李澍 李明 靳清

【摘要】基于真實(shí)盈余管理的視角，利用2009～2016年我國(guó)A股上市公司的數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)CFO兼任董事對(duì)公司盈余質(zhì)量的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：相對(duì)于CFO不兼任董事的企業(yè)，CFO兼任董事的企業(yè)具有更高的向上真實(shí)盈余管理水平，且上述關(guān)系只存在于非國(guó)有企業(yè)中。進(jìn)一步的研究中，以CFO是否在其他公司擔(dān)任董事作為工具變量，證實(shí)研究結(jié)果是穩(wěn)健的；同時(shí)發(fā)現(xiàn)業(yè)績(jī)壓力在CFO兼任董事與向上真實(shí)盈余管理之間起到正向調(diào)節(jié)作用，支持了本文的理論研究邏輯。拓展研究發(fā)現(xiàn)，高比例的獨(dú)立董事對(duì)非國(guó)有企業(yè)CFO董事導(dǎo)致的向上真實(shí)盈余管理起到了顯著的抑制作用。此研究為我國(guó)CFO及董事會(huì)治理相關(guān)制度的完善提供了重要的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

【關(guān)鍵詞】CFO；兼任董事；業(yè)績(jī)壓力；盈余質(zhì)量；真實(shí)盈余管理

【中圖分類(lèi)號(hào)】F234【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A【文章編號(hào)】1004-0994（2019）20-0064-10

【基金項(xiàng)目】山東省社會(huì)科學(xué)規(guī)劃基金項(xiàng)目（項(xiàng)目編號(hào)：19CGLJ25；14CGLJ29）

一、引言

CFO是公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物[1]，其作為公司會(huì)計(jì)政策的直接制定和決策者，能夠直接影響對(duì)外報(bào)送的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量[2-4]。同時(shí)，在現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)中，董事會(huì)處于公司治理結(jié)構(gòu)的中心，在公司治理中發(fā)揮著核心作用[5，6]。那么，作為具有財(cái)務(wù)專長(zhǎng)的CFO如果進(jìn)入董事會(huì)（兼任董事），會(huì)對(duì)公司重要的信息產(chǎn)出——會(huì)計(jì)盈余的質(zhì)量產(chǎn)生何種影響？盡管公司盈余信息質(zhì)量的衡量是多維的，但在以往學(xué)者對(duì)這一問(wèn)題的研究中，盈余質(zhì)量大多只是通過(guò)應(yīng)計(jì)質(zhì)量和財(cái)務(wù)重述來(lái)衡量，并得出了CFO兼任董事降低了財(cái)務(wù)重述的發(fā)生概率和可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，進(jìn)而提升了公司盈余質(zhì)量的結(jié)論。然而，已有研究發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)重述發(fā)生后，CFO的薪酬并未受到顯著影響[7]。財(cái)務(wù)重述可能并不是CFO兼任董事后盈余質(zhì)量提高的獨(dú)立影響因素，其可能是可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)降低，會(huì)計(jì)政策、估計(jì)選擇更加謹(jǐn)慎的自然后果。上述文獻(xiàn)只是從應(yīng)計(jì)利潤(rùn)質(zhì)量單一角度考察了CFO兼任董事的經(jīng)濟(jì)后果，然而，大多數(shù)企業(yè)不是通過(guò)激烈地調(diào)整會(huì)計(jì)政策，而是更趨向于通過(guò)調(diào)控真實(shí)業(yè)務(wù)活動(dòng)來(lái)達(dá)到盈余或利潤(rùn)平滑的目的[8]。學(xué)術(shù)界對(duì)于應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理之間的關(guān)系尚未形成定論。

本文針對(duì)CFO兼任董事對(duì)公司真實(shí)盈余質(zhì)量的影響展開(kāi)研究，可能的貢獻(xiàn)主要有：①本文從真實(shí)盈余質(zhì)量的視角，拓寬了CFO兼任董事對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量影響的研究范圍。②本文的研究結(jié)論支持了獨(dú)立董事在董事會(huì)治理中的積極作用，豐富了相關(guān)文獻(xiàn)。③結(jié)合先前應(yīng)計(jì)質(zhì)量視角的研究，本文為應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理之間的負(fù)向關(guān)系提供了補(bǔ)充證據(jù)。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

現(xiàn)有對(duì)CFO兼任董事的研究，一種觀點(diǎn)從公司治理的角度出發(fā)，認(rèn)為CFO兼任董事能夠提升董事會(huì)的工作效率[9，10]。具有財(cái)務(wù)專長(zhǎng)的CFO進(jìn)入董事會(huì)后，能夠提升董事會(huì)進(jìn)行戰(zhàn)略決策時(shí)的專業(yè)性，增加CFO與其他董事會(huì)成員之間的合作和信任，進(jìn)而改善公司治理，提高企業(yè)的投資效率[11]。

