個(gè)人優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)、1元起步、低廉的費(fèi)率、幾近100%的中簽率……“普惠”政策越多，民眾們?cè)綋?dān)心。監(jiān)管部門(mén)、基金公司推出的獨(dú)角獸基金究竟是不是賺錢(qián)利器？

南方周末記者 徐庭芳

發(fā)自上海

2018年6月11日，以新興企業(yè)為目標(biāo)的戰(zhàn)略配售基金正式開(kāi)售，中國(guó)散戶們終于迎來(lái)了價(jià)值3000億的獨(dú)角獸“紅利”。

獨(dú)角獸通常指估值超過(guò)10億美元的創(chuàng)業(yè)公司。無(wú)論是早年在美國(guó)上市的阿里巴巴，還是日前披露要在香港上市的小米，不少創(chuàng)新型企業(yè)由于難以滿足A股上市的要求，紛紛選擇了“遠(yuǎn)走他鄉(xiāng)”。

以BATJ（百度、阿里巴巴、騰訊、京東）為代表的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)獨(dú)角獸們?cè)诤Ｍ舛极@得了巨大成功，其估值和股價(jià)都在短時(shí)間內(nèi)迅速上升。然而盡享境內(nèi)人口紅利的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，似乎并沒(méi)有讓境內(nèi)投資者受益。市場(chǎng)不禁提出疑問(wèn)：中國(guó)境內(nèi)的投資者怎樣才能享受到中國(guó)創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展的紅利？

在此背景下，一種名為CDR（China Depository Receipts，中國(guó)存托憑證）的金融產(chǎn)品應(yīng)運(yùn)而生。具體來(lái)看，CDR是指境外上市公司將自己的上市股票托管在當(dāng)?shù)劂y行，并由中國(guó)境內(nèi)存托銀行發(fā)行、在境內(nèi)A股市場(chǎng)上市的憑證。上述戰(zhàn)略配售基金的主要投資標(biāo)的正是多家獨(dú)角獸企業(yè)發(fā)行的CDR。由于是以人民幣交易結(jié)算，并且供境內(nèi)投資者買(mǎi)賣，所以這是目前海外上市公司實(shí)現(xiàn)多地融資的主要手段。

以小米為例，在宣布將于香港上市后，小米同時(shí)表示將在境內(nèi)發(fā)行CDR，多位業(yè)內(nèi)人士指出，這相當(dāng)于同時(shí)A、H股兩地上市，獨(dú)角獸公司可以通過(guò)CDR繞開(kāi)A股嚴(yán)格的發(fā)行審批制度，曲線回歸。

支持者認(rèn)為CDR能為A股市場(chǎng)帶來(lái)極大的經(jīng)濟(jì)效益，通過(guò)對(duì)獨(dú)角獸這類優(yōu)秀企業(yè)的引入，不僅能讓普通投資人享受到科技創(chuàng)新所帶來(lái)的投資收益，對(duì)于新經(jīng)濟(jì)類公司的融資和發(fā)展、境內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型也有幫助。長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)能夠借此提升人們對(duì)價(jià)值投資的信心，改善A股始終缺乏優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)公司的局面。

然而這種與“打新”類似的新投資品種一經(jīng)推出便受到市場(chǎng)質(zhì)疑，CDR對(duì)標(biāo)的獨(dú)角獸究竟能否保持業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，在如今美股連創(chuàng)新高、獨(dú)角獸估值龐大的前提下，上述投資基金存在“高位接盤(pán)”的猜想。并且在法律層面，國(guó)內(nèi)監(jiān)管對(duì)于這類獨(dú)角獸公司的管控僅限于證券法，而不能根據(jù)屬地原則對(duì)其進(jìn)行公司法范圍內(nèi)的約束，這也相當(dāng)于卸下了上市公司監(jiān)管兩只手的一只。

如何在發(fā)展新經(jīng)濟(jì)的同時(shí)做好投資保護(hù)以及市場(chǎng)完善工作，正成為整個(gè)行業(yè)思考的問(wèn)題。

