[摘 要]中國風(fēng)險投資行業(yè)歷經(jīng)多年的蓬勃發(fā)展，投資數(shù)量和投資規(guī)模得到大幅度增長，投資的方向、領(lǐng)域和階段更加專注。在新的發(fā)展環(huán)境下，過去依賴傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的投資發(fā)展空間有限，科技創(chuàng)新項(xiàng)目的風(fēng)險投資將面臨更多的發(fā)展機(jī)會。文章通過分析科技項(xiàng)目投資的行業(yè)趨勢，提出了針對科技創(chuàng)新項(xiàng)目的投資方法，結(jié)合以往科技項(xiàng)目投資的經(jīng)驗(yàn)，闡述了多年積累的科技項(xiàng)目投資邏輯和心得，最后展望了中國科技項(xiàng)目投資的未來發(fā)展趨勢。

[關(guān)鍵詞]科技項(xiàng)目;科技投資;風(fēng)險投資;私募股權(quán);科技創(chuàng)新

[中圖分類號]F832

1 前 言

改革開放40年，我國經(jīng)濟(jì)得到了快速的發(fā)展，已經(jīng)成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，但是也面臨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展由傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向科技產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，科技創(chuàng)新正逐步成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要驅(qū)動力量。如何保持科技創(chuàng)新的活力，是保障未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要命題?？萍柬?xiàng)目投資就是推動科技創(chuàng)新發(fā)展的重要力量之一。隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)型，科技項(xiàng)目投資（以下簡稱“科技投資”）得到了前所未有的關(guān)注。但是，科技項(xiàng)目投資有一套客觀的規(guī)律要遵循，需要多年的科技企業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和科技項(xiàng)目投資的經(jīng)驗(yàn)積累。我國在科技產(chǎn)業(yè)投資方面，尤其是“硬科技”投資領(lǐng)域還缺乏專業(yè)的投資團(tuán)隊和豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，無論是投資方法還是投資邏輯，都尚未成熟。

2 行業(yè)概述

2.1 發(fā)展歷程

相對于以美國硅谷及歐美國家為代表的科技項(xiàng)目投資市場，我國科技項(xiàng)目投資起步較晚。無論是政府相關(guān)配套監(jiān)管制度、投資市場參與團(tuán)隊的專業(yè)程度，還是創(chuàng)業(yè)者對于科技類風(fēng)險投資的認(rèn)知，都處于一個逐步成熟完善的過程當(dāng)中。

我國科技項(xiàng)目的風(fēng)險投資大致可以分為三個階段：

第一階段：1992—2006年，以美元基金為主導(dǎo)。這一階段，伴隨著我國改革開放和市場經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，部分國際風(fēng)險投資基金敏銳地捕捉到了投資機(jī)遇，開始逐步進(jìn)入中國市場。這一階段的特征是，投資基金主要以美元基金為主，投資方法和邏輯大都完全復(fù)制美元基金，中國市場的本土化程度不高。

第二階段：2007—2014年，部分國資機(jī)構(gòu)開始進(jìn)場，人民幣基金投資活躍度開始上升。伴隨著資本市場的一系列改革與完善，部分大型金融機(jī)構(gòu)開始涉足科技項(xiàng)目投資。區(qū)別于美元基金的投資方法與邏輯，人民幣基金開始探索一些取得快速回報的投資方法。剛剛起步的人民幣基金投資風(fēng)格和特點(diǎn)比較散亂，沒有形成系統(tǒng)性的理論和方法。

第三階段：2015—2018年，科技項(xiàng)目投資進(jìn)入快速發(fā)展階段。這一階段，受到前期成功投資案例的鼓舞，以及市場化程度的不斷完善，無論是投資機(jī)構(gòu)數(shù)量還是整體投資規(guī)模都有了跨越式的發(fā)展，市場活躍度明顯提升，行業(yè)內(nèi)部競爭加劇。參與科技項(xiàng)目投資的機(jī)構(gòu)種類也豐富起來，國有資本、民營資本以及個人投資者都參與到了科技項(xiàng)目的投資隊伍中。

