蔣敏杰 楊蘇琦

導(dǎo)讀：敏感時(shí)期的評(píng)級(jí)調(diào)降行為可能引發(fā)信用懸崖效應(yīng)，并通過影響市場(chǎng)整體投資偏好的方式傳導(dǎo)至同類型受評(píng)主體，對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，甚至引發(fā)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。

信用懸崖，指評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在敏感時(shí)期調(diào)降某受評(píng)主體的信用級(jí)別，引發(fā)該受評(píng)主體外部融資渠道快速受限或關(guān)閉，甚至影響受評(píng)主體的正常經(jīng)營(yíng)，使其現(xiàn)金流惡化和債務(wù)壓力陡增，最終導(dǎo)致受評(píng)主體信用迅速惡化的現(xiàn)象。值得注意的是，信用懸崖現(xiàn)象往往表現(xiàn)為評(píng)級(jí)下調(diào)—風(fēng)險(xiǎn)惡化—評(píng)級(jí)繼續(xù)下調(diào)—風(fēng)險(xiǎn)急劇惡化的惡性循壞，極端情況下還會(huì)出現(xiàn)短時(shí)間內(nèi)評(píng)級(jí)大幅度斷崖式下調(diào)的情形。信用懸崖現(xiàn)象會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生較大的負(fù)面沖擊，評(píng)級(jí)調(diào)降后，投資人因外部監(jiān)管或內(nèi)部風(fēng)控限制被迫集中拋售其持有的相關(guān)債券，導(dǎo)致相關(guān)金融資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，甚至影響到市場(chǎng)整體的投資偏好，進(jìn)而可能將風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至同類型受評(píng)主體。

特別的，在主權(quán)債務(wù)危機(jī)中，當(dāng)一國(guó)的主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)下調(diào)到投資級(jí)以下時(shí)， 所有投資管理人由于投資政策限制被迫賣出其持有的相關(guān)債券，這一集體行為將引起金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。在次貸危機(jī)期間，由于多數(shù)投資的評(píng)級(jí)大幅下降，銀行不得不補(bǔ)充大量資本，銀行在最需要用資本來應(yīng)對(duì)高額損失的時(shí)期，還要承擔(dān)更高的籌資費(fèi)用，導(dǎo)致銀行財(cái)務(wù)狀況的進(jìn)一步惡化，信用評(píng)級(jí)因此繼續(xù)下降，從而進(jìn)入一種惡性循環(huán)。2009年12月8日，惠譽(yù)率先將希臘的主權(quán)信用評(píng)級(jí)由“A-”降為“BBB+”，同時(shí)將希臘公共財(cái)政狀況前景展望確定為“負(fù)面”。當(dāng)月，標(biāo)普和穆迪也相繼跟進(jìn)調(diào)降希臘評(píng)級(jí)，由此引爆了希臘債務(wù)危機(jī)。2010年4月的最后一周， 短短兩天內(nèi)，希臘、葡萄牙和西班牙這3 個(gè)歐元區(qū)國(guó)家輪番遭到降級(jí)。其中，希臘的主權(quán)信用評(píng)級(jí)被標(biāo)準(zhǔn)普爾從“BBB+” 降為“BB+”淪為垃圾級(jí)。這引發(fā)了全球市場(chǎng)一片恐慌，對(duì)于希臘債務(wù)危機(jī)正在歐元區(qū)擴(kuò)散的擔(dān)憂空前高漲，希臘債務(wù)危機(jī)也由此上升為歐洲債務(wù)危機(jī)。

信用懸崖效應(yīng)產(chǎn)生的原因

信用懸崖效應(yīng)的產(chǎn)生，既有宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)信用突然惡化方面的因素，也有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)虛高以及評(píng)級(jí)滯后的原因。多數(shù)情形下，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在危機(jī)中非但沒有起到預(yù)警作用，反而在危機(jī)發(fā)酵和爆發(fā)時(shí)多次大幅下調(diào)評(píng)級(jí)，加速了危機(jī)的擴(kuò)散。這其中既有信用評(píng)級(jí)本身存在局限的因素， 也有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獨(dú)立性受到多方面利益沖突的影響，最終導(dǎo)致信用評(píng)級(jí)在危機(jī)或風(fēng)險(xiǎn)中推波助瀾。

