楊梅梅

（馬鞍山鋼晨鋼鐵物流園有限公司，安徽 蚌埠 233700）

一、引言

隨著21世紀(jì)的到來，我國上市公司的數(shù)量可謂是層出不窮。然而，伴隨著上市公司數(shù)量的增加，其質(zhì)量卻呈滑坡趨勢，出現(xiàn)的問題也逐漸增加，我國企業(yè)投資失敗案例頻繁發(fā)生，先是中航油投資衍生品虧損5億美元導(dǎo)致破產(chǎn)重組，又是中儲(chǔ)棉虧損10億元，繼而是碧桂園衍生品投資虧損2.5億美元等。我國企業(yè)在境外投資衍生品虧損已成為常見問題，特別是央企虧損金額巨大，甚至對(duì)我國整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成威脅，因此，研究如何抑制企業(yè)的非效率投資問題迫在眉睫。

國內(nèi)外學(xué)者研究非效率投資的影響因素可謂是汗牛充棟，而針對(duì)非效率投資經(jīng)濟(jì)后果的研究卻是鳳毛麟角。一般認(rèn)為，過度投資會(huì)降低公司價(jià)值（張洪輝和王宗軍，2010）[1]，而蔡吉普（2010）[2]發(fā)現(xiàn)，投資不足較過度投資而言，對(duì)公司價(jià)值的負(fù)面作用更嚴(yán)重。杜興強(qiáng)等（2011）[3]發(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)的過度投資降低公司價(jià)值。而蔣東生（2011）[4]分析五糧液的案例發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的過度投資行為對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。非效率投資的影響不僅僅局限于企業(yè)價(jià)值方面，還包括其他方面。例如，Jensen和Meckling（1976）[5]分析了管理者與股東之間的代理問題，發(fā)現(xiàn)管理者為了個(gè)人利益以及職業(yè)消費(fèi)，往往傾向于非理性投資。李萬福等（2010）[6]發(fā)現(xiàn)，企業(yè)過度投資越嚴(yán)重，其陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的概率越大。盛明泉和李昊（2010）[7]研究發(fā)現(xiàn)，過度投資企業(yè)更容易選擇股權(quán)再融資行為。田昆儒和孫瑜（2015）[8]發(fā)現(xiàn)，管理層的非效率投資狀況越嚴(yán)重，就越有動(dòng)機(jī)向外界隱瞞其代理動(dòng)機(jī)和利益侵占行為等負(fù)面消息，造成上市公司未來的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)越高。

會(huì)計(jì)穩(wěn)健性是確認(rèn)收益與損失的重要基礎(chǔ)，要求會(huì)計(jì)人員對(duì)公司或業(yè)務(wù)活動(dòng)的不確定因素，以謹(jǐn)慎小心的態(tài)度來確認(rèn)資產(chǎn)收益和負(fù)債。會(huì)計(jì)穩(wěn)健性作為財(cái)務(wù)信息的重要特征之一，通過緩解契約方之間的信息不對(duì)稱行為和代理問題，進(jìn)而影響著企業(yè)的投資與融資活動(dòng)。同時(shí)，21世紀(jì)的全球金融危急時(shí)刻提醒著我們穩(wěn)健性原則在會(huì)計(jì)處理中的重要作用。因而，企業(yè)在投資過程中產(chǎn)生的非效率投資行為，可能要求企業(yè)提高自身的穩(wěn)健性水平，對(duì)資產(chǎn)、收益、負(fù)債及費(fèi)用進(jìn)行更加嚴(yán)格的管理，將風(fēng)險(xiǎn)降到最低，比如Watts（2003）[9]認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)主義投資行為可以被穩(wěn)健性有效地抑制，其主要受信息傳遞機(jī)制與治理功能的影響。

因此本文將試圖探討以下問題：企業(yè)非效率投資程度越高，是否能夠促進(jìn)企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平的提高？

二、理論分析與研究假設(shè)