另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為CFO兼任董事與代理理論相關(guān)，董事會(huì)的位置給相關(guān)管理者帶來(lái)了權(quán)勢(shì)和影響力，這種權(quán)勢(shì)和影響力將加重代理問(wèn)題，降低董事會(huì)的獨(dú)立性，無(wú)益于改善公司業(yè)績(jī)[12，13]。杜勝利等[14]發(fā)現(xiàn)，CFO兼任董事并沒(méi)有對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生顯著的正向影響。兼任董事將增加CFO手中的權(quán)力，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制過(guò)程施加不恰當(dāng)?shù)母深A(yù)，并降低內(nèi)部控制發(fā)現(xiàn)問(wèn)題的可能性[5]。Li等[15]發(fā)現(xiàn)，CFO的更替、專業(yè)資格與內(nèi)部控制的重大缺陷有關(guān)。

同時(shí)，有研究直接檢驗(yàn)了CFO兼任董事對(duì)盈余質(zhì)量的影響。Bedard等[5]利用美國(guó)公司的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)CFO兼任董事與內(nèi)部控制重大缺陷、財(cái)務(wù)重述以及操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)之間呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。孫光國(guó)等[6]發(fā)現(xiàn)CFO兼任董事降低了操控性應(yīng)計(jì)的水平減少了財(cái)務(wù)重述，進(jìn)而得出CFO進(jìn)入董事會(huì)可以通過(guò)其專業(yè)特長(zhǎng)和地位的提高，更好地幫助董事會(huì)履行監(jiān)督職能。上述研究對(duì)盈余質(zhì)量的衡量選用的都是操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的水平和財(cái)務(wù)重述，但是，Roychowdhury[16]發(fā)現(xiàn)企業(yè)傾向于利用諸如銷(xiāo)售折扣、生產(chǎn)水平、研發(fā)支出等真實(shí)活動(dòng)來(lái)提高或平滑收益。盈余質(zhì)量的衡量應(yīng)當(dāng)是多維的，真實(shí)盈余管理的水平應(yīng)當(dāng)是其中一個(gè)重要的維度。并且，考慮到CFO兼任董事后法律和聲譽(yù)成本的提升，其對(duì)應(yīng)計(jì)盈余質(zhì)量和真實(shí)盈余質(zhì)量的影響方向可能是不一致的，而目前鮮有基于真實(shí)盈余管理視角的此類(lèi)研究。

“高層梯隊(duì)理論”認(rèn)為在有限理性的條件下，由于高級(jí)管理人員的認(rèn)知基礎(chǔ)和價(jià)值觀念的不同，不同特性（年齡、從業(yè)經(jīng)歷、社會(huì)經(jīng)濟(jì)背景、財(cái)務(wù)狀況，組織異質(zhì)性等）的高級(jí)管理者會(huì)做出不同的戰(zhàn)略選擇[17]。更進(jìn)一步地，對(duì)于同一高級(jí)管理者，當(dāng)他在公司的位置或地位發(fā)生變化時(shí)，他的某些特性也會(huì)隨之變化，這種變化會(huì)進(jìn)一步影響其決策選擇。而上述選擇很大程度上取決于管理者的主觀意圖，因此本文借鑒財(cái)務(wù)舞弊動(dòng)因“三角理論”，從壓力、機(jī)會(huì)和借口（自我合理化）三個(gè)方面對(duì)CFO兼任董事后可能在盈余管理方式（尤其是真實(shí)盈余管理）上做出的選擇進(jìn)行具體分析。

從壓力上看，一方面，隨著法律的完善、監(jiān)管的加強(qiáng)，CFO使用應(yīng)計(jì)盈余來(lái)操縱利潤(rùn)越發(fā)艱難，一旦東窗事發(fā)，將面臨很大的法律和聲譽(yù)成本，而CFO兼任董事后，進(jìn)入公司的治理層無(wú)疑意味著CFO地位的提升，這進(jìn)一步提高了其潛在的法律和聲譽(yù)成本，為了防范潛在的審計(jì)和法律風(fēng)險(xiǎn)，提高自己“公正、嚴(yán)明”的聲譽(yù)，此時(shí)CFO的理智選擇是減少通過(guò)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目進(jìn)行利潤(rùn)操縱的行為。但是另一方面，不同于西方國(guó)家，我國(guó)上市公司的董事會(huì)承擔(dān)的不是監(jiān)督職能，而更多的是管理職能[18]。承擔(dān)管理職能的后果之一便是不能置身事外，董事會(huì)面臨著滿足市場(chǎng)預(yù)期的壓力。而市場(chǎng)預(yù)期的直接體現(xiàn)便是公司的業(yè)績(jī)，業(yè)績(jī)?cè)谪?cái)務(wù)上的主要體現(xiàn)是會(huì)計(jì)盈余。在壓力層層傳導(dǎo)之下，作為對(duì)財(cái)務(wù)工作負(fù)總責(zé)的董事，CFO此時(shí)將面臨從會(huì)計(jì)盈余上滿足市場(chǎng)預(yù)期的巨大壓力，兼任董事的CFO們通過(guò)真實(shí)業(yè)務(wù)活動(dòng)來(lái)達(dá)到盈余操縱的目的是一種可行的選擇。