3000億的盛宴

這類DR產(chǎn)品誕生于20世紀(jì)20年代的美國(guó)，一家名叫塞爾弗里奇的英國(guó)百貨業(yè)公司為了能讓身處美國(guó)的投資者更方便地投資該公司股票，設(shè)立了歷史上第一個(gè)DR，并且將這種DR在美國(guó)證券市場(chǎng)上自由流通，投資者不僅可以在美國(guó)進(jìn)行交易，而且還能進(jìn)行配股和分紅。這被稱為ADR（American Depositary Receipt）。

時(shí)至今日，許多中國(guó)企業(yè)都是通過(guò)ADR實(shí)現(xiàn)了美國(guó)上市，例如獨(dú)角獸阿里巴巴。而早期港股市場(chǎng)上市企業(yè)，如南方航空、中國(guó)石化、中國(guó)石油等紅籌股也是通過(guò)ADR實(shí)現(xiàn)了多地上市、多地融資。

2001年，CDR在內(nèi)地市場(chǎng)被陸續(xù)提及，主要是許多在香港上市的內(nèi)資紅籌股市盈率普遍低于內(nèi)地證券市場(chǎng)，讓一些在香港以及海外上市、低市盈率的內(nèi)資公司艷羨不已。然而根據(jù)我國(guó)公司法，不在我國(guó)境內(nèi)注冊(cè)的企業(yè)不能在境內(nèi)資本市場(chǎng)上市，因此這些紅籌股公司便紛紛抓住CDR的機(jī)會(huì)回國(guó)，比如中國(guó)移動(dòng)。

2018年3月30日，國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會(huì)《關(guān)于開(kāi)展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)的若干意見(jiàn)》，標(biāo)志著已在境外上市的“獨(dú)角獸”境內(nèi)上市工作正式開(kāi)啟。

6月6日深夜，證監(jiān)會(huì)連發(fā)9文，公布了CDR相關(guān)細(xì)則以及市場(chǎng)關(guān)注的試點(diǎn)企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)容，具體包括：已在境外上市且市值不低于2000億元人民幣的紅籌企業(yè)。尚未在境外上市，最近一年主業(yè)收入不低于30億元人民幣且估值不低于200億元人民幣?；蚴杖肟焖僭鲩L(zhǎng)，擁有自主研發(fā)、國(guó)際領(lǐng)先的技術(shù)，同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于相對(duì)優(yōu)勢(shì)地位的紅籌企業(yè)和境內(nèi)企業(yè)。

僅幾日后，證監(jiān)會(huì)通過(guò)6只CDR獨(dú)角獸基金的發(fā)行審批，標(biāo)志著巨型獨(dú)角獸正式登陸A股市場(chǎng)。

根據(jù)首批戰(zhàn)略配售基金招募說(shuō)明書(shū)顯示，這類獨(dú)角獸基金全稱為“3年封閉運(yùn)作戰(zhàn)略配售靈活配置混合型證券投資基金”，每只基金發(fā)行上限為500億元，下限為50億元。華夏基金、嘉實(shí)基金、易方達(dá)基金、南方基金、招商基金、匯添富基金為證監(jiān)會(huì)指定銷售上述產(chǎn)品的6家公司。如果頂格計(jì)算，6只基金的總發(fā)行最高將達(dá)到3000億元。

500億上限規(guī)模的公募基金在業(yè)內(nèi)實(shí)屬罕見(jiàn)，基金也并未對(duì)投資人設(shè)置過(guò)多門(mén)檻，個(gè)人認(rèn)購(gòu)門(mén)檻1元起步，但單一個(gè)人投資者認(rèn)購(gòu)規(guī)模合計(jì)不得超過(guò)50萬(wàn)元。由于是封閉式基金，封閉期間投資者不能贖回基金份額，不過(guò)在6個(gè)月后，基金份額可上市交易，但面臨折價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)公開(kāi)資料顯示，這6只基金的認(rèn)購(gòu)費(fèi)率為0.6%，特定機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)費(fèi)率為每筆1000元，管理費(fèi)率為0.1%，可謂是“業(yè)界良心”。

根據(jù)公告，這6只基金第一階段向個(gè)人投資者發(fā)售，發(fā)行日期為6月11日至6月15日，若首輪面向個(gè)人投資者未募集滿500億，則轉(zhuǎn)入第二階段募集，向特定機(jī)構(gòu)投資者發(fā)售，發(fā)行日期為6月19日。

