張春芳

（上海證券交易所，上海200120）

股權(quán)激勵(lì)是上市公司治理結(jié)構(gòu)中激發(fā)企業(yè)活力的重要機(jī)制，對(duì)提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益，增加員工凝聚力和歸屬感，發(fā)揮了積極作用。證監(jiān)會(huì)對(duì)此高度重視，多次優(yōu)化調(diào)整相關(guān)法規(guī)制度安排。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量增長(zhǎng)時(shí)，完善相關(guān)基礎(chǔ)制度安排，進(jìn)一步激發(fā)企業(yè)活力應(yīng)是重點(diǎn)考慮的問(wèn)題之一。

一、上市公司股權(quán)激勵(lì)發(fā)展的歷史沿革

股權(quán)激勵(lì)作為員工持股的制度性安排，隨著股權(quán)分置改革破繭而出，截至2018年5月底，滬市公司已累計(jì)推出461家次①股權(quán)激勵(lì)方案，且歷年方案家次呈現(xiàn)穩(wěn)中有升態(tài)勢(shì)。根據(jù)股權(quán)激勵(lì)發(fā)展的政策環(huán)境，可以將其歷史沿革分為四個(gè)階段。

（一）思考探索階段

作為股權(quán)分置改革的政策配套措施，股改后部分上市公司實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)，證監(jiān)會(huì)也適時(shí)頒布了 《上市公司股權(quán)激勵(lì)試行辦法》（以下簡(jiǎn)稱 《試行辦法》）。但是，隨著股改后股票市場(chǎng)的大幅上漲，導(dǎo)致上市公司股權(quán)激勵(lì)出現(xiàn)激勵(lì)收益過(guò)大的情況，引起市場(chǎng)高度質(zhì)疑，部分公司因此主動(dòng)降低了激勵(lì)份額。同時(shí)，該階段的股權(quán)激勵(lì)還存在激勵(lì)費(fèi)用計(jì)算與分?jǐn)偀o(wú)規(guī)可循、激勵(lì)費(fèi)用與考核指標(biāo)相互影響等突出問(wèn)題，市場(chǎng)各界開(kāi)始在《試行辦法》框架內(nèi)思考如何進(jìn)一步完善股權(quán)激勵(lì)制度設(shè)計(jì)。

（二）治理整改階段

面對(duì)股權(quán)分置改革完成后上市公司治理出現(xiàn)的新變化，證監(jiān)會(huì)于2007年組織開(kāi)展了“加強(qiáng)上市公司治理專項(xiàng)活動(dòng)”，明確提出所有股權(quán)激勵(lì)方案暫時(shí)中止實(shí)施，待治理整改驗(yàn)收合格后再繼續(xù)推進(jìn)。在此過(guò)程中，結(jié)合前期股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐，證監(jiān)會(huì)于2008年就股權(quán)激勵(lì)實(shí)務(wù)中的一些未明確事項(xiàng)頒布了三個(gè)備忘錄，用以指導(dǎo)上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐。

（三）穩(wěn)步推進(jìn)階段

在試行辦法和三個(gè)備忘錄規(guī)范之下，尤其是2號(hào)備忘錄中股權(quán)激勵(lì)與公司再融資、重大資產(chǎn)重組等重大事項(xiàng)互斥規(guī)定，即股權(quán)激勵(lì)和重大事項(xiàng)如不能滿足一定期限的間隔期要求，只能“二選一”分別實(shí)施，使得股權(quán)激勵(lì)方案紛紛讓位于公司再融資及重組需要。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2號(hào)備忘錄頒布后，滬市約有23家上市公司明確終止了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，自此上市公司股權(quán)激勵(lì)進(jìn)入穩(wěn)步推進(jìn)階段。

（四）快速發(fā)展階段

2014年，證監(jiān)會(huì)調(diào)整監(jiān)管思路，取消了股權(quán)激勵(lì)與重大事項(xiàng)的互斥規(guī)定，2015年更是取消了股權(quán)激勵(lì)事前備案，此后股權(quán)激勵(lì)得到了較快發(fā)展。以滬市為例，取消重大事項(xiàng)互斥及事前備案規(guī)定后，股權(quán)激勵(lì)公司家數(shù)由之前的每年約30家增加到40至50家（詳見(jiàn)圖1），出現(xiàn)了較大幅度增長(zhǎng)。在此基礎(chǔ)上，為更好地規(guī)范上市公司股權(quán)激勵(lì)行為，證監(jiān)會(huì)以放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管為指導(dǎo)思想全面修訂試行辦法，并于2016年7月頒布實(shí)施《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《管理辦法》），上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐由此進(jìn)入快速發(fā)展階段。

