郭 敏 方夢然

[內(nèi)容提要] 金融危機已過去整整十年，系統(tǒng)性金融風險至今仍是各國金融監(jiān)管部門關(guān)注的重點。通過實施宏觀審慎監(jiān)管、禁止商業(yè)銀行從事自營交易、提高銀行抗虧損能力、關(guān)注“大而不倒”問題等措施，配合量化寬松政策，美國經(jīng)濟在經(jīng)歷了六年低谷后重回上升通道。特朗普上臺后，美國金融監(jiān)管改革調(diào)轉(zhuǎn)方向，危機后建立的金融監(jiān)管體系正逐步放松。目前我國金融風險進入易發(fā)多發(fā)期，在中美貿(mào)易關(guān)系不確定性增加的環(huán)境下，應堅持穩(wěn)中求進，防范系統(tǒng)性金融風險，增強金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。

2008年美國爆發(fā)金融危機，風險在金融機構(gòu)間快速傳染，個體風險演變?yōu)橄到y(tǒng)性風險，最終導致全球金融危機，美國陷入大蕭條以來最嚴重的經(jīng)濟衰退，部分國家深陷主權(quán)債務(wù)危機，全球金融系統(tǒng)岌岌可危，美國聯(lián)邦儲備委員會和財政部相繼推出史無前例的救助計劃。十年之后，美國經(jīng)濟已進入上升區(qū)間，歐元區(qū)經(jīng)濟一直深陷泥沼，近期才開始復蘇，中國經(jīng)濟增速也轉(zhuǎn)換區(qū)間，經(jīng)濟發(fā)展模式由高速增長向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型。以史為鑒，2008年全球金融海嘯的根源在美國，本文擬通過梳理危機后美國金融監(jiān)管改革歷程，評估其改革成效和金融風險發(fā)展趨勢，為中國金融監(jiān)管提供參考。

一、危機后美國金融監(jiān)管政策改革

與此前多次金融危機不同，2008年金融危機的重要特征是系統(tǒng)性金融風險的爆發(fā)，次級貸款證券風險在全球各類金融機構(gòu)之間迅速傳染。金融危機引發(fā)監(jiān)管政策改革的需求，轉(zhuǎn)變過去只監(jiān)管單一類型金融機構(gòu)的弊端，轉(zhuǎn)向關(guān)注系統(tǒng)性金融風險。*“2017 FSOC Annual Report,”https://www.treasury.gov/initiatives/fsoc/Documents/FSOCAR2011.pdf.(上網(wǎng)時間：2018年6月23日)金融危機后美國金融監(jiān)管政策主要從以下幾方面開展改革。

(一)《多德-弗蘭克金融改革法案》與“沃爾克規(guī)則”。 金融危機前，美國金融監(jiān)管的主要法規(guī)是《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，該法案推翻了1933年的《格拉斯-斯蒂格爾法案》，允許商業(yè)銀行從事投資銀行業(yè)務(wù)，開展混業(yè)經(jīng)營。金融危機后，美國實施金融監(jiān)管改革，2010年頒布《多德-弗蘭克金融改革法案》(即《華爾街改革與消費者權(quán)益保護法》)和“沃爾克規(guī)則”，禁止商業(yè)銀行從事自營交易，基本上推翻了《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》。*饒波、鄭聯(lián)盛、何德旭：“金融監(jiān)管改革與金融穩(wěn)定：美國金融危機的反思”，《財貿(mào)經(jīng)濟》，2009年第12期，第22頁。從危機前后的變化看，監(jiān)管理念從危機前的微觀審慎發(fā)展到現(xiàn)在的宏觀審慎，即從專注于單獨機構(gòu)的風險轉(zhuǎn)向?qū)Ｗ⒂谙到y(tǒng)性金融風險。危機前強調(diào)資本效率，危機后強調(diào)資本充足率，并且加大對銀行資本的監(jiān)管。[注]“The Federal Reserve’s Monetary Policy Toolkit: Past, Present, and Future,” https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20160826a.htm.(上網(wǎng)時間：2018年6月20日)危機前的監(jiān)管目標是個體機構(gòu)的安全和健全，監(jiān)管機構(gòu)也各自獨立。[注]美國金融監(jiān)管機構(gòu)主要包括美國聯(lián)邦儲備系統(tǒng)(Fed)、美國貨幣監(jiān)理署(OCC)，聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)，美國證券交易監(jiān)督委員會(SEC)等。而危機后更關(guān)注系統(tǒng)性風險，監(jiān)管目標是系統(tǒng)性金融風險和單個機構(gòu)的穩(wěn)健。同時，新的監(jiān)管體系也更注重監(jiān)管機構(gòu)的協(xié)調(diào)和合作以確保金融系統(tǒng)運作良好。

(二)金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會與宏觀審慎監(jiān)管。危機后加強系統(tǒng)性風險監(jiān)管的重要措施是創(chuàng)建金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(FSOC)和大型機構(gòu)監(jiān)管協(xié)調(diào)委員會(LISCC)。金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會的主要職責是識別潛在風險和系統(tǒng)脆弱性并確認其影響以維持金融穩(wěn)定，從屬于美聯(lián)儲的審慎監(jiān)管。大型機構(gòu)監(jiān)管協(xié)調(diào)委員會的主要職責偏重于處理系統(tǒng)性風險。