從機(jī)會(huì)上看，當(dāng)CFO進(jìn)入董事會(huì)后，其獲得了利用自身專業(yè)知識(shí)向董事會(huì)其他成員推介盈余管理的機(jī)會(huì)，特別是推介真實(shí)盈余管理。因?yàn)?，真?shí)的盈余管理往往涉及廣告、研發(fā)支出、購(gòu)買(mǎi)處置權(quán)益資產(chǎn)的時(shí)間，以及對(duì)產(chǎn)量的控制等經(jīng)營(yíng)方針和戰(zhàn)略問(wèn)題，這些都需要企業(yè)高層次會(huì)議（例如董事會(huì)）的決策通過(guò)。其他董事會(huì)成員可能因相關(guān)財(cái)務(wù)知識(shí)的缺乏而將真實(shí)盈余管理視為可選項(xiàng)；而考慮到第一類(lèi)代理問(wèn)題（管理層與所有者之間的代理問(wèn)題）的廣泛存在，即便其他董事會(huì)成員識(shí)別了真實(shí)盈余管理對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期危害，同樣面臨業(yè)績(jī)壓力的他們很可能會(huì)從自身利益出發(fā)，將CFO提出的通過(guò)真實(shí)盈余管理活動(dòng)操縱盈余的建議視為“錦囊妙計(jì)”而予以采納。

從自我合理化角度看，CFO可能會(huì)有以下借口：進(jìn)入董事會(huì)后提供“錦囊妙計(jì)”，幫助董事會(huì)應(yīng)對(duì)短期的業(yè)績(jī)壓力，同時(shí)還體現(xiàn)了自己進(jìn)入董事會(huì)后的自身價(jià)值和貢獻(xiàn)；盡管從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，通過(guò)真實(shí)活動(dòng)來(lái)操控盈余會(huì)損害企業(yè)的長(zhǎng)期利益，但CFO董事可能會(huì)寄希望于未來(lái)公司狀況的改善。

進(jìn)一步考慮不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，CFO兼任董事是否會(huì)對(duì)企業(yè)真實(shí)盈余管理程度產(chǎn)生不同的影響。已有大量的研究表明，我國(guó)的國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)在公司治理等方面存在顯著不同[19，20]。在國(guó)有企業(yè)，CFO進(jìn)入董事會(huì)可能大多是基于國(guó)資委直接任命，身兼企業(yè)家和官員的雙重身份，金字塔式的控制結(jié)構(gòu)又使得政府難以對(duì)其各項(xiàng)行為進(jìn)行完全監(jiān)督[19]；由于其官員的身份，公司治理也難以對(duì)其進(jìn)行約束。并且，在此情況下，CFO也失去了薪酬談判的機(jī)會(huì)，薪酬被提前固定下來(lái)。CFO進(jìn)入董事會(huì)無(wú)非是“官員”身份的一種體現(xiàn)[21]?？紤]到官員身份潛在的法律和聲譽(yù)成本更大，國(guó)有企業(yè)CFO董事將有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)去抑制應(yīng)計(jì)盈余管理。孫光國(guó)等[6]的實(shí)證結(jié)果已經(jīng)支持了上述結(jié)論。政府監(jiān)督和公司治理的缺失、相對(duì)固定的薪酬使得國(guó)有企業(yè)的CFO相比非國(guó)有企業(yè)的CFO受到業(yè)績(jī)壓力的影響更小。業(yè)績(jī)壓力的相對(duì)缺失使得國(guó)有企業(yè)的CFO董事缺少進(jìn)行向上真實(shí)盈余管理的動(dòng)機(jī)。相反，對(duì)于非國(guó)有企業(yè)的CFO董事，在市場(chǎng)強(qiáng)大的壓力之下，壓力、機(jī)會(huì)和借口三重動(dòng)機(jī)可能促使非國(guó)有企業(yè)的CFO董事進(jìn)行向上的真實(shí)盈余管理活動(dòng)。據(jù)此，提出本文的假設(shè)：

假設(shè)：相對(duì)于CFO不兼任董事的企業(yè)，CFO兼任董事的企業(yè)具有更高的向上真實(shí)盈余管理水平，但此種關(guān)系只存在于非國(guó)有企業(yè)中。

三、研究設(shè)計(jì)

