張成偕,喬桂明,卞牧星

(蘇州大學(xué)東吳商學(xué)院,江蘇 蘇州 215021)

進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，2014年高達(dá)3.99萬(wàn)億美元，雖然近年來(lái)有所回落但仍維持在高位，因而中國(guó)已經(jīng)不需要通過(guò)舉借外債來(lái)平衡國(guó)際收支。在此背景下，外債到底對(duì)哪類國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展更有幫助？其具體的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)如何？在擁有巨額外匯儲(chǔ)備的背景下，中國(guó)是否需要再繼續(xù)大規(guī)模舉借外債？這些問(wèn)題都值得深入研究。

一、文獻(xiàn)綜述

理論界對(duì)于外債的作用一直存有爭(zhēng)議。反對(duì)方從早期的古典經(jīng)濟(jì)學(xué)派到二戰(zhàn)后的債務(wù)桎梏論、外債依附論等，都認(rèn)為舉借外債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有不利影響。而支持方則認(rèn)為，舉債可以增加社會(huì)資本積累、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，如早期的經(jīng)濟(jì)學(xué)家狄策爾、瓦格納、凱恩斯等，以及二戰(zhàn)后的貧困惡性循環(huán)理論、起飛理論和雙缺口理論等。進(jìn)入21世紀(jì)后，針對(duì)外債效應(yīng)的研究更為多樣化。

從國(guó)外研究來(lái)看，Pattillo[1]認(rèn)為，外債余額溫和增長(zhǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為有利，但當(dāng)本幣對(duì)外貶值時(shí)，單純依靠舉借外債來(lái)增加外匯儲(chǔ)備從而維持幣值，這樣的做法只會(huì)增加外債風(fēng)險(xiǎn)。Baer和Hargis[2]在起飛理論的基礎(chǔ)之上，進(jìn)一步分析了外債對(duì)經(jīng)濟(jì)騰飛的作用，他們認(rèn)為，外債雖然對(duì)經(jīng)濟(jì)騰飛不能起到十分顯著的作用，但是外債與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系仍然不可忽視。Asiedu[3]由外資引進(jìn)拓展到外債借入領(lǐng)域，認(rèn)為外債對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用與外資有一定相似之處，外債可作用于經(jīng)濟(jì)的多個(gè)層面。Goswami和Milind[4]認(rèn)為，外債對(duì)投資領(lǐng)域有促進(jìn)作用，而且會(huì)擠壓消費(fèi)領(lǐng)域的資本進(jìn)入生產(chǎn)領(lǐng)域，外債主要通過(guò)改變利率進(jìn)一步作用于經(jīng)濟(jì)。而外債的反對(duì)方則認(rèn)為舉借外債弊大于利。Borensztein[5]研究表明，當(dāng)債務(wù)總額過(guò)大時(shí)，私人投資反而會(huì)由于高昂的借貸成本而受到抑制。Looney和Frederiksen[6]用亞非拉3個(gè)大洲、九十多個(gè)國(guó)家的數(shù)據(jù)做了橫截面回歸，得到了與Borensztein同樣的結(jié)論，即過(guò)高的債務(wù)總額對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有負(fù)向作用。Citrin[7]研究發(fā)現(xiàn)，舉借的外債主要都投入不能帶來(lái)資本增加的領(lǐng)域，更進(jìn)一步形成惡性循環(huán)，使得資本難以積累，債務(wù)負(fù)擔(dān)進(jìn)一步加重。Douglas等[8]認(rèn)為，舉借外債只是一時(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到了短暫而虛假的作用，長(zhǎng)期來(lái)看這些作用并不持久。Panizza和Adam[9]研究了OECD樣本國(guó)家后發(fā)現(xiàn)，外債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用主要是阻礙的。Butts[10]認(rèn)為，外債對(duì)多個(gè)國(guó)家聯(lián)合成的整體的作用是負(fù)向的，但是對(duì)整體中的各個(gè)國(guó)家的作用正負(fù)不一。在國(guó)外學(xué)者關(guān)于外債對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的研究中，爭(zhēng)議較大之處主要在于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)的選擇，而這一爭(zhēng)議主要源自對(duì)于指標(biāo)的穩(wěn)定性檢驗(yàn)，關(guān)于這一問(wèn)題，Bosworth和Collins[11]建議，分析影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的因素時(shí)盡可能只關(guān)注對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)較大的指標(biāo)，本文的指標(biāo)選取借鑒了這兩位學(xué)者的研究成果。