為受評(píng)主體提供附加服務(wù)、參與產(chǎn)品設(shè)計(jì)、發(fā)行人付費(fèi)模式等引發(fā)利益沖突， 影響評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獨(dú)立性。在2008年全球金融危機(jī)中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)明顯違背利益沖突原則，如在結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不再僅僅是為產(chǎn)品評(píng)級(jí)，甚至參與到產(chǎn)品的設(shè)計(jì)過程，幫助產(chǎn)品滿足評(píng)級(jí)的要求，在這過程中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)無法從客觀公正的角度出發(fā)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)揭示，而是追求自身商業(yè)利益的最大化。發(fā)行人付費(fèi)模式也易引起利益沖突，如評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為了獲得客戶， 甚至出現(xiàn)“級(jí)別購(gòu)買”現(xiàn)象。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱，幾乎不存在承擔(dān)法律責(zé)任的風(fēng)險(xiǎn)。次貸危機(jī)前，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)結(jié)果即使嚴(yán)重不實(shí)， 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也幾乎不用承擔(dān)任何責(zé)任。法律責(zé)任的缺失使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在危機(jī)爆發(fā)后并不需要為它們之前未能預(yù)警危機(jī)和隨后進(jìn)行倉促調(diào)級(jí)加速危機(jī)的擴(kuò)散而受到任何懲罰。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)盡職調(diào)查不充分，缺乏足夠可靠的信息以提升評(píng)級(jí)準(zhǔn)確性。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信息來源非常有限，除了公開信息外， 只能依靠發(fā)行機(jī)構(gòu)提供的信息進(jìn)行分析。另外，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人提供的信息沒有進(jìn)行充分的盡職調(diào)查，導(dǎo)致評(píng)級(jí)依賴的信息不足或缺乏準(zhǔn)確性。

評(píng)級(jí)技術(shù)落后，評(píng)級(jí)模型更新不及時(shí)。在次貸危機(jī)過程中，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）發(fā)現(xiàn)某些信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)未能采用足夠有效的評(píng)級(jí)模型來分析和處理信息。部分評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為節(jié)約成本，未對(duì)信用評(píng)級(jí)模型進(jìn)行及時(shí)更新， 尤其在結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品評(píng)級(jí)過程中，存在大范圍應(yīng)用老舊評(píng)級(jí)模型的情形。

監(jiān)管對(duì)評(píng)級(jí)的依賴引發(fā)相關(guān)機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)調(diào)整，進(jìn)一步擴(kuò)大危機(jī)。巴塞爾協(xié)議對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重進(jìn)行了細(xì)化， 并基于商業(yè)銀行資產(chǎn)信用評(píng)級(jí)提出了關(guān)于設(shè)定全球范圍內(nèi)資本標(biāo)準(zhǔn)的建議。評(píng)級(jí)級(jí)別不同，商業(yè)銀行貸款所賦予的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重也不同。當(dāng)發(fā)生評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)，商業(yè)銀行需要補(bǔ)充資本以滿足監(jiān)管要求，而商業(yè)銀行往往優(yōu)先選擇通過二級(jí)市場(chǎng)拋售債券的方式回籠資金，極易引發(fā)二級(jí)市場(chǎng)整體動(dòng)蕩，進(jìn)一步擴(kuò)大危機(jī)。

評(píng)級(jí)觸發(fā)條款在危機(jī)時(shí)進(jìn)一步惡化發(fā)行人流動(dòng)性，引發(fā)信用懸崖現(xiàn)象。理論上，評(píng)級(jí)觸發(fā)條款有助于資質(zhì)良好的發(fā)行人降低融資成本，但實(shí)際中，國(guó)外學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)評(píng)級(jí)觸發(fā)條款的使用卻與公司信用評(píng)級(jí)和Z指數(shù)（破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，該指數(shù)越高，公司流動(dòng)性越好，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)越低）負(fù)相關(guān)，也就是說，那些資質(zhì)較差的企業(yè)更經(jīng)常用評(píng)級(jí)觸發(fā)條款來便利其融資。評(píng)級(jí)觸發(fā)條款大范圍引用于資質(zhì)較差的公司時(shí)，一旦評(píng)級(jí)下調(diào)則更易引發(fā)信用懸崖現(xiàn)象。