然而，最受市場(chǎng)矚目的、關(guān)于CDR發(fā)行企業(yè)的信息卻依然模棱兩可。此前，市場(chǎng)曾有消息稱第一批6家CDR名單已確定，不過(guò)目前僅有小米、百度兩家確認(rèn)申請(qǐng)發(fā)行CDR。根據(jù)2017年3月科技部火炬中心、長(zhǎng)城戰(zhàn)略研究院、中關(guān)村管委會(huì)發(fā)布的《2017年中國(guó)獨(dú)角獸企業(yè)發(fā)展報(bào)告》，國(guó)內(nèi)能稱得上獨(dú)角獸的企業(yè)共有164家，而能滿足“估值200億以上”條件的企業(yè)不超過(guò)30家。

估值與定價(jià)之困

一位接近監(jiān)管層的人士向南方周末記者坦言，如此低廉的費(fèi)率，加上幾近100%的中簽率，這類基金更像是一種“被動(dòng)打新”基金，而監(jiān)管在其中扮演了CDR“供銷社”的角色，組織銷路，組織供貨。

但是監(jiān)管全程保駕護(hù)航并不能打消市場(chǎng)的憂慮。

小米宣布IPO那天，深圳君亮資產(chǎn)管理公司創(chuàng)始人吳君亮和他的團(tuán)隊(duì)立刻著手對(duì)小米的研究。吳君亮發(fā)現(xiàn)，如果小米按照目前的計(jì)劃同時(shí)在香港上市并且在內(nèi)地發(fā)行CDR，等于變相同時(shí)發(fā)行了H股和A股。

“通過(guò)CDR，小米相當(dāng)于以一種迂回的方式進(jìn)行A股發(fā)行。以今天小米自身的條件來(lái)看，要上A股會(huì)有很多困難，比如持續(xù)盈利能力、凈資產(chǎn)的要求、對(duì)優(yōu)先股東的處理方式等。如果按A股相對(duì)理性的23倍市盈率來(lái)定價(jià)，那么它的市值會(huì)低于小米E輪和F輪的估值。”吳君亮告訴南方周末記者。

小米招股書(shū)顯示，公司近年來(lái)的凈利潤(rùn)分別為-76.27億元（2015年）、4.92億元（2016年）、-438.89億元（2017年）和-70.27億元（最新季度）。截至2018年一季度，小米累計(jì)巨虧1352億元。千億虧損顯然并不符合A股上市企業(yè)要求。

小米為何要參與CDR？公司在公開(kāi)文件中解釋稱，這主要涉及上市對(duì)賭協(xié)議中的優(yōu)先股贖回條款。若公司未能在限定時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)合格上市，則可能面臨優(yōu)先股贖回，給公司的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)造成較大風(fēng)險(xiǎn)。從而，有可能使得持有公司CDR的中國(guó)投資者間接承擔(dān)部分優(yōu)先股贖回義務(wù)，損害其投資權(quán)益。

公司稱，為避免前述極端情況的出現(xiàn)，公司在籌備中國(guó)境內(nèi)發(fā)行CDR的同時(shí)，同步籌備于中國(guó)香港上市。在確定滿足“合格上市”的前提下，公司將實(shí)現(xiàn)境內(nèi)CDR同步發(fā)行；在此情況下，公司上市后優(yōu)先股即可轉(zhuǎn)化為普通股，從而消除優(yōu)先股贖回風(fēng)險(xiǎn)，消除對(duì)境內(nèi)CDR投資者影響。

這正是吳君亮擔(dān)心的地方，A股上市企業(yè)通常會(huì)有23倍市盈率的發(fā)行指導(dǎo)價(jià)，而根據(jù)投行摩根士丹利研報(bào)對(duì)小米700億—860億美元的估值（按4500億人民幣計(jì)算），PE約為2019年調(diào)整后凈收入的26-32倍，這幾乎是蘋(píng)果14.5倍市盈率的兩倍，相應(yīng)地計(jì)算，小米未來(lái)的盈利必須要達(dá)到150億元以上，才能支撐起當(dāng)前的估值。