目前，中國(guó)學(xué)術(shù)界對(duì)于外債研究的主要出發(fā)點(diǎn)有：第一，外債規(guī)模與影響因素方面。張禮卿[12]認(rèn)為適度的外債規(guī)模應(yīng)是效益性概念，取決于非金融性生產(chǎn)要素的供給，合理配置外資和加強(qiáng)對(duì)外債成本的管理都會(huì)提升一國(guó)的外債潛力。金雪軍和邢自霞[13]采用1985—2005年的時(shí)間序列數(shù)據(jù)，采用因子分析法探討了中國(guó)外債的主要影響因素，得出外債水平主要取決于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和還本付息狀況的結(jié)論。李研妮和冉茂盛[14]運(yùn)用時(shí)間序列的協(xié)整檢驗(yàn)以及Granger因果檢驗(yàn)分析了中國(guó)長(zhǎng)短期外債規(guī)模，認(rèn)為外債總額促進(jìn)了GDP的增加。第二，外債結(jié)構(gòu)與管理方面。楊忻等[15]運(yùn)用有價(jià)證券組合理論，結(jié)合中國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)和外貿(mào)收支外匯結(jié)構(gòu)，提出了一種中國(guó)外債最佳幣種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)的計(jì)算方法。金洪飛[16]以Probit模型解釋新興貨幣危機(jī)國(guó)在危機(jī)前存在大量短期外債的原因，其認(rèn)為在危機(jī)階段，資本逆流與短期外債比例顯著相關(guān)。劉顯昌和劉志雄[17]認(rèn)為中國(guó)短期外債和長(zhǎng)期外債之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，但短期外債已經(jīng)成為中國(guó)的主要外債來(lái)源且占比過(guò)高，因而中國(guó)需要優(yōu)化外債結(jié)構(gòu)、管理模式、借款種類等。李超和馬昀[18]認(rèn)為深化外債管理體制應(yīng)著力于提高統(tǒng)籌“防風(fēng)險(xiǎn)”和“便利化”的監(jiān)管能力。第三，外債風(fēng)險(xiǎn)與債務(wù)危機(jī)方面。王振富[19]從外債規(guī)模、外債結(jié)構(gòu)、外債清償能力等方面對(duì)中國(guó)外債風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了實(shí)證分析并全面評(píng)估外債風(fēng)險(xiǎn)程度，認(rèn)為中國(guó)外債尚在可承受范圍之內(nèi)，但需要在規(guī)模、使用和償債方面加強(qiáng)管理。林伯強(qiáng)[20]提出以多元統(tǒng)計(jì)模型用于預(yù)警一國(guó)外債風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)為模型用戶能提前3年探測(cè)到債務(wù)國(guó)潛在的還債困難，而對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融安全狀況評(píng)估結(jié)果表明，模型可提前1年發(fā)出預(yù)警。羅強(qiáng)[21]建立隨機(jī)效應(yīng)模型分析了外債償付危機(jī)對(duì)匯率和財(cái)政的影響，并研究了匯率水平變動(dòng)對(duì)政府債務(wù)變動(dòng)和償債政策的影響。第四，外債對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的研究。姚允柱和張國(guó)強(qiáng)[22]利用1985—2003年的數(shù)據(jù)對(duì)中國(guó)外債與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系進(jìn)行了協(xié)整檢驗(yàn)和Granger檢驗(yàn)，并建立了誤差修正模型，結(jié)果表明中國(guó)外債增加對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有明顯促進(jìn)作用。郭順蘭等[23]建立了3組VAR模型系統(tǒng)，采用了Johansen法進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果表明外債風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的長(zhǎng)期原因。杜永瀟和田新民[24]研究表明，中國(guó)GDP與勞動(dòng)投入、資本投入、外債投入之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，外債融資可以有效促進(jìn)短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)但不利于長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展，而外債的還本付息不利于短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)但有利于長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