大型機構(gòu)監(jiān)管協(xié)調(diào)委員會確定16家具有系統(tǒng)重要性的金融機構(gòu)(SIFIs)。[注]系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)包括：八家美國的銀行，即摩根大通銀行、花旗集團、美國銀行、高盛集團、摩根士丹利銀行、富國銀行、道富銀行、紐約梅隆銀行；四家非銀行機構(gòu)，即GE資本、大都會人壽、美國國際集團、保德信金融集團；四家外國銀行，即巴克萊銀行、瑞士信貸、德意志銀行、瑞銀集團。金融機構(gòu)一旦被列入SIFIs名單，資本充足率、資本質(zhì)量和風險管理的要求都更為嚴格。[注]對八家美國的銀行不僅要求目標資本金充足率，還分別增加額外要求：摩根大通(4.5%)，花旗集團(3.5%)，美國銀行、高盛和摩根士丹利(3%)，富國銀行(2%)，道富銀行(1.5%)，紐約梅隆銀行(1%)。即使不是銀行，只要美聯(lián)儲認為其對系統(tǒng)性風險有潛在影響，就可以列為SIFIs，并提出更嚴格的監(jiān)管要求。由此，美聯(lián)儲可以監(jiān)管金融體系的各類重大金融機構(gòu)，為宏觀審慎監(jiān)管提供必要條件。

(三)銀行抗虧損能力。在新的金融監(jiān)管框架下，重中之重是提升銀行的抗虧損能力。首先，從數(shù)量和質(zhì)量兩方面提升基于風險權(quán)重資產(chǎn)的權(quán)益資本。國際上廣泛認可的監(jiān)管框架是巴塞爾協(xié)議III，[注]巴塞爾協(xié)議III由巴塞爾銀行監(jiān)管委員會提出并通過，是一個國際性共識，不是法規(guī)性文件，在國際范圍內(nèi)并沒有法律約束性，但因為巴塞爾銀行監(jiān)管委員會成員單位是由包含中國在內(nèi)的全球28個主要國家或地區(qū)的貨幣當局組成，所以很多國家都會參照巴塞爾III建立監(jiān)管框架并盡量保持一致。但美聯(lián)儲還要求壓力測試(CCAR)和“綜合流動性分析和審查”(CLAR)，均比巴塞爾III更為嚴格；[注]巴塞爾協(xié)議III要求的最低資本充足率是4%或4.5%，但是采用美聯(lián)儲要求的CCAR，最低資本充足率將達到6%或7%。其次，限制商業(yè)銀行和金融機構(gòu)的杠桿率水平；再次，定期確認系統(tǒng)性重要金融機構(gòu)，并對其風險權(quán)重和杠桿率提出更高的監(jiān)管要求，同時限制其從事威脅金融穩(wěn)定的業(yè)務(wù)；最后，美國的特大型銀行每年要參加CCAR和 CLAR，同時向公眾公布壓力測試的結(jié)果。美聯(lián)儲每年進行一次壓力測試(CCAR)，壓力測試假設(shè)出現(xiàn)不同的重大風險導致金融機構(gòu)凈資產(chǎn)收益率減少，在不同情境下金融機構(gòu)的資本仍須滿足監(jiān)管要求。[注]比如2015美聯(lián)儲公布了五個壓力測試結(jié)果：(1)失業(yè)率10%，(2)實際國內(nèi)生產(chǎn)總值下降到6.1%，(3)石油價格下降到110美元，(4)道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)8606，(5)美元/歐元：1.21。在具體構(gòu)建CCAR監(jiān)管系統(tǒng)時，金融機構(gòu)和美聯(lián)儲均建立CCAR模型，并分別進行計算。銀行需上傳數(shù)據(jù)到美聯(lián)儲，運用CCAR模型計算監(jiān)管基準，然后將其與各銀行的數(shù)據(jù)進行對比；如果銀行數(shù)據(jù)發(fā)生變化但未迅速上報，美聯(lián)儲會立刻知道銀行管理存在問題。CCAR方法不僅涉及數(shù)量計算，還包含質(zhì)量考量。為了符合監(jiān)管標準，銀行必須準備更多資本。從2009到2014年，美國八個系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的資本金翻了一倍多。另一個資本計算方法是“綜合流動性分析和審查”。在測算流動性風險方面，盡管與巴塞爾協(xié)議計算比率一致，但美聯(lián)儲要求的是流動性最高、質(zhì)量最好的資本，因此更為嚴格。

(四)“大而不倒”與系統(tǒng)性金融風險。雖然加強資本和流動性監(jiān)管能夠降低金融危機再次爆發(fā)的風險，但雷曼兄弟破產(chǎn)表明，面對大型金融機構(gòu)破產(chǎn)，監(jiān)管部門只能在救助和破產(chǎn)間選擇，沒有更好方案，因為其倒閉會對金融系統(tǒng)造成廣泛影響。基于這一點，美國通過了《多德-弗蘭克法案》，建立有序清償制度，以應對大型金融機構(gòu)破產(chǎn)。[注]吳曉靈：“從美國金融監(jiān)管改革看‘大而不倒’問題的處置”，《中國金融》，2010年第16期，第8頁。

有序清償制度由一系列工具組成。首先，在大型企業(yè)倒閉時提供流動性，并暫停金融合約，此舉可以防止溢出效應。其次，大型金融機構(gòu)破產(chǎn)的損失不會由納稅人承擔。破產(chǎn)損失須經(jīng)專業(yè)評估，并由其他大型金融機構(gòu)承擔。此外，系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)每年必須提交“生前遺囑”，說明破產(chǎn)后的拆分方案。最后，更為嚴格的資本金要求促使金融機構(gòu)的自有資本能夠吸收損失，并足以支撐資本重組。這些改革方案有助于確保股東和債權(quán)人承擔應有的損失，他們必須審慎決策以避免損失，進而緩解“大而不倒”問題，保持金融體系穩(wěn)健。

