官權(quán)洙

【摘 要】 本文基于滬深 A 股上市公司2005-2019年的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，實證檢驗了股權(quán)質(zhì)押與會計穩(wěn)健性之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，采用股權(quán)質(zhì)押的上市公司具有更低的會計穩(wěn)健性。本文結(jié)論為完善股權(quán)質(zhì)押新規(guī)監(jiān)督機制提供了一定借鑒意義。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)質(zhì)押 會計穩(wěn)健性 控股股東

1.引言

股權(quán)質(zhì)押實質(zhì)是股票出質(zhì)人通過將其持有的股票質(zhì)押給券商等金融機構(gòu)獲得貸款或擔(dān)保的個體行為。2019年滬深兩市共有1902家上市公司存在控股股東股票質(zhì)押行為，累計參考市值20090億元，質(zhì)押規(guī)模巨大。控股股東股權(quán)質(zhì)押在緩解其自身融資約束的同時，也帶來了一定的風(fēng)險。當股價持續(xù)下跌時，質(zhì)權(quán)人會要求股東彌補股價下跌部分的資金缺口，可能引發(fā)控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險。因此進行股權(quán)質(zhì)押的控股股東就有強烈的市值管理動機，并采取相應(yīng)措施以避免股價下跌。根據(jù)有效市場假說，公司的股價會受到各種信息的影響，盈利等“好信息”有利于股價的提升。而投資者通常較為關(guān)注會計信息，為了穩(wěn)定和提升股價，控股股東有強烈動機粉飾財務(wù)數(shù)據(jù);同時控股股東在會計信息披露時還可以通過操縱披露時間、故意隱藏壞消息、遺漏不利事項等行為來影響股價。本文擬從會計穩(wěn)健性展開研究，控股股東股權(quán)質(zhì)押與會計穩(wěn)健性之間的關(guān)系是否會受到影響？

2.研究回顧

股權(quán)質(zhì)押融資是指股權(quán)持有人以其所擁有的股權(quán)為質(zhì)押擔(dān)保，從金融機構(gòu)（如商業(yè)銀行、擔(dān)保公司等）借入所需資本的一種財務(wù)行為，從信貸角度，質(zhì)押擔(dān)保作為一種機制能在很大程度上減少信貸交易中的逆向選擇、信貸評級以及其它因借款人事前私人信息而產(chǎn)生資源低效配置問題。從控股股東股權(quán)質(zhì)押融資看，控股股東的存在是這一融資行為產(chǎn)生的“物質(zhì)基礎(chǔ)”，西方企業(yè)（尤其是英美公司）因股權(quán)高度分散、不存在類似新興經(jīng)濟體（如中國、印度等）中的控股股東，因此在信貸市場上控股股東股權(quán)質(zhì)押融資的現(xiàn)象并不常見，學(xué)界對此也并不關(guān)注，

2.1控股股東行為與股權(quán)質(zhì)押融資

作為控股股東自身財務(wù)行為，股權(quán)質(zhì)押動因分為主動、被動兩類。其中“主動質(zhì)押”是指控股股東將該行為常態(tài)化為一種主動的融資策略，即控股股東將賬面股權(quán)主動激活為可動用的財務(wù)資源以滿足其所需;而“被動質(zhì)押”則是指股權(quán)持有人因投資、經(jīng)營所需資金壓力而不得不將股權(quán)進行“假變現(xiàn)”。股權(quán)質(zhì)押融資對控股股東的好處非常明顯：（1）在債務(wù)融資同時維持其控股地位，在此需強調(diào)的是，在股權(quán)質(zhì)押期間，控股股東將繼續(xù)享有法律賦予的各類權(quán)利，包括出質(zhì)股權(quán)的表決權(quán)、新股優(yōu)先認購權(quán)、收益權(quán)等等，（2）將“經(jīng)濟存量”轉(zhuǎn)化為“經(jīng)濟能量”從而發(fā)揮其動用財務(wù)資源的杠桿性。

2.2控股股東股權(quán)質(zhì)押、控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險及應(yīng)對

如果控股股東并不想保住其控制權(quán)地位，當其面臨資金短缺時完全可以出健：股權(quán)以套現(xiàn)，可見，控股股東股權(quán)質(zhì)押與控制權(quán)地位的維持存在必然聯(lián)系。