過(guò)高的估值水平無(wú)疑抬高了CDR的成本，尤其是在CDR投資可以直接面向普通散戶且還設(shè)置了3年封閉期的情況下，基金的流動(dòng)性不足或?qū)⑦M(jìn)一步加大投資風(fēng)險(xiǎn)。

高估值意味著高定價(jià)，而向普通投資者敞開(kāi)的CDR，在定價(jià)問(wèn)題上尚沒(méi)有清晰的計(jì)劃。

新時(shí)代證券發(fā)布的一篇報(bào)告預(yù)計(jì)，海外紅籌通過(guò)發(fā)行CDR回歸A股，其估值水平將會(huì)影響到國(guó)內(nèi)上市公司的估值。根據(jù)去年4月后IPO數(shù)據(jù)顯示，上市企業(yè)中84.1％的新股發(fā)行市盈率處于22.9-23倍，23倍也是目前大多新股采納的市盈率數(shù)字。而目前境外上市的紅籌企業(yè)已經(jīng)經(jīng)過(guò)美國(guó)股市連續(xù)9年牛市，估值都在40-60倍（目前阿里巴巴和騰訊市盈率均約45倍）的高位。

深圳市盛天投資管理有限公司總經(jīng)理鄒峻分析，如果按照目前美股ADR的估值，獨(dú)角獸們的市盈率一定超過(guò)23倍。那它的定價(jià)按照什么標(biāo)準(zhǔn)走？像是京東這類虧損的企業(yè)，怎么定價(jià)？是繼續(xù)按照國(guó)內(nèi)隱性約束限制在23倍市盈率以內(nèi)，還是遵照國(guó)際慣例，給予40-60倍的估值發(fā)行，也成為CDR發(fā)行一大難題。

此外，如果讓其溢價(jià)回歸，對(duì)境內(nèi)排隊(duì)IPO的企業(yè)不公平；但若估值低了，可能挫傷紅籌企業(yè)回歸A股的熱情。甚至可能引發(fā)不必要的法律訴訟。

“CDR回歸的最大好處是讓中國(guó)在國(guó)際上逐步掌握資本市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，通過(guò)不斷引入優(yōu)秀的上市公司，而不是讓國(guó)內(nèi)投資者成為接盤(pán)俠。現(xiàn)今CDR面臨的巨大挑戰(zhàn)是：美股已歷經(jīng)九年大牛市，資產(chǎn)價(jià)格明顯高位，如果未做好適當(dāng)?shù)娘L(fēng)控措施，可能會(huì)未見(jiàn)其利、先見(jiàn)其害?！编u峻向南方周末記者分析。

11年前的QDII

據(jù)多家媒體報(bào)道，針對(duì)6只獨(dú)角獸基金的宣傳可謂鋪天蓋地，無(wú)論是傳統(tǒng)廣告投放、傳單發(fā)放、短信發(fā)送，還是新式“抖音視頻”，基金公司幾乎動(dòng)用了所有能動(dòng)用的方式來(lái)進(jìn)行宣傳，一時(shí)間行業(yè)充斥各種躁動(dòng)。

這讓劉軍似曾相識(shí)，他回憶起2007年市場(chǎng)瘋狂涌向QDII（合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）基金的境況，輿論對(duì)QDII與現(xiàn)在對(duì)獨(dú)角獸的態(tài)度如出一轍。劉軍在美國(guó)金融機(jī)構(gòu)從事交易工作。

彼時(shí)QDII實(shí)現(xiàn)了在人民幣資本項(xiàng)下不可兌換、資本市場(chǎng)未開(kāi)放情況下，允許境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資海外市場(chǎng)股票、債券等有價(jià)證券的嘗試。不少Q(mào)DII基金成立之初，雖然號(hào)稱要進(jìn)行“全球化的資產(chǎn)配置”，但卻大量購(gòu)買(mǎi)了在港上市的中資股。

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2007年6月，監(jiān)管層放松了QDII的投資限制，允許其投資境外藍(lán)籌股尤其是香港H股，由于當(dāng)時(shí)A股市場(chǎng)市盈率普遍較高，QDII變得非常熱銷。