(五)金融機構(gòu)的監(jiān)督過程改革。監(jiān)管和監(jiān)督是一體的。監(jiān)管主要指企業(yè)必須遵循的規(guī)則；監(jiān)督是幫助監(jiān)視和檢查企業(yè)的日常運作。美國金融監(jiān)管改革也伴隨金融監(jiān)督過程的改革。危機前后的變化主要體現(xiàn)在兩個方面，即檢查內(nèi)容和檢查方法。

危機前，美聯(lián)儲的檢查內(nèi)容主要關(guān)注流程的風險管理。檢查方法是每年派人去銀行檢查一次，關(guān)注資產(chǎn)質(zhì)量。危機之后有兩大變化。首先，在檢查內(nèi)容方面，流程風險管理與之前一致，但增加了CCAR和CLAR檢查，這兩項檢查均由美聯(lián)儲建立系統(tǒng)，要求金融機構(gòu)輸入數(shù)據(jù)，比較美聯(lián)儲計算的基準數(shù)據(jù)與銀行等機構(gòu)自己計算的基準數(shù)據(jù)。這一調(diào)整增加了美聯(lián)儲對機構(gòu)的了解，給監(jiān)管者提供了清晰的窗口去檢測每一個機構(gòu)具體的日?；顒?。其次，在檢查方法方面，通過CCAR和CLAR模型，美聯(lián)儲實施全年持續(xù)監(jiān)督，而非一年一次。當市場出現(xiàn)變化時，美聯(lián)儲可以計算某個特定行業(yè)的投資組合風險；現(xiàn)場檢查方面，過去現(xiàn)場檢查員主要通過銀行客戶經(jīng)理，關(guān)注銀行業(yè)務(wù)開展，而風險經(jīng)理僅僅針對特定風險做專門檢查。但現(xiàn)在現(xiàn)場檢查包含了更多的風險監(jiān)督。

(六)金融行業(yè)的文化。危機之前，華爾街處于一種很興奮并充滿創(chuàng)新的狀態(tài)，產(chǎn)品創(chuàng)新越來越復雜，大型金融集團幾乎涵蓋所有金融產(chǎn)品線。危機前的薪酬體系是基本工資較低，配合高額獎金，獎金計算基于一年的銷售量。在這樣的激勵機制下，華爾街的目光只盯住短期利益，不在乎遠期風險。危機后，華爾街文化發(fā)生了很大變化。首先，“沃爾克規(guī)則”禁止銀行從事短期自營交易，并采用CCAR數(shù)據(jù)計算收益。過多的商業(yè)線會提高CCAR資本費用，銀行的自營業(yè)務(wù)被限制后，機構(gòu)縮小規(guī)模，削減利潤率低的商業(yè)線。危機后監(jiān)管者希望銀行保守一點兒，不要進行過多創(chuàng)新。其次，在薪酬體系方面，危機后變成高工資加低獎金的結(jié)構(gòu)，獎金比危機前低了30%～40%，薪酬對當期利潤的敏感性下降。

二、 美國金融監(jiān)管改革成效評估

金融危機全面爆發(fā)后，美國主要金融機構(gòu)幾乎全部深陷系統(tǒng)性金融風險之中，經(jīng)濟形勢不容樂觀。房地產(chǎn)泡沫破裂，大量家庭資不抵債，大型金融機構(gòu)破產(chǎn)兼并，失業(yè)率迅速攀升。金融監(jiān)管改革實施后，配合經(jīng)濟刺激政策，美國經(jīng)濟迅速修復，系統(tǒng)性金融風險得到良好控制，家庭部門和金融部門的桿桿率均下降至較為穩(wěn)健的水平。

(一)房地產(chǎn)泡沫得到遏制，但近年再次呈現(xiàn)上升趨勢。危機前，美國政府大力推行次級房貸，疊加資產(chǎn)支持證券的爆發(fā)式增長，美國房地產(chǎn)市場迅速膨脹，美國OFHEO房價指數(shù)[注]美國OFHEO房價指數(shù)由美國聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)督辦公室(OFHEO)定期發(fā)布，2008年金融危機后由美國聯(lián)邦住房金融局(FHFA)取代。從2000年初的229上漲至2006年末的377，上漲了64.6%。危機后，房地美和房利美兩大住房貸款機構(gòu)被政府接管，[注]“Housing and Financial Stability,”https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/fischer20170620a.htm.(上網(wǎng)時間：2018年7月3日)貝爾斯登、雷曼兄弟和美林證券等處于破產(chǎn)邊緣的金融機構(gòu)通過破產(chǎn)或并購從市場中出清?！抖嗟?弗蘭克法案》要求提高銀行的資本金水平，金融監(jiān)管改革要求降低金融機構(gòu)的杠桿水平。美國房價指數(shù)從2006年末的377下降至2012年中的307，降低了18.6%。此后，美國量化寬松政策以抵押貸款支持證券(MBS)為主要購買對象，[注]美國量化寬松政策共分為三輪。第一輪量化寬松政策以房利美、房地美及聯(lián)邦住房貸款銀行直接債務(wù)，抵押貸款支持證券和機構(gòu)債券為主要購買對象，共向市場注入1.725萬億美元，其中抵押貸款支持證券1.25萬億。第二輪量化寬松政策以美國國債為主要購買對象，共向市場注入約8000億美元。第三輪量化寬松政策以抵押貸款支持證券和美國國債為主要購買對象，共向市場注入約1.6萬億美元，其中抵押貸款支持證券8000億。直接刺激住房抵押貸款利率下行，促使信貸增長。自2012年后，房產(chǎn)價格穩(wěn)步上升，OFHEO房價指數(shù)于2018初上漲至414，超過金融危機時期的最高水平。

