薛靜一

【摘 要】匯率決定理論主要分析匯率受什么因素決定和影響。傳統(tǒng)的匯率決定理論主要有購(gòu)買力平價(jià)學(xué)說、利率平價(jià)學(xué)說和國(guó)際收支說?，F(xiàn)代匯率決定理論是20世紀(jì)60—70年代后問世的匯率決定理論，其特點(diǎn)是用一般均衡的分析方法探討均衡的名義匯率，而且側(cè)重于資產(chǎn)市場(chǎng)分析。文章分析了匯率對(duì)一國(guó)對(duì)外直接投資企業(yè)的影響，在此基礎(chǔ)上對(duì)各種研究文獻(xiàn)進(jìn)行了評(píng)述。

【關(guān)鍵詞】匯率決定理論；FDI；分析

一、早期匯率決定理論

傳統(tǒng)的匯率決定理論主要有購(gòu)買力平價(jià)學(xué)說（Theory of Purchasing Power Parity）、利率平價(jià)學(xué)說（Theory of Interest Rate Parity）、國(guó)際收支說。

凱恩斯于1923年建立了古典利率平價(jià)理論，繼凱恩斯之后，英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·艾因齊格把外匯理論和貨幣理論相結(jié)合，開辟了現(xiàn)代利率平價(jià)理論。利率平價(jià)理論假定資本完全自由流動(dòng)，而且資本流動(dòng)不存在任何交易成本。在此基礎(chǔ)上，利率平價(jià)認(rèn)為，兩國(guó)間的利差匯影響兩國(guó)貨幣間的遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的差價(jià)，遠(yuǎn)期匯率的貼水或升水應(yīng)與兩國(guó)間的利差相等。利率平價(jià)理論把利率決定的因素?cái)U(kuò)展到資產(chǎn)市場(chǎng)領(lǐng)域，反映了貨幣資產(chǎn)因素在國(guó)際金融領(lǐng)域內(nèi)日益重要的作用，從資金流動(dòng)的角度揭示了匯率與利率之間的密切關(guān)系以及匯率的市場(chǎng)形成機(jī)制，是一種與購(gòu)買力平價(jià)理論互補(bǔ)的匯率決定理論。英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家葛遜于1861年出版了《外匯理論》一書，書中提出了匯率決定的“國(guó)際借貸說”，標(biāo)志著系統(tǒng)的匯率決定理論的形成。該理論的主要觀點(diǎn)是：一國(guó)匯率的變化，是由外匯的供給和需求決定的，而外匯的供求是由國(guó)際收支引起的。當(dāng)一國(guó)的對(duì)外債權(quán)大于對(duì)外債務(wù)，即對(duì)外流動(dòng)借貸出現(xiàn)順差時(shí)，外匯供給將大于外匯需求，該國(guó)貨幣匯率將上漲。反之，該國(guó)貨幣匯率便會(huì)下跌。國(guó)際收支說認(rèn)為：外匯匯率決定于外匯的供求。由于國(guó)際收支狀況決定著外匯的供求，因而匯率實(shí)際取決于國(guó)際收支。因此，影響國(guó)際收支的因素也將間接影響匯率。國(guó)際收支說指出了匯率與國(guó)際收支之間存在的密切關(guān)系，是關(guān)于匯率決定的流量理論，國(guó)際收支引起的外匯供求流量變化決定了短期匯率水平及其變動(dòng)。

二、現(xiàn)代匯率決定理論

20世紀(jì)70年代之前，占主導(dǎo)地位的匯率決定模型是開放經(jīng)濟(jì)條件下的凱恩斯模型。二戰(zhàn)后，Mundell和Fleming把國(guó)際貿(mào)易和資本流動(dòng)引入經(jīng)典的IS-LM模型，提出了靜態(tài)Mundell-Fleming模型。1976年，Dornbusch提出了黏性價(jià)格貨幣模型。他假定，資本市場(chǎng)完全流動(dòng)，資產(chǎn)可完全替代，短期內(nèi)商品價(jià)格調(diào)整不具備完全彈性，因而購(gòu)買力平價(jià)只有在長(zhǎng)期內(nèi)才能成立，而短期內(nèi)匯率可以偏離長(zhǎng)期均衡值，偏離幅度受市場(chǎng)首先是貨幣市場(chǎng)失衡和預(yù)期等因素影響。按照該模型，資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)中的各種內(nèi)外沖擊會(huì)做出瞬間反應(yīng)，而產(chǎn)品價(jià)格存在粘性，因此匯率變動(dòng)短期內(nèi)存在“超調(diào)”現(xiàn)象， 這就一定程度地解釋了短期中匯率偏離由購(gòu)買力平價(jià)決定的長(zhǎng)期均衡匯率的現(xiàn)象。該模型因此也被稱為“動(dòng)態(tài)的Mundell-Fleming模型”。但是在許多場(chǎng)合，其對(duì)現(xiàn)實(shí)匯率的預(yù)測(cè)和解釋仍顯得偏差較大。

