文/杭東霞 編輯/王亞亞

作者系上海均瑤集團有限公司法務(wù)總經(jīng)理

目前境內(nèi)上市公司的境外并購，大多構(gòu)成了重大資產(chǎn)重組，需要同時滿足發(fā)改委、商務(wù)部、外匯局、國資委、證監(jiān)會和證券交易所等多個主管機構(gòu)的行政許可和合規(guī)要求。

上市公司進行跨境并購的優(yōu)勢，在于其融資來源及手段豐富，并且境內(nèi)估值普遍高于海外市場，更有利于其發(fā)揮融資優(yōu)勢。但與此同時，上市公司跨境并購也面臨著更復(fù)雜的監(jiān)管環(huán)境。與普通的境外并購相比，上市公司境外并購除了需要符合發(fā)改委、商務(wù)部、外匯局和國資委等多個部門的常規(guī)監(jiān)管要求外，還需要符合證監(jiān)會和證券交易所的信息披露要求；若達到上市公司重大資產(chǎn)重組的條件或者上市公司在整個境外并購交易中采用非公開發(fā)行的方式，則整個審批流程和信息披露要求會更加復(fù)雜和嚴格。

謹防財務(wù)新風(fēng)險

首先，對于跨境并購越來越普遍的“分手費”問題，上市公司需要慎重。在西王食品和春花資本收購Kerr公司的案例中，西王食品在簽訂了《股權(quán)購買協(xié)議》后即向交易對方開具了銀行保函形式的履約擔(dān)保，金額為1500萬美元。該保證金主要用于在西王食品違約不履行購買義務(wù)時作為對賣方的補償。其合同約定在以下三種情況發(fā)生時，履約保證金應(yīng)支付給賣方：（1）買方利益的交割條件全部滿足或被豁免,但是因為買方未履行交割義務(wù)而導(dǎo)致標的公司終止股權(quán)購買協(xié)議；（2）因為買方違反股權(quán)購買協(xié)議的相關(guān)約定而沒有能夠獲得加拿大投資審批；（3）買方未能就本次交易相關(guān)事項獲得上市公司股東大會審議通過且該情形不是因為標的公司或賣方違反其在股權(quán)購買協(xié)議項下承諾所致。此外，協(xié)議還約定，如果西王食品沒有能夠完成中國境內(nèi)的審批事項，需向交易對方支付500萬美元的保證金，其余1000萬美元則可以退還。類似的高昂的“分手費”一旦支付，必然會影響上市公司當(dāng)年的業(yè)績和利潤。這是上市公司在境外收購中必須要慎重考慮的內(nèi)容。

其次，境外公司成為境內(nèi)上市公司的控股子公司或全資子公司后，其盈利需要通過分紅進入上市公司，應(yīng)關(guān)注相關(guān)影響分紅回流的政策規(guī)定或其他特殊事項。如該境外標的公司在境外存在貸款等項目，須審查外部債權(quán)人是否存在優(yōu)先分配權(quán)等約定權(quán)利，該等權(quán)利會影響到上市公司的利潤分配。在藍帆醫(yī)療收購柏盛國際一案中，柏盛國際就在并購前與境外債權(quán)人簽訂了貸款協(xié)議。該貸款協(xié)議明確規(guī)定，柏盛國際的未分配利潤在利潤分配前要優(yōu)先向債權(quán)人進行清償。

此外，上市公司在完成境外收購時，需要同時關(guān)注可能發(fā)生的稅務(wù)重組。在西王食品和春花資本收購Kerr公司的案例中，境外標的公司與交易對方基于稅收策劃進行了稅務(wù)重組，稅基發(fā)生了改變，無形資產(chǎn)等稅基得到了提升，即利用加拿大的稅務(wù)政策，用重組后資產(chǎn)稅基進行稅務(wù)折舊和攤銷，來減/抵應(yīng)稅收入，并擬以此為基礎(chǔ)，減少收購公司每年應(yīng)繳納的稅款，提升收入和現(xiàn)金流。但是此項重組方案是否能夠得到當(dāng)?shù)囟悇?wù)部門的認可，在收購發(fā)生時并不知曉，所以西王食品就該項內(nèi)容和交易對方做出了特別約定：如上述稅務(wù)重組方案不被稅務(wù)主管機構(gòu)認可而導(dǎo)致補交稅款和相應(yīng)的罰款、滯納金等費用，均由交易對方承擔(dān)。