(二)居民部門杠桿率有效降低，居民資產(chǎn)負債表得到修復。危機前，由于抵押貸款標準放松導致次級抵押貸款市場規(guī)?？焖倥蛎?，居民部門過度借貸，2007年美國居民部門杠桿率(居民部門總負債與美國當年國內(nèi)生產(chǎn)總值之比)達到100%。危機后，大量次級抵押貸款證券違約，次級借款人放棄還款，杠桿率下降。同時，銀行收回大量房產(chǎn)，房產(chǎn)供給上升，房地產(chǎn)價格下跌，降低了新的貸款人每月償還抵押貸款金額占其月收入的比例。同時，量化寬松政策推高了金融資產(chǎn)價格。美國居民的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以金融資產(chǎn)為主。2007年居民金融資產(chǎn)與總資產(chǎn)之比為65%，2017年升至70%。因此，金融資產(chǎn)價格提高對修復居民資產(chǎn)負債表有良好效果，居民部門杠桿率于2017年下降至80%，回落至2002年水平，金融風險得到有效緩釋。

(三)商業(yè)銀行抗虧損能力增強，金融風險吸收能力提高。危機前，商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化手段將住房抵押貸款打包，并出售給其他金融機構(gòu)，將信用風險移出表外。[注]王達：“論美國影子銀行體系的發(fā)展、運作、影響及監(jiān)管”，《國際金融研究》，2012年第1期，第35頁。除此之外，將貸款出售后，商業(yè)銀行的資本金得到釋放，用以開展貸款業(yè)務(wù)。周而往復，商業(yè)銀行實質(zhì)上的信用風險越來越高，而用以吸收風險的資本金占比越來越低。2007年末，美國資產(chǎn)規(guī)模大于500億美元的銀行核心一級資本充足率僅為5.7%，資產(chǎn)規(guī)模小于500億美元的銀行核心一級資本充足率為8.5%。

危機后，銀行業(yè)抗虧損能力改善，銀行的負面溢出效應減弱。如前文所述，《多德-弗蘭克法案》和巴塞爾協(xié)議III均對資本金提出了更高要求，為滿足監(jiān)管要求，根據(jù)FSOC報告，從2007年末到2017年末，資產(chǎn)規(guī)模大于500億美元的銀行核心一級資本充足率由5.7%上升至12.3%，上升了6.6個百分點。資產(chǎn)小于500億美元的銀行核心一級資本充足率也由8.5%上升至12.1%，上升3.6個百分點。銀行的抗虧損能力得到改善，系統(tǒng)重要性銀行的風險吸收能力得到極大改善。但是，資本金成本和機會成本相應升高。由于高質(zhì)量流動性資產(chǎn)一般為庫存現(xiàn)金或在中央銀行的存款，這類資產(chǎn)幾乎不產(chǎn)生利息，是收益最低的資金運用，因此美國銀行業(yè)承擔更高的資金成本，并面臨更低的資產(chǎn)回報率，同期美國銀行業(yè)平均資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率分別為0.9%和8%，遠低于金融危機前水平。[注]“2017 FSOC Annual Report,”https://www.treasury.gov/initiatives/fsoc/studies-reports/Documents/FSOC_2017_Annual_Report.pdf.(上網(wǎng)時間：2018年7月2日)

(四)中小銀行并購，行業(yè)集中度提高帶來新型“大而不倒”問題。為滿足《多德-弗蘭克法案》的合規(guī)要求，銀行要增加信息記錄報送、擴容合規(guī)人員，開發(fā)壓力測試模型及軟件系統(tǒng)等工作，美國銀行業(yè)為此類工作付出了超過500億美元的合規(guī)成本。此類合規(guī)成本為固定成本，中小銀行由于承擔了與大型銀行類似的合規(guī)成本，在競爭中處于明顯劣勢。為追求規(guī)模效應，法案頒布后，中小銀行并購案迅速增加，美國銀行業(yè)的集中度大為提高。根據(jù)聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)的數(shù)據(jù)，美國商業(yè)銀行數(shù)量從2006年的7397家下降至2018年初的4880家。商業(yè)銀行數(shù)量下降，行業(yè)集中度上升，導致金融體系對大型銀行的依賴更加嚴重，大型銀行的外溢效應更加明顯，這或帶來新的“大而不倒”問題。

(五)量化寬松政策效果顯著，宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)上升。三輪量化寬松政策幫助美國平穩(wěn)度過了金融危機帶來的周期性蕭條。美國量化寬松政策從2008年10月開始，至2014年10月結(jié)束，共計向市場投放4.5萬億美元。2015年12月，美聯(lián)儲開始加息。截至2018年7月，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金目標利率區(qū)間上調(diào)至1.75%到2%。美聯(lián)儲已著手收縮其資產(chǎn)負債表規(guī)模，使貨幣政策恢復正常化操作。2018年第二季度美國實際GDP增速達到4.1%，個人消費增長4%，其中GDP增長的主要驅(qū)動因素是出口，凈出口對GDP增長速度貢獻了1.06個百分點。就業(yè)方面，2018年6月美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)為21.3萬人，平均每小時工資環(huán)比增長0.2%，失業(yè)率為4%，勞動參與率由5月的62.7%提高至6月的62.9%。

三、美國金融監(jiān)管政策轉(zhuǎn)向及潛在金融風險

隨著美國經(jīng)濟回暖，質(zhì)疑金融監(jiān)管過于嚴格的聲音越來越多。金融機構(gòu)較高的資本金要求降低了資本運作效率，“沃爾克規(guī)則”禁止自營交易使商業(yè)銀行盈利能力大大減弱。特朗普上臺后便抨擊《多德-弗蘭克法案》破壞銀行信貸擴張能力，導致金融系統(tǒng)負擔過重而無法支持經(jīng)濟增長。在此背景下，特朗普政府金融監(jiān)管政策發(fā)生轉(zhuǎn)向。同時，量化寬松政策帶來長期的低利率環(huán)境，金融科技在促進行業(yè)效率提升的同時，也帶來新風險。新形勢下，美國金融系統(tǒng)的潛在風險出現(xiàn)新變化。