二、滬市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐特點(diǎn)分析

滬市公司股權(quán)激勵(lì)家數(shù)雖然不多，但《管理辦法》實(shí)施后，方案披露速度有加快的跡象?！豆芾磙k法》實(shí)施至今近兩年的時(shí)間，共有219家次上市公司披露股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，約占全部股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃數(shù)量的48%，尤其是2017年增加數(shù)量更為明顯，達(dá)125家次。對(duì)照《管理辦法》和股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果，滬市公司股權(quán)激勵(lì)呈現(xiàn)以下特點(diǎn)。

（一）股權(quán)激勵(lì)以定向增發(fā)的限制性股票為主，激勵(lì)期限以4到5年居多

在經(jīng)歷股票市場(chǎng)幾次大幅波動(dòng)后，滬市公司的股權(quán)激勵(lì)由以股票期權(quán)為主的逐步過(guò)渡為以限制性股票為主的激勵(lì)方式。尤其是2015年股市異常波動(dòng)后，為保證激勵(lì)對(duì)象在考核達(dá)標(biāo)的情況下取得激勵(lì)收益，減少二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)激勵(lì)效果的影響，上市公司更是傾向于采取限制性股票激勵(lì)方式（詳見(jiàn)圖1）。這一現(xiàn)象與西方公司薪酬體系中股票期權(quán)比重在降低、其他股權(quán)激勵(lì)方式比重在上升的趨勢(shì)基本一致。主要有兩方面原因：一是股價(jià)下跌，期權(quán)失去其價(jià)值；二是2004年FASB修訂會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，改變了APB（美國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)下屬會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)）原先關(guān)于期權(quán)“內(nèi)在價(jià)值”計(jì)量薪酬費(fèi)用的規(guī)定，要求期權(quán)必須以公允價(jià)值計(jì)量并計(jì)入公司成本，使得期權(quán)方式在會(huì)計(jì)成本計(jì)量和利潤(rùn)確認(rèn)方面不再具有制度優(yōu)勢(shì)，由此導(dǎo)致公司為實(shí)現(xiàn)激勵(lì)收益轉(zhuǎn)而采取限制性股票激勵(lì)方式。

圖1 滬市股權(quán)激勵(lì)總覽

從股票來(lái)源看，90%以上的公司選擇向激勵(lì)對(duì)象定向發(fā)行股票作為股票來(lái)源。從激勵(lì)期限來(lái)看，滬市公司股權(quán)激勵(lì)方案大部分只涉及3個(gè)考核年度，加上國(guó)企和民企分別有兩年和一年的等待期，導(dǎo)致股權(quán)激勵(lì)的期限以4至5年居多，合計(jì)達(dá)375家次，占全部461家次的81%。究其原因，可能是上市公司出于激勵(lì)效果考慮而作出的安排，以規(guī)避市場(chǎng)波動(dòng)導(dǎo)致的激勵(lì)過(guò)度或激勵(lì)不足風(fēng)險(xiǎn)。

（二）以單一財(cái)務(wù)指標(biāo)增長(zhǎng)率為主要激勵(lì)考核指標(biāo)

以《管理辦法》頒布后的219家次股權(quán)激勵(lì)方案為例，公司激勵(lì)考核考核指標(biāo)多集中在財(cái)務(wù)方面的盈利和發(fā)展指標(biāo)，而較少涉及運(yùn)營(yíng)指標(biāo)和償債指標(biāo)，具體表現(xiàn)在：

一是單一財(cái)務(wù)考核指標(biāo)最多，增長(zhǎng)率幅度差異較大。單一財(cái)務(wù)考核指標(biāo)達(dá)170家次，占219家次的78%。其中，單一凈利潤(rùn)增長(zhǎng)考核指標(biāo)最多，為134家次；單一營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)22家次；凈利潤(rùn)和營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)二選一12家次。從凈利潤(rùn)考核指標(biāo)披露情況看，滬市公司以是否扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為考核基數(shù)，考核指標(biāo)既有單一、復(fù)合、環(huán)比、平均增長(zhǎng)率，也有通過(guò)絕對(duì)數(shù)額、行業(yè)75分值、同行業(yè)利潤(rùn)比較行業(yè)特定指標(biāo)，如航空業(yè)的單機(jī)利潤(rùn)指標(biāo)等體現(xiàn)增長(zhǎng)率要求。