2.2 行業(yè)分析

2.2.1 投資規(guī)模情況

從行業(yè)總體規(guī)模來看，自2014年到2018年上半年，科技項(xiàng)目投資事件共5800余起，投資總額達(dá)4500億元，平均每筆投資額超過了7000萬元人民幣。從各年度投資趨勢來看，不論是投資事件還是投資金額，均呈現(xiàn)出快速上漲走勢，投資事件從2014年的582起，至2017年的1628起，4年內(nèi)有近300%的增長，其中2015年是發(fā)展最為迅猛的一年;投資金額從2014年的256.2億元人民幣，迅速增長至2017年的1727.9億元人民幣，4年平均增長率達(dá)40%，2017年增長最快，增幅近70%。

在2018年上半年，國內(nèi)投資行業(yè)整體受到中美貿(mào)易關(guān)系和資管新規(guī)的雙重影響，市場整體投資節(jié)奏略有放緩，尤其是在新材料、新能源等領(lǐng)域，更是大幅下降。但從八大科技領(lǐng)域的整體情況來看，2018年上半年我國科技投資的投資總數(shù)和投資金額基本可以達(dá)到2017年一半水平，不過由于下半年在資金端收緊的大環(huán)境下，投資趨勢收緊，2018年科技投資總體規(guī)?？峙码y以達(dá)到2017年整體水平。

2.2.2 細(xì)分領(lǐng)域情況

2014—2018年上半年，從科技項(xiàng)目的投資事件來看，其中信息技術(shù)領(lǐng)域的投資事件共2391起，是目前八大領(lǐng)域內(nèi)投資數(shù)量最多的領(lǐng)域，占據(jù)了科技項(xiàng)目投資總量的38.71%;其次是人工智能領(lǐng)域，共投資事件1121起，占科技項(xiàng)目投資總量的18%左右;科技項(xiàng)目投資其他5個領(lǐng)域的投資案例在300～500起，合計總數(shù)與整個信息技術(shù)領(lǐng)域總數(shù)相當(dāng)。

2014—2018年，信息技術(shù)和新能源領(lǐng)域投資額遙遙領(lǐng)先，均超過千億元人民幣，總計達(dá)約2440億元人民幣，占據(jù)我國科技投資總金額的50%左右;緊隨其后的是人工智能領(lǐng)域，投資總額達(dá)到了800多億元人民幣。值得一提的是，新能源汽車行業(yè)的高投資額，來源于曾發(fā)生多次數(shù)十億元的投資事件，2014—2018年新能源領(lǐng)域平均每筆投資金額高達(dá)約3億元人民幣。

在資金端收緊的大環(huán)境下，2018年科技項(xiàng)目投資受到嚴(yán)重影響，投資節(jié)奏放緩，投資機(jī)構(gòu)更加理性。在募資難的大背景下，投資機(jī)構(gòu)選擇將“好鋼用在刀刃上”，充分利用資金尋找優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，對項(xiàng)目的篩選更加細(xì)致。

2.2.3 發(fā)展趨勢

2016年5月召開的全國科技創(chuàng)新大會發(fā)布了《創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》，提出把我國建成世界科技強(qiáng)國要分“三步走”，第一步是到2020年進(jìn)入世界科技強(qiáng)國的行列，第二步是到2030年進(jìn)入世界強(qiáng)國的前列， 第三步是到2050年建設(shè)為世界科技強(qiáng)國，這也表明科技創(chuàng)新是未來40年國家規(guī)劃發(fā)展的核心。

通?？梢詫?chuàng)新企業(yè)分為兩類，一類是模式創(chuàng)新企業(yè)，這類企業(yè)創(chuàng)新門檻相對較低，呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長態(tài)勢，尤其是基于移動互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行模式創(chuàng)新的企業(yè)，仿佛在“一夜之間”便能擁有上億用戶;這類企業(yè)的投資回報周期較短，在過去很長一段時間一直得到很多投資機(jī)構(gòu)的青睞。另一類是以“硬科技”為代表的科技創(chuàng)新企業(yè)，這類企業(yè)的創(chuàng)新方式門檻很高，創(chuàng)業(yè)者需要積累很多年的科技研發(fā)經(jīng)驗(yàn)和能力，一般需要持續(xù)多年的研發(fā)投入，并且這類企業(yè)的投資回報周期相對較長，由于很多投資人缺乏耐心，這類企業(yè)的融資也相對較難。綜上所述，以往在風(fēng)險投資市場上，在追求短期回報心態(tài)的驅(qū)使下，模式創(chuàng)新企業(yè)受到了很多資金的追捧，而科技創(chuàng)新融得資金相對較少。

