張禮卿　吳桐

內(nèi)容提要：區(qū)塊鏈具有去中心化、無須事先信任、開放性和自治性等特征，這使得區(qū)塊鏈和金融具有內(nèi)在耦合性，金融成為區(qū)塊鏈應(yīng)用落地的重點(diǎn)領(lǐng)域。但由于區(qū)塊鏈在技術(shù)成熟度、治理機(jī)制和基礎(chǔ)設(shè)施等方面存在缺陷，理論上的優(yōu)勢并未能在金融領(lǐng)域完全發(fā)揮，存在一定的落地困難。推動區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域的應(yīng)用，應(yīng)進(jìn)一步完善區(qū)塊鏈金融監(jiān)管治理框架，逐步彌合區(qū)塊鏈金融與現(xiàn)有法律政策體系的鴻溝，推出法定數(shù)字貨幣，在合規(guī)的基礎(chǔ)上構(gòu)建面向用戶的區(qū)塊鏈金融商用體系。

關(guān)鍵詞：區(qū)塊鏈;金融創(chuàng)新;金融基礎(chǔ)設(shè)施;金融風(fēng)險防范

中圖分類號：F832 ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A ? ?文章編號：1003-7543（2019）12-0065-11

2019年10月24日，中共中央政治局就區(qū)塊鏈技術(shù)發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢進(jìn)行第十八次集體學(xué)習(xí)。習(xí)近平總書記在主持學(xué)習(xí)時強(qiáng)調(diào)，要把區(qū)塊鏈作為核心技術(shù)自主創(chuàng)新的重要突破口，加快推動區(qū)塊鏈技術(shù)和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。區(qū)塊鏈去中心化、無須事先信任、基于代碼運(yùn)行和自治性等特征改變了傳統(tǒng)金融的信任模式，為金融問題的解決提供了新的方案。盡管區(qū)塊鏈在支付、征信、保理、貿(mào)易融資、供應(yīng)鏈金融、證券交易等金融細(xì)分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了一定程度的應(yīng)用，但在技術(shù)成熟度、治理機(jī)制和基礎(chǔ)設(shè)施等方面仍存在缺陷，這使得區(qū)塊鏈的應(yīng)用價值難以完全發(fā)揮，大規(guī)模推廣仍存在一定困難和潛在風(fēng)險，如何克服這些局限是區(qū)塊鏈進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)金融應(yīng)用價值的關(guān)鍵。

一、區(qū)塊鏈的內(nèi)涵闡釋及應(yīng)用概況

隨著區(qū)塊鏈在多行業(yè)實(shí)現(xiàn)落地，關(guān)于區(qū)塊鏈技術(shù)及其對經(jīng)濟(jì)社會影響的研究自2016年以來逐漸增多，其中涉及計算機(jī)、商業(yè)金融、數(shù)學(xué)、法律等近百個領(lǐng)域。區(qū)塊鏈作為一個跨學(xué)科、跨領(lǐng)域的復(fù)合型技術(shù)，其發(fā)展和應(yīng)用與多個學(xué)科息息相關(guān)，但當(dāng)前學(xué)術(shù)研究的重點(diǎn)仍然集中在計算機(jī)科學(xué)和密碼學(xué)上，對區(qū)塊鏈在經(jīng)濟(jì)、金融、管理和商業(yè)應(yīng)用等方面的研究較少，其中區(qū)塊鏈與金融相關(guān)的研究主要集中在加密貨幣層面，缺乏更為一般性的研究。

根據(jù)記賬方式和開放程度不同，區(qū)塊鏈可分為公有鏈、聯(lián)盟鏈和私有鏈。在公有鏈中所有節(jié)點(diǎn)都參與記賬，賬本完全通過公開可查詢，所有節(jié)點(diǎn)可自由加入和退出，是市場化程度最高的區(qū)塊鏈結(jié)構(gòu)。聯(lián)盟鏈?zhǔn)嵌鄠€機(jī)構(gòu)組成聯(lián)盟共同維護(hù)管理的區(qū)塊鏈系統(tǒng)，由預(yù)先選定的節(jié)點(diǎn)進(jìn)行記賬，賬本完全或部分對所有參與者可見，是宏觀調(diào)控和市場化相結(jié)合的區(qū)塊鏈結(jié)構(gòu)。私有鏈由單一的中心化機(jī)構(gòu)記賬，數(shù)據(jù)讀取權(quán)或?qū)ν馔耆_放，或不同程度地受限開放，是管控程度極高的區(qū)塊鏈結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)有文獻(xiàn)對“去中心化”“自治性”“無須事先信任”等區(qū)塊鏈特征作了概念化的分析與闡述，但基本未涉及這些特征的具體內(nèi)涵和實(shí)現(xiàn)條件。

例如，“去中心化”這一概念僅是對部分公有鏈而言，聯(lián)盟鏈、私有鏈和部分具有若干超級節(jié)點(diǎn)的公有鏈仍然具有中心化特征;聯(lián)盟鏈既可部分解決信息不對稱，又能在一定程度上滿足隱私要求，同時便于監(jiān)管、風(fēng)險可控，因此成為各國政府易于接受的區(qū)塊鏈金融落地模式。例如，2016年12月中國人民銀行推動的基于區(qū)塊鏈的數(shù)字票據(jù)交易平臺已測試成功，并付諸使用;截至2019年10月，2018年4月上線的中國建設(shè)銀行區(qū)塊鏈貿(mào)易金融平臺交易量已超過3600億元，可實(shí)現(xiàn)國內(nèi)信用證、福費(fèi)廷①、國際保理、再保理等功能。二者都是基于聯(lián)盟鏈的架構(gòu)，提高了特定節(jié)點(diǎn)對區(qū)塊鏈平臺的管控程度。同時，F(xiàn)acebook推出的數(shù)字貨幣Libra初期也是采用聯(lián)盟鏈架構(gòu)，并給出了向公有鏈轉(zhuǎn)換的路線圖。但是，現(xiàn)有文獻(xiàn)對聯(lián)盟鏈在金融領(lǐng)域的應(yīng)用研究較少。

區(qū)塊鏈發(fā)展日新月異，增大了將區(qū)塊鏈前沿進(jìn)展和金融領(lǐng)域進(jìn)行結(jié)合的難度。比如，針對區(qū)塊鏈易造成信息孤島的問題，包括零知識證明、側(cè)鏈/中繼、分布式私鑰控制等在內(nèi)的跨鏈技術(shù)有助于實(shí)現(xiàn)價值跨鏈流轉(zhuǎn)，但跨鏈在金融領(lǐng)域的應(yīng)用尚未展開，代表性項(xiàng)目Cosmos、Polkadot的成熟度難以滿足應(yīng)用要求。另外，現(xiàn)有文獻(xiàn)對token②和社群等區(qū)塊鏈經(jīng)濟(jì)構(gòu)成要素研究也較少，區(qū)塊鏈作為一個復(fù)合整體，割裂或者只關(guān)注其中的部分要素，都難免一葉障目。

