■ 陸俊剛 黎東標 李建英

商譽近期已成為A股上市公司的新聞熱點，上市公司曾經(jīng)溢價收購的企業(yè)因業(yè)績下滑造成商譽減值地雷頻發(fā)，巨額的商譽就像達摩克利斯之劍一樣懸在頭上，對股票二級市場投資者構(gòu)成潛在威脅。針對上市公司商譽日益增長的隱憂，亟需制定相關(guān)政策，規(guī)范商譽的確認和計量，防患于未然。

一、上市公司商譽現(xiàn)狀

據(jù)統(tǒng)計，自2011年至今A股上市公司商譽呈直線上升趨勢，2011年商譽凈額為1 348.35億元，占所有者權(quán)益比例為2.39%，以后逐年呈上升趨勢，至2018年6月19日，商譽凈額已達14 546.64億元，占所有者權(quán)益比例高達28.64%，詳見下表。

表1 2011-2017年上市公司整體商譽情況

二、上市公司商譽成因

客觀而言，上市公司商譽的形成與并購相伴而生。伴隨著近年市場經(jīng)濟活躍度提升，國家鼓勵并購政策的出臺，“一帶一路”倡議影響的擴大，激發(fā)了中國上市公司并購的熱情，有的積極探索走出國門，收購境外企業(yè)。在非同一控制人項下并購中，由于成交溢價較高導致賬面上形成了不菲的商譽。另外，資產(chǎn)評估實務(wù)操作中，對企業(yè)價值評估大量采用收益法、市場法，相對于資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估結(jié)果形成較高增值，也是推高并購價格，形成商譽的主要原因。綜合來看，商譽成因既有上市公司內(nèi)部主動并購形成，也有國家行業(yè)外部政策推動所致，同時還有一個來自于第三方的原因，即估值方法的變化。詳述如下：

1.上市公司提升業(yè)績的主觀愿望

在日益激烈的市場競爭過程中，有些上市公司缺乏核心競爭力，業(yè)績下滑，面對虧損局面，出于改善自身業(yè)績的需求，寄希望于通過收購具有一定業(yè)績的企業(yè)，謀求扭虧?；蛘?，上市公司連年虧損，處于退市邊緣，出于保殼的需要，被迫轉(zhuǎn)型跨界收購，或者被借殼上市（反向購買）。

但上市公司若考察不慎，則會掉入收購陷阱。如宜通世紀10億元收購倍泰健康100%股權(quán)，在提升自身業(yè)績同時也轉(zhuǎn)而形成5.7億商譽。日前，宜通世紀預告上半年凈利預虧4.65億-4.7億，上市公司母體就實際控制人因涉嫌對公司隱瞞債務(wù)、合同詐騙等行為向廣州市公安局天河分局主動報案，后續(xù)承諾期的業(yè)績是否兌現(xiàn)、商譽是否巨額減值等一連串問題陸續(xù)成疑。

2.行業(yè)整合的要求

國家出臺行業(yè)政策，實施規(guī)范政策，相應會對行業(yè)內(nèi)領(lǐng)軍企業(yè)的上市公司提出更高的要求。如2009年后期，五大發(fā)電集團整合地方煤礦，區(qū)域的小散煤礦需要關(guān)閉或整合，發(fā)電集團控股的上市公司幾乎是在煤價高峰時點溢價收購了很多地方煤礦企業(yè)，收購完成后產(chǎn)生了大額商譽?；厮莸?001年左右，中石油、中石化兩大集團也曾高價收購民間加油站，后續(xù)2008年左右又發(fā)力整合油品零售板塊，這些高價收購來的加油站理所當然形成了商譽，自然也為評估機構(gòu)創(chuàng)造了商譽減值測試的業(yè)務(wù)機會。