1.樣本的選取。本文選取了2009～2016年A股上市公司作為研究樣本，同時(shí)考慮到異常值的影響和準(zhǔn)則差異導(dǎo)致的可比性問(wèn)題，對(duì)樣本進(jìn)行了如下處理：①剔除了ST、PT等被特殊處理的公司樣本；②剔除了數(shù)據(jù)缺失的公司樣本；③剔除了金融行業(yè)的公司樣本。經(jīng)過(guò)剔除后，最終共得到9746個(gè)樣本。所用的數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安、銳思數(shù)據(jù)庫(kù)以及手工搜集，數(shù)據(jù)的處理使用的是Stata 14.0軟件。為了防止極端值對(duì)研究結(jié)果的影響，我們對(duì)文中涉及的主要連續(xù)變量進(jìn)行了1%和99%水平上的winsorize縮尾處理。各年的樣本數(shù)量、CFO兼任董事的樣本數(shù)量及所占比例如表1所示。

從上表中可以看出，由CFO兼任董事的樣本公司占總樣本的比例在各年份基本保持穩(wěn)定，保持在23% ～ 28%之間。這一比例要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美國(guó)，在Be？ dard等[5]選取的美國(guó)樣本公司中，這一比例只有7.8%。這表明，在我國(guó)的公司治理環(huán)境下，CFO似乎更容易進(jìn)入公司的董事會(huì)。

2.變量設(shè)定。

（1）解釋變量。按照Bedard等[5]和孫光國(guó)等[6]的方法，設(shè)置虛擬變量wb，當(dāng)CFO兼任董事時(shí)取1，CFO不兼任董事時(shí)取0。由于CFO是非官方或法定稱謂，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，本文所定義的CFO包括CFO、首席財(cái)務(wù)官、財(cái)務(wù)總監(jiān)、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人、總會(huì)計(jì)師等。

（2）被解釋變量。本文借鑒李彬等[22]和侯曉紅等[23]的研究設(shè)計(jì)，考慮固定成本的改進(jìn)模型，從操控生產(chǎn)、操控銷(xiāo)售以及操控酌量性費(fèi)用3個(gè)方面來(lái)衡量真實(shí)業(yè)務(wù)活動(dòng)的盈余管理。

基本思路是首先通過(guò)相應(yīng)的回歸方程，計(jì)算出正常的現(xiàn)金流量、正常的生產(chǎn)成本以及正常的酌量性費(fèi)用，具體回歸方程如下：

EM_Proxy越大，表明企業(yè)通過(guò)真實(shí)盈余管理向上調(diào)整盈余的程度越高。

（3）控制變量。根據(jù)已有研究[22-25]，本文引入了以下三類(lèi)相關(guān)的控制變量：第一類(lèi)是與CFO特征有關(guān)的控制變量，具體包括：CFO性別、CFO年齡、CFO學(xué)歷、CFO專業(yè)能力、CFO任職時(shí)長(zhǎng)、CFO持股比例、CFO薪酬。第二類(lèi)是與公司特征有關(guān)的控制變量，具體包括：股權(quán)集中度、董事會(huì)規(guī)模、兩職合一、獨(dú)立董事比例、企業(yè)規(guī)模、盈利能力、財(cái)務(wù)杠桿、盈虧狀況、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力、企業(yè)成長(zhǎng)性、利潤(rùn)平滑、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)。第三類(lèi)是與審計(jì)中介機(jī)構(gòu)有關(guān)的控制變量，包括：會(huì)計(jì)師事務(wù)所類(lèi)型、審計(jì)意見(jiàn)類(lèi)型。除上述三類(lèi)控制變量外，還同時(shí)控制了行業(yè)（證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類(lèi)）以及年份。具體的變量設(shè)定見(jiàn)表2。

3.模型設(shè)定。為了驗(yàn)證假設(shè)，設(shè)定多元線性回歸模型（8）：

同時(shí)為了驗(yàn)證不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響，本文先對(duì)全樣本進(jìn)行回歸，后又將全樣本按產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分組，再分別代入模型（8）進(jìn)行檢驗(yàn)。

四、實(shí)證結(jié)果

1.描述性統(tǒng)計(jì)。表3 Panel A對(duì)主要變量進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)，其中總的真實(shí)盈余管理水平（EM_Proxy）的最大值為0.61，最小值為-0.83，平均值為-0.07，標(biāo)準(zhǔn)差為0.22，樣本企業(yè)的真實(shí)盈余管理程度差異較大。同時(shí)，樣本企業(yè)中CFO擔(dān)任董事的比例約為26%；樣本企業(yè)中國(guó)有企業(yè)的比例約為40%。