區(qū)塊鏈作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)性技術(shù)，技術(shù)特征和運(yùn)行方式?jīng)Q定了其在金融領(lǐng)域的巨大應(yīng)用價值，但在實(shí)踐中能否落地則受到法律政策、基礎(chǔ)設(shè)施、社會接受程度等諸多因素制約，現(xiàn)階段仍存在治理機(jī)制不成熟、智能合約在實(shí)踐中難以履行完全契約職能、數(shù)字資產(chǎn)價格波動過于劇烈以及無法支撐起安全商業(yè)應(yīng)用等局限性。這增大了區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域落地的難度，如何克服這些局限性，是進(jìn)一步推進(jìn)區(qū)塊鏈金融落地的關(guān)鍵所在。

二、區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域應(yīng)用的理論依據(jù)

區(qū)塊鏈的技術(shù)特征和數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)可以在不同程度上緩解信息不對稱，分布式賬本、智能合約以及token治理從“治標(biāo)”和“治本”層面降低了金融業(yè)的組織和交易成本，基于區(qū)塊鏈構(gòu)建的金融設(shè)施和市場活動可形成更加完善的金融網(wǎng)絡(luò)。這為區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域的應(yīng)用提供了堅實(shí)的理論依據(jù)。

（一）緩解信息不對稱

區(qū)塊鏈具有分布式賬本、token以及智能合約等構(gòu)成要件。分布式賬本通過去中心化的方式基于特定共識機(jī)制集體維護(hù)數(shù)據(jù)庫。任一節(jié)點(diǎn)失效，其余節(jié)點(diǎn)仍能正常工作。運(yùn)行規(guī)則公開透明，所有數(shù)據(jù)信息公開，各節(jié)點(diǎn)之間基于技術(shù)信任無需公開身份，不超過一半節(jié)點(diǎn)對數(shù)據(jù)庫修改無法影響其他節(jié)點(diǎn)的數(shù)據(jù)。每筆交易通過密碼學(xué)實(shí)現(xiàn)相鄰兩個區(qū)塊串聯(lián)，可追溯任何一筆交易[1]。

具體而言，公有鏈與銀行賬本的差異主要體現(xiàn)在三個方面：第一，區(qū)塊鏈賬戶是匿名的，賬本交易細(xì)節(jié)則全部公開，而銀行賬戶是實(shí)名制的，賬本交易信息并不公開。匿名開戶保證了比特幣白皮書中闡述的電子現(xiàn)金的匿名性，唯一性則通過共識機(jī)制來實(shí)現(xiàn)，賬本在全網(wǎng)達(dá)成共識的基礎(chǔ)上，通過私鑰控制賬戶余額。第二，二者做賬方式有差異。銀行記賬是基于復(fù)式記賬法的“1+1借貸式”;區(qū)塊鏈記賬方式是基于共識機(jī)制（POW、POS等）的“1+N式記賬”，表現(xiàn)為一方記賬，多方核對賬本。第三，區(qū)塊鏈賬本是交易型賬本，銀行賬本是賬戶型賬本。在傳統(tǒng)會計核算體系中，資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表相對獨(dú)立，區(qū)塊鏈賬本則將支付、清算和結(jié)算實(shí)現(xiàn)并行，將記賬方式從復(fù)式記賬變回流水記賬，弱化了資產(chǎn)負(fù)債表作用，增強(qiáng)了現(xiàn)金流量表作用[1]。如果這一模式實(shí)現(xiàn)大規(guī)模推廣，將顯著提高交易信息披露，對金融中間業(yè)務(wù)收入乃至對金融行業(yè)的底層邏輯產(chǎn)生根本性的影響。

聯(lián)盟鏈則是公有鏈完全分布式結(jié)構(gòu)和傳統(tǒng)中心化結(jié)構(gòu)的折中方案，只針對特定成員和有限第三方開放，從聯(lián)盟中預(yù)先指定若干節(jié)點(diǎn)為記賬人，區(qū)塊生成由記賬節(jié)點(diǎn)共同決定，其他節(jié)點(diǎn)可參與交易，但不記賬，第三方可通過系統(tǒng)開放的應(yīng)用程序編程接口（API）進(jìn)行限定查詢。聯(lián)盟鏈的準(zhǔn)入機(jī)制提高了交易性能，避免參差不齊的參與者導(dǎo)致的問題，也在一定程度上緩解了信息不對稱[2]。2019年基于聯(lián)盟鏈的萬向區(qū)塊鏈供應(yīng)鏈金融服務(wù)平臺在上線4個月內(nèi)融資金額已超過1億元。此外，聯(lián)盟鏈?zhǔn)窃谌驅(qū)Ω鞣N形式代幣融資監(jiān)管趨緊情況下針對特定公司或組織搭建的區(qū)塊鏈架構(gòu)，不需要通過token進(jìn)行治理，也是各國政府力推的區(qū)塊鏈金融模式。

私有鏈的記賬權(quán)掌握在特定的中心化組織手中，其他機(jī)構(gòu)都沒有記賬權(quán)，數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)和信息傳遞方式與傳統(tǒng)中心化組織無本質(zhì)區(qū)別，主要作用在于對企業(yè)內(nèi)部的組織管理進(jìn)行重構(gòu)，降低企業(yè)組織與溝通成本，實(shí)現(xiàn)內(nèi)部激勵以及確保企業(yè)數(shù)據(jù)的不可篡改。

將每個區(qū)塊鏈項(xiàng)目作為獨(dú)立系統(tǒng)考察，無論是公有鏈還是聯(lián)盟鏈都能在一定程度上緩解信息不對稱，但系統(tǒng)間的互通障礙限制了其應(yīng)用空間，造成了大量“信息孤島”的存在。在傳統(tǒng)金融市場中，人力、商品以及資金的互聯(lián)互通對于拓展市場邊界、提高資源配置效率、增強(qiáng)市場有效性等都具有重要作用。為解決這一問題，力圖實(shí)現(xiàn)價值跨鏈流轉(zhuǎn)的跨鏈技術(shù)應(yīng)運(yùn)而生，這使得區(qū)塊鏈有望真正成為新一代價值互聯(lián)網(wǎng)。

（二）降低金融業(yè)組織和交易成本

分布式賬本、智能合約以及token治理從“治標(biāo)”和“治本”層面降低了金融業(yè)的組織和交易成本。組織和交易成本曲線的移動會產(chǎn)生新型市場單元——分布式自治組織。分布式自治組織對于增強(qiáng)微觀主體的金融市場化程度具有重要作用，投融資等金融活動可更加無摩擦地展開，同時具有對企業(yè)制度實(shí)現(xiàn)迭代的可能性。

企業(yè)和市場是兩種相互替代的資源配置機(jī)制，有限理性等原因使得市場交易費(fèi)用高昂，企業(yè)制度成本主要表現(xiàn)為組織成本。市場和企業(yè)的邊界存在于交易邊際成本與組織邊際成本相等的“臨界點(diǎn)”[3]。具體到金融業(yè)，企業(yè)制度對應(yīng)的是以銀行等金融機(jī)構(gòu)為代表的間接融資模式，市場制度對應(yīng)的是以發(fā)行股票、債券為代表的直接融資模式。各國之所以擁有不同的金融制度邊界，是因?yàn)槠淅媒鹑谑袌龊蜋C(jī)構(gòu)的“比較優(yōu)勢”存在差異[4]。隨著信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的興起，出現(xiàn)了大量從微觀層面上研究信息對金融交易成本和資源配置的影響的文獻(xiàn)。市場在信息和結(jié)構(gòu)方面的不完善所導(dǎo)致的交易成本增加即為金融摩擦，金融摩擦的存在意味著金融市場存在缺陷，當(dāng)交易中止和市場功能崩潰時，交易成本已趨于無窮。