縱觀國(guó)內(nèi)外研究可知，其研究結(jié)論并不一致。之前學(xué)者大多從投資、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)際收支角度出發(fā)，樣本量小，存在研究不具普遍性和時(shí)間序列研究方法共線性缺陷難以消除這兩個(gè)問(wèn)題[25]。本文基于前人的研究成果，結(jié)合新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論，放棄時(shí)間序列模型，從資本和勞動(dòng)力角度出發(fā)研究外債的具體經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。此外，現(xiàn)有研究很少將外債和發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家結(jié)合起來(lái)加以比較研究，本文將嘗試在外債對(duì)上述兩類國(guó)家經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的差異性方面進(jìn)行比較研究。

二、方法、模型與變量選擇

1.機(jī)理分析

學(xué)術(shù)界比較認(rèn)可的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論主要有哈羅德—多瑪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論、新劍橋經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論和新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論。哈羅德—多瑪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論從儲(chǔ)蓄與投資出發(fā)，認(rèn)為這兩個(gè)要素共同作用于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但其關(guān)于“全社會(huì)只生產(chǎn)一種產(chǎn)品”的假設(shè)太過(guò)理想。新劍橋經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論在哈羅德—多瑪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論的基礎(chǔ)上增加了“調(diào)節(jié)收入分配以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”這一結(jié)論，本質(zhì)未變。新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論則結(jié)合了凱恩斯理論和新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論，更強(qiáng)調(diào)資本和勞動(dòng)力對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用，同時(shí)摒棄了前兩者關(guān)于“全社會(huì)只生產(chǎn)一種產(chǎn)品”的假設(shè)，以柯布—道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)為基礎(chǔ)，修正了哈羅德—多瑪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論關(guān)于勞動(dòng)力和資本不可替代的假設(shè)，認(rèn)為勞動(dòng)力和資本間存在內(nèi)在聯(lián)系。本文的模型主要借鑒新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論，即需分別考量外債經(jīng)濟(jì)效應(yīng)對(duì)勞動(dòng)力和資本的影響。新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論假定：第一，資本和勞動(dòng)力之間存在相互替代關(guān)系。第二，市場(chǎng)完全競(jìng)爭(zhēng)，調(diào)節(jié)因子為價(jià)格。第三，不存在技術(shù)進(jìn)步，規(guī)模收益不變。該理論用公式可以表示為：

g=aΔk/k+(1-a)Δl/l

(1)

其中，g表示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，k表示資本，l表示勞動(dòng)力，Δk/k則表示資本增長(zhǎng)率，Δl/l 表示勞動(dòng)力增長(zhǎng)率，a表示資本對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際效應(yīng)，1-a則表示勞動(dòng)力對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際效應(yīng)。從式(1)中可以看出，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率由資本和勞動(dòng)力增長(zhǎng)率決定，資本和勞動(dòng)力的不同組合決定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的高低。假設(shè)勞動(dòng)力生產(chǎn)率不變，一國(guó)資本增量可分為國(guó)內(nèi)部分和國(guó)外部分，國(guó)內(nèi)部分按新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論，即儲(chǔ)蓄全部轉(zhuǎn)化為資本，則S→I。假設(shè)μ為因外債產(chǎn)生的對(duì)外支付占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值G的比重，則I=s(G-μG)，即國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值減去因外債產(chǎn)生的對(duì)外支付后所得的凈值與儲(chǔ)蓄占國(guó)民生產(chǎn)總值的比重s相乘，得到的儲(chǔ)蓄全部轉(zhuǎn)化為資本。國(guó)外部分即是由外債轉(zhuǎn)化而來(lái)，假設(shè)D為外債，ρ為外債轉(zhuǎn)化為資本的比重(0≤ρ≤1)，則ρD為外債轉(zhuǎn)化的資本，則新增資本Δk=s(G-μG)+ρD，即資本增量由國(guó)內(nèi)增加部分和外債增加并轉(zhuǎn)化為資本部分組成，假設(shè)勞動(dòng)力以不變?cè)鲩L(zhǎng)率增長(zhǎng)，將推導(dǎo)出的Δk代入式(1)，得：

g*=a[s(G-μG)+ρD]/k+(1-a)Δl/l

(2)