信用評(píng)級(jí)的親周期屬性加劇經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。一般而言，信用評(píng)級(jí)變動(dòng)存在親周期和跨周期兩種不同特性。信用評(píng)級(jí)的親周期性體現(xiàn)為，當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)評(píng)級(jí)上調(diào)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)評(píng)級(jí)下調(diào)；而信用評(píng)級(jí)的跨周期性則體現(xiàn)為，其試圖衡量在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)違約風(fēng)險(xiǎn)，在經(jīng)濟(jì)周期的不同階段表現(xiàn)出一定的穩(wěn)定性。但是，從實(shí)踐來看，信用評(píng)級(jí)的親周期性表現(xiàn)得更加突出，這導(dǎo)致面臨困境的公司“雪上加霜”，一旦評(píng)級(jí)下調(diào)至垃圾級(jí)，公司的外部融資渠道將極大受限甚至關(guān)閉。

綜合而言，利益沖突、風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)稱以及評(píng)級(jí)技術(shù)與方法的缺陷導(dǎo)致評(píng)級(jí)出現(xiàn)虛高與滯后現(xiàn)象，監(jiān)管依賴、評(píng)級(jí)觸發(fā)條款等又進(jìn)一步擴(kuò)大了評(píng)級(jí)下調(diào)帶來的負(fù)面影響，信用懸崖就此形成。

信用懸崖效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制

對(duì)企業(yè)債券或主體評(píng)級(jí)的突然或大幅下調(diào)會(huì)提高融資成本，減少融資渠道， 引動(dòng)評(píng)級(jí)觸發(fā)條款，進(jìn)一步惡化公司流動(dòng)性。在國(guó)際成熟市場(chǎng)中，評(píng)級(jí)觸發(fā)條款主要包括三種類型：第一種類型，當(dāng)發(fā)生評(píng)級(jí)觸發(fā)情形時(shí)，債券發(fā)行人有義務(wù)向債券持有者加速償還本金，甚至包括債券回售或贖回條款。第二種類型，當(dāng)企業(yè)的信用級(jí)別降至特定級(jí)別以下時(shí)，投資人有權(quán)要求提高債券利率以作為其承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的額外補(bǔ)償。第三種類型，將債券發(fā)行人信用級(jí)別下調(diào)看作違約行為，從而促使投資人考慮發(fā)行人無法履約時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。信用評(píng)級(jí)下調(diào)一旦觸發(fā)評(píng)級(jí)觸發(fā)條款，發(fā)行人將面臨巨大的財(cái)務(wù)壓力，促使信用懸崖現(xiàn)象的發(fā)生。

由于監(jiān)管規(guī)定及機(jī)構(gòu)內(nèi)部的投資限制，對(duì)金融產(chǎn)品評(píng)級(jí)的突然或大幅下調(diào)迫使銀行補(bǔ)充資本，機(jī)構(gòu)投資者拋售相關(guān)證券，引起金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。當(dāng)前環(huán)境下，監(jiān)管規(guī)則及投資機(jī)構(gòu)對(duì)外部信用評(píng)級(jí)存在諸多依賴，過度依賴意味著一旦發(fā)行主體的信用評(píng)級(jí)發(fā)生調(diào)整，金融機(jī)構(gòu)出于滿足監(jiān)管要求或內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制管理規(guī)定的要求， 不得不拋售相關(guān)金融資產(chǎn)，這極易導(dǎo)致金融市場(chǎng)出現(xiàn)單向的、一致性行為。尤其在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，信用等級(jí)若出現(xiàn)普遍下調(diào)的情形，將推動(dòng)金融系統(tǒng)一致性地調(diào)降信用杠桿，其所產(chǎn)生的信用懸崖效應(yīng)會(huì)明顯加大金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩。以美國(guó)為例，SEC 規(guī)定持有投資級(jí)證券的經(jīng)紀(jì)人可以持有較少的資本準(zhǔn)備金，因此，投資級(jí)的下限BBB 級(jí)即成為信用懸崖效應(yīng)的閾值；貨幣市場(chǎng)互助基金只能持有A1級(jí)（相當(dāng)于國(guó)內(nèi)的A-級(jí)）以上的票據(jù)，A1級(jí)即成為信用懸崖效應(yīng)的閾值。因此，多數(shù)信用懸崖效應(yīng)發(fā)生在BBB和A1兩個(gè)級(jí)別的評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)。