但是，近兩年投資市場情況發(fā)生了轉(zhuǎn)變，缺少核心技術(shù)的商業(yè)模式開始難以運(yùn)轉(zhuǎn)，同時真正具有核心技術(shù)的科技創(chuàng)新類企業(yè)（如華為）發(fā)展越來越快，伴隨著技術(shù)壁壘的形成，其競爭優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)出來。尤其是“中興事件”的發(fā)生，社會各界越來越認(rèn)識到自主科技創(chuàng)新的重要性，科技企業(yè)在面臨壓力的同時也面臨著前所未有的發(fā)展機(jī)遇。投資人也越發(fā)關(guān)注和研究底層科學(xué)技術(shù)，將投資重心轉(zhuǎn)移到具有核心技術(shù)的科技創(chuàng)新類企業(yè)。

科技行業(yè)的風(fēng)險投資屬于長周期行業(yè)，雖然我國風(fēng)險投資歷經(jīng)了二十多年的發(fā)展，但在科技投資方面仍處于探索階段，投資人的投資方法、邏輯以及心態(tài)遠(yuǎn)未成熟。近年來，市場上大多數(shù)的投資人都是新入場的新手，并沒有經(jīng)歷完整的投資行業(yè)周期，投資邏輯和方法大多來自以往其他品牌投資經(jīng)驗(yàn)或者理論知識，未經(jīng)過市場實(shí)踐驗(yàn)證;并且投資人心態(tài)也不夠成熟，偏好追求短期利益。所以，在當(dāng)前發(fā)展環(huán)境下，研究科技項(xiàng)目的投資方法和邏輯是十分必要的。

3 科技投資方法分析

3.1 挖掘優(yōu)質(zhì)科技項(xiàng)目

發(fā)掘大量優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目是投資的基石，否則投資也就成了無源之水、無本之木。為此必須加大優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目渠道建設(shè)的力度、深度和廣度。拓展項(xiàng)目渠道十分關(guān)鍵，需要投資人建立優(yōu)質(zhì)的、可持續(xù)的項(xiàng)目來源渠道，維護(hù)好渠道關(guān)系，形成定期溝通機(jī)制。要做到這一點(diǎn)，投資人應(yīng)是具有很多年科技產(chǎn)業(yè)中實(shí)體企業(yè)的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，最好有在相同行業(yè)不同背景企業(yè)的工作經(jīng)驗(yàn)和同一企業(yè)中不同崗位的工作經(jīng)驗(yàn)，這些工作經(jīng)歷非常有利于建立良好的產(chǎn)業(yè)上下游資源和人脈資源，有利于建立可持續(xù)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目來源渠道。

3.2 行業(yè)研究分析

專業(yè)的項(xiàng)目判斷能力，一方面需要通過大量項(xiàng)目調(diào)研，另一方面還需要對行業(yè)有深刻理解和系統(tǒng)化研究。大量的項(xiàng)目調(diào)研是不斷學(xué)習(xí)的過程，也是行業(yè)研究分析的知識基礎(chǔ);而行業(yè)研究分析是投資工作的基本功，是連接宏觀經(jīng)濟(jì)和細(xì)分行業(yè)的橋梁。行業(yè)研究的具體方式包括：收集宏觀行業(yè)市場發(fā)展數(shù)據(jù)、市場競爭格局信息、廣泛調(diào)研同行業(yè)企業(yè)、訪談行業(yè)技術(shù)專家和企業(yè)家，最終形成行業(yè)投資地圖?？萍纪顿Y中，行業(yè)研究必先行，通過研究發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會，對項(xiàng)目的拓展和考察提供有建設(shè)性的指導(dǎo)，同時也能幫助投資人避免錯過“掃地僧”項(xiàng)目。這就需要投資人有很強(qiáng)的快速學(xué)習(xí)能力，快速掌握最新科學(xué)技術(shù)及其發(fā)展動態(tài)。