相對(duì)來(lái)說(shuō)，國(guó)有企業(yè)雖然也以財(cái)務(wù)指標(biāo)為主，但不僅涉及多項(xiàng)指標(biāo)考核，而且包括行業(yè)對(duì)照指標(biāo)等外部約束，中央國(guó)有企業(yè)更是以“凈資產(chǎn)收益率+經(jīng)濟(jì)增加值”為標(biāo)配，搭配凈利潤(rùn)和營(yíng)業(yè)收入等作為考核指標(biāo)。

增長(zhǎng)率在各家公司間幅度差異較大，小到僅有年度5%的增幅，大到年度高達(dá)100%以上的增幅。

二是以凈利潤(rùn)為核心的多指標(biāo)組合是激勵(lì)考核指標(biāo)體系的有益補(bǔ)充。在利潤(rùn)指標(biāo)之外，輔以凈資產(chǎn)收益率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比，包括扣非后營(yíng)業(yè)收入要有較高占比，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)占比、研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)率、息稅折舊及攤銷前利潤(rùn)、現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)指數(shù)、現(xiàn)金分紅等指標(biāo)組合，但此類組合指標(biāo)整體占比不大，合計(jì)僅為49家次。早期公司還采用應(yīng)收賬款、產(chǎn)品銷量、礦產(chǎn)量、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等營(yíng)運(yùn)指標(biāo)組合?？傮w來(lái)看，上市公司之所以選擇財(cái)務(wù)指標(biāo)作為考核對(duì)象，可能主要緣于這些指標(biāo)簡(jiǎn)單直觀，提供了一個(gè)“可視標(biāo)準(zhǔn)”，符合一般投資者對(duì)于公司價(jià)值的認(rèn)知。尤其是凈利潤(rùn)指標(biāo)，與市盈率相結(jié)合，可以動(dòng)態(tài)反映公司股價(jià)高低。

（三）國(guó)企激勵(lì)家數(shù)較少，但人均激勵(lì)幅度并不低

從實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司數(shù)量看，國(guó)企激勵(lì)家數(shù)少于民企。451家激勵(lì)方案中，國(guó)企僅88家，占比19%，低于國(guó)有上市公司家數(shù)約40%的總體占比。

從人均激勵(lì)份額看，國(guó)企人均激勵(lì)份額略低于民企。雖然國(guó)有股權(quán)激勵(lì)管理制度規(guī)定，國(guó)企首期激勵(lì)份額不得超過(guò)公司總股本的1%，且存在激勵(lì)收益絕對(duì)金額限制，但從整體人均激勵(lì)份額中位數(shù)6.82萬(wàn)份看，國(guó)有企業(yè)人均激勵(lì)份額中位數(shù)為6.59萬(wàn)份，并未顯著低于股權(quán)激勵(lì)公司的整體水平。

從激勵(lì)幅度看，董事高管與員工差距較大，但國(guó)企激勵(lì)幅度差距明顯低于民企。已披露董事高管和員工激勵(lì)份額的384家公司初始激勵(lì)份額顯示：22家次只對(duì)高管激勵(lì)，董事高管與員工人均激勵(lì)份額差異較大，最大的達(dá)到28倍之多，高管激勵(lì)份額是員工10倍以上的公司共有37家，其中，17家為上市10年以上的公司。但從總體看，董事高管與員工激勵(lì)倍數(shù)（董事高管激勵(lì)份額÷員工激勵(lì)份額）中位數(shù)為4.08倍，國(guó)企董事高管激勵(lì)倍數(shù)超過(guò)中位數(shù)的家次占比僅為29%，明顯低于非國(guó)有企業(yè)54%的比例，說(shuō)明國(guó)有企業(yè)董事高管與員工激勵(lì)幅度差距相對(duì)較小。

此外，國(guó)企從預(yù)案披露到股東大會(huì)審議時(shí)間間隔略長(zhǎng)于民企，這可能是國(guó)企激勵(lì)數(shù)量較少的原因之一。從方案披露到完成股東大會(huì)審議程序的58家國(guó)企中，時(shí)間間隔中位數(shù)為40天，但各家公司差異巨大，有的長(zhǎng)達(dá)1年半。甚至有公司披露預(yù)案后兩年多依然未召開(kāi)股東大會(huì)審議股權(quán)激勵(lì)事項(xiàng)，也未明確終止股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，公司披露股權(quán)激勵(lì)方案的目的根本無(wú)從實(shí)現(xiàn)。