信用評(píng)級(jí)下調(diào)擴(kuò)散負(fù)面信息，影響投資者情緒與風(fēng)險(xiǎn)偏好。即便沒有監(jiān)管或內(nèi)部風(fēng)控要求，信用評(píng)級(jí)一旦大幅下調(diào)，其傳遞的信號(hào)也可能導(dǎo)致投資者出現(xiàn)集體拋售資產(chǎn)的行為。一旦牽涉面擴(kuò)大，金融市場(chǎng)資金供給者快速下降，資金需求者大量出現(xiàn)，市場(chǎng)流動(dòng)性枯竭，危機(jī)將就此形成或惡化。危機(jī)苗頭一旦形成，一部分風(fēng)險(xiǎn)偏好者或者風(fēng)險(xiǎn)中立者將馬上轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)厭惡者。金融市場(chǎng)“預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)”的特質(zhì)擴(kuò)大了金融危機(jī)傳導(dǎo)的波及范圍。

發(fā)達(dá)國(guó)家如何應(yīng)對(duì)信用評(píng)級(jí)下調(diào)帶來的信用懸崖效應(yīng)

加強(qiáng)評(píng)級(jí)監(jiān)管，提升評(píng)級(jí)透明度。2009年4月，歐盟成員國(guó)和歐洲議會(huì)代表就加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管達(dá)成初步協(xié)議，提出信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)今后要在歐盟市場(chǎng)上開展業(yè)務(wù)須統(tǒng)一登記注冊(cè)，并提高評(píng)估透明度。美國(guó)國(guó)會(huì)眾議院2009年12月通過旨在保護(hù)金融系統(tǒng)消費(fèi)者的《多德- 弗蘭克法案》，把信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)置于SEC 的監(jiān)管之下。加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管也已被納入二十國(guó)集團(tuán)（G20）框架中， 在2009年4月的G20倫敦金融峰會(huì)上，與會(huì)領(lǐng)導(dǎo)人同意加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的注冊(cè)管理和監(jiān)督，避免其在評(píng)級(jí)過程中的利益沖突，并成立金融穩(wěn)定理事會(huì)（FSB）推進(jìn)后續(xù)工作。2011年，歐洲地區(qū)成立歐洲證券與市場(chǎng)管理局（ESMA），對(duì)歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管。2014年8月27日，SEC發(fā)布《國(guó)家認(rèn)定統(tǒng)計(jì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（NRSROs）》新法規(guī)，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，著重防止利益沖突、提高信息的透明度、提高信用評(píng)級(jí)結(jié)果質(zhì)量、增強(qiáng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)責(zé)任等。

提高評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信息披露要求，便于投資者了解評(píng)級(jí)過程?！抖嗟?弗蘭克法案》對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信息披露提出了較高的要求。該法案要求SEC制定規(guī)則，讓每個(gè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)公開披露初始評(píng)級(jí)及此后評(píng)級(jí)變化信息，以便評(píng)級(jí)使用者評(píng)價(jià)評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確性、比較不同評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的表現(xiàn)。SEC同時(shí)規(guī)定了最低披露要求，如可比、清晰、可免費(fèi)獲取等；規(guī)定評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)需披露若干年內(nèi)違約和級(jí)別遷移表現(xiàn)；此外，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)發(fā)布信用評(píng)級(jí)時(shí)需隨附表格，披露評(píng)級(jí)程序和方法的基礎(chǔ)假設(shè)、確定信用評(píng)級(jí)所依賴的數(shù)據(jù)、第三方服務(wù)商報(bào)告的使用情況、以及評(píng)級(jí)監(jiān)測(cè)頻度等信息，以保證投資者或其他評(píng)級(jí)使用者更好地理解信用評(píng)級(jí)。

