文/陳偉，唐山學(xué)院財(cái)務(wù)處

作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體，總是在不斷地進(jìn)行各種投資和再投資來(lái)維系其生存和發(fā)展，而投資就需要一定量的資金。這樣資金的籌集就成了企業(yè)財(cái)務(wù)管理的一項(xiàng)重要活動(dòng)，無(wú)論所籌資金來(lái)源何處，都是有代價(jià)的，這些代價(jià)即資本成本。它一方面是影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的重要因素，另一方面也是企業(yè)管理者正確決策、進(jìn)行合理資源配置的重要依據(jù)。如果不能正確資本成本，或計(jì)算不確切，或錯(cuò)誤的使用，者將給企業(yè)帶來(lái)重大的損失。下面就資本成本的幾個(gè)問(wèn)題進(jìn)行分析研究。

1 債務(wù)資本成本計(jì)算

目前對(duì)債務(wù)資本成本的計(jì)算，在考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值的情況下，是以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)，通過(guò)兩個(gè)步驟進(jìn)行。

首先計(jì)算所得稅前的債務(wù)資本成本：K

即：L×(1－F)=

L——借款資本金；F——借款籌資費(fèi)用率；

T——所得稅率；I——借款年利率；

K——所得稅前債務(wù)資本成本。

運(yùn)用內(nèi)插法計(jì)算K。

第二步計(jì)算所得稅后資本=K×（1-T）

這種計(jì)算方法與實(shí)際的現(xiàn)金流量是不相符的，每年利息（I）流出與當(dāng)前所得稅的流出在時(shí)間上是同步的，即在每年支付利息的同時(shí)，就在當(dāng)期的收益中扣減，從而當(dāng)期所得稅也因此少流出了：年利率×所得稅率，所以每年負(fù)債利息，實(shí)際現(xiàn)金流出量即為：I×（1-T）。而上述計(jì)算，沒(méi)有對(duì)利息所抵稅金考慮在內(nèi)，這種觀點(diǎn)是不恰當(dāng)?shù)?，所以，是不需分兩步?jì)算債務(wù)資本成本的，具體算法是建立數(shù)學(xué)模型：

然后運(yùn)用內(nèi)插法計(jì)直接算出所得稅后債務(wù)資本成本。

2 權(quán)益性資本成本在決策中應(yīng)謹(jǐn)慎使用

權(quán)益性資本是構(gòu)成企業(yè)籌資的重要的也是經(jīng)常的部分，這部分資金是否使用，使用多少，其中的一個(gè)重要決策依據(jù)就是權(quán)益資本成本，而權(quán)益資本成本的計(jì)算與債務(wù)資本成本比較起來(lái)困難得多，原因就在于相關(guān)的計(jì)算數(shù)據(jù)難以確定，同時(shí)很多計(jì)算條件都是在假定條件下進(jìn)行的，這樣計(jì)算出來(lái)的資本指標(biāo)在應(yīng)用時(shí)就要求決策者必須結(jié)合實(shí)際情況進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，以保證決策的正確性。

例如：股利增長(zhǎng)模型法，是假定收益以固定的年增長(zhǎng)率遞增，然后建立數(shù)字模型，計(jì)算出：

上述計(jì)算中，首先，普通股股利逐年增長(zhǎng)，這一假設(shè)很難與實(shí)際接軌。因?yàn)闆](méi)有哪個(gè)企業(yè)能在若干年中經(jīng)營(yíng)一直良好，這就很難達(dá)到每年股利都是增加的。其次，股利逐年固定增長(zhǎng)率，這一條件更難提出。企業(yè)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的一份子，時(shí)時(shí)刻刻都處在激烈的商戰(zhàn)中，市場(chǎng)的環(huán)境、企業(yè)經(jīng)營(yíng)的環(huán)境隨時(shí)都發(fā)生變化。今年賺大錢的項(xiàng)目，明年可能就保本甚至賠錢，作為自然人的決策者，不可能使企業(yè)經(jīng)營(yíng)一直保持強(qiáng)勁勢(shì)頭，不可能跨越若干年，確定出一個(gè)固定逐年增長(zhǎng)的比率。第三，上式中的普通投票市價(jià)是依據(jù)企業(yè)固定的年最低報(bào)酬率（即權(quán)益資本成本）和固定的股利年增長(zhǎng)率推算出來(lái)的，即：