(一)改革《多德-弗蘭克法案》?，F(xiàn)在危機過去10年，《多德-弗蘭克法案》在提升美國金融系統(tǒng)韌性和抗風險能力的同時，也增加了銀行業(yè)經(jīng)營成本，限制了金融系統(tǒng)的信貸供給能力。2018年5月，特朗普簽署了《經(jīng)濟增長、放松監(jiān)管與消費者保護法》，而后宣布將重新修訂“沃爾克規(guī)則”。這是自金融危機以來的第二次金融監(jiān)管改革，主要目的是放松金融監(jiān)管，簡化合規(guī)要求，提升銀行盈利水平和信貸供給規(guī)模。

《經(jīng)濟增長、放松監(jiān)管與消費者保護法》主要聚焦于放松對美國社區(qū)銀行、信用社和地區(qū)性銀行的金融監(jiān)管，從而激發(fā)中小銀行的經(jīng)營活力，但并未放松對特大型銀行的金融監(jiān)管。此輪改革的核心內(nèi)容如下：一是系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)仍然受到較多監(jiān)管，包括需要接受美聯(lián)儲的資本金要求和壓力測試；二是提高系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的認定門檻，從持有資產(chǎn)超過500億美元提升至2500億美元，嚴格監(jiān)管的金融機構(gòu)數(shù)量從38家降至12家；三是縮小“沃爾克規(guī)則”的適用范圍，把資產(chǎn)不超過100億美元的小型銀行排除在外。由此，小型銀行可以通過自營交易提高盈利能力。四是資產(chǎn)規(guī)模小于100萬美元的社區(qū)銀行將不受巴塞爾協(xié)議III的約束。最后，要求信用評級機構(gòu)為消費者提供免費信貸凍結(jié)業(yè)務(wù)，并保護這些評級機構(gòu)免受相關(guān)集體訴訟。

雖然《經(jīng)濟增長、放松監(jiān)管與消費者保護法》放松了《多德-弗蘭克法案》諸多監(jiān)管要求，但是此次改革是對《多德-弗蘭克法案》的一種重組，而不是徹底解體，仍然保留了對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的較強監(jiān)管要求。此輪改革將提升中小銀行活力，提升其為居民部門和中小企業(yè)提供信貸的能力，進而刺激私人消費和中小企業(yè)投資。大型地區(qū)性銀行資本金要求放松，可用于放貸的資金得到釋放，能夠有效開展增量業(yè)務(wù)，提升盈利水平。

但是放松金融監(jiān)管也給世界經(jīng)濟帶來諸多挑戰(zhàn)。一是新興市場資金外流壓力加大。目前美聯(lián)儲已進入加息周期，同時特朗普稅改促進海外資金回流。放松金融監(jiān)管會促進資本涌向美國市場,新興市場將面臨資金外流壓力。二是潛在溢出風險。美國金融監(jiān)管政策已經(jīng)由緊轉(zhuǎn)松，“競爭效應”可能凸顯。若美日歐等發(fā)達經(jīng)濟體相繼放松監(jiān)管，新興市場的金融風險將上升。三是全球貿(mào)易面臨挑戰(zhàn)。金融監(jiān)管放松將促使個人信貸和企業(yè)信貸大幅增長，低儲蓄高消費的金融經(jīng)濟結(jié)構(gòu)是造成美國貿(mào)易逆差持續(xù)擴大的重要原因，目前5660億美元的貿(mào)易逆差無法緩解，并呈加劇趨勢。

(二)現(xiàn)階段美國金融體系的潛在風險。2008年至今，美國經(jīng)濟長期處于低利率環(huán)境下，投資者為尋求更高的回報，存在過度承擔風險的情況。目前美聯(lián)儲正逐步退出量化寬松政策，聯(lián)邦基金利率不斷上升，由此引發(fā)的風險不容忽視。這十年間，科技進步進一步推動金融創(chuàng)新，人工智能和程序交易的普遍運用對微觀市場結(jié)構(gòu)造成影響，網(wǎng)絡(luò)安全也成為金融機構(gòu)和監(jiān)管部門關(guān)注的焦點。除此之外，美國金融系統(tǒng)還面臨著結(jié)構(gòu)性脆弱及資產(chǎn)管理產(chǎn)品等方面的風險。

美國金融系統(tǒng)目前面臨兩類結(jié)構(gòu)性脆弱問題。首先，大型金融機構(gòu)具有較強的風險承擔動機。目前大型金融機構(gòu)持續(xù)開展公司自查和監(jiān)管督導的壓力測試，其資本水平顯著提升。但是長期低利率環(huán)境壓縮了大型金融機構(gòu)的凈息差，疊加資本金提升帶來的成本上升影響，導致大型金融機構(gòu)在商業(yè)地產(chǎn)信貸領(lǐng)域風險承擔行為增加。雖然提升利率水平有助于解決上述問題，但是會導致現(xiàn)有資產(chǎn)組合中的證券估值下降。