三、匯率對(duì)一國(guó)對(duì)外直接投資企業(yè)的影響

在西方國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中，有關(guān)匯率與外商直接投資相互關(guān)系的研究很多。最早可以追溯到上世紀(jì)70年代美國(guó)金融學(xué)家阿利伯（1970）提出來的通貨區(qū)域優(yōu)勢(shì)理論，而最早通過建立模型來研究匯率與FDI關(guān)系的人則是庫(kù)斯曼。庫(kù)斯曼（1985）考慮了一個(gè)兩期的動(dòng)態(tài)模型，其中跨國(guó)企業(yè)最大化以本幣衡量的真實(shí)利潤(rùn)。他不僅考慮了匯率的水平而且考慮了預(yù)期匯率變動(dòng)的影響，通過分析生產(chǎn)地和銷售地不同的四個(gè)直接投資的模型，Cushman推斷預(yù)期外國(guó)貨幣真實(shí)升值將會(huì)降低外國(guó)投資者在東道國(guó)的生產(chǎn)成本，從而刺激FDI流入東道國(guó)。

愛扎曼（1992）比較了固定匯率與浮動(dòng)匯率制度，認(rèn)為采取固定匯率國(guó)家更能吸引外商直接投資的流入。戈登伯格和庫(kù)爾斯塔德（Goldberg&Kolstad;，1995）得出匯率波動(dòng)能夠促使本國(guó)對(duì)外直接投資，而且這種直接投資會(huì)代替本國(guó)的出口，但不會(huì)降低本國(guó)總體的國(guó)內(nèi)投資的結(jié)論。不難發(fā)現(xiàn)，以上研究基本上都得出的一個(gè)結(jié)論是：東道國(guó)的貨幣貶值會(huì)刺激FDI的流入，而升值會(huì)導(dǎo)致FDI流入的減少。

關(guān)于國(guó)內(nèi)研究，邢予青（2003）以日本對(duì)華直接投資為背景分析了匯率與FDI之間的關(guān)系，研究的結(jié)果顯示，實(shí)際匯率和日本對(duì)華FDI，尤其是出口導(dǎo)向型FDI之間存在一個(gè)顯著的正相關(guān)關(guān)系，實(shí)際匯率是決定FDI的顯著因素之一，日元升值顯著地促進(jìn)了日本流向中國(guó)的FDI，而貶值則導(dǎo)致FDI的減少。羅忠洲（2006）的研究結(jié)果表明：日元匯率的升值，日本實(shí)際GDP的增長(zhǎng)與日本制造業(yè)FDI成正相關(guān)關(guān)系；日本水平型FDI行業(yè)（機(jī)電、機(jī)械、化學(xué)、纖維）受匯率變動(dòng)的影響較為明顯；垂直型FDI行業(yè)（木材、造紙、食品）等不受匯率變化的影響；以規(guī)避貿(mào)易壁壘進(jìn)行的FDI不受匯率波動(dòng)的影響。黃志勇（2005）研究了人民幣匯率對(duì)中外合資企業(yè)、中外合作企業(yè)、外商獨(dú)資企業(yè)實(shí)際利用外資金額的長(zhǎng)期和短期影響。結(jié)果表明：從長(zhǎng)期來看，人民幣匯率貶值對(duì)實(shí)際利用外資的長(zhǎng)期增長(zhǎng)起了積極的促進(jìn)作用，但是匯率對(duì)FDI的短期影響并不明顯。黃靜波（2010）研究了匯率變化對(duì)FDI規(guī)模影響，結(jié)果表明長(zhǎng)期匯率波動(dòng)性增加會(huì)導(dǎo)致FDI規(guī)模的下降。韓嘯，趙曉以中國(guó)制造業(yè)為例，分析人民幣匯率及其波動(dòng)對(duì)FDI行業(yè)分布的影響，研究表明：制造業(yè)FDI與匯率及其波動(dòng)、行業(yè)增加值、行業(yè)工資水平之間存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系；人民幣升值對(duì)交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)、化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、紡織業(yè)等7行業(yè)FDI流入具有顯著抑制作用，而匯率波動(dòng)性增大則使通信設(shè)備、計(jì)算機(jī)及其他電子設(shè)備制造業(yè)、非金屬礦物制品業(yè)等5行業(yè)FDI流入顯著減少。