3.3 投資標(biāo)的的快速判斷和選擇

科技投資有別于互聯(lián)網(wǎng)模式創(chuàng)新項(xiàng)目的投資，尤其是“硬科技”投資，周期相對較長。專注于科技創(chuàng)新領(lǐng)域的投資，需要始終秉承著“慎投、精投、重投”的核心投資策略。在當(dāng)今互聯(lián)網(wǎng)社會，各種項(xiàng)目魚目混雜，容易混淆投資人的視線，錯誤的投資標(biāo)的選擇將消磨投資人的注意力和精力，優(yōu)秀的投資人需要在這些紛雜的項(xiàng)目中很快找到需要進(jìn)一步跟蹤推進(jìn)的重點(diǎn)項(xiàng)目，以使投資更加高效和科學(xué)。通常，這類標(biāo)的具備以下幾點(diǎn)特性：

（1）市場容量巨大，有足夠高的行業(yè)天花板。處在這個細(xì)分領(lǐng)域的企業(yè)，具有很大的發(fā)展空間和想象力，才更具備投資價值。從事科技投資的投資人，除關(guān)注現(xiàn)階段企業(yè)的發(fā)展情況外，應(yīng)該更加關(guān)注企業(yè)的成長空間，企業(yè)的成長空間就是由所在的市場領(lǐng)域的發(fā)展容量空間決定的。具體考量指標(biāo)包括市場存量以及增量的規(guī)模，新技術(shù)滲透速度、市場轉(zhuǎn)化率等指標(biāo)，這需要投資人對行業(yè)有很深刻的理解和認(rèn)識，在此基礎(chǔ)上的判斷才能準(zhǔn)確一些。

（2）很高的技術(shù)門檻。科技創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)起設(shè)立是創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊在有一定的科學(xué)技術(shù)積累的基礎(chǔ)上開始的，這也意味著這些技術(shù)已經(jīng)經(jīng)過了很多年的積累和發(fā)展，是已掌握核心技術(shù)的“延長線”，具備很高的技術(shù)門檻，這是科技企業(yè)的立司之本。對只停留在應(yīng)用層面創(chuàng)新的公司來說，未來的廝殺會越來越慘烈，因?yàn)殚T檻低，新進(jìn)入者會增加很多，競爭同質(zhì)化嚴(yán)重。無論處于哪個細(xì)分領(lǐng)域，競爭都會越來越趨向底層技術(shù)。在底層，技術(shù)門檻就是創(chuàng)業(yè)者的護(hù)城河。真正有核心技術(shù)的公司會具備更高的競爭力、擁有更高的投資價值，也會越來越受到資本的追逐和政府的支持。

（3）優(yōu)秀的團(tuán)隊?？萍计髽I(yè)的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊不同于傳統(tǒng)企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊，科技企業(yè)的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊本身就是先進(jìn)技術(shù)的擁有者，技術(shù)上本身就處于領(lǐng)先地位，團(tuán)隊本身就屬于高端人才，但是做企業(yè)與做科研有很大差別，團(tuán)隊除了擁有先進(jìn)的研發(fā)能力外，還需要具有很強(qiáng)的商業(yè)能力。投資人除了關(guān)注團(tuán)隊的科技行業(yè)知識水平外，商業(yè)執(zhí)行能力也尤為重要。團(tuán)隊產(chǎn)業(yè)背景深厚，上下游資源豐富，商業(yè)能力強(qiáng)，便具備自我糾錯能力和應(yīng)變能力，可以對外部環(huán)境的變化迅速做出調(diào)整和適應(yīng)，始終保證企業(yè)處于正確的發(fā)展方向。此外，投資人還需要重點(diǎn)考查團(tuán)隊的完整性、專業(yè)性和穩(wěn)定性。

選擇投資標(biāo)的可以參照Google提出的著名“牙刷理論”，可以更好地解釋優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的特質(zhì)。Google的創(chuàng)始人拉里·佩奇把牙刷理論定義為：企業(yè)的產(chǎn)品用戶是否能夠每天使用該產(chǎn)品1～2回，同時使用者是否會因?yàn)槭褂盟麄兊漠a(chǎn)品而使生活變得更加便利。歸根結(jié)底，牙刷理論看重的是剛需、市場、頻次、周期。

