■黃新建，陳偉良，劉彥宏

目前國內(nèi)關(guān)于政府引導(dǎo)基金的研究主要集中在引導(dǎo)基金的發(fā)展運(yùn)作管理模式、引導(dǎo)基金發(fā)展中所存在的問題以及引導(dǎo)基金引導(dǎo)效益的研究。如江薇薇（2012）認(rèn)為，建立有效的引導(dǎo)基金治理框架以及解決引導(dǎo)基金的資金來源是推進(jìn)我國政府引導(dǎo)基金發(fā)展的關(guān)鍵。翟俊生等（2013）發(fā)現(xiàn)我國引導(dǎo)基金運(yùn)作模式較為單一，以參股和跟進(jìn)投資兩種運(yùn)作模式為主，其管理模式分為自我管理和委托管理，容易出現(xiàn)尋租風(fēng)險、委托風(fēng)險和管理風(fēng)險的問題。陳少強(qiáng)等（2017）認(rèn)為政府引導(dǎo)基金的效果并未達(dá)到其預(yù)期的目標(biāo)，匹配要素資源和風(fēng)險防范是政府引導(dǎo)基金發(fā)展過程中所產(chǎn)生的兩大邏輯。鄧冰和何小鋒（2016）、馬海濤和師玉朋（2016）從引導(dǎo)基金的監(jiān)管與制度改進(jìn)方面建議加大市場化運(yùn)作力度、建立健全法律法規(guī)及專業(yè)保障體系促進(jìn)政府引導(dǎo)基金的規(guī)范發(fā)展。楊敏利等（2014）通過聯(lián)立方程模型發(fā)現(xiàn)，政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效應(yīng)存在明顯的空間異質(zhì)性：在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展較為發(fā)達(dá)的地區(qū)，政府引導(dǎo)基金的設(shè)立對社會資本具有擠出效應(yīng)；在創(chuàng)業(yè)投資較為落后的地區(qū)，政府引導(dǎo)基金的設(shè)立對社會資金的引導(dǎo)起到了促進(jìn)作用。

總體看，對于國內(nèi)政府引導(dǎo)基金的研究較多是從國家層面或發(fā)達(dá)地區(qū)展開，針對欠發(fā)達(dá)地區(qū)的相關(guān)研究較少。因此，本文選取作為中部欠發(fā)達(dá)地區(qū)的江西省作為研究對象，針對其在政府引導(dǎo)基金發(fā)展中問題進(jìn)行分析并提出對策。江西政府引導(dǎo)基金起步較晚，與我國其他省市，如江、浙、滬等省市相比差距很大，基礎(chǔ)較薄弱。同時，江西地處于欠發(fā)達(dá)的中部地區(qū)，生產(chǎn)成本較低廉，處在珠三角和長三角的承接地，區(qū)位優(yōu)勢和產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)較好；南昌既是中部重要的制造業(yè)基地，也是江西的重要交通樞紐。因此，設(shè)立江西省級產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，通過利用政府資源以及與社會資本兩者之間的合作，培養(yǎng)企業(yè)的創(chuàng)新意識，提高企業(yè)的科技創(chuàng)新能力，吸引一大批國內(nèi)外大型企業(yè)落戶于江西省，有利于培植總部基地和打造總部經(jīng)濟(jì)，進(jìn)一步推動江西經(jīng)濟(jì)的中部崛起。