分布式記賬可以在“治本”上通過削弱信息不對稱降低交易成本，智能合約則可以在“治標(biāo)”上降低金融市場的交易成本，并減小金融摩擦。解決由信息不對稱產(chǎn)生的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險”的有效途徑是通過合約解決委托代理問題。由于信息不對稱和有限理性等原因，所有合同和契約都有遺漏和疏忽之處，都是不完備契約[5-6]。這意味著降低交易成本的“治標(biāo)之策”同樣存在問題。不完全契約由于借貸契約事后的“受限執(zhí)行”也會造成金融摩擦。基于區(qū)塊鏈的智能合約極大地提高了滿足觸發(fā)條件時的執(zhí)行力以及對多場景下復(fù)雜條件的適應(yīng)性[7-8]，架起了連接物理世界和數(shù)字世界的橋梁。

智能合約的概念最早由Nick Szabo于1994年提出，他認(rèn)為一個智能合約是一套以數(shù)字形式定義的承諾，包括合約參與方可以在其上執(zhí)行這些承諾的協(xié)議。智能合約可概括為商業(yè)合約的代碼化表達(dá)，區(qū)塊鏈的出現(xiàn)為智能合約的表達(dá)提供了極佳的執(zhí)行環(huán)境。智能合約具有自動化和強(qiáng)制化的特點(diǎn)：自動化即智能合約通過程序就可自動執(zhí)行;強(qiáng)制化即賦予監(jiān)管部門在特定情境下的某些特定權(quán)力?，F(xiàn)階段智能合約已被運(yùn)用于減少交易成本的金融實(shí)踐中，如支付清算、供應(yīng)鏈金融、保險、征信等。智能合約在金融領(lǐng)域的應(yīng)用具有深刻的理論和現(xiàn)實(shí)意義，為適應(yīng)金融場景的復(fù)雜性，智能合約在增加參數(shù)的復(fù)雜性、增加標(biāo)準(zhǔn)化代碼的普及程度、使用獨(dú)特語言作為支撐以及建立智能合約標(biāo)準(zhǔn)體系等方面具有較大提升空間。

區(qū)塊鏈在降低企業(yè)組織成上也能發(fā)揮重要作用。現(xiàn)代管理學(xué)有兩個核心問題：一是博弈問題，二是合約問題。相比人工智能、云計算等著力于提高生產(chǎn)力的技術(shù)，區(qū)塊鏈作為改變微觀個體信息和價值互通方式的技術(shù)，有望重塑生產(chǎn)關(guān)系。區(qū)塊鏈深刻改變了企業(yè)激勵模式和治理機(jī)制，引起管理要素的重新匹配，token治理將解決“博弈論—機(jī)制設(shè)計—新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)—激勵相容”提出的博弈問題，智能合約將解決“科斯定理—合約理論—產(chǎn)權(quán)理論—交易成本理論”提出的合約問題，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)組織成本的降低（見圖1）。具體到金融業(yè)，近年來金融企業(yè)面臨著日益增長的人員規(guī)模和內(nèi)部開支，這一問題在金融利潤率下降的情況下尤為嚴(yán)峻?；谒接墟溂軜?gòu)的金融內(nèi)控體系配合內(nèi)部token治理可有效削減金融企業(yè)管理層級，提高目標(biāo)管理的可控度，并有效保障金融數(shù)據(jù)的隱私性。

此外，介于市場和企業(yè)間的企業(yè)間網(wǎng)絡(luò)也越來越多地受到學(xué)術(shù)界和業(yè)界關(guān)注。企業(yè)間網(wǎng)絡(luò)既不同于市場也不同于科層，它是一些企業(yè)通過正式契約和隱含契約所構(gòu)成的互相依賴、同擔(dān)風(fēng)險、長期合作的組織模式[9]。在企業(yè)間網(wǎng)絡(luò)中，參與相關(guān)活動的雙方或多方簽訂具有法律意義的正式契約，但由于信息不對稱和契約非完備，相關(guān)方面臨多次重復(fù)博弈的局面，這使得各方具有通過隱含契約來協(xié)商執(zhí)行的動機(jī)?；诼?lián)盟鏈的企業(yè)間網(wǎng)絡(luò)在減輕信息不對稱的同時又通過更加完備的契約進(jìn)一步完善了原有業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，強(qiáng)化了聲譽(yù)機(jī)制，增強(qiáng)了市場和企業(yè)之外的“第三種力量”。例如，供應(yīng)鏈金融比較契合企業(yè)間網(wǎng)絡(luò)模型，基于區(qū)塊鏈的供應(yīng)鏈金融主要通過拆分流轉(zhuǎn)應(yīng)收賬款和延伸信用鏈條實(shí)現(xiàn)盈利，易見股份等上市公司已實(shí)現(xiàn)基于區(qū)塊鏈的供應(yīng)鏈金融全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)。

綜合而言，區(qū)塊鏈對金融業(yè)交易和組織成本都具有顯著的降低效應(yīng)。但就組織成本而言，每個最基本業(yè)務(wù)模塊成本是企業(yè)組織活動的邊際成本，這一成本在可預(yù)見的未來仍舊顯著大于零。而隨著記賬節(jié)點(diǎn)的增多和市場范圍的擴(kuò)大，區(qū)塊鏈金融交易的邊際成本會出現(xiàn)遞減，理論上隨著技術(shù)發(fā)展和市場完善將無限趨近于零。兩條成本曲線的交點(diǎn)則是金融企業(yè)和市場的邊界，在這一交點(diǎn)上大量市場組織會以分布式自治組織的形式存在。

（三）形成更加完善的金融網(wǎng)絡(luò)

區(qū)塊鏈經(jīng)濟(jì)模型本質(zhì)上是一種網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)，而且是更加接近理想化的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)。網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)并不必然基于互聯(lián)網(wǎng)，貿(mào)易體系和貨幣體系也是一種網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)。烏家培在互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展之初總結(jié)了網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的七個特點(diǎn)，即無時限經(jīng)濟(jì)、全球化經(jīng)濟(jì)、虛擬化經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)銷直接聯(lián)系經(jīng)濟(jì)、競爭與合作并存型經(jīng)濟(jì)、高效率經(jīng)濟(jì)、創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)[10]。

互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的七個特征在基于區(qū)塊鏈的數(shù)字金融市場中得到了進(jìn)一步的發(fā)展與延申：數(shù)字貨幣的“7×24×365”的市場交易機(jī)制真正實(shí)現(xiàn)了無時限經(jīng)濟(jì);數(shù)字貨幣打破了國別之間的界限，實(shí)現(xiàn)了全球化定價和交易;某些數(shù)字貨幣僅具有支付和交易職能，項(xiàng)目本身不產(chǎn)生現(xiàn)金流，無法采取現(xiàn)金流貼現(xiàn)等傳統(tǒng)方法估值，虛擬化程度大大增強(qiáng);區(qū)塊鏈為實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對點(diǎn)的直接金融提供了堅實(shí)的技術(shù)條件，在業(yè)務(wù)流程上實(shí)現(xiàn)了去中介化;基于區(qū)塊鏈的金融市場相對于以SWIFT為代表的傳統(tǒng)轉(zhuǎn)賬體系更加高效和快捷，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和組織已開始吸納區(qū)塊鏈技術(shù)，2018年9月，SWIFT的開發(fā)人員完成了在超級賬本Fabric區(qū)塊鏈上的概念驗(yàn)證;區(qū)塊鏈第一次以比特幣的形式出現(xiàn)，初衷是以點(diǎn)對點(diǎn)的電子現(xiàn)金系統(tǒng)替代傳統(tǒng)支付體系，比特幣通過“挖礦”產(chǎn)生，產(chǎn)量每四年半衰，通過控制總量的方式防止通脹，本質(zhì)上是基于科技的金融創(chuàng)新。

