邵健民 程志剛

摘 要 國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)、社會和人口結(jié)構(gòu)正在發(fā)生階段性變化，資產(chǎn)運行特點和經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式出現(xiàn)根本性變革，推動國家從創(chuàng)富時代向理財社會過渡，資產(chǎn)配置成為時代發(fā)展的必然要求。本文根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期對大類資產(chǎn)配置的影響，探討當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期中大類資產(chǎn)的配置建議。

關(guān)鍵詞 大類資產(chǎn) 經(jīng)濟(jì)周期 資產(chǎn)配置

資產(chǎn)配置必須從經(jīng)濟(jì)周期這一大背景出發(fā)，才能站在中長期的角度獲取戰(zhàn)略性收益。隨著國家資本市場高速發(fā)展，投資品種越來越多，投資的行為也越來越成熟，他們的需求從資產(chǎn)保值變成資產(chǎn)增值，投資工具從單一銀行儲蓄擴(kuò)展為儲蓄、股票、基金、房地產(chǎn)、債券、貴金屬等，高效配置大類資產(chǎn)對個人投資者、機(jī)構(gòu)投資者均有重要意義。

一、經(jīng)濟(jì)周期對大類資產(chǎn)配置的影響

經(jīng)濟(jì)周期又被稱作商業(yè)周期或景氣循環(huán)，即總體經(jīng)濟(jì)活動擴(kuò)張和收縮之間的交替變化，一般分為復(fù)蘇期、擴(kuò)張期、滯脹期、衰退期。[1]大類資產(chǎn)則是指有相似投資用途及收益風(fēng)險特點的資產(chǎn)類別。按照傳統(tǒng)美林投資時鐘，股票、債券、現(xiàn)金及大宗商品這四大類資產(chǎn)的表現(xiàn)會在宏觀經(jīng)濟(jì)情況的變化中而不斷變化，不同經(jīng)濟(jì)周期下表現(xiàn)最突出的資產(chǎn)類別也不同。在美國市場，針對復(fù)蘇期，大宗商品<現(xiàn)金<債券<股票;擴(kuò)張期，債券/現(xiàn)金<股票<大宗商品;滯脹期，股票<債券<大宗商品<現(xiàn)金;衰退期，大宗商品/股票<現(xiàn)金<債券。

其主要原因在于：第一，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期，通脹走低，降低必要收益率、提高市盈率，企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)，增加每股收益，利好股票表現(xiàn)，最佳大類資產(chǎn)投資選擇是權(quán)益類股票。第二，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期，投資需求旺盛，利率持續(xù)走高，央行為預(yù)防經(jīng)濟(jì)過熱會實行加息政策，進(jìn)一步使債券收益率曲線上行，促使大宗商品價格持續(xù)上漲。第三，在經(jīng)濟(jì)滯脹期，經(jīng)濟(jì)增速放緩，減弱股價上漲動力，股票估值及盈利都回落，表現(xiàn)最差的就是股票，而貨幣政策維持收縮狀態(tài)，不斷加息導(dǎo)致債券收益為負(fù)，現(xiàn)金的穩(wěn)定性及防御性都很強(qiáng)，是最佳投資標(biāo)的。第四，在經(jīng)濟(jì)衰退期，股票盈利與估值都下降，工業(yè)生產(chǎn)停滯、物價下行致使大宗商品供過于求，繼續(xù)下降的物價還造成商品市場量價齊跌，表現(xiàn)最差，債券資產(chǎn)比其他大類表現(xiàn)更好。

二、經(jīng)濟(jì)周期中的大類資產(chǎn)配置思考

現(xiàn)階段國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政治環(huán)境都很復(fù)雜，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長緩慢，市場存在更多不確定性，在這樣的情況下應(yīng)如何配置大類資產(chǎn)呢？在這里主要思考以下方面：