一、江西政府引導(dǎo)基金發(fā)展基本情況

（一）江西政府引導(dǎo)基金發(fā)展現(xiàn)狀

2009年，江西省發(fā)改委在《關(guān)于我省2009年國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展計劃的報告》中首次提出鼓勵設(shè)立中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，引導(dǎo)社會資本建立創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資引導(dǎo)基金，標(biāo)志著我省政府引導(dǎo)基金的起步。隨后在2014年設(shè)立了江西省重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)投資引導(dǎo)基金，鼓勵、引導(dǎo)社會金融資金和非金融資金向我省高技術(shù)產(chǎn)業(yè)及先進(jìn)服務(wù)業(yè)中的重點(diǎn)項目投入，進(jìn)一步吸引國內(nèi)外社會資本以及優(yōu)秀人才往省內(nèi)流動。從目前看，江西政府引導(dǎo)基金的發(fā)展實現(xiàn)了資金來源主體的多元化和投資風(fēng)險的社會化、分散化，從而為產(chǎn)業(yè)投資市場提供了一個資金來源渠道。通過政府信用吸引社會資金，優(yōu)化了社會資金配置，引導(dǎo)資金向高技術(shù)新興產(chǎn)業(yè)流動，培育出一批以市場為導(dǎo)向、具備自主研發(fā)能力的創(chuàng)新型企業(yè)，促進(jìn)江西省創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，推動了江西省產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整轉(zhuǎn)型升級?？梢钥闯?，我省在政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金發(fā)展方面取得了相應(yīng)的突破。2016年9月，江西省辦公廳發(fā)布《江西省發(fā)展升級引導(dǎo)基金設(shè)主與運(yùn)作方案》，通過政府引導(dǎo)投資、股權(quán)投資（PE/VC）、股債結(jié)合技資等方式設(shè)立江西省發(fā)展升級引導(dǎo)基金集群，其總規(guī)模高達(dá)3000億元。根據(jù)江西省經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求對引導(dǎo)基金運(yùn)作的闡述，即按照“整體設(shè)計、分期募集、適度讓利、滾動發(fā)展”的思路，采用母子基金“1+N”模式逐步統(tǒng)籌政府財政性資金200億元，并且按照1∶4的杠桿比例募集資金800億元，逐步形成了1000億元作為母基金后，通過直接投資和參股投資的方式對相應(yīng)的子基金進(jìn)行投資。因此，江西省對于其投資做出了相應(yīng)的規(guī)定。首先，母基金所設(shè)立的子基金對于江西省的投資比例不低于60%；其次，母基金參股的省外投資基金對江西省的投資比例不低于母基金中財投集團(tuán)出資總額的2倍。對于其子基金主要是圍繞江西省社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略及決策部署進(jìn)行投資，其首期計劃是將在農(nóng)業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)（包括航空、先進(jìn)裝備制造、新型光電、新一代信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保、新能源、新材料等）、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、文化旅游、“大健康”“一帶一路”“走出去”、資本市場發(fā)展及區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展等重點(diǎn)區(qū)域設(shè)立子基金集群，而子基金集群是由多支不同基金管理人管理獨(dú)立運(yùn)行且統(tǒng)一投向特定產(chǎn)業(yè)的子基金組成，故而其對推動江西產(chǎn)業(yè)在各領(lǐng)域的發(fā)展具有重要意義。

（二）江西政府引導(dǎo)基金運(yùn)作及管理情況

1.江西政府引導(dǎo)基金運(yùn)作模式。一是參股模式。我國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資引導(dǎo)基金通常采用參股模式，即引導(dǎo)基金在設(shè)立完成后通過杠桿作用使得創(chuàng)業(yè)企業(yè)所獲得的參股子資金高于政府資金的數(shù)倍，最后按事先約定在一定時期內(nèi)退出，從而推動創(chuàng)業(yè)企業(yè)在初級階段的發(fā)展。二是跟進(jìn)投資。跟進(jìn)投資是指引導(dǎo)基金跟隨著創(chuàng)投機(jī)構(gòu)對創(chuàng)業(yè)初期的中小型企業(yè)進(jìn)行投資。一般來說，此類投資模式主要是將創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)與處在初級階段的引導(dǎo)基金或規(guī)模較小的地方性引導(dǎo)基金聯(lián)合起來按照一定比例來規(guī)定資金投入，具有較小的投資風(fēng)險。三是風(fēng)險補(bǔ)助。風(fēng)險補(bǔ)助則是對已經(jīng)將資金投入創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)所承擔(dān)的風(fēng)險進(jìn)行補(bǔ)助。此類模式存在一定局限性，既不能實現(xiàn)引導(dǎo)基金的增值，也不能較好發(fā)揮引導(dǎo)基金的自身優(yōu)勢。