其次，中央對手方清算所的風險具有系統(tǒng)重要性。通過大量的集中交易，清算所連接著各類大型金融機構(gòu)，風險可由一個金融機構(gòu)傳導至清算所，再由清算所傳導至其他金融機構(gòu)，因此需要實施更穩(wěn)健的風險管理標準。[注]“Frequently Asked Questions on the Basel III Standardised Approach for Measuring Counterparty Credit Risk Exposures,”https://www.bis.org/bcbs/publ/d438.pdf.(上網(wǎng)時間：2018年7月12日)除此之外，金融機構(gòu)過度依賴短期資金市場，同業(yè)市場波動和貨幣市場共同基金均帶來嚴峻的流動性風險。參考利率的可靠性也存在問題，由于拆借交易量下降，倫敦同業(yè)拆借利率(LIBOR)的準確性存疑，美聯(lián)儲已經(jīng)選取有擔保隔夜融資利率作為參考利率，因此，以倫敦同業(yè)拆借利率為基礎(chǔ)定價的未到期金融產(chǎn)品存在風險。金融危機揭示了大量金融系統(tǒng)內(nèi)的數(shù)據(jù)缺失問題。具體而言，主要缺乏金融機構(gòu)的所有權(quán)和組織結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，包含其母公司和子公司數(shù)據(jù)；缺乏標準化的場外衍生品數(shù)據(jù)和衍生品交易數(shù)據(jù)；同時還存在監(jiān)管規(guī)則不一致導致數(shù)據(jù)不一致的情形。

網(wǎng)絡(luò)安全也是需要引起重視的領(lǐng)域。2016年2月，孟加拉銀行員工的賬戶被黑客登錄，并向環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會(SWIFT)發(fā)送交易指令，導致8100萬美元資金被竊。目前，金融部門大量開發(fā)高度集成的全球自動交易系統(tǒng)，這在促進效率的同時，也提高了惡意網(wǎng)絡(luò)行為的風險，諸如認證賬戶盜取、各類信息泄露、勒索軟件的影響范圍和危害程度均有擴大趨勢。監(jiān)管部門和金融機構(gòu)必須共同努力，應對網(wǎng)絡(luò)安全風險的提升。

資產(chǎn)管理行業(yè)存在流動性風險、贖回風險和杠桿濫用的問題。目前，美國證券交易委員會已通過一系列規(guī)章以增強基金的流動性風險管理，包含將所有資產(chǎn)按照流動性進行分類，并規(guī)定高流動性資產(chǎn)的最小值，當基金非流動性資產(chǎn)超過凈資產(chǎn)15%以上或高流動性資產(chǎn)低于下限時，必須上報美國證券交易委員會等；除此之外，準許基金采用擺動定價機制[注]擺動定價機制是指，當基金凈申購或凈贖回超出基金凈資產(chǎn)的某個確定比例時，確定基金按某個數(shù)額調(diào)整基金份額凈值，旨在通過由申贖份額的持有人承擔申贖相關(guān)的交易和其他成本，緩解持有人申贖行為可能對基金份額凈值的攤薄。使交易成本由投資者承擔，而非基金承擔，從而緩解申贖行為對基金凈值的損耗；同時要求共同基金等投資公司必須每月上報衍生品合同期限、資產(chǎn)組合特征、回購協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押情況等投資信息。

長期的低利率環(huán)境也造成金融系統(tǒng)風險的累積。在長期低利率環(huán)境中，投資者為尋求高收益會承擔更高的風險，并大量使用杠桿和依賴短期資金。這種情況會造成某些高風險高收益資產(chǎn)的估值過高，未來可能面臨資產(chǎn)價格大幅下跌的風險。目前商業(yè)地產(chǎn)的估值和融資規(guī)模均顯著上升，當利率水平升高時，要重視商業(yè)地產(chǎn)價格下跌的風險。較為平緩的收益率曲線壓縮了存款機構(gòu)的凈息差，為保險公司和養(yǎng)老基金等長期負債類金融機構(gòu)的經(jīng)營帶來困難。較低的利率水平還會導致企業(yè)和個人部門過度借貸，當利率上升時，其再融資能力受到挑戰(zhàn)。同時，利率上升會導致商業(yè)銀行持有的金融資產(chǎn)市場估值下降。但是，在美國經(jīng)濟復蘇和投資者要求更高收益率的背景下，市場利率水平已存在上升趨勢，美聯(lián)儲在退出量化寬松政策的過程中，需要控制利率水平上升可能引發(fā)的系統(tǒng)性金融風險。

四、對中國的啟示

金融危機十年后，美國經(jīng)濟已重回上升通道，特朗普上臺后，美國金融監(jiān)管改革調(diào)轉(zhuǎn)發(fā)展方向，放松金融監(jiān)管。回顧危機后美國在應對金融危機、穩(wěn)定金融市場和支持經(jīng)濟發(fā)展方面的努力，對中國防控系統(tǒng)性金融風險和促進金融支持實體經(jīng)濟發(fā)展有諸多借鑒意義。在金融科技推動下，全球金融發(fā)展趨于一致，但中美經(jīng)濟體制和金融體制均存在巨大差異，結(jié)合中國國情，可從以下幾個方面探討美國應對金融危機的措施和金融監(jiān)管改革對中國的啟示。