Panel B部分進(jìn)行了分組均值T檢驗(yàn)，將樣本按照CFO兼任董事與CFO不兼任董事進(jìn)行分組，分別在國(guó)有企業(yè)、非國(guó)有企業(yè)和全樣本中進(jìn)行了真實(shí)盈余管理水平的均值比較。其中，在全樣本中，CFO兼任董事組的均值要大于CFO不兼任董事組，但這一差異并不顯著。分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)看，在國(guó)有企業(yè)樣本中，CFO兼任董事組的均值要小于CFO不兼任董事組，且在10%的水平上顯著；而相反，在非國(guó)有企業(yè)樣本中，CFO兼任董事組的均值要大于CFO不兼任董事組，且在1%的水平上顯著。進(jìn)一步細(xì)看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目，這種差異可能是由CFO兼任董事組更高的異常生產(chǎn)費(fèi)用和更低的酌量性費(fèi)用所導(dǎo)致的。這一結(jié)果初步說(shuō)明：非國(guó)有企業(yè)比國(guó)有企業(yè)具有更高的真實(shí)盈余管理水平。從均值比較的結(jié)果來(lái)進(jìn)行整體分析，國(guó)有企業(yè)樣本和非國(guó)有企業(yè)樣本有顯著不同，這也說(shuō)明本文在研究中考慮產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的重要性。

2.相關(guān)性分析。從表4的相關(guān)性分析結(jié)果看，全樣本中，CFO兼任董事與真實(shí)盈余管理水平之間相關(guān)系數(shù)為0.008，但并不顯著。而進(jìn)一步分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)看，在非國(guó)有企業(yè)樣本中，wb與EM_Proxy的相關(guān)系數(shù)為0.035>0，且在1%的水平上顯著，兩者之間呈正相關(guān)關(guān)系。具體看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目，wb與EM_Disexp的相關(guān)系數(shù)為-0.045<0，且在1%的水平上顯著。wb與EM_Prod的相關(guān)系數(shù)為0.041>0，且在1%的水平上顯著，而wb與EM_CFO的相關(guān)系數(shù)不顯著。在國(guó)有企業(yè)全樣本中，兩者之間的相關(guān)系數(shù)為-0.021，但并不顯著，具體看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目也均不顯著。綜上，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下有顯著不同。在不考慮控制變量的情形下，只有非國(guó)有企業(yè)組的CFO兼任董事才表現(xiàn)出更高的向上真實(shí)盈余管理水平，這一結(jié)論初步證實(shí)了研究假設(shè)。另外，在表3中未列出的其他控制變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.8，表明各變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性。

3.回歸分析。表5列示了全樣本回歸的結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)：在全樣本中，從總的真實(shí)盈余管理水平（EM_Proxy）上看，wb的回歸系數(shù)的估計(jì)值為0.012>0，且在5%的水平上顯著。CFO兼任董事的樣本比CFO不兼任董事的樣本表現(xiàn)出更高的向上盈余管理水平。從真實(shí)盈余管理的具體項(xiàng)目分析，這種向上的真實(shí)盈余管理是由更高的異常生產(chǎn)成本（EM_Prod）和更低的異常酌量性費(fèi)用（EM_Disexp）所導(dǎo)致的。

表6進(jìn)一步展示了將全樣本按產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分組后的回歸結(jié)果，分別對(duì)模型（8）進(jìn)行回歸的結(jié)果，在國(guó)有企業(yè)組，從總的真實(shí)盈余管理水平（EM_Proxy）上看，wb的回歸系數(shù)為0.0054，雖為正，卻并不顯著。具體看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目，除異常酌量性費(fèi)用（EM_Prod，回歸系數(shù)為-0.0048，且在10%的水平上顯著）項(xiàng)目表現(xiàn)出弱顯著性外，其余各項(xiàng)目均不顯著?？傮w回歸結(jié)果顯示，在國(guó)有企業(yè)樣本中，CFO兼任董事并未顯著導(dǎo)致向上真實(shí)盈余管理程度的增加。而在非國(guó)有企業(yè)組中，總的真實(shí)盈余管理水平（EM_Proxy）上看，wb的回歸系數(shù)的估計(jì)值為0.0170，為正且在1%的水平上顯著。這一結(jié)論說(shuō)明，在國(guó)有企業(yè)中，可能由于CFO董事類(lèi)似官員的身份、相對(duì)固定的薪酬契約，使其缺少業(yè)績(jī)壓力，進(jìn)而缺少通過(guò)真實(shí)盈余管理向上調(diào)整業(yè)績(jī)的動(dòng)機(jī)。具體看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目，CFO兼任董事的樣本表現(xiàn)出更高的異常生產(chǎn)成本（EM_Prod，回歸系數(shù)為0.0112，且在1%的水平上顯著）和更低的異常酌量性費(fèi)用（EM_Disexp，回歸系數(shù)為-0.0088，且在1%的水平上顯著）。在非國(guó)有企業(yè)樣本中，CFO兼任董事導(dǎo)致更高的向上真實(shí)盈余管理程度，而這種向上的真實(shí)盈余管理可能是由高的異常生產(chǎn)成本和低的異常酌量性費(fèi)用所導(dǎo)致的。綜上，回歸分析結(jié)果支持了本文的研究假設(shè)。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.內(nèi)生性的檢驗(yàn)。與本文相關(guān)的研究變量基本都存在于企業(yè)的內(nèi)部，缺乏外生性，由此導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題往往廣受詬病。為解決這一問(wèn)題，本文借鑒Bedard等[5]以及袁建國(guó)等[11]的方法，將CFO是否在其他公司擔(dān)任董事（BIO）作為工具變量，對(duì)上述模型進(jìn)行了二階段最小二乘法（2SLS）重新檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表7所示。