2.江西政府引導(dǎo)基金管理方式。一是基金托管。母、子基金均按規(guī)定在中國境內(nèi)設(shè)立的商業(yè)銀行進(jìn)行托管，其中：母基金采取“分開托管合并運(yùn)營”的資金管理模式，按照統(tǒng)一的協(xié)議委托多家商業(yè)銀行托管；子基金由政府出資其他出資人，通過市場化方式選定托管行。二是子基金管理。以市場化方式招募子基金管理機(jī)構(gòu)，實行市場化運(yùn)作，并提供有吸引力、具有激勵性的薪酬待遇及配套政策，基金管理人按政府有關(guān)要求負(fù)責(zé)對子基金管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行業(yè)績考核評價。三是關(guān)于基金管理費(fèi)的收取。母基金在設(shè)立初期，母基金管理人不收取基金管理費(fèi)，其管理費(fèi)用在母基金收益中列支；待運(yùn)行穩(wěn)定后，按合伙協(xié)議約定提取一定的管理費(fèi)。關(guān)于子基金管理費(fèi)提取比例和支付進(jìn)度，則按照市場化原則在合伙協(xié)議中約定。

（三）江西政府引導(dǎo)基金發(fā)展過程中所存在的問題

1.基金招募及擴(kuò)大規(guī)模面臨困難。目前部分政府引導(dǎo)基金未形成完整的基金招募管理制度體系。在基金招募過程中，其某些環(huán)節(jié)不夠規(guī)范，或者是基金的規(guī)模較大所滋生的尋租等問題都會對其基金招募產(chǎn)生影響。其中也存在一些基金管理機(jī)構(gòu)對產(chǎn)業(yè)基金的認(rèn)識不足的問題，認(rèn)為獲得政府引導(dǎo)基金的投入，便獲得了政府的補(bǔ)助，造成了盲目參與投標(biāo)的亂象，最終導(dǎo)致基金募資困難，阻礙了區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

2.引導(dǎo)基金的政策目標(biāo)與子基金的利益追求方向不一致。政府設(shè)立產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的主要目的是支持基礎(chǔ)設(shè)施、高新技術(shù)及創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展。其政策導(dǎo)向是“社會服務(wù)”以及“讓利于民”，而參股基金所追求的是利益的最大化，兩者之間存在著天然的矛盾。因此，倘若政府與子基金的利益沒有達(dá)到一致，既會對基金的運(yùn)作效率產(chǎn)生影響，也會導(dǎo)致兩者產(chǎn)生分歧，造成“利益共享，但風(fēng)險不能共擔(dān)”的局面，從而基金的風(fēng)險管控及利益分配產(chǎn)生不利影響。

3.管理體制的束縛。雖然部分地區(qū)成立引導(dǎo)基金管理公司負(fù)責(zé)引導(dǎo)基金管理，但不少地方政府引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)由政府各部門負(fù)責(zé)人或派出人員組成，容易過度干涉投資的運(yùn)作過程。此外，政府引導(dǎo)基金通常在資金投資的范圍上設(shè)有限制條件，且為保證引導(dǎo)基金利益往往要求一票否決權(quán)。而且一些地方政府為更多的吸引外部資金流入，設(shè)置了較高的社會配資比例，而部分基金管理人受這些限制條件的影響，不愿接受政府引導(dǎo)基金的投資，導(dǎo)致政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)作用發(fā)揮不充分且降低了投資效率，不利于社會資金的最優(yōu)化配置。同時，縣市級政府引導(dǎo)基金由于單項金額小，對高技術(shù)含量、市場需求大的產(chǎn)品缺乏吸引力，導(dǎo)致引導(dǎo)基金的激勵作用難以發(fā)揮。

4.缺乏優(yōu)質(zhì)獨(dú)創(chuàng)新性中大型項目。政府引導(dǎo)基金的投資對象以創(chuàng)新型企業(yè)為主體，因此高技術(shù)產(chǎn)業(yè)成為是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢，其主要包括節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)、生物產(chǎn)業(yè)、高端裝備制造產(chǎn)業(yè)、節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、新材料產(chǎn)業(yè)、新能源汽車產(chǎn)業(yè)等方面。然而在現(xiàn)實中，江西省產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金面臨著可投資的優(yōu)秀中大型項目稀缺，且以高技術(shù)產(chǎn)業(yè)尤為明顯，存在政府引導(dǎo)基金投資效益不高的問題，而縣市政府由于財力不足，其矛盾更為突出。