股權(quán)質(zhì)押融資屬“抵押性”借款行為，控股股東股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險與銀行等金融機構(gòu)所面臨的債權(quán)風(fēng)險是相對應(yīng)的，主要包括：（1）質(zhì)押品價值下跌風(fēng)險，當“質(zhì)押品”自身價值下降至信貸條款所規(guī)定的“底線”時，銀行等債權(quán)人出于自身利益保護的目而可能要求控股股東“追加”抵押物或其他額外保險措施;（2）償債風(fēng)險，控股股東無力還本付息時將出現(xiàn)債務(wù)違約風(fēng)險，相較而言，銀行更為關(guān)注償債風(fēng)險，借款人一旦出現(xiàn)債務(wù)違約則極有可能觸發(fā)銀行等債權(quán)人對所質(zhì)押股權(quán)進行強行處置條款，并最終使控股股東失去其對上市公司的控制權(quán)，我們將這一終極風(fēng)險稱為“控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險”。

增強控股股東自身的還本付息能力是消除控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險的唯一選擇，控股股東增強其償債能力的途徑可歸納為兩條：一是提高其投資效率（尤其針對新增借款的使用效率）;二是依其控制權(quán)而從附屬公司實現(xiàn)“控制權(quán)收益”?，F(xiàn)實中上述兩條都是可行且并行存在的，由于難以對控股股東自身投資效率進行有效觀測（控股股東作為非上市公司，一般不單獨披露財務(wù)報表），大多數(shù)研究者將重點放在可觀測的控股股東控制權(quán)收益上，在理論上，控股股東基于規(guī)避“控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險”而有可能對上市公司動態(tài)采取以下策略，且兩種策略相互矛盾：（1）積極性策略，即：控股股東通過努力改善公司治理和管理、提高上市公司業(yè)績，借股利政策調(diào)整等而從上市公司獲得其“正當性”控制權(quán)私人收益（即與其控制權(quán)對應(yīng)的現(xiàn)金流收益）。（2）消極性策略，控股股東為急于規(guī)避風(fēng)險而借資金轉(zhuǎn)移、非公允關(guān)聯(lián)交易等掏空上市公司，從而取得與其控制權(quán)不相匹配的“額外”私人收益。

2.4會計穩(wěn)健性概念

自十五世紀以來，商業(yè)合作實踐中就有了會計穩(wěn)健性。因為會計核算內(nèi)容來源于合同，這一事實表明實踐中存在會計穩(wěn)健性，因此，會計穩(wěn)健性出現(xiàn)在貿(mào)易關(guān)系的早期。雖然20世紀初就有學(xué)者根據(jù)傳統(tǒng)會計實務(wù)把會計穩(wěn)健性定義為預(yù)期收益，卻預(yù)期所有損失，但關(guān)于會計穩(wěn)健性的第一次真正辯論是資產(chǎn)估值基礎(chǔ)——是使用歷史成本，還是按目前情況估值。1970年APB第4號聲明提到了形成會計穩(wěn)健性的原因，“長期以來，主要是因為經(jīng)理、投資者和會計師選擇對收入和資產(chǎn)的低估”。1980年由FASB制定的財務(wù)會計概念公告第二號中將會計穩(wěn)健性定義為對不確定性的謹慎反應(yīng)，試圖確保不確定性和商業(yè)環(huán)境中固有的風(fēng)險得到充分考慮。Basu[1]在1997年將會計穩(wěn)健性定義為，收益反映壞消息的速度比好消息更快。國內(nèi)對會計穩(wěn)健性的研究主要出現(xiàn)在2000年之后，主要借鑒西方研究理論對其進行定義，在此不再贅述。

3.假設(shè)

控股股東通過股權(quán)質(zhì)押方式進行融資時，說明上市公司面臨融資約束且融資能力有限。因此，控股股東能否通過股權(quán)質(zhì)押獲得的資金度過危機對其而言至關(guān)重要。當股權(quán)質(zhì)押到期時，如果控股股東無法償還質(zhì)押款項，質(zhì)權(quán)人有權(quán)將控股股東的股份出售。一旦進行強制平倉，控股股東的控制權(quán)會轉(zhuǎn)移，而且如果出售全部股權(quán)不足以清償債務(wù)時，控股股東仍然需要進行清償，因此控股股東的自身私人財富也可能受到影響。