第一，建立系統(tǒng)性金融監(jiān)管框架。中國金融混業(yè)經(jīng)營已見雛形，金融控股公司和互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)正在模糊行業(yè)邊界，而中國仍是分業(yè)監(jiān)管體制，監(jiān)管缺失導致部分非金融企業(yè)發(fā)展為金融控股公司，利用監(jiān)管漏洞進行虛假注資和監(jiān)管套利，造成金融風險累積。因此，建立系統(tǒng)全面的金融監(jiān)管框架對有效防范系統(tǒng)性金融風險十分必要。金融危機后，美國創(chuàng)建金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(FSOC)和大型機構(gòu)監(jiān)管協(xié)調(diào)委員會(LISCC)，負責處理系統(tǒng)性金融風險，從屬于美聯(lián)儲宏觀審慎監(jiān)管框架。系統(tǒng)性金融監(jiān)管框架應引入宏觀審慎目標，有效協(xié)調(diào)宏觀系統(tǒng)性風險和微觀機構(gòu)風險。目前中國的金融監(jiān)管體系為“一委一行兩會”，即國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會、中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會和中國證監(jiān)會，新體系結(jié)合分業(yè)監(jiān)管和統(tǒng)一監(jiān)管的特征，有望彌合長期存在的宏微觀割裂問題。堅持宏觀審慎，金融機構(gòu)的順周期性能夠得到有效控制，防止風險過度擴張。通過微觀審慎，監(jiān)管部門嚴格規(guī)范金融機構(gòu)個體行為，充分發(fā)揮雙支柱的制度優(yōu)勢。同時，應梳理銀行、證券、保險、信托及基金等金融子行業(yè)的風險傳染渠道，打通各子行業(yè)間的監(jiān)管壁壘，構(gòu)建信息共享平臺，嚴堵監(jiān)管缺失。

第二，加強系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)監(jiān)管要求，重視“大而不倒”問題。中國金融業(yè)集中度較高，2017年五大國有銀行總資產(chǎn)為97.8萬億元，占中國商業(yè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模的49.7%。2017年中國商業(yè)銀行平均不良貸款率為1.74%，平均關(guān)注類貸款占比為3.49%。由于系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)影響廣泛，即使陷入危機，監(jiān)管部門也不能任其破產(chǎn)。因此，對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，無論是商業(yè)銀行，還是非銀行類金融機構(gòu)，都應該提高監(jiān)管標準，這既符合宏觀審慎要求，也符合單個機構(gòu)風險監(jiān)管要求。危機后美國監(jiān)管改革的重點之一就是建立有效的風險處置機制以化解大型金融機構(gòu)“大而不倒”風險。大型機構(gòu)資本比例應該提高，并定期開展情景壓力測試，完善信息披露，以確保其風險吸收能力，降低金融風險外溢。同時可以引入自救債券和應急可轉(zhuǎn)債等金融工具作為遇到危機時的臨時資金緩沖工具，完善制度建設(shè)。

第三，建立有效的中小型金融機構(gòu)風險處置機制。2018年7月，中國P2P網(wǎng)貸行業(yè)“爆雷”不斷，相比6月平臺數(shù)量減少218家，降至1645家。問題平臺累計涉及投資人數(shù)約111.9萬人，涉及資金777.6億元。[注]“7月P2P平臺數(shù)較6月減少218家，問題平臺165家”，https://www.wdzj.com/news/yc/2855603.html.(上網(wǎng)時間：2018年8月10日)中小型金融機構(gòu)在出現(xiàn)風險后如何退出和進行風險處置同樣關(guān)系金融穩(wěn)定。未來需要進一步健全相關(guān)法律法規(guī)和風險處置機制，確保股東和債權(quán)人承擔損失，避免積累經(jīng)濟風險和道德風險。應充分借鑒美國金融監(jiān)管改革的相關(guān)理念和措施，構(gòu)建分工明確、權(quán)責分明、信息透明、可操作性強的風險處置機制和處置程序，使中小型金融機構(gòu)實現(xiàn)風險自擔、退出有序。

第四，完善風險監(jiān)測機制，提高信息共享和信息透明度。防范系統(tǒng)性風險是金融監(jiān)管工作的重點，識別和監(jiān)測系統(tǒng)性風險是防范風險的前提。為有效防范系統(tǒng)性風險，可借鑒美國的相關(guān)做法。比如，提升信息透明度，將所有金融創(chuàng)新產(chǎn)品納入監(jiān)管體系；建立全面的風險監(jiān)測系統(tǒng)，借鑒美國的CCAR機制設(shè)計，要求系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)定期填寫業(yè)務(wù)經(jīng)營數(shù)據(jù)，由監(jiān)管機構(gòu)和該金融機構(gòu)分別計算風險監(jiān)測指標并進行比對，使監(jiān)管機構(gòu)能夠?qū)崟r掌握金融機構(gòu)風險動態(tài)；明確系統(tǒng)性風險監(jiān)管職責，并進一步完善風險協(xié)調(diào)機制，除一委一行兩會外，還應將財政部、發(fā)改委、審計署等相關(guān)部委納入?yún)f(xié)調(diào)機制，建立金融風險信息共享制度。

第五，持續(xù)改進監(jiān)管體系，及時彌補監(jiān)管漏洞。監(jiān)管體系不適應金融市場的發(fā)展會誘發(fā)重大危機，因此監(jiān)管部門需要持續(xù)關(guān)注金融市場發(fā)展，及時彌補監(jiān)管漏洞。金融危機后，美國政府努力消除監(jiān)管真空，《多德-弗蘭克法案》授權(quán)美國證監(jiān)會對對沖基金、股權(quán)投資基金和規(guī)模超過1億美元的私募基金進行監(jiān)管。其邏輯是若私募基金資產(chǎn)規(guī)模巨大，其日常經(jīng)營活動可能危及金融市場穩(wěn)定。近年中國私募證券投資基金以及股權(quán)投資基金都獲得了快速發(fā)展，應參照《多德-弗蘭克法案》，明確私募基金屬于金融企業(yè)，接受證券監(jiān)管部門的行業(yè)管理。同時，應將場外交易的衍生產(chǎn)品與場內(nèi)交易的衍生產(chǎn)品統(tǒng)一納入證券監(jiān)管部門的監(jiān)管范疇。

第六，及時處置風險，完善預期管理，防止金融恐慌。目前我國存在一系列金融風險因素，疊加中美貿(mào)易沖突長期化等外部不確定性因素，市場容易爆發(fā)金融恐慌?？只虐l(fā)生并不一定是在大規(guī)模金融風險惡化的情況下，而可能僅僅是由于市場參與者對市場前景不確定性增加，抽逃資金以求避險導致，這將引致金融危機。