關(guān)注不確定因素

一是上市公司境外收購中涉及的主體較普通收購更多，境外標的公司一般都有二至三層的股權(quán)架構(gòu)，所以所涉及的保密義務(wù)較普通收購更難以監(jiān)督，重大資產(chǎn)重組等信息泄露的可能性較普通收購更大。所以保密義務(wù)能否得到切實履行，會直接影響著上市公司的股價走勢。如果上市公司的股價因信息泄露而發(fā)生了異常波動，甚至發(fā)生涉及內(nèi)幕交易的異常交易，必然會影響重大資產(chǎn)重組的順利進行，給跨境并購交易帶來很大的不確定性。需要關(guān)注的，如果因為上述原因而導(dǎo)致交易暫停、終止或者被取消，即使在滿足法定條件后能重新啟動，也會給跨境并購的交易定價、交易架構(gòu)和交易條件帶來較大的變化，或者需要重新調(diào)整和設(shè)定。

二是上市公司境外收購中審批環(huán)節(jié)始終是影響結(jié)局的關(guān)鍵因素。和境內(nèi)收購相比較，上市公司境外收購除了證監(jiān)會等必備審批事項外，還需要經(jīng)過發(fā)改委、商務(wù)部門對境外投資的審批或者備案。在這個環(huán)節(jié)中，要注意境外標的公司所屬的行業(yè)類別，是否屬于國家政策所限制的境外并購行業(yè)；同時，上市公司在境外標的公司所在國的投資審查，也是必備的審查項目。如在西王食品和春花資本收購Kerr公司的案例中，上市公司就履行了加拿大的投資審查。上市公司境外收購涉及反壟斷事項的，還有可能需要完成境內(nèi)、境外的反壟斷審查。除了上述并購事項的審批外，對于特定行業(yè)的審批也是決定性的因素。在藍帆國際收購柏盛國際一案中，由于標的公司的核心業(yè)務(wù)是球囊擴張導(dǎo)管、輸送系統(tǒng)、心臟支架等介入性醫(yī)療器械，所以這類業(yè)務(wù)在世界各國會面臨不同的醫(yī)學(xué)審批標準和程序。比如歐盟就在2017年的出臺了《醫(yī)療器械法規(guī)》，以逐步替換原來的CE認證；美國的審批機構(gòu)為FDA（美國食品藥品監(jiān)督管理局），而在我國，主管機構(gòu)則是國家市場監(jiān)督管理總局。不同審批機構(gòu)的審批結(jié)果會影響到產(chǎn)品的注冊許可、生產(chǎn)經(jīng)營許可及產(chǎn)品上市等重大關(guān)鍵要素。

信息披露慎之又慎

相較于境內(nèi)收購，證監(jiān)會和交易所對于上市公司境外并購的信息披露要求更加側(cè)重于上市公司是否對境外標的資產(chǎn)情況做了充分完整的信息披露；整個收購方案，特別是收購協(xié)議是否符合監(jiān)管要求等。其根本目的是為了保護小股東的利益。