二、先進(jìn)地區(qū)政府引導(dǎo)基金的發(fā)展經(jīng)驗與啟示

（一）典型案例——溫州風(fēng)險投資引導(dǎo)基金

溫州市具有民間資本方面的優(yōu)勢，其政府選擇市場主導(dǎo)，在風(fēng)險投資業(yè)發(fā)展繁榮的背景下，溫州市風(fēng)險投資基金的社會資本已經(jīng)具備較大規(guī)模。溫州市通過參股設(shè)立風(fēng)投基金的方式，向引導(dǎo)基金撥款，從而使得資金規(guī)模得到進(jìn)一步放大。前期投資者從中獲得回報，在市場中發(fā)揮示范作用，形成良性循環(huán)，資金不斷集聚積累，使得投資運(yùn)作更加專業(yè)化與市場化。基金管理方面，溫州市政府挑選專業(yè)的基金管理公司，成立管理機(jī)構(gòu)，同時派遣工作人員成立基金監(jiān)督管理委員會。在基金實際運(yùn)營過程中，監(jiān)督管理委員會只負(fù)責(zé)監(jiān)督職能，主要由基金管理公司負(fù)責(zé)運(yùn)作。而且，政府承諾，在基金項目運(yùn)作過程中，如果出現(xiàn)虧損，政府將按同期銀行存款利率對出資額進(jìn)行補(bǔ)貼，但補(bǔ)貼機(jī)會只有兩次，在兩次機(jī)會用完后將由基金項目投資人承擔(dān)相應(yīng)的損失。同時，溫州市引導(dǎo)基金對基金理事會成員也制定了相應(yīng)的激勵政策，包括人才激勵政策和稅收激勵政策。其中：人才方面，若基金理事會管理基金中的專業(yè)人才是溫州市常駐人口，則給予子女教育、住房等多方面的優(yōu)惠政策及支持；項目方面，在運(yùn)作中取得成功的前三個項目，取消繳納理事會投資人、企業(yè)法人等的基金收益所得稅和個人所得稅。另外，設(shè)立保證收益制度，即在基金投資人出資的前三年，無論基金理事會將基金投向哪個項目且無論項目是否取得成功，溫州市政府都會依照國家債券利率給予投資人機(jī)會成本的補(bǔ)貼，這一保證受益政策，對吸引社會資本的流入起到了較大的促進(jìn)作用。

（二）對江西發(fā)展政府引導(dǎo)基金的啟示

根據(jù)溫州風(fēng)險投資引導(dǎo)基金發(fā)展的成功案例，對于江西省具有以下啟示：一是建立起完善的管理體制和制度。江西省政府引導(dǎo)基金的發(fā)展還處在初步發(fā)展的階段，應(yīng)當(dāng)學(xué)習(xí)借鑒北京、溫州等發(fā)達(dá)地區(qū)在引導(dǎo)基金制度上的相關(guān)經(jīng)驗，根據(jù)引導(dǎo)基金發(fā)展的具體情況以及實際環(huán)境完善自身的管理制度和監(jiān)管體系。二是明確功能定位，完善考核體系。不同引導(dǎo)基金有不同的功能定位，其考核目標(biāo)也有所差異。如創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金主要功能是階段參股、跟進(jìn)投資產(chǎn)業(yè)基金或PE，引導(dǎo)VC/PE服務(wù)當(dāng)?shù)?；特色產(chǎn)業(yè)基金主要功能在于支持特色產(chǎn)業(yè)中的成長型企業(yè)做大做強(qiáng)。江西省需要根據(jù)自身引導(dǎo)基金的功能定位來制定相應(yīng)的考核評價體系。三是重視專業(yè)人才引進(jìn)和培養(yǎng)。江西省作為中部欠發(fā)達(dá)地區(qū)，其專業(yè)人才較為稀缺，需要加強(qiáng)對專業(yè)人才的引進(jìn)力度，尤其是具有豐富從業(yè)經(jīng)驗的高水平人才。同時，除了人才引進(jìn)之外，還要對本身已有的人才隊伍進(jìn)行培養(yǎng)和強(qiáng)化，打造一支經(jīng)驗豐富的專業(yè)人才團(tuán)隊。四是加強(qiáng)市場化運(yùn)作，減少政府干預(yù)。引導(dǎo)基金包含很強(qiáng)政府色彩，有可能導(dǎo)致一些部門仍然希望在基金的實際運(yùn)營中扮演重要角色（彭剛和張璐，2016）。因此，在引導(dǎo)基金的運(yùn)作過程當(dāng)中，無論是對子基金的設(shè)立，還是子基金對項目的投資，政府都應(yīng)該減少非必要的行政干預(yù)，提高引導(dǎo)基金市場化運(yùn)作的水平。

