范振龍，李 平，惠曉峰

2018年中央經(jīng)濟工作會議指出，中國外部環(huán)境面臨復(fù)雜和嚴峻的挑戰(zhàn)。諸如美聯(lián)儲利率政策、中美貿(mào)易摩擦等因素，給投資者信心以及匯市和股市波動帶來較大的影響。許多國家的經(jīng)驗表明，匯率制度與金融市場結(jié)構(gòu)交織在一起，且匯率和股票市場的劇烈波動，給新興經(jīng)濟體金融市場的穩(wěn)定帶來的挑戰(zhàn)尤為嚴峻。在復(fù)雜的國際環(huán)境和當(dāng)前經(jīng)濟下行壓力的背景下，基于全球視野的資產(chǎn)配置和匯率信息溢出等議題日益受到學(xué)界和業(yè)界的關(guān)注。目前在學(xué)術(shù)界，對于匯率波動的決定因素、匯率與金融系統(tǒng)的脆弱性、匯率波動與股票價格的互動等方面已有豐碩的研究成果，但仍有很多重要的研究課題亟須解決，特別是關(guān)于人民幣匯率體制、機制改革，匯率風(fēng)險在金融市場的溢出和傳染，匯率在金融市場中的信息傳遞，以及匯率波動與金融穩(wěn)定的測量、預(yù)警和防控等方面。因此本刊提供專門版面，鼓勵金融學(xué)界和業(yè)界專家學(xué)者從理論和實踐兩方面進行深入研究。

本期 “匯率波動與金融市場穩(wěn)定”專欄的5篇文章是從41篇應(yīng)征稿件中，經(jīng)過初審、外部專家詳審、編委會討論、稿件研討會等輪次，再經(jīng)作者們的認真修改后選出的。本次專欄入選的5篇文章，緊緊圍繞“匯率波動與金融市場穩(wěn)定”的主題，結(jié)合最新理論成果，在學(xué)術(shù)研究上深入挖掘，提煉出有新意、有啟迪的結(jié)論，也為業(yè)界和監(jiān)管部門給出了有實際意義的政策建議。

《全球視野的大類資產(chǎn)風(fēng)險溢出研究》基于DY建?？蚣軓娜蛞曇把芯看箢愘Y產(chǎn)的風(fēng)險溢出行為。以資產(chǎn)的月度已實現(xiàn)波動率建立VAR模型，以廣義誤差方差分解矩陣構(gòu)建有向溢出指數(shù)和風(fēng)險溢出網(wǎng)絡(luò)，并以此作為研究工具對大類資產(chǎn)進行風(fēng)險溢出研究?？疾炝送鈪R市場、股票市場和期貨市場的27種重要資產(chǎn)，通過靜態(tài)分析和滾動分析對大類資產(chǎn)的波動溢出效應(yīng)進行詳實研究。該研究兼具理論意義和實踐意義。在理論方面，風(fēng)險溢出指數(shù)和風(fēng)險溢出網(wǎng)絡(luò)為金融資產(chǎn)的風(fēng)險溢出行為提供了強大的研究工具。在投資方面，投資者應(yīng)關(guān)注中外股市風(fēng)險傳染，也要充分重視匯率波動風(fēng)險。在政策方面，為制定匯率政策和防范股市風(fēng)險提供了經(jīng)驗證據(jù)，為投資策略、資產(chǎn)配置和風(fēng)險管理研究提供有益參考。

《人民幣指數(shù)構(gòu)建及其對跨境資本流動的影響》選取美元、歐元、日元、韓元、英鎊和新加坡元6種貨幣，遵循經(jīng)常項目為主、資本項目為輔的原則，以2012年至2016年樣本貨幣發(fā)行國與中國的雙邊貿(mào)易以及它們對中國的直接投資數(shù)據(jù)作為貨幣權(quán)重基準，構(gòu)建新版人民幣指數(shù)。在此基礎(chǔ)上，詳細探討人民幣指數(shù)對不同類型跨境資本流動的影響程度和方向，并進一步區(qū)分影響的靜態(tài)和動態(tài)特征。在新的政治經(jīng)濟形勢下，提出新版人民幣指數(shù)并研究其對跨境資本流動影響的特征，一方面可為跨境資本流動的監(jiān)測和預(yù)警提供借鑒思考，從而有效防控系統(tǒng)性金融風(fēng)險；另一方面還可為人民幣國際化進程提供新的視角和參考。