設(shè)G/k=b,D/k=θ，則上述模型可轉(zhuǎn)化為：

g*=asb+(1-a)Δl/l+aρθ-aμsb

(3)

外債作用于資本并進(jìn)一步作用于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的路徑可分成兩種：第一種：舉借外債→因外債產(chǎn)生利息等對(duì)外支付→國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值減少→儲(chǔ)蓄減少→轉(zhuǎn)化的資本減少→經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率降低。第二種：舉借外債→直接轉(zhuǎn)化為對(duì)國(guó)內(nèi)投資→國(guó)內(nèi)資本增加→經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率提高。由式(3)可以看出，外債若要促進(jìn)一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，即令g*>g，必要條件是ρθ>μsb，即舉借外債越多，一方面，外債轉(zhuǎn)化為資本越多，對(duì)經(jīng)濟(jì)促進(jìn)作用越強(qiáng)；另一方面，外債還本付息越多，若舉借外債帶來(lái)的資本作用于經(jīng)濟(jì)后所產(chǎn)生的效益很高，可彌補(bǔ)外債還本付息，則有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，若帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益很少，少于外債還本付息，則會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

外債作用于勞動(dòng)力并進(jìn)一步作用于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的路徑同樣分成兩種：第一種：舉借外債→增加職工工資福利等支出→增加勞動(dòng)力。第二種：舉借外債→技術(shù)進(jìn)步→技術(shù)替代勞動(dòng)力→勞動(dòng)力減少。可見(jiàn)，外債對(duì)勞動(dòng)的效應(yīng)不確定，若外債作用于職工福利工資的效應(yīng)大于外債作用于技術(shù)的效應(yīng)，則外債對(duì)勞動(dòng)的效應(yīng)為正；反之為負(fù)。

基于上述分析與說(shuō)明，本文構(gòu)建回歸模型如下：

kit=β1+β2AveGit+β3Dit+βiXit+μit

(4)

lit=γ1+γ2AveGit+γ3Dit+γiXit+ηit

(5)

其中，kit和lit代表i國(guó)第t年的固定資產(chǎn)投資占GDP的比重和勞動(dòng)力參與率；AveGit為i國(guó)第t年的人均GDP增長(zhǎng)率；Dit為i國(guó)第t年的外債余額占GDP的比重(以現(xiàn)價(jià)美元計(jì)算)；Xit為一系列解釋變量，包括通貨膨脹率、利率、中等教育毛入學(xué)率等。當(dāng)i=1，…，30指代發(fā)展中國(guó)家，當(dāng)i=1,…，23指代發(fā)達(dá)國(guó)家，當(dāng)t=1，…，30指代發(fā)展中國(guó)家年份(1987—2016年)，當(dāng)t=1,…，21指代發(fā)達(dá)國(guó)家年份(1996—2016年)。β、γ為截距，為各國(guó)獨(dú)有的影響GDP、投資和勞動(dòng)力的因素。

2.變量和數(shù)據(jù)選擇

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)各變量和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的數(shù)量關(guān)系，Bosworth和Collins[11]收集了眾多國(guó)家的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并仔細(xì)地進(jìn)行了實(shí)證分析，檢驗(yàn)了可能會(huì)作用于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的67個(gè)變量。結(jié)果顯示，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響較顯著的變量是人均實(shí)際 GDP、政府支出比率、初等教育毛入學(xué)率、貿(mào)易依存度、人口增長(zhǎng)率、固定資產(chǎn)、通貨膨脹率等。根據(jù)新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論和Bosworth和Collins的研究，本文選擇的具體指標(biāo)如表1所示。選擇固定資本形成總額占GDP比重代替固定資產(chǎn)來(lái)代表投資指標(biāo)，是為了避免回歸系數(shù)過(guò)小的問(wèn)題；選擇勞動(dòng)力參與率代替人口增長(zhǎng)率來(lái)代表勞動(dòng)力指標(biāo)，是因Bosworth和Collins的研究中把人口增長(zhǎng)率作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的顯著因素，而本文研究外債對(duì)勞動(dòng)力的效應(yīng)，故選擇勞動(dòng)力參與率；選擇進(jìn)出口總額占GDP比重，即貿(mào)易依存度作為控制變量主要是因?yàn)榧{克斯的理論證明貿(mào)易依存度與人均實(shí)際GDP增長(zhǎng)率呈正相關(guān)關(guān)系；選擇中等教育毛入學(xué)率作為人力資本指標(biāo)，是在原模型基礎(chǔ)上考慮人力資本現(xiàn)狀。其他指標(biāo)選擇不變。

