些上市公司或者證券資產(chǎn)所獨(dú)有的風(fēng)險(xiǎn)，它會(huì)使特定的證券價(jià)格發(fā)生波動(dòng)。需要注意的是，雖然系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的所有證券產(chǎn)生影響，但是對(duì)各個(gè)證券所產(chǎn)生的影響程度卻是不同的。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過不同的投資手段進(jìn)行分散。

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是第一個(gè)在不確定條件下，使投資者實(shí)現(xiàn)效用最大化的資產(chǎn)定價(jià)模型，其核心思想是在均衡市場(chǎng)中對(duì)有價(jià)證券定價(jià)，國(guó)內(nèi)外的眾多經(jīng)濟(jì)學(xué)者刻苦推動(dòng)了這個(gè)理論的完善與發(fā)展。經(jīng)過不斷的努力，該模型在投資組合績(jī)效預(yù)測(cè)、證券定價(jià)、確定資本預(yù)算及一些其他的領(lǐng)域得到了廣泛的應(yīng)用，并取得了一定的成效。但由于我國(guó)股市具有一定的特殊性，該模型對(duì)于我國(guó)股市的有效性還存在較大的爭(zhēng)議。中國(guó)股市從1990年上海證券交易所成立以來已經(jīng)發(fā)展了近30年，也在逐步完善，漸漸地?cái)[脫了投機(jī)的狀態(tài)?？v使是這樣，我國(guó)的股市與其他發(fā)達(dá)國(guó)家的股市相比仍然存在較大的不足，處于較低的層次，有很多不成熟的地方。本文將借鑒國(guó)內(nèi)外的研究經(jīng)驗(yàn)，采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型對(duì)單支股票的價(jià)值進(jìn)行分析。

銅陵有色集團(tuán)股份有限公司是一家上市公司，其上市時(shí)間為1996年11月。該公司的業(yè)務(wù)范圍主要集中在有色金屬領(lǐng)域，涉及有色金屬的采選、冶煉以及加工和貿(mào)易等業(yè)務(wù)，涉足范圍十分廣泛，它是中國(guó)所有同類企業(yè)中較早上市的企業(yè)之一。公司坐落于素有“中國(guó)古銅都”之譽(yù)的安徽省銅陵市，銅陵是新中國(guó)最早建立起來的銅工業(yè)基地。公司股票簡(jiǎn)稱銅陵有色，股票代碼為000630。銅陵有色金屬集團(tuán)股份有限公司堅(jiān)持的經(jīng)營(yíng)方針是資本經(jīng)營(yíng)與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)并重，在20世紀(jì)90年代和21世紀(jì)初，實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勁的發(fā)展。銅陵有色集團(tuán)股份有限公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)十分優(yōu)秀，其憑借優(yōu)異的業(yè)績(jī)?cè)诙?jí)市場(chǎng)廣大的投資者中享有十分高的聲譽(yù)，先后入選深證100指數(shù)樣本股、滬深300指數(shù)樣本股和深證成份指數(shù)樣本股。識(shí)別系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有助于企業(yè)下一階段的投資和發(fā)展，當(dāng)然對(duì)于銅陵有色金屬集團(tuán)股份有限公司來說這也是十分重要的，并且對(duì)公司戰(zhàn)略定制具有重要意義。

二、實(shí)證分析

根據(jù)CAPM理論中的單一指數(shù)模型原理，對(duì)β系數(shù)估計(jì)時(shí)需要建立股票日收益率和市場(chǎng)日收益率的一元線性回歸模型并對(duì)其進(jìn)行回歸，在線性回歸結(jié)果中，被解釋變量對(duì)應(yīng)的cofficient即為股票的β系數(shù)估計(jì)值，其伴隨概率決定了β系數(shù)值是否顯著。因此本文選取了2017年1月至2019年3月共27組數(shù)據(jù)，以下數(shù)據(jù)來自東方財(cái)富chioce客戶端，銅陵有色日均K線以及上證指數(shù)日均K線。

銅陵有色的股票日收益率波動(dòng)十分大，市場(chǎng)日收益率的波動(dòng)也十分大，2017年11月以后，銅陵有色的股票日收益率波動(dòng)與市場(chǎng)日收益率的趨勢(shì)基本保持一致，但在2019年3月，銅陵有色呈現(xiàn)持續(xù)上漲的趨勢(shì)，與市場(chǎng)日收益率逆勢(shì)而行。

