劉豐睿

[提要] 貨幣供應(yīng)量是我國貨幣政策的中介目標(biāo)之一，影響著我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，對匯率變動和貨幣供應(yīng)量的研究有助于把握合適的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。本文選取匯率制度改革后2006年第一季度至2018年第二季度各層次貨幣供給量、國內(nèi)生產(chǎn)總值、消費(fèi)者物價指數(shù)和人民幣實際有效匯率，通過平穩(wěn)性檢驗、格蘭杰因果檢驗和脈沖響應(yīng)函數(shù)等實證研究方法，分析以上數(shù)據(jù)，并得出結(jié)論：匯率波動對M1和M2的波動時間影響較長，對M0的波動時間影響較短;匯率波動對M1和M2的波動影響較大，對M0的波動影響較小。

關(guān)鍵詞：匯率波動;貨幣供應(yīng)量;脈沖響應(yīng)函數(shù)

中圖分類號：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

收錄日期：2018年12月13日

一、引言

隨著我國在世界經(jīng)濟(jì)中地位不斷提升且經(jīng)濟(jì)開放程度不斷加深，以及世界經(jīng)濟(jì)全球化趨勢日益加強(qiáng)，人民幣匯率的波動受到國際經(jīng)濟(jì)政治等因素的影響越來越強(qiáng)。2005年7月21日中國進(jìn)行匯率改革，開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一攬子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的有管理的浮動匯率制度，之后一系列的改革使人民幣匯率市場化程度逐漸加深。由于中國仍然存在匯率管制，當(dāng)人民幣匯率波動超過政府部門規(guī)定的區(qū)間時，中國人民銀行就會干預(yù)外匯市場以保證人民幣匯率的穩(wěn)定，該干預(yù)過程會投放或者回收各層次的貨幣，從而影響我國的貨幣供給量。貨幣供給是我國貨幣政策的中介目標(biāo)之一，該變量會對我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生重要的影響。因此，研究人民幣匯率變動對我國各層次的貨幣供應(yīng)量影響的問題有助于央行把握貨幣政策，以穩(wěn)定匯率并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長。

二、計量模型與數(shù)據(jù)

（一）計量模型。參考購買力評價理論和貨幣供給模型，本文認(rèn)為我國的貨幣供給主要與人民幣匯率波動、國內(nèi)生產(chǎn)總值和消費(fèi)者物價指數(shù)相關(guān)。本文建立的計量模型如下：

（二）數(shù)據(jù)。本文選用數(shù)據(jù)均為季度數(shù)據(jù)，時間跨度為2006年第一季度至2018年第二季度，數(shù)據(jù)全部來源于Wind經(jīng)濟(jì)與金融數(shù)據(jù)庫。其中，貨幣供給（M0，M1，M2）使用月度數(shù)據(jù)計算平均值得到季度數(shù)據(jù)，模型中使用環(huán)比增長量分析;國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）為直接獲得的季度數(shù)據(jù)，模型中使用環(huán)比增長率分析;消費(fèi)者物價指數(shù)（CPI）使用月度數(shù)據(jù)計算平均值得到季度數(shù)據(jù)，模型中直接使用計算得到的季度數(shù)據(jù)分析;REER值的計算以2010年為基期，取100。

（三）數(shù)據(jù)調(diào)整。對于季度的時間序列數(shù)據(jù)，需要對其進(jìn)行“季節(jié)調(diào)整”，去掉數(shù)據(jù)中的“季節(jié)效應(yīng)”后再用于計量模型的分析。研究中國的季度數(shù)據(jù)時，由于第一季度包含春節(jié)，會影響第一季度的數(shù)據(jù)，降低數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。為了消除季節(jié)變動要素，本文對REER和GDP采用“回歸法”進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，數(shù)據(jù)處理軟件與后文模型分析軟件均為stata 12.0。

三、實證研究

本文采用SBIC準(zhǔn)則，滯后兩階估計向量自回歸模型，并做如下檢驗：

（一）平穩(wěn)性檢驗。為了防止出現(xiàn)“偽回歸”現(xiàn)象出現(xiàn)，本文對模型中的各個變量進(jìn)行DF檢驗以確保其平穩(wěn)性，檢驗結(jié)果如表1所示。在1%的水平上拒絕“存在單位根”的原假設(shè)和在5%水平上拒絕“存在單位根”的原假設(shè)，在10%的水平上拒絕“存在單位根”的原假設(shè)，認(rèn)為這些序列為平穩(wěn)時間序列。（表1）

（二）格蘭杰因果關(guān)系檢驗。我國各貨幣供給變量與匯率的格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果如表2所示。由表2檢驗結(jié)果可知，M1的卡方統(tǒng)計量為11.126，相應(yīng)的P值為0.004，故可認(rèn)為M1是REER的格蘭杰原因;M0、M2、REER的格蘭杰因果關(guān)系較弱，其中M0最弱。（表2）