“當(dāng)時(shí)市場(chǎng)也一直在談?wù)?，好的公司都去香港、美?guó)上市了，境內(nèi)民眾享受不了投資這些好公司帶來(lái)的好處，而QDII可以解決這個(gè)難題，幫助普通投資人享受到中資港股的紅利?！眲④姼嬖V南方周末記者，而這其中被炒得最熱的例子就是中國(guó)石油。

2007年11月，中石油以16.7元人民幣在香港發(fā)行上市，當(dāng)天的開(kāi)盤(pán)價(jià)格一度爆炒到最高48.6元人民幣每股，市值沖至了9萬(wàn)億。“當(dāng)年市場(chǎng)一致認(rèn)為中石油是非常好的標(biāo)的，理由之一是股神巴菲特從2003年開(kāi)始以1.65港幣每股的價(jià)格買(mǎi)入中石油A股并一直持有，賺了大錢(qián)，大家理所當(dāng)然地認(rèn)為H股也會(huì)重演這樣的投資故事。”

彼時(shí)的A股已經(jīng)站上了6000點(diǎn)的歷史高點(diǎn)，對(duì)股市的盲目樂(lè)觀也導(dǎo)致QDII的額度迅速增加。2007年10月，境內(nèi)首只主要投資港股的QDII基金——嘉實(shí)海外中國(guó)股票基金首發(fā)當(dāng)日，再次刷新申購(gòu)紀(jì)錄，認(rèn)購(gòu)資金最終確認(rèn)比例為40.7％，資金規(guī)模高達(dá)738.7億元。

而在故事的另一邊，巴菲特從2007年7月開(kāi)始減持，并在10月中徹底清倉(cāng)中石油，錯(cuò)過(guò)了此后中石油H股從9月底開(kāi)始到11月中的翻倍行情。然而大量的散戶選擇了接盤(pán)，結(jié)果就這樣“站崗”了十幾年，中石油再也沒(méi)有觸達(dá)過(guò)當(dāng)時(shí)的高點(diǎn)。

“當(dāng)時(shí)有幾只QDII基金很不幸地設(shè)立在牛市頂端，結(jié)果剛募集完就面臨了50%-60%的回撤。第五只QDII更是直接踩中地雷，成立半年就虧損50%清盤(pán)。這些基金之后由于業(yè)績(jī)不行，規(guī)?；径伎s水了80%以上?！眲④姳硎?。

時(shí)至今日，首批4只QDII基金出海將近11年，除了華夏全球精選的面值超過(guò)了1元發(fā)行價(jià)，嘉實(shí)海外中國(guó)、南方全球、上投摩根亞太的單位凈值仍在1元之下，處于虧損狀態(tài)。如果計(jì)入通脹因素，這些當(dāng)年名噪一時(shí)的出?；鸬膬糁刀家呀?jīng)下跌過(guò)半了。

不可否認(rèn)，2008年金融危機(jī)是導(dǎo)致當(dāng)年市場(chǎng)全面暴跌的罪魁禍?zhǔn)?，然而更不能忽視的是投資價(jià)格，因?yàn)閮r(jià)格最終決定了收益。

在劉軍看來(lái)，近年來(lái)美國(guó)股市屢創(chuàng)新高，中國(guó)獨(dú)角獸們也在這輪上漲中達(dá)到市值新高?！拔覀兎此伎匆幌?000年時(shí)候的互聯(lián)網(wǎng)泡沫，至今18年過(guò)去，即便是那些泡沫后仍然頑強(qiáng)發(fā)展的優(yōu)質(zhì)企業(yè)（如微軟、思科），股價(jià)都沒(méi)有回到當(dāng)時(shí)的高股價(jià)，不是因?yàn)樗鼈兊臉I(yè)績(jī)表現(xiàn)不好，而是因?yàn)楫?dāng)年的價(jià)格實(shí)在太高了?！眲④姳硎尽?/p>

對(duì)于當(dāng)下的CDR投資而言，且不論個(gè)人投資者能否理性看待價(jià)格，諸如社保、養(yǎng)老金等機(jī)構(gòu)資金的介入，無(wú)疑會(huì)成為市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)，而在判斷CDR投資價(jià)值的時(shí)候，關(guān)鍵問(wèn)題或許不是它們是否能代表未來(lái)，而是你是否為未來(lái)付出了過(guò)高的價(jià)格。