（四）上市公司尤其是新上市公司推出方案速度明顯加快

《管理辦法》出臺(tái)后，上市公司尤其是新上市公司推出股權(quán)激勵(lì)的速度明顯加快。其中，2017年推出的公司數(shù)量多達(dá)125家，是前些年的2倍之多。主要原因包括以下兩個(gè)方面：

一是兌現(xiàn)承諾，維護(hù)股價(jià)。2016年7月至今，219家股權(quán)激勵(lì)方案有76家是上市不滿一年的公司，更有23家是上市不滿3個(gè)月的公司。為避免股權(quán)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)大幅變動(dòng)導(dǎo)致影響公司的IPO進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)盡快上市，部分公司在上市前推遲實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，待上市后即迫不及待地推出股權(quán)激勵(lì)方案，以兌現(xiàn)上市前承諾。推出股權(quán)激勵(lì)方案，雖然有利于公司未來(lái)發(fā)展，也可借機(jī)維護(hù)公司二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)，但在實(shí)踐中，上市后即匆忙推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃經(jīng)常是得不償失，隨著公司股價(jià)回歸理性，部分方案不得不提前終止實(shí)施。

二是外部環(huán)境有利于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。從市場(chǎng)環(huán)境看，近兩年股票市場(chǎng)整體穩(wěn)定，股價(jià)處于較低水平，全球經(jīng)濟(jì)開(kāi)始復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)底部區(qū)域逐漸明朗，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可期。在經(jīng)歷2015年滬市公司利潤(rùn)整體下滑后，2016年已開(kāi)始恢復(fù)性增長(zhǎng)，2017年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)中有升，在股價(jià)和業(yè)績(jī)雙重底部推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃更有利于實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)效果。從政策環(huán)境看，《管理辦法》無(wú)事前備案要求的便捷性在一定程度上有利于上市公司根據(jù)需要適時(shí)推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，加快股權(quán)激勵(lì)方案的披露速度?！豆芾磙k法》實(shí)施后滬市公司股權(quán)激勵(lì)以小批量、多頻次為主，公司激勵(lì)幅度占公司總股本比例的中位數(shù)僅為1.6%；預(yù)留需求也不強(qiáng)烈，只有約54%的公司有預(yù)留股份安排，預(yù)留股份中位數(shù)約為15%，說(shuō)明《管理辦法》的相關(guān)規(guī)定能夠滿足公司正常需要。

（五）提高企業(yè)效益效果比較明顯

以1年為1個(gè)考核期，全部461家股權(quán)激勵(lì)方案已完成454期考核，達(dá)標(biāo)314期，達(dá)標(biāo)率為69%，而以2014年歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，以股權(quán)激勵(lì)最低凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率5%為標(biāo)準(zhǔn)，滬市公司近3年歸母凈利潤(rùn)總體增長(zhǎng)達(dá)標(biāo)率僅為56%，明顯低于股權(quán)激勵(lì)公司的達(dá)標(biāo)率，其中，除11期因激勵(lì)價(jià)格倒掛而沒(méi)有行權(quán)外，其余考核期激勵(lì)對(duì)象均正常行權(quán)，實(shí)現(xiàn)激勵(lì)收益。由于激勵(lì)方案的考核指標(biāo)大部分為財(cái)務(wù)增長(zhǎng)率，反映出股權(quán)激勵(lì)對(duì)于提升企業(yè)財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)以及改善財(cái)務(wù)狀況效果明顯。滬市也涌現(xiàn)了一批通過(guò)股權(quán)激勵(lì)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展的公司，如某家電制造企業(yè)自2009年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以來(lái)，已連續(xù)成功實(shí)施了四期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，公司的股東權(quán)益、歸母凈利潤(rùn)、公司市值分別由2008年年底的68億元、7.7億元、120億增長(zhǎng)到2017年年底的322億元、69億元、1148億元。

（六）股權(quán)激勵(lì)與公司股價(jià)上漲無(wú)顯著相關(guān)性

股價(jià)是公司價(jià)值的綜合反映，股權(quán)激勵(lì)方案披露對(duì)公司股價(jià)上漲無(wú)顯著影響。以2015年取消股權(quán)激勵(lì)事前備案后完成股東大會(huì)的256家股權(quán)激勵(lì)方案為樣本，股權(quán)激勵(lì)披露預(yù)案日至股東大會(huì)召開(kāi)日，股權(quán)激勵(lì)公司股價(jià)總體上漲率為57%，兩者無(wú)顯著相關(guān)性。隨著股權(quán)激勵(lì)公司進(jìn)入行權(quán)期，從預(yù)案披露日至行權(quán)起始日和行權(quán)起始日下一年度對(duì)應(yīng)日的股價(jià)變化看，股價(jià)上漲公司占比分別為59%和61%，說(shuō)明股權(quán)激勵(lì)公司進(jìn)入行權(quán)期后，即使業(yè)績(jī)考核達(dá)標(biāo)，股價(jià)上漲幅度也相對(duì)有限。為取得激勵(lì)收益，激勵(lì)價(jià)格的折扣優(yōu)勢(shì)仍比較突出。