全節(jié)點(diǎn)記賬和token低摩擦流通的特征使區(qū)塊鏈系統(tǒng)具有完備金融網(wǎng)絡(luò)的屬性，在高效率實(shí)現(xiàn)價值傳遞和資源配置的同時，也為風(fēng)險傳染提供了途徑。在現(xiàn)代金融系統(tǒng)中，金融網(wǎng)絡(luò)是由銀行、券商、基金等金融機(jī)構(gòu)作為節(jié)點(diǎn)，金融機(jī)構(gòu)間的業(yè)務(wù)關(guān)系作為邊相互連接所形成的價值網(wǎng)絡(luò)，其特點(diǎn)在于復(fù)雜性和方向性[11]。區(qū)塊鏈系統(tǒng)則是一個各節(jié)點(diǎn)間都可以直接進(jìn)行價值交換與傳遞、所有節(jié)點(diǎn)呈現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化狀態(tài)的金融網(wǎng)絡(luò)。利用金融網(wǎng)絡(luò)研究風(fēng)險傳染路徑的文獻(xiàn)主要從微觀和宏觀兩個層面切入。區(qū)塊鏈作為一個標(biāo)準(zhǔn)化程度更高、摩擦更小的金融網(wǎng)絡(luò)仍然可沿著這兩個路徑進(jìn)行研究，這將有助于建立數(shù)字金融網(wǎng)絡(luò)模型范式，并可對理想狀況下的金融定理進(jìn)行驗(yàn)證，數(shù)字金融網(wǎng)絡(luò)與傳統(tǒng)金融網(wǎng)絡(luò)既有相似之處又有所不同。相比于傳統(tǒng)金融網(wǎng)絡(luò)的系統(tǒng)性風(fēng)險，區(qū)塊鏈的系統(tǒng)性風(fēng)險更大程度上來自分叉（Fork），當(dāng)社群內(nèi)部就如何進(jìn)行版本升級發(fā)生意見分歧并難以達(dá)成一致時，就會發(fā)生分叉，分叉本質(zhì)上是治理問題。

三、現(xiàn)階段區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域應(yīng)用的困境

盡管區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域具有巨大的應(yīng)用空間，但現(xiàn)階段存在治理機(jī)制尚不成熟、智能合約難以履行完全契約職能、數(shù)字資產(chǎn)價格波動過于劇烈以及無法支撐起安全的商業(yè)應(yīng)用等局限性。造成這些局限的原因不只是技術(shù)成熟度有待提高，還有治理機(jī)制和基礎(chǔ)設(shè)施不完善、投機(jī)炒作現(xiàn)象嚴(yán)重以及社會接受度和理解力較弱等。

（一）治理機(jī)制尚不成熟

根據(jù)區(qū)塊鏈治理和決策方式的不同，可分為鏈上治理和鏈下治理。鏈上治理與傳統(tǒng)金融治理模式具有一定的相似性，比如持有公有鏈token可獲得類似于股票的收益權(quán)和治理權(quán)。但公有鏈鏈上治理與傳統(tǒng)金融治理機(jī)制也有所差異，公有鏈的組織形式大多不是公司，而是分布式自治組織，不存在傳統(tǒng)意義上的資產(chǎn)負(fù)債表。同時token還具有消費(fèi)功能，可在公有鏈生態(tài)內(nèi)進(jìn)行消費(fèi)?；诠ぷ髁孔C明（POW）的公有鏈出塊確認(rèn)遵循“少數(shù)服從多數(shù)”原則，一旦一方掌握超過51%的算力，便能夠成功篡改和偽造鏈上數(shù)據(jù)，在某一公有鏈處于早期階段時，記賬節(jié)點(diǎn)較少，掌握51%的算力相對容易，便有可能發(fā)生數(shù)據(jù)篡改和偽造[12]。

鏈下治理在區(qū)塊鏈治理中也發(fā)揮著重要作用，現(xiàn)階段重要程度更甚于鏈上治理。比特幣技術(shù)開發(fā)團(tuán)隊(duì)Bitcoin Core在版本升級前一般會開放社區(qū)辯論，討論是否應(yīng)該升級及實(shí)施機(jī)制，社群意見領(lǐng)袖在其中發(fā)揮重要作用，在各方意見達(dá)不成一致的情況下，區(qū)塊鏈就可能面臨分叉，每次分叉都會對公有鏈共識程度和token價格產(chǎn)生重大影響。2017年8月，由于就比特幣區(qū)塊大小等問題未能達(dá)成一致，比特幣發(fā)生硬分叉，產(chǎn)生比特幣現(xiàn)金。2018年11月，Bitcoin ABC團(tuán)隊(duì)和以Craig Wight為代表的開發(fā)團(tuán)隊(duì)就比特幣現(xiàn)金版本升級產(chǎn)生意見分歧，再次引發(fā)硬分叉。此外，政府監(jiān)管政策、社會認(rèn)知水平、部署區(qū)塊鏈成本等也構(gòu)成鏈下治理的要素。

同時，區(qū)塊鏈也存在一些不容忽視的治理短板。第一，證券法通過原始股鎖定機(jī)制實(shí)現(xiàn)原始股東和公司的激勵相容，公有鏈由于缺乏監(jiān)管難以實(shí)現(xiàn)強(qiáng)制鎖倉制度，對token鎖倉相當(dāng)于放棄了在二級市場高價出售的權(quán)利，項(xiàng)目方為實(shí)現(xiàn)鎖倉只能實(shí)行經(jīng)濟(jì)激勵，為鎖倉者支付較高利息，這增加了項(xiàng)目運(yùn)行成本，也提高了協(xié)調(diào)項(xiàng)目方和token持有者利益的難度。同時token進(jìn)入交易所流通的價格一般數(shù)倍于其私募價格，也增大了token持有者在上所后的拋售動機(jī)和鎖倉難度。第二，區(qū)塊鏈項(xiàng)目的運(yùn)營主體往往是分布式自治組織，分布式自治組織不產(chǎn)生負(fù)債，也不像公司那樣要面臨負(fù)債約束，通過債券及其衍生品發(fā)揮治理機(jī)制難以實(shí)現(xiàn)。第三，通過區(qū)塊鏈實(shí)現(xiàn)價值廣泛流轉(zhuǎn)需要交易概念中的“貨幣”和“商品”同時上鏈，否則若商品流轉(zhuǎn)發(fā)生在鏈下，則僅靠區(qū)塊鏈難以完成。實(shí)現(xiàn)物理資產(chǎn)上鏈的一個方案是用上鏈的電子憑證來表征物理資產(chǎn)，從而做到一一對應(yīng)，但這同樣會面臨悖論。僅靠區(qū)塊鏈而不依賴中心化機(jī)構(gòu)難以保證電子憑證與物理資產(chǎn)間的一一對應(yīng)關(guān)系，物理資產(chǎn)變動與對應(yīng)的電子憑證同步更新則需要依賴物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)的發(fā)展。在現(xiàn)階段區(qū)塊鏈更適合處理不需要現(xiàn)實(shí)物流、能實(shí)時交割的數(shù)據(jù)資產(chǎn)和鏈上資產(chǎn)，在技術(shù)條件、法律政策以及社會接受度等條件全面成熟后再涉及實(shí)物資產(chǎn)交割。