獨(dú)角獸盲區(qū)

此次迎接獨(dú)角獸回歸，從傳聞到落地，也只有僅僅三個(gè)月?！伴W電式”行動(dòng)背后透露出了監(jiān)管堅(jiān)決的態(tài)度轉(zhuǎn)變。

從證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)查詢，“支持新經(jīng)濟(jì)”的字眼第一次出現(xiàn)是在2017年年底證監(jiān)會(huì)黨委傳達(dá)學(xué)習(xí)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神中，會(huì)議上提出要“加大對(duì)符合國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略、具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的高新技術(shù)企業(yè)和新經(jīng)濟(jì)新產(chǎn)業(yè)的支持力度”。

面對(duì)體積龐大、動(dòng)輒對(duì)市場(chǎng)影響甚大的獨(dú)角獸企業(yè)，新加坡管理大學(xué)助理教授張巍更擔(dān)憂投資者保護(hù)以及監(jiān)管真空的問(wèn)題。據(jù)他研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)境內(nèi)投資者在面對(duì)這類巨獸時(shí)，通常處于非常弱勢(shì)的地位，監(jiān)管層在處理相關(guān)問(wèn)題中，也會(huì)出現(xiàn)“無(wú)法可依”的情況。

張巍向南方周末記者解釋，通常情況下，上市公司都同時(shí)受到兩部法律的監(jiān)管，一是公司法，二是證券（相關(guān)）法，前者決定了公司的股權(quán)架構(gòu)，后者要求公司對(duì)投資人作出信息披露。企業(yè)受制于哪部公司法取決于它的注冊(cè)地點(diǎn)，而它的上市地點(diǎn)則決定了它受到何種證券法的監(jiān)督。

以阿里巴巴為例，其母公司注冊(cè)地為開(kāi)曼群島，因此受到當(dāng)?shù)毓痉ǖ闹萍s。而它的上市地點(diǎn)在美國(guó)，所以它同樣受到美國(guó)證券法律的規(guī)范。

然而現(xiàn)實(shí)情況是，類似開(kāi)曼群島這類“免稅天堂”為了吸引商家前來(lái)設(shè)立公司，獨(dú)創(chuàng)了一種叫做“豁免公司”（exempted company）的新品種，簡(jiǎn)單理解就是允許這類公司不必上報(bào)自己的經(jīng)營(yíng)管理狀況、股東的背景等信息，只需每年報(bào)告一次公司收益即可。

再者，那些在美國(guó)上市的外國(guó)公司雖然受到美國(guó)證券法的關(guān)照，但相比本土公司多了種種豁免的權(quán)利。

首先是對(duì)季報(bào)披露要求。美國(guó)的上市公司需要按季披露其財(cái)務(wù)狀況以及其他重要事項(xiàng)，（Form 10-Q），而外國(guó)上市公司只要每年披露一次經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)即可，也就是每年的年報(bào)（Form 20-F）即可。其次外國(guó)公司也不需要公布即時(shí)公告（Form 8-K），這份報(bào)告主要記錄的是公司重大突發(fā)事件，取而代之外國(guó)公司需要發(fā)布及時(shí)公告表格（Form 6-K），但內(nèi)容往往簡(jiǎn)單。

對(duì)美國(guó)本土上市公司最重要的委托股票權(quán)征集公告（14A），同樣被豁免了，而這份報(bào)告不但涉及了股東表決權(quán)行使的來(lái)龍去脈，更是股東在自身利益受到侵害時(shí)，對(duì)公司管理層進(jìn)行集體上訴的重要依據(jù)。如果沒(méi)有這份報(bào)告，中小股東很難從法律上與公司層進(jìn)行對(duì)抗，也就無(wú)從保護(hù)自己的合法利益。

“像這類獨(dú)角獸公司，在公司法上并不受美國(guó)法律的監(jiān)管，在證券法方面也受到美國(guó)的優(yōu)待，可以說(shuō)，它們受到的外國(guó)監(jiān)管相當(dāng)之少。在這個(gè)問(wèn)題上，國(guó)內(nèi)需要考慮的是如何做好監(jiān)管上的補(bǔ)漏工作?！睆埼”硎?。

（應(yīng)受訪者要求，劉軍為化名）