3.評估方法的變化

隨著企業(yè)價值評估實際操作更多采用收益法及市場法結(jié)論作為最終評估結(jié)果，商譽確認并入賬的現(xiàn)象日漸盛行。2005年以前，涉及企業(yè)價值評估時，國內(nèi)評估機構(gòu)多采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法，同時輔以收益法進行驗證。為規(guī)范企業(yè)價值評估行為，2004年12月30日中國資產(chǎn)評估協(xié)會發(fā)布了《企業(yè)價值評估指導意見（試行）》，其中要求以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)價值進行評估時，成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）一般不應當作為惟一使用的評估方法，該意見的發(fā)布實施為收益法及市場法的應用奠定了理論及法規(guī)基礎(chǔ)，后兩種方法的評估結(jié)果往往會高于資產(chǎn)基礎(chǔ)法結(jié)果，交易定價中若采用收益法或市場法評估結(jié)果，高于資產(chǎn)基礎(chǔ)法的差額通常被確認為商譽。

三、商譽對上市公司影響

2018年8月28日，某上市公司發(fā)布關(guān)于計提商譽減值準備的公告，截至2017年12月31日，公司因收購HOFUKI89%股權(quán)而確認的商譽賬面價值為338，734.23萬元，基于謹慎性原則，公司擬計提商譽減值準備，經(jīng)財務(wù)部門初步測算，本次計提商譽減值準備金額約為18.4億元。公司1季度每股尚有收益0.0825元，至半年報業(yè)績大變臉，每股由盈利轉(zhuǎn)巨額虧損為-1.4328元。公告一出，旋即引發(fā)了財經(jīng)新聞界的關(guān)注，因為，該公司6月1日在2017年年報（修訂稿）還披露收購來的海外資產(chǎn)不存在商譽減值情況。公司公告發(fā)布之前的股票連續(xù)跌停更像是商譽減值的前兆，是否還有類似公司因商譽減值爆雷？我們不得不對其他含有商譽的上市公司重新進行審視。

A股上市公司的商譽總規(guī)模主要是從2014年開始高速增長，總體商譽規(guī)模從2008年的813.96億元上升到2017年的12 345.41億元。

分行業(yè)來看，商譽總規(guī)模最大的行業(yè)分別為：廣告?zhèn)髅?、生物醫(yī)藥、計算機互聯(lián)網(wǎng)；依照企業(yè)規(guī)模劃分，從2012到2017年，主板上市公司商譽增長了4倍，中小板上市公司增長了18倍，創(chuàng)業(yè)板上市公司則增長了38倍。

從時間周期來看，上市公司在并購3年之后發(fā)生商譽減值的現(xiàn)象較為普遍。這是因為，上市公司并購之初往往會要求標的企業(yè)進行一定3年的業(yè)績承諾，標的企業(yè)管理層迫于業(yè)績對賭期的壓力，會盡量達標，在此期間不易發(fā)生商譽減值。三年的業(yè)績承諾期過后，被并購標的業(yè)績下滑的情況開始凸顯，于是，存在商譽的上市公司管理層每到年報披露之前都要進行商譽減值測試，有的上市公司委托資產(chǎn)評估機構(gòu)出具估值報告或商譽減值測試報告，負責年審的會計師事務(wù)所則對相關(guān)測試報告進行審核，個別項目還要出具審核報告并公告。

對上市公司而言，巨額商譽減值說明并購行為并不成功，投資成本可能無法覆蓋，未來現(xiàn)金流的預期不達標，在一定程度上拖累上市公司市值。

由于上市公司董事、監(jiān)事、高管等對公司的經(jīng)營情況比較了解，能夠第一時間了解公司的經(jīng)營現(xiàn)狀及當期業(yè)績，作為信息知情人若同時持有上市公司股票，就可能出于擔憂公司業(yè)績下滑考慮而進行減持，間接危及中小投資者的利益。因此，二級市場投資者需要高度關(guān)注上市公司股東及董監(jiān)高減持情況，避免出現(xiàn)投資虧損。