降低評(píng)級(jí)依賴，減小評(píng)級(jí)下調(diào)帶來的危機(jī)加速效應(yīng)。金融危機(jī)后，減少評(píng)級(jí)依賴成為國(guó)際評(píng)級(jí)行業(yè)監(jiān)管改革的共識(shí)。在國(guó)際組織層面， FSB于2010年10月發(fā)布了《降低依賴外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)的原則》， 并建議各國(guó)監(jiān)管采取綜合措施降低對(duì)外部評(píng)級(jí)的過度依賴，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)積極開發(fā)適合其業(yè)務(wù)和區(qū)域特征的內(nèi)部評(píng)級(jí)方法。國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織（IOSCO）分別于2014年6月和2015年5月發(fā)布《資產(chǎn)管理中減少外部評(píng)級(jí)依賴的良好實(shí)踐（征求意見稿）》《大型中介機(jī)構(gòu)使用信用評(píng)級(jí)評(píng)估信用品質(zhì)的替代方案（征求意見稿）》，為投資者降低評(píng)級(jí)依賴提供可行性方案。

加強(qiáng)發(fā)行機(jī)構(gòu)信息披露，鼓勵(lì)發(fā)行機(jī)構(gòu)向評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)披露評(píng)級(jí)必要的非公開信息；加強(qiáng)對(duì)合約中評(píng)級(jí)觸發(fā)條款使用情況的監(jiān)管和披露要求。相關(guān)部門應(yīng)該允許或者鼓勵(lì)發(fā)行人向評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)披露所需的非公開信息來進(jìn)行更好的評(píng)級(jí)。評(píng)級(jí)觸發(fā)條款中利率提升條款、擔(dān)保條款對(duì)公司流動(dòng)性傷害不大，但是提前清償或回購(gòu)、視同違約等條款會(huì)嚴(yán)重影響發(fā)行人的流動(dòng)性。監(jiān)管方應(yīng)該監(jiān)督觸發(fā)條款的使用，要求公司披露相關(guān)信息，如要求發(fā)行者每年披露其合約中涉及的所有評(píng)級(jí)觸發(fā)條款。對(duì)于沒有按規(guī)定披露的評(píng)級(jí)觸發(fā)條款，當(dāng)滿足觸發(fā)條件時(shí)，監(jiān)管方有權(quán)強(qiáng)制延遲履行甚至判定相關(guān)條款無效，以降低突然發(fā)生的違約風(fēng)險(xiǎn)。

明確評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)法律責(zé)任，強(qiáng)化執(zhí)法檢查。金融危機(jī)后，美國(guó)及歐盟等發(fā)達(dá)國(guó)家制定了針對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)違反監(jiān)管規(guī)定的處罰措施，逐步解決評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)權(quán)責(zé)不對(duì)等問題。美國(guó)通過《多德-弗蘭克法案》廢除了賦予評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)免責(zé)條款的《1933 證券法案》436（g）款，確定了評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的民事責(zé)任，投資者可以未能盡職履責(zé)為由，控告評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的“失職”行為，要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)承擔(dān)法律責(zé)任。此外，監(jiān)管部門還通過非現(xiàn)場(chǎng)審查和現(xiàn)場(chǎng)檢查強(qiáng)化評(píng)級(jí)監(jiān)管，督促評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行整改和提高，提高監(jiān)管行為的透明度，以保障既有評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)規(guī)范要求得到有效落實(shí)。

加強(qiáng)對(duì)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品評(píng)級(jí)的監(jiān)管。銀行資本方面，巴塞爾銀行委員會(huì)（BCBS） 分別于2009年7月和2010年12月對(duì)銀行資本框架進(jìn)行修訂，提高合格外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（ECAI）的資格標(biāo)準(zhǔn)和復(fù)雜證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，要求結(jié)構(gòu)化證券產(chǎn)品必須由投資機(jī)構(gòu)開展額外的盡職調(diào)查，防止信用級(jí)別下調(diào)引發(fā)的懸崖效應(yīng)。在雙評(píng)級(jí)方面，歐盟規(guī)定結(jié)構(gòu)化融資產(chǎn)品實(shí)行強(qiáng)制雙評(píng)級(jí)，由兩家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)同時(shí)公布評(píng)級(jí)結(jié)果。美國(guó)則要求結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品評(píng)級(jí)必須在NRSRO評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之間實(shí)現(xiàn)信息公開共享從而促進(jìn)主動(dòng)評(píng)級(jí)產(chǎn)生。針對(duì)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品發(fā)行人，歐盟要求發(fā)起人持續(xù)披露產(chǎn)品的具體信息，尤其注重公開結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品的信用質(zhì)量、基礎(chǔ)資產(chǎn)池情況、證券化交易結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流、資產(chǎn)抵押情況等。

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（作者單位：中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)）