四、研究評(píng)述

匯率決定理論主要分析匯率受什么因素決定和影響。匯率決定理論隨經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的發(fā)展而發(fā)展，為一國(guó)貨幣局制定匯率政策提供理論依據(jù)。傳統(tǒng)的匯率決定理論主要有購(gòu)買力平價(jià)學(xué)說、利率平價(jià)學(xué)說和國(guó)際收支說?，F(xiàn)代匯率決定理論是20世紀(jì)60—70年代后問世的匯率決定理論，其特點(diǎn)是用一般均衡的分析方法探討均衡的名義匯率，而且側(cè)重于資產(chǎn)市場(chǎng)分析。

而關(guān)于國(guó)際直接投資的研究中，早期主要存在兩種傾向，一是把國(guó)際直接投資作為國(guó)際資本流動(dòng)中的一種，與以證券投資為主的國(guó)際間接投資不加區(qū)分；二是國(guó)際直接投資的研究主要在于試圖闡釋跨國(guó)界企業(yè)活動(dòng)。1960年海默首次論證了FDI不同于一般意義上的外國(guó)金融資產(chǎn)投資，成為國(guó)際投資理論的先驅(qū)。此后，國(guó)際投資理論的研究逐漸繁榮起來，主要包括海默的相關(guān)學(xué)說、弗農(nóng)的產(chǎn)品生命周期論、小島清的比較優(yōu)勢(shì)理論、鄧寧的國(guó)際生產(chǎn)折衷理論等。

在西方國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中，有關(guān)匯率與外商直接投資相互關(guān)系的研究很多。庫(kù)斯曼最早提出的理論推斷預(yù)期外國(guó)貨幣真實(shí)升值將會(huì)降低外國(guó)投資者在東道國(guó)的生產(chǎn)成本，從而刺激FDI流入東道國(guó)；愛扎曼比較了固定匯率與浮動(dòng)匯率制度，認(rèn)為采取固定匯率國(guó)家更能吸引外商直接投資的流入；戈登伯格和庫(kù)爾斯塔德認(rèn)為東道國(guó)的貨幣貶值會(huì)刺激FDI的流入，而升值會(huì)導(dǎo)致FDI流入的減少。國(guó)內(nèi)研究中，邢予青以日本對(duì)華直接投資為背景分析了匯率與FDI之間的關(guān)系，得出日元升值顯著地促進(jìn)了日本流向中國(guó)的FDI，而貶值則導(dǎo)致FDI的減少的結(jié)論；羅忠洲認(rèn)為日元匯率的升值，日本實(shí)際GDP的增長(zhǎng)與日本制造業(yè)FDI成正相關(guān)關(guān)系，并且匯率波動(dòng)的影響有行業(yè)區(qū)別；黃志勇研究了人民幣匯率對(duì)中外合資企業(yè)、中外合作企業(yè)、外商獨(dú)資企業(yè)實(shí)際利用外資金額的長(zhǎng)期和短期影響，得出結(jié)論：從長(zhǎng)期來看，人民幣匯率貶值對(duì)實(shí)際利用外資的長(zhǎng)期增長(zhǎng)起了積極的促進(jìn)作用，但是匯率對(duì)FDI的短期影響并不明顯。黃靜波研究了匯率變化對(duì)FDI規(guī)模影響，結(jié)果表明長(zhǎng)期匯率波動(dòng)性增加會(huì)導(dǎo)致FDI規(guī)模的下降。