表1 指標(biāo)選取

本文選取了阿根廷、中國(guó)、烏拉圭、越南、俄羅斯、加納、匈牙利、印度、印度尼西亞、厄瓜多爾、哥倫比亞、土耳其、墨西哥、委內(nèi)瑞拉、巴西、智利、波蘭、泰國(guó)、秘魯、菲律賓、南非、馬爾代夫、馬來(lái)西亞、烏干達(dá)、危地馬拉、哈薩克斯坦、巴林、摩洛哥、突尼斯、立陶宛等30個(gè)發(fā)展中國(guó)家和英國(guó)、美國(guó)、日本、韓國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、澳大利亞、奧地利、比利時(shí)、加拿大、捷克、丹麥、芬蘭、希臘、冰島、意大利、盧森堡、荷蘭、挪威、葡萄牙、西班牙、瑞典、瑞士等23個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，分別研究外債對(duì)資本和勞動(dòng)力的作用。發(fā)展中國(guó)家年份為1987—2016年；發(fā)達(dá)國(guó)家由于世界銀行數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)的外債數(shù)據(jù)不完整，而OECD數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)的指標(biāo)均從1996年開(kāi)始，因而除去7個(gè)數(shù)據(jù)不全的發(fā)達(dá)國(guó)家，選取了1996—2016年的數(shù)據(jù)。

三、經(jīng)驗(yàn)分析

本文采用ADF方法來(lái)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)以避免偽回歸現(xiàn)象，由于事先并不知道是否存在單位根及其是否相同，因而在操作中選擇Summary項(xiàng)來(lái)進(jìn)行綜合，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 兩類國(guó)家各指標(biāo)ADF檢驗(yàn)結(jié)果

從表2中可以看出，在95%置信水平下，所有變量平穩(wěn)，可避免再做協(xié)整檢驗(yàn)，直接進(jìn)行模型類別的選擇。在單位根檢驗(yàn)后，我們需要確定模型類別，即個(gè)體固定效應(yīng)模型或個(gè)體隨機(jī)效應(yīng)模型。建立隨機(jī)效應(yīng)回歸方程yi=α+vi+xiβ+ui,檢驗(yàn)得出，式(4)和式(5)中發(fā)展中國(guó)家和發(fā)達(dá)國(guó)家的χ2分別為23.9321、9.8640、15.4857和32.4833，df均為8，P值分別為0.0024、0.0020、0.0015和0.0001。由于P<0.0500，因而應(yīng)該拒絕原假設(shè)，選擇個(gè)體固定效應(yīng)模型。將模型設(shè)定為個(gè)體固定效應(yīng)模型，進(jìn)而再細(xì)分為三種形式，即變系數(shù)模型yi=αi+xiβi+ui、固定影響模型yi=m+xiβ+αi+ui和不變參數(shù)模型yi=α+xiβ+ui。根據(jù)構(gòu)建的三個(gè)參數(shù)模型，我們手工記下三個(gè)模型的殘差平方和S1、S2和S3，并根據(jù)此三項(xiàng)數(shù)據(jù)得出F1和F2，其中，F(xiàn)1=[(S1-S2)/319]/(S1/540)=1.8700、F2=[(S3-S1)/348]/(S1/540)=2.0500，利用F分布臨界值做出判定，F(xiàn)1