上述256家公司中，僅有51家次涉及非公開(kāi)發(fā)行、配股及高送轉(zhuǎn)，對(duì)應(yīng)期間股價(jià)上漲比例分別為70%、51%和31%，從另一方面反映出公司股價(jià)短期可能受高送轉(zhuǎn)或資本運(yùn)作影響，長(zhǎng)期則與公司因股權(quán)激勵(lì)提高經(jīng)濟(jì)效益有關(guān)。

三、滬市公司股權(quán)激勵(lì)存在的主要問(wèn)題

股權(quán)激勵(lì)對(duì)于完善上市公司治理結(jié)構(gòu)、提升企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益取得了良好成效，但也反映出信息披露針對(duì)性不強(qiáng)、部分公司目標(biāo)錯(cuò)位、配套制度有待進(jìn)一步完善等需要解決的問(wèn)題。

（一）董事高管的股份減持限制和稅款籌集矛盾突出，激勵(lì)對(duì)象的稅收負(fù)擔(dān)仍然過(guò)重

不同于貨幣薪酬，股權(quán)激勵(lì)持股要求與及時(shí)繳納稅款成為一對(duì)現(xiàn)實(shí)矛盾。股權(quán)激勵(lì)的目的之一是希望激勵(lì)對(duì)象長(zhǎng)期持股，以實(shí)現(xiàn)激勵(lì)對(duì)象與公司利益綁定，這也是股權(quán)激勵(lì)制度設(shè)計(jì)的初衷。目前，持股管理制度日漸趨嚴(yán)，尤其是減持新規(guī)出臺(tái)后，減持股份更是受到嚴(yán)格限制，而稅務(wù)部門出于稅收監(jiān)管的嚴(yán)肅性，要求激勵(lì)對(duì)象按時(shí)繳納稅款。雖然稅務(wù)部門在個(gè)稅繳納時(shí)限方面已經(jīng)做了很多努力，由最初的即時(shí)納稅到延緩12個(gè)月納稅，但納稅義務(wù)時(shí)間與減持股份限制間的矛盾依然存在，實(shí)踐中也確實(shí)出現(xiàn)減持額度無(wú)法滿足繳納稅款的需要，或者計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)采用的股價(jià)遠(yuǎn)大于激勵(lì)股份出售時(shí)股價(jià)的情況，大幅降低了激勵(lì)收益，增加了納稅人負(fù)擔(dān)。

（二）《管理辦法》部分條款的規(guī)定與股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐需要存在一定差距

1.窗口期的原則性規(guī)定不利于股權(quán)激勵(lì)的正常實(shí)施

目前，《管理辦法》對(duì)股權(quán)激勵(lì)限制性股票授出、行使權(quán)益的窗口期作出了原則性限制，但未設(shè)定股權(quán)激勵(lì)預(yù)案披露的窗口期。從制度設(shè)計(jì)初衷看，窗口期的設(shè)置主要是防范內(nèi)幕交易，但就激勵(lì)股份的授出、行使而言，因激勵(lì)對(duì)象的激勵(lì)價(jià)格等關(guān)鍵要素在獲授股票、行權(quán)、繳款、股份登記過(guò)程中均已既定，規(guī)定實(shí)施階段的窗口期不僅不能約束激勵(lì)效果，反而會(huì)影響《管理辦法》規(guī)定的股東大會(huì)60天內(nèi)完成相關(guān)授予登記的工作進(jìn)程，影響激勵(lì)對(duì)象的正常行權(quán)。