上市公司溢價收購股權(quán)形成大額商譽，對上市公司自身影響頗深。首先，從商譽確認環(huán)節(jié)來看，上市公司確認的商譽外延隨意擴大，沒有區(qū)分可確指無形資產(chǎn)、投資性房地產(chǎn)、流動性溢價，把評估增值全部確認為商譽，造成上市公司賬面價值失準；再次，對于盈利預測，不是基于存量資產(chǎn)持續(xù)收益，而是考慮增量資本追加帶來超額收益，不合理夸大被并購主體收益，從而導致商譽高估；最后，從商譽后期計量來看，因商譽計量采取減值測試方式，有別于其他資產(chǎn)需要后期攤銷的做法，這一規(guī)定為管理層操控上市公司利潤埋下伏筆。商譽確認口徑的差異和后續(xù)計量的會計處理掩蓋了上市公司的真實盈利能力，對上市公司行業(yè)財務(wù)指標分析也就失去了可比性，進而造成對股票投資者誤導。

四、商譽估值風險

企業(yè)會計準則第37 號——第二十三條規(guī)定，上市公司通過發(fā)行權(quán)益性證券取得被投資單位控股權(quán)的，發(fā)生的交易費用（例如登記費，承銷費，法律、會計、評估及其他專業(yè)服務(wù)費用，印刷成本和印花稅等）應當從權(quán)益中扣減，這一規(guī)定旨在鼓勵上市公司采用增發(fā)股票方式完成并購。這樣，上市公司在不增加自身費用的情況下通過收購提升了合并收入。

在并購過程中，上市公司與被收購企業(yè)之間處于完全的信息不對稱，中介機構(gòu)的估值報告旨在讓上市公司發(fā)現(xiàn)被收購單位的價值，為上市公司收購定價提供決策參考依據(jù)。并購交易雙方對交易價款、交易方式（增發(fā)換股、現(xiàn)金收購或是二者組合）的約定，或有對價涉及的估值及商譽調(diào)整，股權(quán)激勵計劃及會計處理，上述每一環(huán)節(jié)直接決定上市公司的投資成本，左右上市公司盈利預測。涉及并購標的估值必須通盤考慮上述因素，避免企業(yè)價值評估及由此產(chǎn)生的商譽確認產(chǎn)生遺漏，勤勉盡責，公允確定商譽資產(chǎn)的價值。

從上市公司并購估值服務(wù)提供機構(gòu)來看，相關(guān)估值機構(gòu)包括了資產(chǎn)評估公司（事務(wù)所）、證券公司、投資咨詢公司等，出具的報告形式有資產(chǎn)評估報告、資產(chǎn)評估咨詢報告、估值報告等。

近年來，證監(jiān)會強化監(jiān)管，加大了對中介機構(gòu)的處罰力度，不管是咨詢報告還是估值報告，只要是上市公司公告項目，都被證監(jiān)會列入檢查范圍，盡管資產(chǎn)評估行業(yè)協(xié)會對咨詢報告、估值報告視同非鑒證性業(yè)務(wù)而放手。日前，某評估機構(gòu)因民盛金科控股股份有限公司擬商譽減值測試項目接受證監(jiān)會檢查，因出具的《減值評估咨詢報告》中出現(xiàn)了致命錯誤而受罰，令業(yè)界警醒，評估機構(gòu)紛紛將涉及上市公司的咨詢報告、估值報告列為高風險業(yè)務(wù)。

今年上半年，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于修改〈中國證券監(jiān)督管理委員會行政許可實施程序規(guī)定〉的決定》（下稱138號文），根據(jù)138號文第十五條、第二十二條的內(nèi)容，證券公司、證券服務(wù)機構(gòu)及其從業(yè)人員在“因涉嫌違法違規(guī)被中國證監(jiān)會及其派出機構(gòu)立案調(diào)查，或者被司法機關(guān)偵查，尚未結(jié)案，且涉案行為與其為申請人提供服務(wù)的行為屬于同類業(yè)務(wù)”的情形下，證監(jiān)會將作出不予受理或者中止審查相關(guān)申請材料的決定。