從表7的結(jié)果可以看出，除在全樣本和國(guó)有企業(yè)樣本中異常酌量性費(fèi)用項(xiàng)目的回歸系數(shù)不再顯著以及全樣本中總的真實(shí)盈余管理程度的回歸系數(shù)顯著性水平稍有降低（在10%的水平上顯著）外，穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果基本與本文前述結(jié)果一致。據(jù)此，在內(nèi)生性方面，本文的研究結(jié)論基本是穩(wěn)健的。

2.其他方面的穩(wěn)健性檢驗(yàn)。首先，利用李增福等[24]的方法，替換了解釋變量——真實(shí)盈余管理水平，并代入相關(guān)模型進(jìn)行了重新計(jì)算，發(fā)現(xiàn)主要結(jié)論與前文基本一致。同時(shí)，考慮到CFO變更可能對(duì)結(jié)果的影響，我們剔除了CFO當(dāng)年發(fā)生變化的樣本，并重新進(jìn)行了計(jì)算，發(fā)現(xiàn)前述主要結(jié)論并未發(fā)生實(shí)質(zhì)變化。

六、進(jìn)一步分析與拓展性研究

1.業(yè)績(jī)壓力的調(diào)節(jié)作用。按照本文前述的假設(shè)邏輯，非國(guó)有企業(yè)由于缺少類(lèi)似國(guó)有企業(yè)的天然產(chǎn)權(quán)優(yōu)勢(shì)，使得非國(guó)有企業(yè)的管理層需要直面業(yè)績(jī)壓力。而在業(yè)績(jī)壓力下，由于監(jiān)管日益嚴(yán)格，法律成本以及聲譽(yù)成本提高，導(dǎo)致企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理減少，但業(yè)績(jī)壓力仍然存在，CFO董事則由此獲取了在董事會(huì)層面推介向上真實(shí)盈余管理的機(jī)會(huì)和借口，并最終導(dǎo)致企業(yè)向上的真實(shí)盈余管理水平提高。因此，如果上述假設(shè)邏輯成立，當(dāng)非國(guó)有企業(yè)面臨更大的業(yè)績(jī)壓力時(shí)，CFO董事將會(huì)獲得更多的機(jī)會(huì)，向上真實(shí)盈余管理程度會(huì)更高。即業(yè)績(jī)壓力在CFO兼任董事與向上真實(shí)盈余管理之間起到正向調(diào)節(jié)作用，業(yè)績(jī)壓力越大，兩者之間的正相關(guān)關(guān)系越顯著。為了對(duì)上述問(wèn)題進(jìn)行檢驗(yàn)，本文在模型（8）的基礎(chǔ)上，建立模型（9）：

模型（9）中，pressure表示企業(yè)所面臨的業(yè)績(jī)壓力。為了保持結(jié)果的穩(wěn)健，業(yè)績(jī)壓力的衡量使用兩種方式：一種方法是，如果樣本公司營(yíng)業(yè)收入前兩年連續(xù)下降，則取1，反之取0，用pressure1表示；另一種方法是，如果樣本公司凈利潤(rùn)前兩年連續(xù)下降，則取1，反之取0，用pressure2表示。

模型（9）的回歸結(jié)果如表8、表9所示。

從表8的結(jié)果看，從總的向上真實(shí)盈余管理水平來(lái)看，交互項(xiàng)wb×pressure1的估計(jì)系數(shù)為0.036> 0，且在1%的水平上顯著，表明非國(guó)有企業(yè)面臨業(yè)績(jī)壓力越大，CFO兼任董事的公司進(jìn)行向上真實(shí)盈余管理的程度越高。具體看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目，發(fā)現(xiàn)EM_Prod下，wb×pressure1的估計(jì)系數(shù)為0.033>0，且在1%的水平上顯著，而在EM_CFO與EM_Disexp項(xiàng)目中，該系數(shù)并不顯著。這表明在收入連續(xù)下降時(shí)，總的真實(shí)盈余管理的增加主要是由異常生產(chǎn)成本增加導(dǎo)致的。