2.取得激勵(lì)股份納入短線交易買入端管理有監(jiān)管過(guò)嚴(yán)之嫌

《證券法》中關(guān)于短線交易的規(guī)定是為了防范內(nèi)幕交易，目前在實(shí)踐中，也將激勵(lì)對(duì)象獲得激勵(lì)股份時(shí)視為買入，與前、后半年內(nèi)賣出股份的行為構(gòu)成短線交易。但激勵(lì)對(duì)象獲得激勵(lì)股份不同于二級(jí)市場(chǎng)買賣，更類似于協(xié)議轉(zhuǎn)讓，從方案披露到股東大會(huì)批準(zhǔn)，再到獲得激勵(lì)股份，期間較長(zhǎng)，每一進(jìn)展均履行了信息披露義務(wù)，獲得時(shí)點(diǎn)也不完全由激勵(lì)對(duì)象掌握，且有相應(yīng)的等待期或鎖定期安排，時(shí)間跨度均超6個(gè)月以上，將其納入短線交易范圍有監(jiān)管過(guò)嚴(yán)之嫌。

3.激勵(lì)股份注銷程序過(guò)于繁冗

目前，《管理辦法》沿用《公司法》的相關(guān)條款，規(guī)定激勵(lì)股份回購(gòu)注銷需編制回購(gòu)預(yù)案，提交股東大會(huì)審議通過(guò)，并按照《公司法》規(guī)定通知債權(quán)人，此外還需取得債券持有人會(huì)議通過(guò)，與純粹減資回購(gòu)注銷程序并無(wú)實(shí)質(zhì)差別。激勵(lì)對(duì)象在獲得激勵(lì)股份后，其是否真正歸屬于激勵(lì)對(duì)象、從而增加公司注冊(cè)資本，還取決于后續(xù)是否完成考核指標(biāo)的約束，因此從股份性質(zhì)上看，該部分股份屬于效力待定股份。不加區(qū)別地采用同一注銷程序，增加了上市公司不必要的負(fù)擔(dān)。

（三）股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用的計(jì)量在實(shí)踐中缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，影響考核指標(biāo)評(píng)價(jià)的公允性

股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用計(jì)量與分?jǐn)傟P(guān)乎業(yè)績(jī)考核指標(biāo)是否實(shí)現(xiàn)，一直是股權(quán)激勵(lì)的難點(diǎn)問(wèn)題，也容易引起市場(chǎng)關(guān)注和討論。目前，股票期權(quán)采取B-S模型進(jìn)行估值，各公司在參數(shù)選取上存在較大差異，由此導(dǎo)致各公司激勵(lì)費(fèi)用的確認(rèn)結(jié)果缺乏可比性，尤其是限制性股票的激勵(lì)費(fèi)用估算差異更大，實(shí)踐中存在授予日市價(jià)法、年末表日市價(jià)法，看跌期權(quán)法、基金估值法等多種估算方法。雖然證監(jiān)會(huì)會(huì)計(jì)部在2014年5月的會(huì)計(jì)監(jiān)管報(bào)告明確指出：“一般情況下，公司向職工授予的股份在職工提供服務(wù)以達(dá)到行權(quán)條件的等待期內(nèi)被限制轉(zhuǎn)讓，但是計(jì)量所授予股份在授予日的公允價(jià)值時(shí)，不應(yīng)考慮在等待期內(nèi)轉(zhuǎn)讓的限制或其他限制，因?yàn)檫@些限制屬于可行權(quán)的非市場(chǎng)條件”，但因其不具有規(guī)則效力，實(shí)務(wù)中仍有公司采用其他方法確認(rèn)限制性股票公允價(jià)值，從而影響了考核指標(biāo)評(píng)價(jià)的公允性。

（四）股權(quán)激勵(lì)方案考量因素的信息披露針對(duì)性不強(qiáng)

股權(quán)激勵(lì)方案的要素設(shè)計(jì)無(wú)所謂好壞，應(yīng)體現(xiàn)公司激勵(lì)與約束目的。從披露情況看，存在相關(guān)要素設(shè)計(jì)的考量因素信息含量不足的情況。主要包括三個(gè)方面：首先是考核指標(biāo)的確定依據(jù)不足。無(wú)論采取哪種考核指標(biāo)，少有公司披露股權(quán)激勵(lì)考核指標(biāo)的確定依據(jù)，對(duì)于公司制訂的各項(xiàng)考核指標(biāo)缺乏具體分析和論證。如某有色金屬冶煉企業(yè)，2016年凈利潤(rùn)只有8000萬(wàn)元，其未來(lái)3年的凈利潤(rùn)考核指標(biāo)分別高達(dá)3億元、6億元和12億元，對(duì)其確定的依據(jù)和相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)揭示不夠，不利于投資者正確決策。其次是激勵(lì)幅度標(biāo)準(zhǔn)不夠明確。一般來(lái)說(shuō)，激勵(lì)幅度基本是參照貨幣薪酬標(biāo)準(zhǔn)和結(jié)構(gòu)來(lái)設(shè)定的，通常設(shè)定為基本工資的一定倍數(shù)。但相關(guān)股權(quán)激勵(lì)方案未向投資者傳遞有關(guān)各激勵(lì)對(duì)象額度分配標(biāo)準(zhǔn)、股權(quán)激勵(lì)收益在整個(gè)薪酬結(jié)構(gòu)中的占比信息，難以建立股權(quán)激勵(lì)的合理預(yù)期。再次是較少公司披露激勵(lì)期限的設(shè)定與公司發(fā)展需要之間的關(guān)系，相關(guān)內(nèi)容不夠充分。