（二）智能合約在應(yīng)用層面存在局限性

智能合約是部署在區(qū)塊鏈節(jié)點(diǎn)中離散的計算機(jī)程序組件，其工作原理類似于計算機(jī)程序的“if-then”語句，越復(fù)雜的智能合約包含越多語句。當(dāng)智能合約被部署的時候，代碼的哈希值會被計算出來并打上數(shù)字簽名，單向哈希值、數(shù)字簽名和代碼會被同時復(fù)制到由參加區(qū)塊鏈的節(jié)點(diǎn)組成的網(wǎng)絡(luò)中，并被蓋上時間戳，這使得智能合約具備難以篡改和偽造的特點(diǎn)。

智能合約被賦予實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)中“完全契約”的使命，但就現(xiàn)實(shí)狀況而言，智能合約距理想狀態(tài)存在較大差距，主要體現(xiàn)在以下方面：第一，智能合約仍是不完全契約，復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)狀況可能會讓基于代碼的智能合約與本意背道而馳。第二，智能合約需要通過鏈下信息觸發(fā)，現(xiàn)階段去中心化預(yù)言機(jī)尚不成熟。第三，智能合約難以保證鏈上債務(wù)和義務(wù)的履行。第四，不依靠中心化機(jī)構(gòu)難以保證鏈下義務(wù)的履行。第五，智能合約沒有完善的修正和退出機(jī)制。第六，各國法律政策的差異限制了智能合約的適用空間。第七，智能合約質(zhì)量參差不齊，在缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的情況下，每一次合作都需要較大成本審查代碼。

經(jīng)典理論假定契約是完全的，但現(xiàn)實(shí)中并非如此。Maskin E. et al.將導(dǎo)致不完全契約的原因歸結(jié)為三種：一是預(yù)見成本，各契約方只能做到有限理性，無法預(yù)見所有或然狀態(tài);二是締約成本，以一種各締約方?jīng)]有爭議的語言形成契約需要成本;三是證實(shí)成本，契約的重要信息對締約方是可觀察的，對于第三方證實(shí)則需要成本[13]?；趨^(qū)塊鏈的智能合約本質(zhì)上是將傳統(tǒng)合約中的商業(yè)語言轉(zhuǎn)換成代碼，傳統(tǒng)合約中的條款轉(zhuǎn)換成代碼中的預(yù)定義規(guī)則，智能合約框架上呈現(xiàn)“if-then”的語言狀態(tài)，如果達(dá)到“if”語句中觸發(fā)的時間或事件，則執(zhí)行相應(yīng)“then”語句中的行為。從導(dǎo)致不完全契約的三種成本看，盡管智能合約采用“if-then;else-then”的語句，仍然難以窮盡所有細(xì)分的可能結(jié)果，從而導(dǎo)致預(yù)見成本的產(chǎn)生。智能合約采用代碼編寫，不僅具有法律門檻，而且具有技術(shù)門檻，這反而可能會增加締約成本。智能合約最有可能降低的是證實(shí)成本。因此，智能合約同樣是不完全契約，如果締約方在協(xié)商時沒有考慮到某些情景而將其歸入“else”語句中，就可能會出現(xiàn)與本意背道而馳的結(jié)果。

當(dāng)智能合約的觸發(fā)條件取決于鏈外信息時，需滿足的前提條件是將相關(guān)信息預(yù)先寫入鏈內(nèi)，現(xiàn)階段主流解決方案是預(yù)言機(jī)。預(yù)言機(jī)是一個為區(qū)塊鏈系統(tǒng)提供外部信息的平臺，允許區(qū)塊鏈連接到現(xiàn)有API，提供履行合約的必要條件。預(yù)言機(jī)發(fā)揮作用主要依賴兩種路徑：一是依賴以媒體為代表的中心化信息源，但媒體信息并不能保證完全真實(shí)，也極大提高了中心化程度;二是將鏈外信息進(jìn)行分布式處理后在經(jīng)濟(jì)激勵下依靠集體決策記錄到鏈上，根據(jù)結(jié)果對投票人按照既定原則實(shí)施獎懲，機(jī)制類似凱恩斯的“選美理論”，并不能保證大多數(shù)情況下決策的科學(xué)合理?？偨Y(jié)而言，鏈上和鏈下仍處于相對割裂狀態(tài)，彌合二者需要基礎(chǔ)設(shè)施、治理機(jī)制及其他技術(shù)等多方面的支持。

智能合約保證鏈上債務(wù)和義務(wù)履行的基礎(chǔ)是交易方具有履約能力。數(shù)字貨幣是系統(tǒng)內(nèi)運(yùn)行智能合約的“燃料費(fèi)”，當(dāng)履約條件觸發(fā)時，債務(wù)方履約的前提是地址內(nèi)有不少于須支付數(shù)量的數(shù)字貨幣作為備付金。鏈下債務(wù)履約可基于抵押、擔(dān)保和聲譽(yù)機(jī)制等方式放松備付金要求，鏈上則缺乏這些柔性機(jī)制，其數(shù)字賬戶的資金占用率會比鏈下模式更高，數(shù)字衍生品由于可通過加杠桿進(jìn)行雙向投資，其備付金數(shù)量更加難以確定。Lawrence L. 早在21世紀(jì)前就將代碼和法律并列，主張用技術(shù)手段代替?zhèn)鹘y(tǒng)紙張法典，用代碼代替文字，在互聯(lián)網(wǎng)時代這一現(xiàn)象并未形成[14]。隨著區(qū)塊鏈的發(fā)展，“Code as Law”和“Code is Law”的闡述再次引起討論，能否實(shí)現(xiàn)還存在較大不確定性，鏈外義務(wù)履行是智能合約的薄弱之處，不依靠中心化機(jī)構(gòu)難以保證。

智能合約沒有完善的修正和退出機(jī)制，完全基于預(yù)設(shè)條件及觸發(fā)機(jī)制自動履行，一旦啟動就不可撤銷，整體運(yùn)行過于剛性。同時，智能合約沒有價值判斷功能，在對社會產(chǎn)生福利損害或違法違規(guī)的情況下也無法自行修正和退出，公共安全領(lǐng)域已開始考慮如何防止基于智能合約實(shí)現(xiàn)懸賞殺人等危害公共安全的事件發(fā)生。區(qū)塊鏈的技術(shù)中性決定了其沒有價值判斷能力，而社會主體在使用區(qū)塊鏈時則不可不進(jìn)行價值判斷。

各國法律政策的差異限制了智能合約的適用空間，并引發(fā)了潛在沖突。智能合約鏈上治理的盲點(diǎn)決定了通過中心化機(jī)構(gòu)進(jìn)行鏈下治理的必要性。區(qū)塊鏈的全球性特征與各國法律政策的差異導(dǎo)致鑒定鏈下治理依據(jù)何處的法律政策存在不確定性，法律適用的屬人管轄和屬地管轄也可能會存在沖突。智能合約對標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一的需求客觀上要求更加多維和深入的全球化，這與現(xiàn)階段全球化困境具有潛在矛盾。