三、政策建議

（一）拓寬資金來源，擴(kuò)大PPP項目債券規(guī)模

對于江西省而言，其政府投資項目面臨投資額大、財政資金短缺的瓶頸。因此，需要采用一種有效方式來獲得所需資金。依據(jù)國家發(fā)改委的政策，可以采用PPP項目專項債券融資模式有效拓展省內(nèi)政府投資項目資金來源，進(jìn)而引進(jìn)私人部門的資金、技術(shù)和管理模式，拓寬資金來源，同時提高項目管理水平。

（二）充分發(fā)揮政府引導(dǎo)，促進(jìn)目標(biāo)利益共同化

為了充分發(fā)揮各級政府的導(dǎo)向作用，首先需要對各地的產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行初步了解，掌握各地各產(chǎn)業(yè)的項目資源情況，理清可供創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)選擇的項目數(shù)量，提倡“管”“產(chǎn)”“學(xué)”“研”合作共同建立政府引導(dǎo)基金項目庫，鼓勵有獨(dú)創(chuàng)性的科研項目進(jìn)入項目庫。在此基礎(chǔ)上，搭建工業(yè)轉(zhuǎn)型升級項目資源共享平臺，充分發(fā)揮財政資金的杠桿放大效應(yīng)，撬動社會資本來投資符合我省產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向的產(chǎn)品及企業(yè)，實現(xiàn)子基金在政策目標(biāo)導(dǎo)向下的利益一致性。其次，建立風(fēng)險補(bǔ)償機(jī)制，如風(fēng)險補(bǔ)償資金池。當(dāng)投資虧損時，按照投資者投資比例，先通過風(fēng)險補(bǔ)償資金池進(jìn)行補(bǔ)償，仍不能彌補(bǔ)的，再共同分擔(dān)相應(yīng)的投資損失，這樣有利于形成企業(yè)利益共享，風(fēng)險共擔(dān)的局面。

（三）健全金融監(jiān)管體系，完善引導(dǎo)基金管理制度

政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式具有以下兩個特征：一是政府引導(dǎo)基金的母基金大多是由地方政府出資的，會導(dǎo)致一些基金在運(yùn)作過程中出現(xiàn)地域限制等問題；二是引導(dǎo)基金的投資不集中，不利于集中管理。無論是從募集母基金到生成子基金，還是將子基金投入至產(chǎn)業(yè)生成基金集群，若未做到公開透明、加強(qiáng)監(jiān)管力度，則會滋生尋租、暗箱操作等問題，從而產(chǎn)生運(yùn)營風(fēng)險。因此需明確管理人員的責(zé)任，在基金運(yùn)作過程中健全內(nèi)部控制和外部監(jiān)督制度，最大程度地降低金融風(fēng)險；增強(qiáng)去杠桿及對基金機(jī)構(gòu)的流動性監(jiān)管，補(bǔ)充企業(yè)的長期資金；完善和改革金融監(jiān)管框架，做到金融監(jiān)管全覆蓋；全面建立新型的管理機(jī)制框架，嚴(yán)格規(guī)定運(yùn)營項目，保障引導(dǎo)基金能夠準(zhǔn)確落到項目實體，并在各個階段明確出資、投資和退出階段的管理制度要求，保障基金的正常穩(wěn)定運(yùn)作。

（四）提升基金市場化水平，完善團(tuán)隊激勵機(jī)制

一方面，提高基金市場化程度，減少政府過度運(yùn)營干預(yù)。明確主管部門、基金公司和基金管理人之間的職責(zé)，通過設(shè)立基金理事會、基金管理公司來實現(xiàn)基金市場化運(yùn)作及專業(yè)化管理。公開招標(biāo)擇優(yōu)選定若干家基金管理公司來負(fù)責(zé)運(yùn)營管理及自主決策投資，包括子基金選擇、投資決策、增值服務(wù)以及激勵機(jī)制等。同時，吸引有實力的企業(yè)、大型金融機(jī)構(gòu)等社會、民間資本參與，發(fā)揮政府資金杠桿作用。另一方面，基金投資行業(yè)應(yīng)采取一定的激勵制度來吸引人才流入。如通過采用高管強(qiáng)制跟投、其他員工選擇跟投等方式，將基金公司員工利益與項目實施公司利益綁定。激勵方式方面，也可以考慮采用設(shè)立獎金池、股權(quán)激勵等激勵方式。