按照上述規(guī)定及相關(guān)解釋，涉及并購重組的估值業(yè)務(wù)更值得評估行業(yè)同仁予以高度重視，否則，證監(jiān)會檢查時可是毫不留情，一句“未能勤勉盡責”就可能砸掉評估師及所在評估機構(gòu)的飯碗。證券監(jiān)管部門高壓態(tài)勢將會促使評估行業(yè)自我反省，審慎對待類似業(yè)務(wù)。

五、商譽估值風險防范對策

結(jié)合證監(jiān)會對資產(chǎn)評估機構(gòu)估值業(yè)務(wù)的監(jiān)管處罰，針對目前商譽估值業(yè)務(wù)存在的問題成因特提出如下建議：

1.提升估值機構(gòu)從業(yè)人員專業(yè)水平

估值業(yè)務(wù)人員應盡心盡責，針對上市公司評估業(yè)務(wù)尤其是收益法估值定價類型，應投入足夠的時間和人力認真測算，即使是出具咨詢性估值報告也要參照法定報告給予高度重視。同時，估值人員需要緊跟時代步伐，充分利用大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)、云計算等智能平臺和現(xiàn)代化工具，加強專業(yè)后續(xù)教育培訓，不斷學習熱點知識，完善自我。

借鑒香港做法，上市公司財務(wù)負責人需由特許會計師擔任，我國證券監(jiān)管部門可以考慮出臺相關(guān)措施，鼓勵A股上市公司聘用具注冊會計師、資產(chǎn)評估師等資格人士，在涉及企業(yè)合并業(yè)務(wù)會計處理過程中，對合并對價分攤、商譽確認和計量、非經(jīng)營性資產(chǎn)及溢余資產(chǎn)辨識、營運資金預測等方面發(fā)揮專業(yè)作用。

2.對估值報告的形式及方法進行規(guī)范

對于估值報告，由于缺乏證券監(jiān)管部門的統(tǒng)一規(guī)定（估值報告在評估行業(yè)目前視同咨詢報告，不納入行業(yè)檢查和管理范圍），形式多樣，比如是否須由資產(chǎn)評估師作為項目負責人并簽名，對于資產(chǎn)組或企業(yè)價值評估是否必須采用兩種以上方法等，缺乏統(tǒng)一標準。

近年來，企業(yè)價值評估實務(wù)操作中強調(diào)了收益法運用，但是對收益法的結(jié)果未經(jīng)全面分析，而是將超出賬面凈資產(chǎn)的差額簡單確認為商譽。這樣確認的商譽往往包括了商標、客戶關(guān)系、特許經(jīng)營權(quán)、專利技術(shù)、軟件著作權(quán)等可確指的無形資產(chǎn)價值，形成事實上的商譽高估，為日后準確計量及減值測試帶來困難。因此，從行業(yè)監(jiān)管需求來說，有必要規(guī)定上市公司對外投資并購企業(yè)，凡取得控股權(quán)的，企業(yè)價值評估除采取市場法或收益法外，資產(chǎn)基礎(chǔ)法應作為合并對價分攤、商譽確認的一種必備方法。

3.對商譽進行攤銷處理

根據(jù)我國的相關(guān)會計準則，企業(yè)不允許自創(chuàng)商譽入賬，目前在企業(yè)報表中所看到的商譽均為外延并購活動產(chǎn)生。商譽的產(chǎn)生離不開企業(yè)并購，企業(yè)運營好壞取決于管理團隊，從這個意義上講，商譽的價值主要依賴于企業(yè)運營團隊，單純的資產(chǎn)或資產(chǎn)組交易不會產(chǎn)生商譽--僅僅是折溢價問題。