剛需：企業(yè)創(chuàng)造的產(chǎn)品或服務(wù)是像牙刷一樣每個人都需要的剛需。

市場：企業(yè)創(chuàng)造的產(chǎn)品或服務(wù)像牙刷一樣擁有廣闊和巨大的市場空間。

頻次：企業(yè)創(chuàng)造的產(chǎn)品或服務(wù)被客戶使用頻次要像牙刷一樣經(jīng)常被使用。

周期：企業(yè)創(chuàng)造的產(chǎn)品或服務(wù)生命周期合理，像牙刷一樣定期更換或升級。

3.4 企業(yè)估值

企業(yè)估值是投資交易的基本前提。企業(yè)估值是投資機(jī)構(gòu)對企業(yè)及其業(yè)務(wù)全面地評估，從而對交易進(jìn)行定價。

投資估值方法通常分為兩類：一類是相對估值方法，如市盈率估值法、市凈率估值法、市銷率估值法、EV/EBITDA估值法、RNAV估值法、PEG估值法;另一類是絕對估值方法，主要采用如股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流模型等折現(xiàn)方法。

常用的幾種估值方法有：

（4）現(xiàn)金流折現(xiàn)估值（DCF）：貼現(xiàn)現(xiàn)金流法是通過預(yù)測企業(yè)未來的現(xiàn)金流，把企業(yè)未來特定期間內(nèi)的預(yù)期現(xiàn)金流量還原為當(dāng)前現(xiàn)值。

上述幾種常用估值方法，主要來自過去很多年投資傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的經(jīng)驗(yàn)積累，對于科技投資來說，主要用來參考，尤其是科技企業(yè)的早期階段，這幾種估值方法無法被直接使用?？萍纪顿Y存在以下幾點(diǎn)特殊性：第一，科技企業(yè)在早期階段有可能沒有收入，利潤短期內(nèi)都是負(fù)的，所以傳統(tǒng)的市盈率、現(xiàn)金流折現(xiàn)方法就會失效。但為了輔助投資判斷，可參照同類上市公司在相同階段進(jìn)行對比，可以采取模擬法?；趯τ谛袠I(yè)和公司的理解，可以最大限度去模擬計算未來的正向現(xiàn)金流和凈利潤。這就對投資人提出更高的要求，除了對企業(yè)有非常準(zhǔn)確的判斷外，還需要對產(chǎn)業(yè)和市場有著深刻的認(rèn)識和理解。第二，對于商業(yè)模式已經(jīng)得到驗(yàn)證的早期科技類企業(yè)，可以采取市銷率的估值方法，而估值的難點(diǎn)在于對未來收入的估算。第三，對于科技項(xiàng)目投資，估值方法的運(yùn)用一般都需要更多的維度來進(jìn)行系數(shù)上的調(diào)整，充分考慮市場的方方面面，要靈活多樣，多種估計方法相互印證，不能生搬硬套估值模型。

3.5 投后管理和退出

在科技項(xiàng)目投入資金后，投后管理和退出尤為重要。投后管理主要包括投后風(fēng)險監(jiān)控和投后增值服務(wù)。風(fēng)險監(jiān)控主要是定期獲取企業(yè)經(jīng)營發(fā)展信息和實(shí)時動態(tài)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展中遇到的問題和風(fēng)險，提前預(yù)防和規(guī)避。增值服務(wù)主要是幫助科技企業(yè)獲得發(fā)展所需要的相關(guān)資源，幫助其發(fā)展增值。優(yōu)秀的投資機(jī)構(gòu)能夠搭建產(chǎn)業(yè)資本服務(wù)平臺、建立科技產(chǎn)業(yè)服務(wù)生態(tài)，整合多方資源協(xié)同合作。項(xiàng)目投資后，由于早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)的特性，其需要投資機(jī)構(gòu)幫助企業(yè)在經(jīng)營管理與產(chǎn)業(yè)上下游等方面協(xié)助企業(yè)快速成長，提升企業(yè)價值。所以，優(yōu)質(zhì)的增值服務(wù)能夠促進(jìn)企業(yè)的快速成長，提高企業(yè)價值，同時也幫助投資人以較好的價格退出，從中賺取收益。這使得增資服務(wù)在某種意義上比資金投資更為重要，也能體現(xiàn)風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的核心競爭能力。