（一）當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)周期有類滯脹的苗頭出現(xiàn)，股票資產(chǎn)在高通脹期沒有保值增值的功能。在過去的十年里，中國已經(jīng)出現(xiàn)3次滯脹，分別是2010～2011年、2013年、2015～2016年。在2016年，前三季度GDP增速為6.7%，四季度回升到6.8%，2017年經(jīng)濟(jì)增速有小幅下滑，通脹上升，PPI增速突破7%。2017年CPI和PPI高點分別出現(xiàn)在三季度、二季度，經(jīng)濟(jì)再度承壓，但未出現(xiàn)嚴(yán)重滯脹;2018年十年期國債收益率運行區(qū)間為（3.6～4.2），這可能是一年波動中樞區(qū)間，企業(yè)盈利在整個GDP中占據(jù)的比例也有所回升。然而在這樣的經(jīng)濟(jì)形勢下，盡管市場有波動，但也很難獲得絕對真回報，如果不能痛下決心扭轉(zhuǎn)高通脹局面，促使經(jīng)濟(jì)重新回到低通脹環(huán)境，股票市場就難有大牛市。并且經(jīng)濟(jì)滯脹周期越長，市場表現(xiàn)就越差。

（二）近期經(jīng)濟(jì)狀況

美林投資時鐘理論的有效性變差，如果流動性與海外市場運行出現(xiàn)較大變化，產(chǎn)出缺口與通脹運行相對平穩(wěn)，就應(yīng)考慮流動性、海外市場運行的影響。[2]在2018年，國內(nèi)四大要素演變，經(jīng)濟(jì)增長承受下行壓力，不過總體平穩(wěn)，通脹修復(fù)性有所回升，流動性難松易緊，海外市場運行向好，在這樣的狀況下配置大類資產(chǎn)依舊要把握好結(jié)構(gòu)性機(jī)會。在短期內(nèi)，債券市場利率依舊在高位區(qū)間波動，當(dāng)受監(jiān)管政策切實落地之后，進(jìn)一步增強(qiáng)貨幣政策的獨立性，顯現(xiàn)疊加相對高位下的配置價值。對于大宗商品，工業(yè)品表現(xiàn)依舊有支撐，國內(nèi)的大宗商品需求在經(jīng)濟(jì)放緩的狀況下可能逐步回落，或有小幅調(diào)整，但仍然有機(jī)會，有色金屬、原油等由國際定價主導(dǎo)的大宗商品的投資價值依舊較大。

（三）具體配置建議

根據(jù)以上闡述，建議適當(dāng)調(diào)整大類資產(chǎn)配置。第一，增加股票、權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例。中國經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)型階段依靠效率提升，重塑盈利是較為緩慢的一個過程，股票市場將呈現(xiàn)較長周期的震蕩上行牛市，如果投資者股票配置較低，可逐步提高其比例。第二，增持利率市場化創(chuàng)新產(chǎn)品。站在居民理財?shù)慕嵌龋适袌龌秦敻辉倥渲玫囊粋€過程，無風(fēng)險收益率慢慢下行，流動性風(fēng)險與信用風(fēng)險的溢價慢慢提高，理財產(chǎn)品收益空間較大，應(yīng)以謹(jǐn)慎權(quán)衡投資風(fēng)險為前提適當(dāng)提高貨幣基金、信托產(chǎn)品、銀行理財?shù)壤适袌龌a(chǎn)品的比例。第三，降低房地產(chǎn)類資產(chǎn)配置比例。目前房地產(chǎn)市場需求承受著利率市場化、人口拐點的雙重壓力，價格上漲期基本結(jié)束，投資價值降低，應(yīng)考慮減少配置比例。第四，降低現(xiàn)金及儲蓄類資產(chǎn)的配置比例。前期上漲的債券市場反映經(jīng)濟(jì)下滑引發(fā)的放松預(yù)期，降低無風(fēng)險存款的利率是中長期趨勢，資產(chǎn)價格的下跌空間變小，持有現(xiàn)金收益較低，應(yīng)適當(dāng)減持。

三、結(jié)語

高效的、動態(tài)的資產(chǎn)配置在金融投資領(lǐng)域顯得至關(guān)重要，而配置任何資產(chǎn)都離不開對基本面的分析，也就是宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境。這就需要在實際工作中充分認(rèn)識經(jīng)濟(jì)周期對大類資產(chǎn)配置的影響，根據(jù)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期和近期經(jīng)濟(jì)狀況探索配置大類資產(chǎn)的建議，不斷提高投資收益，促進(jìn)市場完善和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（作者單位為東莞信托有限公司）

參考文獻(xiàn)

[1] 張學(xué)勇，張琳.大類資產(chǎn)配置理論研究評述[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動態(tài)，2017（02）：137-147.

[2] 瞿尚薇，王斌會.投資時鐘下我國經(jīng)濟(jì)周期的劃分與資產(chǎn)配置[J].統(tǒng)計與決策，2017（17）：130-133.