（五）有些公司隨意推出股權(quán)激勵(lì)方案，激勵(lì)條件過(guò)于寬松

因《管理辦法》對(duì)激勵(lì)價(jià)格作出了不能下調(diào)的剛性規(guī)定，導(dǎo)致部分方案在匆忙推出后因股價(jià)下跌，出現(xiàn)公司股價(jià)與激勵(lì)價(jià)格倒掛而被迫終止。有些公司隨后推出完全重復(fù)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，變相調(diào)低股權(quán)激勵(lì)價(jià)格。如某電子設(shè)備制造企業(yè)2015年披露了兩次股權(quán)激勵(lì)方案，差異主要體現(xiàn)在：一是激勵(lì)份額擴(kuò)大到原先的3倍，二是限制性股票激勵(lì)價(jià)格由首次每股11.3元下調(diào)為7.25元。

有些公司設(shè)定的激勵(lì)考核指標(biāo)過(guò)于寬松，如僅為單項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，而且增長(zhǎng)幅度極為有限，即使是雙指標(biāo)考核，也經(jīng)常是二選一達(dá)標(biāo)即可，基本起不到約束效果。更有公司為達(dá)到考核指標(biāo)，不惜以各種原因多次調(diào)整考核指標(biāo)。相關(guān)方案的調(diào)整，雖然有其客觀原因，但卻直接反映出確保激勵(lì)收益的自利意圖。

在激勵(lì)價(jià)格上，上市公司普遍采用限制性股票五折的激勵(lì)方式，以確保實(shí)現(xiàn)激勵(lì)收益，2015年后這一激勵(lì)方式占比高達(dá)84%，也是激勵(lì)指標(biāo)寬松的表現(xiàn)形式。

四、有關(guān)完善上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐的相關(guān)政策建議

針對(duì)股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐中存在的各類問(wèn)題，需要持續(xù)優(yōu)化股權(quán)激勵(lì)相關(guān)制度安排，支持企業(yè)合理合規(guī)推進(jìn)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，以促進(jìn)公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐活動(dòng)的進(jìn)一步開(kāi)展。

（一）進(jìn)一步調(diào)整納稅時(shí)點(diǎn)，切實(shí)減輕激勵(lì)對(duì)象稅收負(fù)擔(dān)

股權(quán)激勵(lì)收入本質(zhì)上屬于工資薪金范疇，自2005年明確納入個(gè)稅征管范圍以來(lái)，相關(guān)規(guī)定幾經(jīng)修改和完善，在一定程度上減輕了激勵(lì)對(duì)象納稅負(fù)擔(dān)，但通過(guò)納稅義務(wù)時(shí)間調(diào)整，進(jìn)一步減輕激勵(lì)對(duì)象納稅負(fù)擔(dān)仍有較大空間。雖然目前還無(wú)法做到股權(quán)出售與納稅負(fù)擔(dān)的反向調(diào)節(jié)機(jī)制，但可以通過(guò)進(jìn)一步調(diào)整納稅時(shí)點(diǎn)，在股票出售時(shí)計(jì)算激勵(lì)對(duì)象應(yīng)納稅所得額并納稅，既可以保持持股穩(wěn)定，同時(shí)也確保稅款不會(huì)流失，切實(shí)減輕激勵(lì)對(duì)象納稅負(fù)擔(dān)，避免出現(xiàn)以薪酬納稅的情況。

（二）細(xì)化和完善《管理辦法》窗口期、短線交易、股份注銷等相關(guān)規(guī)定

目前，《管理辦法》對(duì)間隔期、窗口期和短線交易僅是做了相關(guān)的原則性規(guī)定，而激勵(lì)股份注銷又規(guī)定的過(guò)于細(xì)致，給實(shí)踐工作帶來(lái)一些困難，有必要進(jìn)一步予以完善。