此外，現(xiàn)階段智能合約質(zhì)量參差不齊，其中可能蘊(yùn)含著未知缺陷，甚至包含惡意邏輯。智能合約的編寫和審查提高了合約締結(jié)成本，在缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的情況下，每次合作相關(guān)方都需要耗費(fèi)精力去編寫和審查智能合約代碼，這抑制了智能合約在實(shí)踐中的運(yùn)用。而智能合約缺乏修正和退出機(jī)制則提高了審查代碼的必要性，這也進(jìn)一步推高了成本。

（三）數(shù)字資產(chǎn)價格波動過于劇烈

貨幣的三大基本職能是價值尺度、流通手段、貯藏手段，盡管習(xí)慣上把基于區(qū)塊鏈發(fā)行的token稱為“加密貨幣”，但缺乏價值內(nèi)涵、價格波動劇烈等原因?qū)е缕潆y以發(fā)揮貨幣基本職能，實(shí)質(zhì)上更類似于金融資產(chǎn)。在基于主權(quán)信用的法幣時代，貯藏手段職能已消失殆盡，價值尺度和流通手段成為貨幣最基本的職能。

除價格波動過大外，主流加密貨幣如比特幣、以太幣等數(shù)據(jù)吞吐量都較低，比特幣TPS（每秒處理交易筆數(shù)）約為7，以太坊TPS約為25，這使其難以滿足流通手段職能。此外，大量學(xué)者通過不同方式論證了其作為流通手段的不足之處[15]。履行流通手段職能的另一個要素是低廉的交易費(fèi)用，不同于主要依據(jù)金額大小收取交易費(fèi)用的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，比特幣交易費(fèi)用取決于交易數(shù)據(jù)字節(jié)在區(qū)塊中所占的空間，因此比特幣交易費(fèi)用相對金額邊際增速遞減，使用比特幣進(jìn)行大額支付相較于傳統(tǒng)支付方式成本更加低廉，基于比特幣的小額支付相較于傳統(tǒng)支付方式成本則相對高昂[16]。這一特點(diǎn)也被比特幣的反對者抨擊為“交易費(fèi)不親民”，這種交易費(fèi)用特征會導(dǎo)致在金融網(wǎng)絡(luò)中長尾流動性的缺失，不利于發(fā)揮其流通手段職能[17]。

從價值尺度層面考察，當(dāng)前僅存在部分主流加密貨幣（如比特幣）為其他加密貨幣進(jìn)行定價，絕大多數(shù)加密貨幣都可以用法幣（如美元）進(jìn)行標(biāo)價。2018年5月后，加密貨幣進(jìn)入價格下行通道，法幣對加密貨幣的定價權(quán)增強(qiáng)，錨定法幣的穩(wěn)定幣（如USDT、TUSD等）流動性比重也逐步增大。此外行使價值尺度的另一必要條件是幣值保持相對穩(wěn)定，為克服加密貨幣價格波動過大以及推進(jìn)跨境支付發(fā)展，F(xiàn)acebook于2019年6月發(fā)布了定位于全球數(shù)字貨幣的Libra白皮書，意在錨定一籃子銀行存款和短期國債實(shí)現(xiàn)價格穩(wěn)定。除錨定法定貨幣的穩(wěn)定幣外，加密貨幣價格波動幅度都較傳統(tǒng)金融資產(chǎn)更大[18]，致使其無法行使價值尺度職能。

以比特幣為代表的加密貨幣的風(fēng)險性近年被廣泛討論，其全天候、無漲跌停的交易機(jī)制和無統(tǒng)一監(jiān)管的現(xiàn)狀使其具備了良好的投機(jī)性。比特幣的初始價格近乎為零，大多數(shù)比特幣投資者也是認(rèn)可其成長性才進(jìn)行風(fēng)險投資。比特幣區(qū)塊鏈不具有可拓展性，無法產(chǎn)生現(xiàn)金流，僅可作為交易媒介進(jìn)行流通，不具備內(nèi)在價值，因而無法利用傳統(tǒng)模型進(jìn)行估價，這也是部分學(xué)者將其認(rèn)定為投機(jī)品和資產(chǎn)泡沫的原因。

綜合而言，穩(wěn)定幣之外的加密貨幣的貨幣屬性較弱，資產(chǎn)屬性較強(qiáng)。2018年11月，中國人民銀行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告（2018）》中將以比特幣、以太幣為代表的加密資產(chǎn)單獨(dú)列出。報告指出，加密資產(chǎn)是一種民間金融資產(chǎn)，其價值主要基于密碼學(xué)和分布式記賬技術(shù)，加密資產(chǎn)不由貨幣當(dāng)局發(fā)行，不具有法償性與強(qiáng)制性等貨幣屬性，不具有與貨幣等同的法律地位。

（四）無法支撐起安全的商業(yè)應(yīng)用

《金融市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)原則》（PFMI）是各國金融市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的綱領(lǐng)性指導(dǎo)文件。2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，國際社會對建立安全、高效、透明、規(guī)范的金融市場基礎(chǔ)設(shè)施更為重視。PFMI由國際清算銀行支付結(jié)算體系委員會（CPSS）和國際證監(jiān)會組織（IOSCO）于2012年4月共同發(fā)布，是加強(qiáng)和保證金融穩(wěn)定性的關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)之一。效率和安全是PFMI的主要目標(biāo)，其中安全目標(biāo)旨在控制和減少系統(tǒng)性風(fēng)險，增強(qiáng)金融基礎(chǔ)設(shè)施透明度和金融穩(wěn)定性。PFMI同樣也應(yīng)成為區(qū)塊鏈金融商用的重要標(biāo)準(zhǔn)。加拿大央行2017年率先使用PFMI評估區(qū)塊鏈系統(tǒng)，隨后歐洲央行、日本央行和SWIFT等機(jī)構(gòu)也先后在多個金融科技項(xiàng)目中就區(qū)塊鏈進(jìn)行評估，初期結(jié)果并不樂觀，盡管后續(xù)隨著區(qū)塊鏈技術(shù)發(fā)展評估結(jié)果漸趨積極，但距符合PFMI支撐起大規(guī)模、安全金融商業(yè)應(yīng)用的要求仍然任重道遠(yuǎn)。具體而言，當(dāng)前區(qū)塊鏈系統(tǒng)還達(dá)不到可監(jiān)管性、可回滾性、實(shí)時交易性等PFMI基本要求。

金融發(fā)展遵循“創(chuàng)新—監(jiān)管—創(chuàng)新”的歷史軌跡，其背后邏輯是效率和穩(wěn)定的平衡，這種平衡的實(shí)現(xiàn)依托金融監(jiān)管制度化。當(dāng)前對區(qū)塊鏈監(jiān)管仍然秉承互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管的平臺邏輯，監(jiān)管重點(diǎn)對象是本轄區(qū)內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)提供商和提供互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)服務(wù)的大型中介機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)往往被授權(quán)維護(hù)互聯(lián)網(wǎng)秩序。但區(qū)塊鏈和互聯(lián)網(wǎng)存在區(qū)別，互聯(lián)網(wǎng)之所以能被政府有效管制，在于其不是完全分布式，而是存在中心控制點(diǎn)，這些中心控制點(diǎn)的運(yùn)營商通常位于特定實(shí)體空間，在特定國家管轄范圍內(nèi)運(yùn)作，政府可通過監(jiān)管運(yùn)營商來施加影響。而公有鏈則是完全分布式的，互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管的平臺邏輯對監(jiān)管以加密貨幣交易所為代表的區(qū)塊鏈平臺和聯(lián)盟鏈效果較好，對監(jiān)管分布式運(yùn)作的公有鏈則力有不逮，整體而言可監(jiān)管性并沒有實(shí)現(xiàn)。