增值服務(wù)需要投資人有較強(qiáng)的資源整合能力，切實(shí)地為企業(yè)提供服務(wù)，主要包括協(xié)助企業(yè)制定發(fā)展戰(zhàn)略、協(xié)助企業(yè)規(guī)范公司治理、協(xié)助企業(yè)后續(xù)融資等，為目標(biāo)企業(yè)在不同發(fā)展階段提供多樣化的金融和資本工具，從戰(zhàn)略、人才、運(yùn)營、財務(wù)管理和資本運(yùn)作等方面量身定制服務(wù)。

投資機(jī)構(gòu)投資企業(yè)的目的不是要長期持有股份，而是要在適當(dāng)?shù)臅r機(jī)以合適的價格退出，為基金帶來收益回報。投資主要是通過公開上市發(fā)行、兼并與收購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、破產(chǎn)清理退出。其中以上市交易最為理想，可以實(shí)現(xiàn)最大的退出收益，股權(quán)轉(zhuǎn)讓次之，而清算則是各方都不愿意看到的結(jié)局。因?yàn)榍逅阋话憔鸵馕吨潛p，甚至?xí)緹o歸。科技項(xiàng)目的投資退出方式也與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的投資退出略有區(qū)別，尤其是投資早期的科技企業(yè)，發(fā)展周期長，一般企業(yè)上市需要很長時間，基金的投資人很難堅持到上市，所以在實(shí)際工作中，科技投資退出一般以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式較為常見。

4 科技項(xiàng)目的投資邏輯與心得

4.1 科技項(xiàng)目投資邏輯

科技項(xiàng)目投資有著不確定性高、可驗(yàn)證性低等特點(diǎn)，難度顯然要遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)投資和中后期項(xiàng)目投資，對于投資人自身的要求較高。優(yōu)秀的科技項(xiàng)目投資人，除了要具備資深的產(chǎn)業(yè)背景外，還需要具備四大投資業(yè)務(wù)能力，第一個是挖掘優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的能力;第二個是快速地專業(yè)判斷的能力;第三個是優(yōu)化交易結(jié)構(gòu)的能力;第四個是整合資源提供增值服務(wù)的能力。根據(jù)以往的投資經(jīng)驗(yàn)，對于科技企業(yè)投資，有一些基本的投資邏輯：

首先，對于被投企業(yè)主營業(yè)務(wù)模式的選擇。通常來看，一般提供產(chǎn)品和可復(fù)制服務(wù)的企業(yè)要優(yōu)于做工程項(xiàng)目的企業(yè)。原因在于，產(chǎn)品企業(yè)通常提供標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，可復(fù)制程度高，存在規(guī)模效應(yīng)，一旦市場打開，成本將隨之下降。而對于做工程項(xiàng)目的企業(yè)，一般都是定制化的非標(biāo)服務(wù)，下游客戶需求不統(tǒng)一且較為強(qiáng)勢，這就通常會出現(xiàn)需要企業(yè)墊資、回款速度較慢、周期長等問題，這將大大影響企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)速度，容易出現(xiàn)資金鏈斷裂。另外，耗材類產(chǎn)品企業(yè)優(yōu)于其他產(chǎn)品企業(yè)，耗材類產(chǎn)品的高復(fù)購率特性會帶來兩點(diǎn)好處：一是現(xiàn)金流會更加充沛和穩(wěn)定，企業(yè)發(fā)展更加穩(wěn)健;二是降低了開拓新市場的銷售費(fèi)用，有利于提高凈利潤率。

其次，對于被投企業(yè)終端客戶的考慮。通常來看，2C企業(yè)（to customers，面向個人消費(fèi)者）一般要優(yōu)于2B企業(yè)（to business，面向企業(yè)級客戶），這是因?yàn)?C企業(yè)面對的客戶是龐大而分散的，并且市場需求巨大，具有良好的成長空間，有機(jī)會出現(xiàn)爆發(fā)式增長。