這樣就出現(xiàn)了普通股票市價(jià)是依據(jù)企業(yè)的權(quán)益資本成本的假設(shè)計(jì)算，而企業(yè)的權(quán)益資本成本，又是以普通股票市價(jià)（推算數(shù)）來(lái)計(jì)算，從而以假設(shè)推假設(shè)，就會(huì)造成計(jì)算結(jié)果偏差加大。

根據(jù)上述理由，在實(shí)際計(jì)算權(quán)益資本成本時(shí)應(yīng)作必要的調(diào)整，即：

之所以作如此調(diào)整原因有二：

第一，計(jì)劃期（預(yù)期）距現(xiàn)在時(shí)間較短，決策者很容易根據(jù)現(xiàn)在掌握的資料來(lái)比較準(zhǔn)確的確定計(jì)劃期相關(guān)指標(biāo)，計(jì)算出的資本成本比較準(zhǔn)確。第二，企業(yè)利用權(quán)益資本成本進(jìn)行決策是近期的事情，決策者應(yīng)該利用近期資料，而不必把以后若干年的假設(shè)資料拿來(lái)使用，那樣，不但分散決策者精力，而且很可能導(dǎo)致非常錯(cuò)誤的決策。

3 決策者要合理使用企業(yè)總體加權(quán)平均資本成本和具體投資項(xiàng)目資本成本

企業(yè)總體加權(quán)平均資本成本是企業(yè)債權(quán)人和股東希望從企業(yè)獲得的最低報(bào)酬率的加權(quán)平均數(shù)，這項(xiàng)指標(biāo)是從企業(yè)出發(fā)，對(duì)企業(yè)管理者而言的一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，用以評(píng)價(jià)管理者財(cái)務(wù)管理水平，體現(xiàn)的是管理者用怎樣的代價(jià)籌措的資金，所籌資金是否合理有效。

企業(yè)的總體投資是若干單獨(dú)的投資項(xiàng)目組成的，不同投資項(xiàng)目對(duì)于債權(quán)人和股東來(lái)說(shuō)，最低報(bào)酬水平（即資本成本）是不同的，這就是說(shuō)項(xiàng)目資本成本是獨(dú)立的，只針對(duì)其具體投資項(xiàng)目，它不能脫離投資項(xiàng)目本身，這樣企業(yè)決策者在對(duì)具體投資項(xiàng)目進(jìn)行決策時(shí)就不能僅僅根據(jù)企業(yè)總體資本成本，更應(yīng)注重項(xiàng)目資本成本。例如，某企業(yè)現(xiàn)有甲乙兩個(gè)投資項(xiàng)目，甲內(nèi)含報(bào)酬率9.5%，乙內(nèi)含報(bào)酬率13%，企業(yè)的總體加權(quán)平均資本成本10%，假設(shè)該企業(yè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率5%，項(xiàng)目甲的資產(chǎn)β系數(shù)為0.6，項(xiàng)目乙的資產(chǎn)β系數(shù)為1.2，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率12%，則利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型：

項(xiàng)目甲的資本成本=5%+0.6×（12%-5%）=9.2%

項(xiàng)目乙的資本成本=5%+1.2×（12%-5%）=13.4%

如果按企業(yè)總體資本成本進(jìn)行決策，因?yàn)?3%＞10%，9.5%＜10%,所以項(xiàng)目乙可行，而項(xiàng)目甲是不可行的。

但是如果投資乙項(xiàng)目，結(jié)果就會(huì)是：該方案的實(shí)際收益13%小于該項(xiàng)目資本成本13.4%，從而使企業(yè)虧損0.4%（13%-13.4%），可見(jiàn)上述決策是錯(cuò)誤的。如果根據(jù)項(xiàng)目資本成本進(jìn)行決策，即甲項(xiàng)目?jī)?nèi)含報(bào)酬率9.5%大于該項(xiàng)目資本成本9.2%，而乙項(xiàng)目?jī)?nèi)含報(bào)酬率13%小于該項(xiàng)目資本成本13.4%，因此，甲項(xiàng)目可行，如果投資該項(xiàng)目企業(yè)可從中盈利0.3%（9.5%-9.2%)。

資本成本是一項(xiàng)既重要又復(fù)雜的財(cái)務(wù)指標(biāo)，雖然在理論上計(jì)算和使用比較完善，但很多都是理想化的計(jì)算，這就需要使用者在使用中不能一味地照搬，要學(xué)會(huì)結(jié)合實(shí)際情況，分析利用。