《離岸人民幣信息溢出效應(yīng)研究——基于貝葉斯圖解模型》針對2010年至2018年11個世界主流貨幣和10個“一帶一路”沿線主要國家貨幣在美元標價法下的匯率數(shù)據(jù)，基于貝葉斯圖解模型(BGVAR)從多維信息溢出的視角定量分析了離岸人民幣的影響，重點考察離岸人民幣的國際和區(qū)域影響力以及對應(yīng)的時變特征。研究發(fā)現(xiàn)人民幣的國際和區(qū)域影響力已經(jīng)凸顯，但綜合來看離岸人民幣的區(qū)域影響力不及其全球范圍的影響力，且離岸人民幣對其貨幣的溢出效應(yīng)隨時間推移呈不斷增強的趨勢。研究結(jié)果為匯率改革和推動離岸人民幣市場的發(fā)展提供了重要啟示和政策建議。

《網(wǎng)絡(luò)輿情對人民幣匯率的沖擊效應(yīng)——基于中美貿(mào)易摩擦事件》以中美貿(mào)易摩擦事件的網(wǎng)絡(luò)輿情為研究對象，爬取新浪微博中關(guān)于中美貿(mào)易摩擦事件的文本，通過信息詞典構(gòu)建基于利好信息和利空信息的網(wǎng)絡(luò)輿情信息指數(shù)。在分位數(shù)Granger因果檢驗的基礎(chǔ)上，構(gòu)建分位數(shù)向量自回歸模型，研究網(wǎng)絡(luò)輿情對人民幣升值、平穩(wěn)和貶值等不同階段外匯市場的沖擊效應(yīng)。研究結(jié)果表明，網(wǎng)絡(luò)輿情對不同階段匯市的影響存在差異，對不同分位水平匯率的影響也不盡相同。研究發(fā)現(xiàn)處在極端情況下的外匯市場更易被網(wǎng)絡(luò)輿情左右，研究結(jié)果為研究匯率變動提供了新的證據(jù)，肯定了將網(wǎng)絡(luò)輿情信息納入?yún)R率變動影響因素的重要價值。通過使用分位數(shù)回歸技術(shù)，能夠有效捕捉偏態(tài)數(shù)據(jù)的尾部信息，為監(jiān)管部門進行極端風(fēng)險管控提供決策參考。

《匯率、匯率衍生產(chǎn)品與銀行業(yè)風(fēng)險》以2018年在中國上市的商業(yè)銀行為研究樣本，從商業(yè)銀行個體經(jīng)營風(fēng)險和系統(tǒng)性風(fēng)險貢獻度兩個角度出發(fā)，根據(jù)GARCH-MIDAS模型將匯率波動率分解為長期波動率和短期波動率，運用馬爾科夫機制轉(zhuǎn)換模型研究人民幣兌美元、歐元和日元匯率短期波動對中國商業(yè)銀行的風(fēng)險溢出效應(yīng)，運用面板數(shù)據(jù)回歸分析法研究使用商業(yè)銀行利率衍生產(chǎn)品對商業(yè)銀行個體經(jīng)營風(fēng)險和系統(tǒng)性風(fēng)險貢獻度的影響。研究結(jié)果表明，匯率波動對商業(yè)銀行風(fēng)險的溢出效應(yīng)具有異質(zhì)性，且匯率衍生品的使用對商業(yè)銀行風(fēng)險的影響相對中性。以往對于匯率風(fēng)險溢出效應(yīng)的研究關(guān)注于宏觀層面，該研究打通了系統(tǒng)性金融風(fēng)險研究的宏觀-微觀渠道，是對已有研究的有益補充，并為中國銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險管理提供參考。

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