最后，就是選擇資源型還是市場型的企業(yè)。這里的資源不僅僅意味著有形資源，還包括一些無形資源：市場關(guān)系、政府關(guān)系、供應(yīng)鏈關(guān)系等。通常來看，市場型企業(yè)要比單純依靠資源的企業(yè)走得更加長遠(yuǎn)。原因在于，純資源型企業(yè)一般都缺乏核心技術(shù)和市場競爭力，不符合客觀的市場化規(guī)律，而僅僅依靠資源帶來的收入，不是一個可持續(xù)發(fā)展的商業(yè)模式，不能保證企業(yè)長時間的穩(wěn)定成長。

4.2 科技投資心得

（1）做好耐心資本：科技投資是一個長期的過程，需要對投資邏輯有深刻的認(rèn)知，才能發(fā)揮資本在整個投資過程中的價值發(fā)現(xiàn)作用，提高收益、降低風(fēng)險，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)收益和社會效應(yīng)的共贏。

（2）做自己擅長的事情：科技項(xiàng)目投資，尤其是階段較早的項(xiàng)目投資，風(fēng)險相應(yīng)很高，為了有效地控制風(fēng)險，投資人對于產(chǎn)業(yè)理解的深度與廣度和在行業(yè)內(nèi)足夠多的上下游資源就至關(guān)重要，這關(guān)系到能否切實(shí)地幫助企業(yè)成長。

（3）加強(qiáng)學(xué)習(xí)，以敬畏之心擁抱變化：只有對未來科技發(fā)展抱有“敬畏心”，對未來變革抱有“敬畏心”，才能持續(xù)不斷學(xué)習(xí)新知識和新科技，才能跟上科技發(fā)展的步伐，把握未來，投出高收益、高成長的明星項(xiàng)目。

（4）抬頭看路，把握好投資的周期性：周期性投資需要從宏觀周期、企業(yè)發(fā)展周期、企業(yè)經(jīng)營和生命周期三個方面來進(jìn)行綜合考慮。對宏觀周期的把握，主要來自宏觀經(jīng)濟(jì)分析，屬于基金整體的戰(zhàn)略布局;對于企業(yè)發(fā)展周期的把握，主要來自對行業(yè)和企業(yè)的研究，屬于行業(yè)布局考慮;對于企業(yè)經(jīng)營和生命周期的把握來自對企業(yè)自身特點(diǎn)的定制分析，屬于具體項(xiàng)目層面。

5 結(jié)論與展望

科技投資是一項(xiàng)周期較長的投資業(yè)務(wù)，有著很強(qiáng)的客觀規(guī)律性和行業(yè)進(jìn)入門檻，對投資人員的從業(yè)經(jīng)歷、把握科技創(chuàng)新的規(guī)律、對產(chǎn)業(yè)和行業(yè)的理解、對金融資本的認(rèn)知、法律和財務(wù)等工具的使用都有著很高的要求?？萍纪顿Y需要有客觀和符合市場化規(guī)律的投資方法和邏輯，以培育高質(zhì)量科技創(chuàng)新企業(yè)成長。

科技投資是社會發(fā)展進(jìn)步的重要力量，是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手。隨著社會各界對科技創(chuàng)新的關(guān)注和重視，未來“硬科技”投資將對我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型發(fā)展提供重要支撐。目前我國的科技投資尚處于早期發(fā)展階段，需要不斷地探索和創(chuàng)新，這就要求科技項(xiàng)目的投資人也要像科學(xué)家一樣，不斷學(xué)習(xí)和借鑒，在實(shí)踐中持續(xù)探索、提升投資能力，建立自己的投資邏輯、打磨自己的投資心態(tài)，通過科技投資培育出一批高水平的科技型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支撐我國高科技產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新升級。

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[作者簡介]孫次鎖（1977— ），男，山西人，經(jīng)濟(jì)師，北京交通大學(xué)碩士，北京中關(guān)村協(xié)同創(chuàng)新投資基金管理有限公司總經(jīng)理，從事科技創(chuàng)新相關(guān)工作近20年，長期從事科技投資和母基金管理工作，現(xiàn)為多家地方政府引導(dǎo)基金專家委員，中國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)大賽決賽專家評委。