表3 回歸結(jié)果

從外債指標(biāo)來(lái)看，在資本方面，外債流入會(huì)給發(fā)展中國(guó)家資本積累帶來(lái)顯著負(fù)效應(yīng)，而給發(fā)達(dá)國(guó)家資本積累帶來(lái)正效應(yīng)。在其他變量保持不變的前提下，每年外債占GDP比重每上升1個(gè)百分點(diǎn)，發(fā)展中國(guó)家固定資產(chǎn)投資占GDP比重將平均下降5.9500個(gè)萬(wàn)分點(diǎn)，而發(fā)達(dá)國(guó)家固定資產(chǎn)占GDP比重將平均上升1.6300個(gè)萬(wàn)分點(diǎn)。在勞動(dòng)力方面，外債會(huì)使發(fā)展中國(guó)家國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力增長(zhǎng)率提高，使發(fā)達(dá)國(guó)家勞動(dòng)力增長(zhǎng)率下降。新增外債占GDP比重每上升1個(gè)百分點(diǎn)，發(fā)展中國(guó)家的勞動(dòng)力增長(zhǎng)將平均上升2.7600個(gè)萬(wàn)分點(diǎn)，發(fā)達(dá)國(guó)家勞動(dòng)力增長(zhǎng)將下降0.1300個(gè)萬(wàn)分點(diǎn)。

結(jié)合固定效應(yīng)看單個(gè)國(guó)家外債效應(yīng)，結(jié)果如表4和表5所示。

表4 發(fā)展中國(guó)家固定效應(yīng)結(jié)果

表5 發(fā)達(dá)國(guó)家固定效應(yīng)結(jié)果

從表4和表5中可以看出，發(fā)展中國(guó)家中，資本方面，中國(guó)K的截距最大，為0.0490，而阿根廷K的截距最小，為-0.0001，說(shuō)明外債對(duì)中國(guó)資本積累的負(fù)效應(yīng)最小，而對(duì)阿根廷則最大；勞動(dòng)力方面，立陶宛L的截距最大，為1.1127，而摩洛哥L的截距最小，為-1.1173，說(shuō)明外債對(duì)摩洛哥勞動(dòng)力增長(zhǎng)正效應(yīng)最小，而對(duì)立陶宛的正效應(yīng)最大。發(fā)達(dá)國(guó)家中，外債對(duì)澳大利亞資本積累正效應(yīng)最大，為0.5412，對(duì)葡萄牙資本積累正效應(yīng)最小，為-0.5027；外債對(duì)韓國(guó)勞動(dòng)力增長(zhǎng)正效應(yīng)最大，為2.7965，對(duì)瑞典勞動(dòng)力增長(zhǎng)正效應(yīng)最小，為-1.6989。

四、結(jié)論與政策建議

通過(guò)分析可知，外債對(duì)發(fā)展中國(guó)家資本積累具有負(fù)效應(yīng)，而對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家資本積累具有正效應(yīng)；外債對(duì)發(fā)展中國(guó)家勞動(dòng)力增長(zhǎng)具有正效應(yīng)，而對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家勞動(dòng)力增長(zhǎng)具有負(fù)效應(yīng)。對(duì)勞動(dòng)力影響的結(jié)論符合經(jīng)典的貧困的惡性循環(huán)理論和起飛理論的解釋；但對(duì)資本影響的結(jié)論卻與大多現(xiàn)有文獻(xiàn)中認(rèn)為外債對(duì)于投資增長(zhǎng)具有一貫正效應(yīng)相悖。筆者認(rèn)為，這一發(fā)現(xiàn)存在兩方面的解釋：第一，發(fā)展中國(guó)家在利用外債時(shí)，往往重舉借、輕使用，導(dǎo)致債務(wù)償還不力，并產(chǎn)生巨額利息成本。外債促進(jìn)一國(guó)投資增長(zhǎng)的必要條件是ρθ>μsb，如果外債舉借過(guò)多，債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)大，債務(wù)國(guó)為償債會(huì)將本國(guó)原計(jì)劃投入到投資領(lǐng)域的資本抽離。若債務(wù)利率很高，還會(huì)出現(xiàn)借新還舊的現(xiàn)象，更易使債務(wù)國(guó)出現(xiàn)清償困難，并增加持續(xù)借債的難度，造成惡性循環(huán)。而發(fā)達(dá)國(guó)家在利用外債時(shí)大多注重外債的合理使用和加強(qiáng)財(cái)政配套資金的注入，積極引導(dǎo)外債促進(jìn)投資增長(zhǎng)，從而對(duì)資本積累帶來(lái)正向作用。第二，發(fā)展中國(guó)家外債期限結(jié)構(gòu)不合理，短期債務(wù)占比過(guò)高。發(fā)展中國(guó)家短期債務(wù)比普遍高于25%的警戒線，短期債務(wù)占比過(guò)高導(dǎo)致借入資金尚未充分轉(zhuǎn)化為資本就亟須償還，甚至有些承擔(dān)了高額利息，需動(dòng)用本國(guó)自身資本積累進(jìn)行償還，因而發(fā)展中國(guó)家雖有借入外債，但對(duì)于資本積累的作用往往是負(fù)向的。