吸取美國在金融危機中的教訓，針對目前中國風險因素，監(jiān)管當局應及時處置風險，明確表明立場，有效防止金融恐慌發(fā)生。7月末，中國人民銀行窗口指導大型商業(yè)銀行買入AA+及以下等級債券，并額外給予中期借貸便利資金用于支持貸款投放和產(chǎn)業(yè)類信用債投資。資管新規(guī)執(zhí)行通知明確公募資管產(chǎn)品可適當投資非標準化債券類資產(chǎn)。7月23日國務(wù)院常務(wù)會議召開，要求保持穩(wěn)健貨幣政策松緊適度，保持適度融資規(guī)模，保持流動性合理充裕，并疏通貨幣政策傳導機制，堅持不搞“大水漫灌”式強刺激，根據(jù)形勢變化相機預調(diào)微調(diào)、定向調(diào)控，應對外部不確定性，同時積極財政政策要更加積極。一系列舉措明確向市場傳遞了控制風險的積極信號，從而有效遏制金融恐慌蔓延。

金融危機之后，中國經(jīng)濟增速從兩位數(shù)回落。2008年后，中國GDP增長率從9.6%穩(wěn)步回歸至2017年的6.9%，中國經(jīng)濟正從高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量增長。目前中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型仍以“三去一降一補”為主要抓手，但為了避免大幅度的經(jīng)濟波動，在細節(jié)和結(jié)構(gòu)上需要調(diào)整。在貨幣政策方面，疏通貨幣政策傳導機制，結(jié)構(gòu)性寬松是未來的政策方向。

在當前中美貿(mào)易戰(zhàn)長期化背景下，尤其要重視加強系統(tǒng)性金融風險防范。歷次金融危機表明，金融風險的全面爆發(fā)會拖垮整個經(jīng)濟運行。應充分認清中美貿(mào)易戰(zhàn)的本質(zhì)，中美貿(mào)易沖突的深層次原因不僅在于貿(mào)易，更在于中美關(guān)系，新崛起大國對老牌帝國構(gòu)成挑戰(zhàn)和壓力。美元是全球儲備貨幣，美國擁有對國際金融規(guī)則的話語權(quán)，并具有阻擊他國金融市場的豐富經(jīng)驗，要警惕中美貿(mào)易戰(zhàn)發(fā)展為金融戰(zhàn)。2018年8月10日，美國對土耳其實施貿(mào)易打擊，貿(mào)易沖突很快轉(zhuǎn)化為金融風險，里拉匯率自8月8號至8月10號貶值21.7%。里拉貶值將從提高風險加權(quán)資產(chǎn)規(guī)模以致資本充足率不足、銀行擔保品價值下降和提高不良貸款撥備等三方面沖擊金融體系。據(jù)高盛估算，美元兌里拉貶值至7.1時，土耳其銀行業(yè)將發(fā)生系統(tǒng)性風險。[注]“美元再一次揮起金融屠刀？土耳其里拉全面潰敗后，債市也崩盤了”，http://finance.ifeng.com/a/20180811/16441853_0.shtml(上網(wǎng)時間：2018年8月12日)因此，不僅要關(guān)注貿(mào)易沖突通過實體經(jīng)濟間接影響金融風險的傳導路徑，更要重視美國利用貿(mào)易摩擦主動攻擊中國金融體系的可能性。

首先，須警惕貿(mào)易沖突通過實體經(jīng)濟間接影響金融風險。中美貿(mào)易戰(zhàn)最直接的后果是中國凈出口下滑，國民收入增速下降。截至2018年6月，我國貨物和服務(wù)凈出口累計對GDP增長貢獻率為-9.9%，遠低于去年同期的3.9%。貿(mào)易戰(zhàn)導致凈出口下降，企業(yè)盈利能力下滑，償還貸款能力惡化，銀行信用風險上升。同理，企業(yè)債券的信用風險也將上升。其次，經(jīng)濟增長減速伴隨國際收支惡化可能引起資金外逃，人民幣貶值壓力增大。再次，我國目前仍實行強制結(jié)匯制度，出口受阻將嚴重消耗外匯儲備，拖累貨幣供給收緊，資產(chǎn)價格下跌，高房價基礎(chǔ)削弱，股價下跌，流動性風險上升，企業(yè)進行債務(wù)展期和再融資的難度加大。最后，如果不能有效控制以上風險，金融恐慌情緒容易蔓延，投資者對市場失去信心。

對于美國利用貿(mào)易摩擦主動攻擊中國金融體系的可能性，應該認識到特朗普所謂“讓美國再次復興”是以遏制中國崛起為重要內(nèi)容的，打壓中國高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展，阻止“中國制造2025”戰(zhàn)略是中美貿(mào)易戰(zhàn)的核心訴求之一。需要警惕美國借助貿(mào)易戰(zhàn)的形式，攻擊中國金融市場，進而打擊實體經(jīng)濟。針對此類風險，應該及時制定風險預案，堅持底線思維，保證現(xiàn)階段金融風險可控，以穩(wěn)定的金融系統(tǒng)應對多變的國際貿(mào)易局勢；加強外資金融機構(gòu)安全審查和風險防范，提高信息保密力度；重新審視國際金融規(guī)則，堅持金融應為實體經(jīng)濟服務(wù)原則，不盲目迷信國際慣例、美國模式；適度分隔貨幣供給機制與外匯儲備的關(guān)系，守住資本賬戶管制底線，隔離外部沖擊影響，堅持正確的經(jīng)濟金融發(fā)展道路?！?/p>