一是對于境外標的公司情況要作出完整、詳盡的披露，包括：標的公司的基本信息；標的公司歷次股權(quán)變動情況；標的公司在上市公司收購前以及收購?fù)瓿珊蟮墓蓹?quán)架構(gòu)；標的公司的組織架構(gòu)；標的公司的子公司信息；標的公司的主要資產(chǎn)、主要負債和對外擔(dān)保情況；標的公司的主營業(yè)務(wù)情況，包括標的公司的主要情況，標的公司的核心業(yè)務(wù)情況和流程，標的公司的盈利模式、經(jīng)營模式和結(jié)算模式，標的公司安全生產(chǎn)和環(huán)境保護情況，標的公司的主要經(jīng)營資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和生產(chǎn)經(jīng)營要素（尤其是商標、專利等知識產(chǎn)權(quán)，以及域名等無形資產(chǎn)），主要產(chǎn)品銷售和經(jīng)營變動情況，標的公司的董監(jiān)事高管及關(guān)聯(lián)方，標的公司的主要經(jīng)營許可及資質(zhì)情況等；標的公司所處的行業(yè)情況和行業(yè)的法律、政策；標的公司員工情況以及核心技術(shù)人員變動情況；標的公司所涉及的處罰和重大訴訟仲裁情況；標的公司的合規(guī)經(jīng)營情況；標的公司的會計政策、會計處理和財務(wù)數(shù)據(jù)。

上市公司在進行上述內(nèi)容披露時要針對境外收購的一些特殊事項作出特別提示。比如以美國為典型代表的公司，其股票一般會進行分層安排，即存在A股和B股之分；上市公司要從股票所對應(yīng)的收取紅利的權(quán)利和投票決策的權(quán)利來披露不同股票的性質(zhì)。在西王食品和春花資本收購Kerr公司案例中，境外標的公司Kerr公司在2016年9月將公司100股股票進行了拆分，其中41股股票為A類普通股，剩余的59股股票為B類普通股。上市公司在并購時對上述不同類別的股票性質(zhì)進行了甄別，發(fā)現(xiàn)B類股票代表的權(quán)利除分紅外沒有其他差異，而且分紅方面的差異也僅體現(xiàn)為分紅的時間可能不一致，所以不會對上市公司的境外收/并購構(gòu)成障礙或產(chǎn)生影響。

二是要對交易文件做詳盡披露。首先要對交易文件的類別、份數(shù)和簽訂時間、簽訂主體等逐一做出介紹，對于交易協(xié)議的主要條款進行披露，包括：合同主體和簽訂時間；購買的股份或資產(chǎn)以及價款；支付方式；交割方式；過渡期安排；交易先決條件；履約保證金；協(xié)議終止條款；賠償責(zé)任等。除了主體的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議之外，和交易相關(guān)的股東協(xié)定、董事會決議、股東會決議等也需要披露。需要強調(diào)是，上述披露內(nèi)容中和境外并購及上市公司權(quán)益有關(guān)的重要條款，如董事會安排、少數(shù)股東保護條款、拖售條款、共同出售條款、額外承諾、不競爭條款以及進一步約定條款等，也需要詳盡披露。

三是要對定價加以詳盡介紹。首先要披露對價的估值方法以及采用該估值方法的原因；對采用兩種以上估值方法的，還要分別披露不同估值方法所得到的結(jié)果。由于境外標的公司與上市公司所采用的財務(wù)準則不同，所以上市公司在做上述內(nèi)容披露時應(yīng)考慮該方面差異，并盡量詳盡地進行披露。董事會和獨立董事對于估值事項的意見也需要同時披露。此外，在風(fēng)險披露章節(jié)中，需要對估值風(fēng)險進行對應(yīng)披露。

四是上市公司要針對境外并購可能發(fā)生的風(fēng)險進行披露。上市公司需要對交易可能被暫停、中止等因素進行披露，讓投資人可以預(yù)見交易不成功的可能性。對于境外標的公司所存在的資產(chǎn)瑕疵、抵押情況、經(jīng)營風(fēng)險等內(nèi)容，尤其要真實地進行披露，包括對業(yè)績承諾無法實現(xiàn)的可能性和后果作出披露；如果約定了業(yè)績補償，則還需對補償不足的風(fēng)險作出預(yù)判。對于商譽減值風(fēng)險，更需要予以明確披露，尤其是在發(fā)生商譽減值后，要對上市公司可能存在的減值金額和業(yè)績影響作出披露。