1.優(yōu)化窗口期相關(guān)規(guī)定

從實(shí)際效果角度看，股權(quán)激勵(lì)在實(shí)施階段因關(guān)鍵要素已經(jīng)確定，沒(méi)有必要為其設(shè)定窗口期。相比之下，股權(quán)激勵(lì)預(yù)案因確定了股權(quán)激勵(lì)價(jià)格，會(huì)直接影響激勵(lì)對(duì)象利益和激勵(lì)效果，為其設(shè)定窗口期反倒有必要，同時(shí)取消實(shí)施階段的窗口期也能減少實(shí)施過(guò)程中因授出、繳款、登記等流程較長(zhǎng)引起的不便。

2.激勵(lì)股份不納入短線交易范疇

如前所述，激勵(lì)對(duì)象獲取的激勵(lì)股份來(lái)自于上市公司而不是二級(jí)市場(chǎng)，且上市公司須按照既定程序，履行公開(kāi)信息披露義務(wù)，因此，此類股份并不具有內(nèi)幕交易特征，建議股權(quán)激勵(lì)所得股份不納入短線交易范疇。雖然這種安排可能存在一定程度上的套利空間，但能提高股權(quán)激勵(lì)效率，給予激勵(lì)對(duì)象出售股份籌措稅款的時(shí)間窗口，便于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施。

3.簡(jiǎn)化股權(quán)激勵(lì)股份回購(gòu)注銷程序

股權(quán)激勵(lì)股份雖然會(huì)增加公司注冊(cè)資本，但不同于股東主動(dòng)增資行為，在激勵(lì)對(duì)象未完成考核指標(biāo)、不符合解鎖條件的情況下，該部分股票應(yīng)當(dāng)無(wú)條件注銷，以區(qū)別于股東主動(dòng)增減資行為。但目前對(duì)該類應(yīng)當(dāng)無(wú)條件注銷的股份規(guī)定了相對(duì)繁冗的決策程序，將激勵(lì)股份注銷當(dāng)作普通減資行為，妨礙了股權(quán)激勵(lì)的正常退出機(jī)制。建議修改相關(guān)法律規(guī)定，增加激勵(lì)股份注銷的例外規(guī)定，避免過(guò)度保護(hù)債權(quán)人利益，提高實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的便利性。

（三）明確激勵(lì)費(fèi)用計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)和會(huì)計(jì)處理

如前所述，雖然有關(guān)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則就激勵(lì)費(fèi)用的計(jì)算做了原則性規(guī)定，但在實(shí)踐中，不同公司在具體會(huì)計(jì)處理和參數(shù)選擇時(shí)依然有一定差異性。同時(shí)，因激勵(lì)費(fèi)用對(duì)凈利潤(rùn)的抵減作用，明確的激勵(lì)費(fèi)用計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)有利于公司確定合理的激勵(lì)幅度。因此，在監(jiān)管上有必要進(jìn)一步提供明確的指導(dǎo)意見(jiàn)，便于上市公司統(tǒng)一執(zhí)行，保證考核指標(biāo)的嚴(yán)肅性和可比性。

（四）股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)應(yīng)綜合考慮公司發(fā)展的實(shí)際需要，功能宜定位于激勵(lì)對(duì)象貨幣收入的補(bǔ)充

新“國(guó)九條”將完善上市公司股權(quán)激勵(lì)制度作為提高上市公司質(zhì)量的重要抓手之一，上市公司設(shè)計(jì)激勵(lì)方案時(shí)，應(yīng)統(tǒng)籌考慮激勵(lì)指標(biāo)、激勵(lì)幅度、激勵(lì)期限的關(guān)系，增強(qiáng)考核指標(biāo)的約束性，將其與增強(qiáng)上市公司盈利能力、增加股東回報(bào)緊密結(jié)合，建立與公司發(fā)展相適應(yīng)的激勵(lì)幅度與激勵(lì)期限，減少激勵(lì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)行為的過(guò)度偏好。

（五）通過(guò)信息披露等途徑增強(qiáng)激勵(lì)指標(biāo)的約束機(jī)制

股權(quán)激勵(lì)屬于公司自治事項(xiàng)，放松管制、強(qiáng)化監(jiān)管已成為國(guó)內(nèi)外監(jiān)管部門的共同理念，通過(guò)完備的決策程序和充分的信息披露，為投資者提供更多的激勵(lì)方案內(nèi)容和考量因素，充分發(fā)揮投資者決策支持作用。

注釋：

① 無(wú)特別注明，文中數(shù)據(jù)均統(tǒng)計(jì)至2018年5月底。