股票的日收益率和市場(chǎng)收益率整體呈現(xiàn)的是不規(guī)則的波動(dòng)，這也說明了證券市場(chǎng)是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)特別大的市場(chǎng)，但是在大部分時(shí)期，個(gè)股收益率的波動(dòng)與市場(chǎng)日收益率的波動(dòng)呈現(xiàn)出相同的態(tài)勢(shì)，這也能給我們一個(gè)啟發(fā)，在分析個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)和走勢(shì)的時(shí)候，不妨先對(duì)大盤整體的風(fēng)險(xiǎn)和趨勢(shì)做出一個(gè)判斷和把握，大盤指數(shù)對(duì)于個(gè)股分析具有十分重要的作用。

現(xiàn)在我們引入線性模型，通過線性回歸確定得出兩者之間的關(guān)系，并確定相應(yīng)的β系數(shù)值。

我們構(gòu)造的線性回歸模型為：

RI=C(1)+C(2)×RM

由stata進(jìn)行運(yùn)算，得出的回歸結(jié)果如下圖所示：

首先，未差分變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果為不平穩(wěn)，因此進(jìn)行一次差分，得到的結(jié)果為平穩(wěn)，因此為一階協(xié)整。

用ADF檢驗(yàn)RI的平穩(wěn)性，發(fā)現(xiàn)在5%的統(tǒng)計(jì)量為-3.258，其絕對(duì)值大于3，即在0.05的置信水平下拒絕原假設(shè)，其P值為0.0169，說明RI在一階差分后為平穩(wěn)序列。

為保證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文還通過Phillips-Perron檢驗(yàn)，對(duì)RI的平穩(wěn)性再次論證。

用PP檢驗(yàn)RI的平穩(wěn)性，發(fā)現(xiàn)在5%的統(tǒng)計(jì)量為-5.022，其絕對(duì)值大于3，即在0.05的置信水平下拒絕原假設(shè)，其P值為0.0000，說明RI在一階差分后為平穩(wěn)序列。

綜上所述，RI為一階差分平穩(wěn)序列。

用ADF檢驗(yàn)RM的平穩(wěn)性，發(fā)現(xiàn)在5%的統(tǒng)計(jì)量為-3.431，其絕對(duì)值大于3，即在0.05的置信水平下拒絕原假設(shè)，其P值為0.0099，說明RM在一階差分后為平穩(wěn)序列。

用PP檢驗(yàn)RM的平穩(wěn)性，發(fā)現(xiàn)在5%的統(tǒng)計(jì)量為-9.756，其絕對(duì)值大于3，即在0.05的置信水平下拒絕原假設(shè)，其P值為0.0000，說明RM在一階差分后為平穩(wěn)序列。

綜上所述，RM為一階差分平穩(wěn)序列。

在進(jìn)行一階差分后，RI與RM在較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)確實(shí)存在相同的趨勢(shì)。

以上個(gè)股收益率與市場(chǎng)收益率很可能存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，即為協(xié)整系統(tǒng)。為此，首先要確定協(xié)整秩。參照上圖，協(xié)整秩為1。

通過信息準(zhǔn)則以及LL和LR檢驗(yàn)，確定階數(shù)為4。

被解釋變量RI，常數(shù)項(xiàng)C(1)為0.0042525，市場(chǎng)日收益率RM的系數(shù)C(2)為1.921136，由此我們可以得到，RI與RM呈正相關(guān)，最終得到的RI與RM之間的關(guān)系式為：RI=0.0042525+1.921136RM。

除本模型本身假設(shè)的一個(gè)單位根之外，伴隨矩陣的所有特征值菌落在單位圓之內(nèi)，故是穩(wěn)定的。

三、結(jié)論

對(duì)于單項(xiàng)資產(chǎn)，根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型的原理，Bata值是用來衡量一項(xiàng)證券資產(chǎn)所承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的程度，即度量某種證券資產(chǎn)受市場(chǎng)波動(dòng)的影響程度的一種工具。

如果一個(gè)證券資產(chǎn)的價(jià)格與市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)程度波動(dòng)是同向同比例的，那么這個(gè)證券資產(chǎn)的Bata系數(shù)則等于1；同理，如果一個(gè)證券資產(chǎn)的Bata系數(shù)值為1.5，那么這就代表，如果市場(chǎng)的價(jià)格上升或下降10%，該證券資產(chǎn)的價(jià)格也會(huì)隨著市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)而上升或下降15%，其上升或下降的幅度會(huì)大于市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)幅度。

根據(jù)以上實(shí)證結(jié)果得出的關(guān)系是為RI=0.0042525+1.921136RM，β系數(shù)的數(shù)值為1.437648，銅陵有色的價(jià)格波動(dòng)與市場(chǎng)整體的價(jià)格波動(dòng)成正比，當(dāng)市場(chǎng)的價(jià)格上升10%時(shí)，銅陵有色的價(jià)格會(huì)上升14%左右。這說明，市場(chǎng)整體的價(jià)格波動(dòng)對(duì)于銅陵有色的價(jià)格影響比較大。