從表9的結(jié)果看，總的向上真實(shí)盈余管理水平項(xiàng)目中，wb×pressure2的估計(jì)系數(shù)為0.087>0，且在1%的水平上顯著，表明非國(guó)有企業(yè)面臨業(yè)績(jī)壓力越大，CFO兼任董事的公司進(jìn)行向上真實(shí)盈余管理的程度越高。具體看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目，發(fā)現(xiàn)：在EM_Prod項(xiàng)目中，wb×pressure2的估計(jì)系數(shù)為0.060>0，且在1%水平上顯著；在EM_Disexp項(xiàng)目中，wb×pressure2的估計(jì)系數(shù)為-0.024<0，且在1%的水平上顯著；而在EM_CFO項(xiàng)目中，該項(xiàng)系數(shù)并不顯著。這表明在凈利潤(rùn)連續(xù)下降時(shí)，總的向上真實(shí)盈余管理的增加主要是由異常生產(chǎn)費(fèi)用增加和異常酌量性成本減少導(dǎo)致的。

綜上，無(wú)論業(yè)績(jī)壓力指標(biāo)選用的是營(yíng)業(yè)收入還是凈利潤(rùn)，業(yè)績(jī)壓力在CFO兼任董事與向上的真實(shí)盈余管理之間起到了正向的促進(jìn)作用。非國(guó)有企業(yè)所面臨的業(yè)績(jī)壓力越大，CFO兼任董事的企業(yè)向上的真實(shí)盈余管理程度越高。這表明，業(yè)績(jī)壓力的增大增加了CFO董事在董事會(huì)推介真實(shí)盈余管理的成功幾率，給CFO董事提供了機(jī)會(huì)?？傊鲜鼋Y(jié)果支持了本文的假設(shè)邏輯。

2.獨(dú)立董事的抑制作用。根據(jù)前述研究，非國(guó)

有企業(yè)的CFO兼任董事導(dǎo)致了企業(yè)更高的向上真實(shí)盈余管理水平。那么，同樣在董事會(huì)中，應(yīng)起到監(jiān)督作用的獨(dú)立董事是否會(huì)對(duì)此現(xiàn)象產(chǎn)生抑制作用呢？獨(dú)立董事通常具有會(huì)計(jì)或法律等專業(yè)背景，且在董事會(huì)中處于一種相對(duì)獨(dú)立的位置，起到監(jiān)督和制衡作用，其重要職責(zé)之一是在董事會(huì)層面保護(hù)投資者利益。因此，當(dāng)CFO在董事會(huì)中提出真實(shí)盈余管理建議，獨(dú)立董事可能會(huì)“識(shí)破”其對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期損害而予以指出或加以制止嗎？為了驗(yàn)證這一假設(shè)，本文在式（8）的基礎(chǔ)上，加入wb與ddr的交乘項(xiàng)建立了式（10）：

根據(jù)上述模型，如果回歸的結(jié)果顯示χ2顯著為負(fù)，則說(shuō)明高比例的獨(dú)立董事對(duì)非國(guó)有企業(yè)CFO董事導(dǎo)致的向上真實(shí)盈余管理起到了顯著的抑制作用，反之則說(shuō)明沒(méi)有起到抑制作用。模型的回歸結(jié)果如表10所示。

根據(jù)表10，在總的真實(shí)盈余管理水平（EM_Proxy）列，交互項(xiàng)的系數(shù)為-0.253，且在5%的水平上顯著，說(shuō)明高比例的獨(dú)立董事對(duì)非國(guó)有企業(yè)CFO董事導(dǎo)致的向上真實(shí)盈余管理起到了顯著的抑制作用。進(jìn)一步看真實(shí)盈余管理的各項(xiàng)目，上述抑制作用主要體現(xiàn)在對(duì)降低酌量性費(fèi)用的抑制上（EM_Disexp下的交互項(xiàng)系數(shù)為0.075，且在10%的水平上顯著）；而對(duì)于異常生產(chǎn)費(fèi)用和異?，F(xiàn)金流量的影響，雖不顯著，但從符號(hào)上看，也體現(xiàn)了一定的抑制作用。這一結(jié)果說(shuō)明，獨(dú)立董事可能通過(guò)其專業(yè)知識(shí)和相對(duì)獨(dú)立的身份，對(duì)CFO董事提出的真實(shí)盈余管理建議進(jìn)行了一定程度的識(shí)別和否決，維護(hù)了公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，在董事會(huì)治理中發(fā)揮了積極作用。