所謂非效率投資，是指偏離企業(yè)最佳投資估計(jì)規(guī)模的投資行為。非效率投資包括投資過度與投資不足。投資過度指企業(yè)實(shí)際投資水平超過最佳投資估計(jì)規(guī)模；投資不足則指企業(yè)實(shí)際投資水平低于最佳投資估計(jì)規(guī)模。基于委托代理理論，Jensen和Meckling（1976）[5]認(rèn)為，經(jīng)營者為公司創(chuàng)造的收益，由股東和管理層共同享有，但成本僅由管理層承擔(dān)，這種不對(duì)稱行為將導(dǎo)致管理層選擇過度投資，從而擴(kuò)大非生產(chǎn)性消費(fèi)。Shleifer和Vishny（1997）提出，企業(yè)經(jīng)理為了提高自己的人力資本，使企業(yè)的行為和發(fā)展無法脫離個(gè)人能力，從而更傾向于投資負(fù)凈現(xiàn)值的項(xiàng)目。而對(duì)于那些凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目，卻無法為企業(yè)創(chuàng)造收益，管理層選擇放棄的可能性較大（Jostarndt，2002）。對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，管理層一般會(huì)持風(fēng)險(xiǎn)厭惡的態(tài)度，盡管該項(xiàng)目對(duì)企業(yè)有利，管理層也會(huì)選擇放棄，從而導(dǎo)致投資不足?；谛畔⒉粚?duì)稱的視角，最早用信息不對(duì)稱解釋非效率投資行為的是Myers和Majluf（1984），指出潛在股東可能因信息不對(duì)稱而對(duì)新股進(jìn)行相應(yīng)折價(jià)，導(dǎo)致經(jīng)營形勢良好的企業(yè)籌集不到足夠的資金而放棄凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目，從而產(chǎn)生投資不足。Narayanan（1988）認(rèn)為，股東與管理層在信息不對(duì)稱的情況下，企業(yè)投資凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目的可能性偏大，進(jìn)而導(dǎo)致投資過度。不管是哪一種非效率投資行為，無疑都會(huì)造成資源的非優(yōu)化配置，必須加以抑制。而緩解企業(yè)非效率投資的最佳途徑莫過于降低企業(yè)的代理沖突和減少信息不對(duì)稱行為。在會(huì)計(jì)計(jì)量中，穩(wěn)健性是重要的會(huì)計(jì)原則，因?yàn)槠淠軌驇椭髽I(yè)相關(guān)利益者更好的分析其業(yè)績，幫助企業(yè)趨利避害，減少代理沖突、緩解信息不對(duì)稱和改善投資效率，提高企業(yè)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量（Watts，2003；劉斌和吳婭玲，2011）[9,10]。因此，企業(yè)在面臨非效率投資時(shí)，可通過加強(qiáng)穩(wěn)健性建設(shè)，減少代理沖突與信息不對(duì)稱，進(jìn)而緩解企業(yè)的投資不足以及抑制投資過度。綜上所述，本文提出假設(shè)。

假設(shè)：其他條件一定，企業(yè)非效率投資程度提高了自身的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平，即企業(yè)非效率投資程度越高，其會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平也越高。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇2008 - 2015年度滬深A(yù)股上市公司為研究樣本。按研究慣例剔除了金融行業(yè)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失公司以及ST、PT和退市公司，最終得到8651個(gè)樣本數(shù)據(jù)。計(jì)算企業(yè)非效率投資、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的原始數(shù)據(jù)以及其他相關(guān)數(shù)據(jù)來源于國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。為避免極端值影響到回歸結(jié)果，本文對(duì)回歸模型中連續(xù)變量做了1%和99%分位數(shù)處的Winsorize縮尾處理。基于Excel2010和STATA13進(jìn)行數(shù)據(jù)合并與統(tǒng)計(jì)分析。

（二）關(guān)鍵變量測度

1、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的測度

本文的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性指標(biāo)采用Khan&Watts[11]模型計(jì)算，得出會(huì)計(jì)穩(wěn)健性指數(shù)（C_Score）。

2、非效率投資的測度

利用Richardson（2006）[12]的預(yù)期投資模型，我們可以估計(jì)企業(yè)的正常資本投資水平，然后以回歸得到的殘差取絕對(duì)值來衡量企業(yè)非效率投資（Inv）。

（三）實(shí)證模型

上述模型變量定義如下：1、現(xiàn)高管薪酬（Lnsalary）為高管薪酬的前三名總額取自然對(duì)數(shù)；2、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）=總負(fù)債/總資產(chǎn)；3、資產(chǎn)收益率(Roa)=凈利潤/總資產(chǎn)；4、自由現(xiàn)金流(Fcf)=經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額/總資產(chǎn)；5、獨(dú)立董事比例（Indratio）=獨(dú)立董事數(shù)/董事數(shù)；6、股權(quán)集中度（Hs1）為第一大股東持股比例；7、企業(yè)規(guī)模（Size）為企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)；8、股權(quán)分離度（Z_index）=第一大股東持股比例/(前十大股東持股比例之和-第一大持股比例)。

四、實(shí)證結(jié)果及分析

表1的第（1）列結(jié)果顯示，非效率投資（Inv）的回歸系數(shù)是0.035，在1%的統(tǒng)計(jì)水平通過顯著性檢驗(yàn)，說明企業(yè)在面臨非效率投資情況，可通過提高自身的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平來減少代理問題和信息不對(duì)稱，進(jìn)而緩解企業(yè)的非效率投資，前文假設(shè)得以論證。

表1 非效率投資與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性O(shè)LS多元回歸結(jié)果

五、研究結(jié)論與政策建議

本文選取中國滬深A(yù)股上市公司的數(shù)據(jù)資料，深入考察了企業(yè)非效率投資行為對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的作用機(jī)理。實(shí)證結(jié)果表明，企業(yè)管理層因代理問題和信息不對(duì)稱行為，導(dǎo)致了非效率投資，進(jìn)而促進(jìn)了企業(yè)提高會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平。結(jié)合現(xiàn)階段我國實(shí)際情況，本文提出以下政策啟示：會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對(duì)企業(yè)的非效率投資具有治理功能。政府及社會(huì)各界應(yīng)督促企業(yè)加強(qiáng)穩(wěn)健性建設(shè)，提高企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平，減少代理問題和信息不對(duì)稱行為，促進(jìn)企業(yè)的健康長遠(yuǎn)發(fā)展。