可回滾性是健全完善的金融市場基礎(chǔ)設(shè)施的必要條件之一，意味著商業(yè)體系的容錯機(jī)制，可有效防控操作風(fēng)險和惡意交易。當(dāng)用戶密碼丟失時，可通過手機(jī)、身份證等信息找回，但基于區(qū)塊鏈的數(shù)字貨幣私鑰丟失則無法找回。可回滾性從技術(shù)上并非無法做到，基于POW的區(qū)塊鏈聯(lián)合51%以上的算力就可以實(shí)現(xiàn)回滾，在需回滾交易之前礦工重新挖一個分叉，剔除掉那筆需要回滾的交易和后續(xù)交易，正常打包原鏈上的其他交易，在新分叉長度超過原來的鏈后就會發(fā)生區(qū)塊重組。但這種模式意味著后續(xù)相關(guān)交易都必須回滾，而不只是回滾特定的單筆交易。與此同時，這種模式下的回滾需要較高的經(jīng)濟(jì)成本。在2019年5月加密貨幣交易所幣安被盜7000余枚比特幣后，比特幣核心開發(fā)者Jimmy Song估算了通過區(qū)塊重組恢復(fù)被盜比特幣的經(jīng)濟(jì)成本，最經(jīng)濟(jì)的模式是100%礦工同意重組，其成本為725個比特幣（市值約為4000萬元人民幣）。此外，交易回滾可能會對區(qū)塊鏈共識機(jī)制造成影響，進(jìn)而引發(fā)新一輪的分叉。

此外，大多數(shù)公有鏈系統(tǒng)難以滿足實(shí)時交易性?！叭Ｕ摗笔侵竻^(qū)塊鏈技術(shù)難以同時實(shí)現(xiàn)去中心化、安全性、高效率三項(xiàng)目標(biāo)。去中心化程度可用權(quán)利相同的記賬節(jié)點(diǎn)的數(shù)量衡量，記賬節(jié)點(diǎn)數(shù)量越多，去中心化程度越強(qiáng)。安全性主要基于身份驗(yàn)證、訪問控制、加密體系和隱私、密碼算法、匿名性、抗攻擊能力等六個方面考察。效率主要體現(xiàn)在數(shù)據(jù)處理能力上，高效的區(qū)塊鏈系統(tǒng)意味著高的數(shù)據(jù)處理能力和低延遲。較為經(jīng)典的區(qū)塊鏈項(xiàng)目如比特幣、以太坊等選擇了去中心化和安全性的角點(diǎn)解，舍棄了高效率，比特幣的TPS約為7，以太坊的TPS約為25，這種數(shù)據(jù)處理能力難以與中心化處理器進(jìn)行匹敵，微信、支付寶和Visa的平均TPS都至少在千數(shù)量級。

在區(qū)塊鏈技術(shù)沒有取得突破性進(jìn)展的情況下，對區(qū)塊鏈“三元悖論”的解決方式是將選擇從角點(diǎn)解轉(zhuǎn)向非角點(diǎn)解。為進(jìn)一步研究“三元悖論”，我們將“三元悖論”進(jìn)行了空間化（見圖2），即建立以去中心化程度X、數(shù)據(jù)吞吐能力Y以及安全性程度Z的三維坐標(biāo)系，這三個方向分別代表了區(qū)塊鏈項(xiàng)目所期望的三個目標(biāo)。為了簡化分析，將去中心化程度、數(shù)據(jù)吞吐能力以及安全性程度三個變量都單位化。在X軸上去中心化程度在[0，1]之間進(jìn)行選擇，0表示完全中心化的區(qū)塊鏈項(xiàng)目，如私有鏈等;1表示完全去中心化的區(qū)塊鏈項(xiàng)目。在Y軸上數(shù)據(jù)吞吐能力在[0，1]之間進(jìn)行選擇，越接近1代表數(shù)據(jù)吞吐能力越強(qiáng)。在Z軸上安全性程度在[0，1]之間進(jìn)行選擇，越接近1代表安全性越強(qiáng)。點(diǎn)F（1，0，1）表示舍棄數(shù)據(jù)吞吐能力，保留安全性強(qiáng)和去中心化的區(qū)塊鏈項(xiàng)目，比特幣和以太坊比較接近這種組合。相應(yīng)地，點(diǎn)G（1，1，0）表示舍棄安全性，保留數(shù)據(jù)吞吐能力和去中心化的區(qū)塊鏈項(xiàng)目，安全性對于區(qū)塊鏈具有極其重要的作用，沒有安全性區(qū)塊鏈項(xiàng)目難以發(fā)展;點(diǎn)D（0，1，1）表示舍棄去中心化，保留數(shù)據(jù)吞吐能力和安全性的區(qū)塊鏈項(xiàng)目，比如各公司內(nèi)部部署的私有鏈。區(qū)塊鏈在“三元悖論”下面臨的約束為x+y+z≤2，△FGD所在的平面構(gòu)成了區(qū)塊鏈目標(biāo)的選擇上界，也就是說一個區(qū)塊鏈項(xiàng)目在進(jìn)行上述三個目標(biāo)的選擇時，不能超出平面FGD。

安全性是區(qū)塊鏈發(fā)展的基礎(chǔ)和前提，當(dāng)前區(qū)塊鏈項(xiàng)目的基本發(fā)展思路是在保障安全性的前提下尋求去中心化和高數(shù)據(jù)吞吐能力的平衡，在三維坐標(biāo)下則意味著在盡可能使z為1的前提下平衡x和y的大小。比較典型的公有鏈如采用代理權(quán)益證明（DPOS）共識機(jī)制的EOS，通過削減記賬節(jié)點(diǎn)的數(shù)量（21個超級節(jié)點(diǎn)）來提高系統(tǒng)數(shù)據(jù)吞吐能力。聯(lián)盟鏈同樣只有若干記賬節(jié)點(diǎn)，數(shù)據(jù)吞吐能力較強(qiáng)，全球頭部聯(lián)盟鏈項(xiàng)目的數(shù)據(jù)處理能力都非常可觀，根據(jù)2018年的實(shí)測數(shù)據(jù)，Hyperledger Fabric的TPS在300至500之間，F(xiàn)ISCO BCOS單鏈TPS可達(dá)到1000以上，Coco的TPS約為1600，Quorum在Istanbul BFT協(xié)議下的TPS可達(dá)到400～800。出于防控金融風(fēng)險的考慮，各國政府在積極推廣許可區(qū)塊鏈應(yīng)用的同時，對大部分非許可鏈項(xiàng)目仍采取審慎態(tài)度。盡管許可區(qū)塊鏈具有較高的數(shù)據(jù)處理能力，但由于保留了部分的中心化色彩，也在一定程度上背離了區(qū)塊鏈去中心化的初衷，難以形成市場化程度較高的區(qū)塊鏈經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)。