七、研究結(jié)論、啟示與展望

1.研究結(jié)論。本文利用2009～2016年我國(guó)A股上市公司的數(shù)據(jù)，從真實(shí)盈余管理的視角，實(shí)證考察了CFO兼任董事對(duì)公司盈余質(zhì)量的影響。研究結(jié)果表明：首先，在全樣本中，相對(duì)于CFO不兼任董事的企業(yè)，CFO兼任董事的企業(yè)具有更高的向上真實(shí)盈余管理水平。這種向上的真實(shí)盈余管理可能是由更高的異常生產(chǎn)成本和更低的異常酌量性費(fèi)用所導(dǎo)致的。但在對(duì)樣本進(jìn)行產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分組后，發(fā)現(xiàn)上述關(guān)系只存在于非國(guó)有企業(yè)樣本中。進(jìn)一步研究中，將CFO是否在其他公司擔(dān)任董事作為工具變量對(duì)上述結(jié)論可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題進(jìn)行了控制，檢驗(yàn)結(jié)果表明本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。然后，利用非國(guó)有企業(yè)面臨的不同業(yè)績(jī)壓力對(duì)本文的研究假設(shè)進(jìn)行了進(jìn)一步檢驗(yàn)，研究結(jié)果表明，業(yè)績(jī)壓力在CFO兼任董事與向上的真實(shí)盈余管理之間起到正向調(diào)節(jié)作用，業(yè)績(jī)壓力越大，兩者之間的正相關(guān)關(guān)系越顯著，結(jié)果支持了本文的假設(shè)邏輯。最后，通過(guò)拓展性研究發(fā)現(xiàn)：董事會(huì)中較高比例的獨(dú)立董事對(duì)非國(guó)有企業(yè)CFO董事導(dǎo)致的向上真實(shí)盈余管理起到了顯著的抑制作用。由此可知，CFO兼任董事后，由于法律法規(guī)的完善及在公司中地位的提升，繼續(xù)進(jìn)行應(yīng)計(jì)盈余管理將面臨更高的聲譽(yù)成本及法律成本。真實(shí)盈余管理的實(shí)施往往涉及公司戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)方針，需要董事會(huì)層面的決策，CFO進(jìn)入董事會(huì)為其通過(guò)真實(shí)盈余管理操控利潤(rùn)提供了更加便利的機(jī)會(huì)，使得CFO董事有動(dòng)機(jī)提高真實(shí)盈余管理的程度。然而，在國(guó)有企業(yè)中，CFO董事?lián)碛蓄?lèi)似官員的身份、相對(duì)固定的薪酬契約，使其缺少業(yè)績(jī)壓力，進(jìn)而缺少上述真實(shí)盈余管理的動(dòng)機(jī)，因此CFO兼任董事所導(dǎo)致的真實(shí)盈余管理水平的提高只體現(xiàn)在非國(guó)有企業(yè)中。獨(dú)立董事可能通過(guò)發(fā)揮專業(yè)特長(zhǎng)和保持相對(duì)獨(dú)立的立場(chǎng)，對(duì)CFO董事提出的真實(shí)盈余管理建議進(jìn)行一定程度的識(shí)別和否決，降低了真實(shí)盈余管理程度，維護(hù)了公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益。本文的研究豐富了盈余管理影響因素的相關(guān)文獻(xiàn)，并對(duì)CFO及董事會(huì)治理相關(guān)制度的完善具有一定的借鑒意義。

2.啟示與建議?；谇笆龅难芯拷Y(jié)論，本文得到的建議及啟示如下：①在研究我國(guó)資本市場(chǎng)上管理層選擇對(duì)會(huì)計(jì)信息的影響時(shí)，由于國(guó)有企業(yè)天然的產(chǎn)權(quán)優(yōu)勢(shì)，區(qū)分所有權(quán)性質(zhì)的盈余管理行為識(shí)別及影響機(jī)理研究是重要的。②在非公有制市場(chǎng)主體中，隨著管理層地位的提升、自身違規(guī)成本的增加，對(duì)利潤(rùn)的操縱趨向于采取更加隱蔽的手段，管理者層級(jí)變化會(huì)導(dǎo)致不良會(huì)計(jì)后果，對(duì)此需加以防范，公司內(nèi)部應(yīng)繼續(xù)完善公司治理，尤其是董事會(huì)層面監(jiān)督機(jī)制的建立與完善，比如，增加董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例即是一種可行的途徑。另外，外部的市場(chǎng)監(jiān)管者應(yīng)進(jìn)一步加大對(duì)管理層真實(shí)盈余管理活動(dòng)的發(fā)現(xiàn)和處罰力度，增加管理層的違規(guī)成本，減少其機(jī)會(huì)主義行為，進(jìn)而保護(hù)投資者利益。

3.研究不足與展望。在本研究的假定中，CFO兼任董事意味著地位提升，但這種情形只適用于先任CFO再兼任董事，而對(duì)于先進(jìn)入董事會(huì)再任CFO的情形，本文的分析并不適用，后續(xù)的研究可以就管理者任職CFO或董事的先后順序展開(kāi)進(jìn)一步研究。盡管本文的結(jié)論認(rèn)為，CFO兼任董事提高了非國(guó)有企業(yè)向上的真實(shí)盈余管理程度，但并未對(duì)真實(shí)盈余管理的具體手段進(jìn)行分析，未提出有針對(duì)性的限制措施，這也為下一步的研究提供了參考方向。

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作者單位：1.中國(guó)財(cái)政科學(xué)研究院，北京100142；2.山東青年政治學(xué)院，濟(jì)南250103