商譽既然和企業(yè)管理團隊密切相關(guān)，為穩(wěn)妥起見，以商譽減值測試目的采用收益法進行企業(yè)價值評估時，收益年限不建議采取永續(xù)方式，應結(jié)合管理團隊的任期，比如10年可能是一個理想期限。同時，建議會計行業(yè)管理部門修訂會計準則，規(guī)定商譽在不超過10年期限內(nèi)攤銷，統(tǒng)一會計核算方法及核算口徑，減少主觀操作利潤，否則，管理層將會利用商譽核算及減值測試的監(jiān)管漏洞，調(diào)節(jié)利潤，尤其是為避免虧損，對出現(xiàn)減值跡象時也會委托評估機構(gòu)進行“不減值測試”，并以“不能減值”作為選聘評估機構(gòu)的前提。

4.提高證券估值業(yè)務(wù)準入門檻

目前，對于上市公司并購涉及估值報告提供方有會計師事務(wù)所、證券投資咨詢公司、證券公司等證監(jiān)會認可的機構(gòu)，但對于估值機構(gòu)資質(zhì)尚缺乏統(tǒng)一要求。對于證券業(yè)估值機構(gòu)，是否可以考慮參照股份公司設(shè)立時注冊資金的要求，機構(gòu)最低注冊資金3 000萬，執(zhí)業(yè)人員50人以上、8年以上執(zhí)業(yè)經(jīng)驗評估師20名以上，個人執(zhí)業(yè)保險金繳納100萬以上。估值機構(gòu)可以引入銀行、證券公司、保險公司、基金公司、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等金融或中介鑒證機構(gòu)出資。這些做法，一是保障資產(chǎn)評估師有足夠的收入，以保持自身經(jīng)濟上的獨立性，二是要把即期收入通過繳納執(zhí)業(yè)保險的方式予以遞延，執(zhí)業(yè)保險在評估師退休后可轉(zhuǎn)為個人養(yǎng)老金，引導評估師勿因短期利益忽視長期收益。

5.強化估值業(yè)務(wù)獨立性保障

在經(jīng)濟學教科書里，囚徒困境是博弈論中一個很有現(xiàn)實教育意義的例子，我們雖不必復制這樣的案例，但完全可以設(shè)計相應的制度鼓勵市場參與各方誠信經(jīng)營，讓上市公司及擬并購主體誠實守信，相關(guān)中介機構(gòu)盡職盡責。

鑒于上市公司與股權(quán)出讓方為交易對手，屬于交易的利害關(guān)系人，作為估值的委托方會干擾估值機構(gòu)的獨立性，交易雙方若作為評估業(yè)務(wù)委托方，往往出于自身利益的考量，希望收益最大化，獲得理想評估值并成交。評估機構(gòu)雖然是獨立第三方，但面對僧多粥少的局面，部分機構(gòu)迫于生存壓力，難免去迎合客戶的不合理需求，相反，那些堅持公正執(zhí)業(yè)的機構(gòu)將會面臨客戶流失、市場份額下降的困境，長此以往，證券服務(wù)市場就會出現(xiàn)劣幣驅(qū)逐良幣局面。

為了維護中小股東利益，避免大股東及關(guān)聯(lián)方干預評估工作，可以要求上市公司涉及重大重組項目或需要進行商譽減值測試情形，統(tǒng)一由上市地證券交易所委托評估機構(gòu)，具體可參照國務(wù)院國資委做法建立證券業(yè)評估機構(gòu)庫，根據(jù)評估機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量建立動態(tài)考核機制。

綜合上述建議，只要證券監(jiān)管部門、資產(chǎn)評估行業(yè)管理等有關(guān)部門通力合作，協(xié)調(diào)統(tǒng)籌，相關(guān)證券中介服務(wù)機構(gòu)勤勉盡責，相信上市公司信息質(zhì)量將會得以明顯改善，促進證券市場健康發(fā)展。