（三）脈沖響應(yīng)函數(shù)。脈沖響應(yīng)函數(shù)是分析誤差項發(fā)生變化或者模型受到?jīng)_擊時對系統(tǒng)造成的動態(tài)影響。最先分析匯率波動對M0影響的脈沖響應(yīng)函數(shù)，其中橫軸表示沖擊作用的滯后階數(shù)，這里取100，縱軸表示貨幣供給的響應(yīng)。脈沖響應(yīng)分析如圖1所示。由圖1可知，匯率的波動會帶來M0同方向的變動。匯率受到一次正沖擊后，M0在前幾期的響應(yīng)逐漸上升，達(dá)到最大后逐漸下降并趨于平穩(wěn)。人民幣匯率波動對于我國貨幣供給M0的影響時間較短，波動幅度也較小。（圖1）

之后分析匯率波動對M1影響的脈沖響應(yīng)函數(shù)，其中橫軸表示沖擊作用的滯后階數(shù)，這里也取100，縱軸表示貨幣供給M1的響應(yīng)。脈沖響應(yīng)分析如圖2所示。由圖2可知，匯率波動會帶來M1同方向變動，給人民幣匯率一次正沖擊后，M1在前幾期的響應(yīng)逐漸增大，幅度較M0稍小，之后波動響應(yīng)呈現(xiàn)下降趨勢，但波動時間較M0稍長，人民幣匯率的波動對M1的影響存在持續(xù)性。（圖2）

最后分析匯率波動對M2影響的脈沖響應(yīng)函數(shù)，其中橫軸表示沖擊作用的滯后階數(shù)，這里也取100，縱軸表示貨幣供給M2的響應(yīng)。脈沖響應(yīng)分析圖如圖3所示。分析上圖可知M2的響應(yīng)與M0和M1相似，在匯率受到正沖擊后，M2在前期仍然有逐漸上升的響應(yīng)態(tài)勢，達(dá)到最大值后逐漸減小，其波動率大于M0和M1，匯率波動對M2的影響具有長期的持續(xù)性作用。（圖3）

（四）結(jié)論。以上情況能夠找到現(xiàn)實情況作為解釋。當(dāng)匯率受到正沖擊上升后，國外資金會因保值、避險、投資或投機(jī)等目的進(jìn)入中國，造成國內(nèi)貨幣供給增多，不同貨幣層次的供應(yīng)量都會響應(yīng)該沖擊而上升，但對M1和M2的沖擊大于M0，因為流入的資金鮮有現(xiàn)金。隨著資金的不斷流入，出于以上目的的作用會逐漸下降，從而導(dǎo)致外國資金的流入量降低，貨幣供給的波動趨于緩和。

從人民幣匯率波動對于中國貨幣供給中各層次貨幣的脈沖響應(yīng)函數(shù)分析發(fā)現(xiàn)，匯率波動對M1和M2的波動時間影響較長，對M0的波動時間影響較短。匯率波動對M1和M2的波動影響較大，對M0的波動影響較小。

四、政策建議

（一）推進(jìn)匯率市場化改革。匯率市場化改革有效緩解了外匯市場上的“羊群效應(yīng)”，但是市場化程度仍需進(jìn)一步提升，以減少人為因素對匯率的不良影響。在國內(nèi)國外匯率市場相對平穩(wěn)的時候，我國應(yīng)考慮進(jìn)一步完善人民幣匯率的市場形成機(jī)制，降低宏觀政策干預(yù)的頻率，最終走向健康的市場化匯率制度。

（二）加快人民幣國際化進(jìn)程。人民幣國際化能夠讓人民幣更多地參與國際經(jīng)濟(jì)活動，使其匯率更加穩(wěn)定。推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程就必須推進(jìn)區(qū)域貨幣合作，區(qū)域貨幣合作是兩個或多個國家在貨幣的使用、結(jié)算上建立合約，協(xié)商共同使用一種貨幣或多種貨幣的行為。從區(qū)域貨幣合作的實踐經(jīng)驗來看，適應(yīng)區(qū)域貨幣合作的宏觀經(jīng)濟(jì)政策是推進(jìn)區(qū)域貨幣合作的關(guān)鍵因素。中國和周邊國家應(yīng)在充分權(quán)衡各種因素的情況下，制定適應(yīng)區(qū)域間貨幣合作的宏觀政策，使區(qū)域貨幣合作在各國都擁有制度保障，進(jìn)一步地推進(jìn)人民幣國際化和匯率穩(wěn)定。

（三）有效監(jiān)測流進(jìn)流出中國的資金并適時調(diào)整貨幣供給量。全面掌握進(jìn)出中國的貨幣量能夠給中國人民銀行在貨幣供給量的控制上以主動的地位，根據(jù)貨幣需求適當(dāng)?shù)卣{(diào)整貨幣供應(yīng)量能夠更好地穩(wěn)定匯率，促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)更好更快的健康發(fā)展。

（四）通過談判等方法合理控制貿(mào)易戰(zhàn)對匯率穩(wěn)定的負(fù)面影響。近期中美貿(mào)易摩擦不斷，相互之間都進(jìn)行了一系列的政策應(yīng)對對方的“攻擊”，匯率會受到貿(mào)易摩擦的影響而趨于更加波動，我國各部門應(yīng)從本國核心利益出發(fā)，制定合理的政策應(yīng)對貿(mào)易戰(zhàn)，不能出現(xiàn)匯率大幅度升值或貶值的情況，促進(jìn)人民幣匯率在合理均衡的水平上相對穩(wěn)定。

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