鑒于上述結(jié)論，筆者認(rèn)為，中國(guó)的外債管理應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注以下三個(gè)方面：第一，注重外債結(jié)構(gòu)改善及使用管理。中國(guó)政府不僅要從數(shù)量上控制外債的進(jìn)出，更要從外債結(jié)構(gòu)上進(jìn)行靈活控制，合理搭配各種利率的外債使用。確保長(zhǎng)期外債用于長(zhǎng)期項(xiàng)目，短期外債用于短期項(xiàng)目，注重國(guó)內(nèi)資本積累，浮動(dòng)利率外債可在國(guó)際利率上升時(shí)考慮轉(zhuǎn)借以賺取利差，固定利率外債可在國(guó)際利率下降時(shí)抓緊清償，轉(zhuǎn)而持有浮動(dòng)利率外債。另外，為了保證外債及時(shí)清償，可設(shè)立專門賬戶，專門賬戶應(yīng)隨時(shí)保持一定余額以應(yīng)對(duì)突發(fā)的資本抽離，同時(shí)，該賬戶款項(xiàng)應(yīng)能靈活周轉(zhuǎn)變現(xiàn)，在不使用時(shí)可用于其他方向投資以應(yīng)對(duì)債務(wù)升值。第二，尋求后續(xù)資本輸出途徑。國(guó)際成功利用外債的經(jīng)驗(yàn)是在有效利用外債后更注重后續(xù)輸出資本。舉借外債給一國(guó)帶來(lái)了先進(jìn)的技術(shù)，幫助經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展，而后期在本國(guó)資本積累富足時(shí)，應(yīng)將舉借的外債逐步償清，并逐漸將資本輸出國(guó)外，轉(zhuǎn)變?yōu)閭鶛?quán)國(guó)。中國(guó)自對(duì)外開(kāi)放以來(lái)，更多地關(guān)注外債引進(jìn)，而忽視國(guó)內(nèi)資本的輸出，導(dǎo)致中國(guó)資本積累過(guò)剩，外債負(fù)擔(dān)過(guò)重，發(fā)展成本過(guò)高。因此，當(dāng)前中國(guó)利用外債應(yīng)更多關(guān)注資本輸出渠道，以減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，提高資本收益。第三，漸進(jìn)開(kāi)放資本賬戶。在開(kāi)放資本賬戶時(shí)，應(yīng)注重國(guó)內(nèi)實(shí)施配套監(jiān)管措施，合理引導(dǎo)資本賬戶平穩(wěn)開(kāi)放和外債配套進(jìn)入。在資本賬戶逐步開(kāi)放的階段，中國(guó)利用外債也會(huì)越發(fā)多樣化。應(yīng)在嚴(yán)格審批的前提下，針對(duì)不同外債特點(diǎn)合理引導(dǎo)各種外債進(jìn)入。完善國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)調(diào)控機(jī)制，進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革和外匯市場(chǎng)發(fā)展，在金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)逐步放權(quán)的前提下循序漸進(jìn)地開(kāi)放資本項(xiàng)目。同時(shí)，對(duì)流入外債進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管，多部門聯(lián)合協(xié)作，強(qiáng)化國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)與國(guó)際的聯(lián)動(dòng)，在一定程度上放寬國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)外貸款的限制。

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