四、推動區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域應(yīng)用的建議

盡管區(qū)塊鏈作為一種跨領(lǐng)域的復(fù)合技術(shù)還有諸多需要完善之處，但其必將成為金融參與者的重要競爭工具，并深刻地改變?nèi)蚪鹑诘臉I(yè)態(tài)和格局。2019年10月，習(xí)近平總書記在中共中央政治局第十八次集體學(xué)習(xí)時指出，區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用已延伸到數(shù)字金融、物聯(lián)網(wǎng)、智能制造、供應(yīng)鏈管理、數(shù)字資產(chǎn)交易等多個領(lǐng)域。國內(nèi)外諸多大型金融機(jī)構(gòu)已在快速謀篇布局和搶占賽道之中，2017年7月高盛的“SETLcoin”加密貨幣結(jié)算系統(tǒng)被授予專利，2019年2月摩根大通推出了基于區(qū)塊鏈的JPM COIN，2019年6月以瑞銀集團(tuán)為首的14家金融公司聯(lián)合發(fā)行基于區(qū)塊鏈的USC結(jié)算系統(tǒng)，2019年6月Facebook發(fā)布了錨定一籃子銀行貸款和短期國債的數(shù)字貨幣Libra的白皮書。

與此同時，各國政府和國際金融組織也在加緊對法定數(shù)字貨幣和區(qū)塊鏈金融進(jìn)行研究和測試：2014年中國人民銀行成立了數(shù)字貨幣研究團(tuán)隊(duì)，2017年1月由中國人民銀行推動的區(qū)塊鏈數(shù)字票據(jù)交易平臺已測試成功，2018年9月由中國人民銀行支持推出的區(qū)塊鏈貿(mào)易融資平臺在深圳測試成功，2019年8月中共中央和國務(wù)院支持在深圳開展數(shù)字貨幣研究與移動支付等創(chuàng)新應(yīng)用。此外，加拿大央行的CAD-COIN、英國央行的RSCoin、荷蘭央行的DNBCoin、 歐洲央行和日本央行聯(lián)合開展的Stella反映了全球主要央行對區(qū)塊鏈在金融領(lǐng)域應(yīng)用的重視。除主權(quán)國家外，諸如國際清算銀行（BIS）、國際貨幣基金組織（IMF）等國際金融組織也對區(qū)塊鏈進(jìn)行了研究和布局，2019年7月BIS表示支持各國央行發(fā)行數(shù)字貨幣，2019年7月IMF提供了一個新的概念框架分析數(shù)字貨幣，并在探索將來發(fā)行全球數(shù)字貨幣IMF Coin的可能性。

區(qū)塊鏈金融應(yīng)用賽道已呈全球競爭加劇之勢，我國作為新興金融大國，應(yīng)主動擁抱變局，積極研發(fā)區(qū)塊鏈底層技術(shù)，完善區(qū)塊鏈金融監(jiān)管與治理機(jī)制，適時推出法定數(shù)字貨幣，大力培養(yǎng)專業(yè)人才，積極參加區(qū)塊鏈國際標(biāo)準(zhǔn)制定，爭取行業(yè)話語權(quán)，通過區(qū)塊鏈助力金融改革、促進(jìn)金融創(chuàng)新、防范金融風(fēng)險，實(shí)現(xiàn)金融大國向金融強(qiáng)國的轉(zhuǎn)變。具體而言，可從如下方面著力：

第一，完善區(qū)塊鏈金融監(jiān)管治理框架，務(wù)實(shí)推進(jìn)區(qū)塊鏈金融應(yīng)用落地。推進(jìn)區(qū)塊鏈金融應(yīng)用需要完善的監(jiān)管治理框架作為支撐和約束，不僅要注重鏈下治理框架的構(gòu)建，而且要注重鏈上治理框架的完善。監(jiān)管層應(yīng)充分利用包括區(qū)塊鏈在內(nèi)的金融科技改進(jìn)監(jiān)管，發(fā)展監(jiān)管科技，可采用沙盒監(jiān)管模式，在風(fēng)險可控的前提下，大力推進(jìn)金融創(chuàng)新和實(shí)踐，在試錯和迭代中完善區(qū)塊鏈治理框架，不斷豐富場景應(yīng)用，成熟一個就推廣一個。同時，應(yīng)務(wù)實(shí)推進(jìn)區(qū)塊鏈金融應(yīng)用落地，加大對公有鏈和聯(lián)盟鏈的混合鏈的研究和實(shí)踐，構(gòu)建可監(jiān)管的自金融體系，在充分利用聯(lián)盟鏈許可性和監(jiān)管性強(qiáng)的基礎(chǔ)上，將可公開的數(shù)據(jù)放到公有鏈上，接受公眾監(jiān)督，也可使公眾享受到數(shù)據(jù)產(chǎn)生的權(quán)益。

第二，逐步彌合區(qū)塊鏈金融與現(xiàn)有法律政策體系的鴻溝，提高智能合約在實(shí)踐中的適用性，適時推動立法?，F(xiàn)有法律政策體系對智能合約、分布式自治組織等新生事物約束力下降，社會各界應(yīng)在推進(jìn)應(yīng)用落地的實(shí)踐中提高區(qū)塊鏈要件的適用性，通過發(fā)展物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)等技術(shù)為智能合約觸發(fā)提供客觀真實(shí)的信息源，將鏈上金融行為與鏈下金融權(quán)利義務(wù)對應(yīng)，彌合依靠代碼驅(qū)動的區(qū)塊鏈金融設(shè)施和現(xiàn)有法律政策體系的鴻溝。

第三，發(fā)展以價值為支撐的數(shù)字金融，貨幣金融當(dāng)局適時推出法定數(shù)字貨幣。僅靠投機(jī)炒作難以實(shí)現(xiàn)數(shù)字金融的可持續(xù)發(fā)展，尋找“價值錨”是實(shí)現(xiàn)數(shù)字金融高水平發(fā)展的必要途徑，推進(jìn)物理資產(chǎn)向數(shù)字資產(chǎn)遷徙是實(shí)現(xiàn)價值支撐的必由之路。貨幣金融當(dāng)局應(yīng)充分發(fā)揮數(shù)字金融運(yùn)營成本低、觸達(dá)能力強(qiáng)、可監(jiān)管程度高的優(yōu)勢，大力發(fā)展數(shù)字普惠金融，把握彎道超車機(jī)遇，謀求跨越式發(fā)展，適時推出法定數(shù)字貨幣，在全球新一輪的數(shù)字金融競爭中取得先機(jī)。

第四，在合規(guī)的基礎(chǔ)上構(gòu)建面向十億數(shù)量級用戶的區(qū)塊鏈金融商用體系。金融機(jī)構(gòu)和科技企業(yè)等商業(yè)主體應(yīng)在合規(guī)基礎(chǔ)上積極主動推進(jìn)區(qū)塊鏈金融商用體系構(gòu)建，使之更加符合PFMI要求，著力實(shí)現(xiàn)區(qū)塊鏈與金融的雙向融合與相互促進(jìn)，在防范金融風(fēng)險的基礎(chǔ)上促進(jìn)金融創(chuàng)新，推動區(qū)塊鏈成為金融基礎(chǔ)設(shè)施，進(jìn)而更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

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