【摘 要】在我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展的推動(dòng)下，我國(guó)金融領(lǐng)域得到快速發(fā)展，并隨著美國(guó)總統(tǒng)特朗普的訪華，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)國(guó)際化、全球化發(fā)展的目標(biāo)。近年來，我國(guó)各大、中、小企業(yè)都存在嚴(yán)重的IPO抑價(jià)現(xiàn)象，在一定程度上影響了我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展進(jìn)程。因此，現(xiàn)階段企業(yè)如何控制IPO抑價(jià)現(xiàn)象已經(jīng)成為社會(huì)各界廣泛關(guān)注的課題，并受到人們的普遍重視。本文主要就IPO抑價(jià)現(xiàn)象進(jìn)行分析，并對(duì)IPO抑價(jià)現(xiàn)象的實(shí)證研究展開探討，逐步完善IPO的詢價(jià)機(jī)制，希望對(duì)日后的相關(guān)研究有所幫助。

【關(guān)鍵詞】IPO抑價(jià)現(xiàn)象；詢價(jià)機(jī)制；證券交易；信息披露

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國(guó)證券市場(chǎng)的交易制度與交易流程日趨完善，并逐漸出臺(tái)了一系列保障證券交易信息與市場(chǎng)發(fā)展的法律制度。并在2005年初，我國(guó)上市公司的IPO開始采取詢價(jià)機(jī)制，這一制度的實(shí)施不僅提高了市場(chǎng)交易的穩(wěn)定性與有效性，還有利于突顯企業(yè)的投資價(jià)值，實(shí)現(xiàn)股票交易市場(chǎng)的有序發(fā)展。詢價(jià)機(jī)制是我國(guó)根據(jù)當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)的不穩(wěn)定性與抑價(jià)現(xiàn)象而引進(jìn)的管理制度，雖然在一定程度上實(shí)現(xiàn)了信息披露的準(zhǔn)確性與及時(shí)性，實(shí)現(xiàn)了IPO定價(jià)的合理性。但是，在上市公司實(shí)際運(yùn)作過程中，還存在著一定的問題需要在未來的發(fā)展中不斷的克服與解決。

一、IPO抑價(jià)現(xiàn)象的理論分析

1.投機(jī)泡沫假說理論

隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的日益壯大，我國(guó)股票市場(chǎng)得到前所未有的發(fā)展機(jī)遇，并推動(dòng)了我國(guó)社會(huì)的不斷進(jìn)步。近年來，由于IPO股票市場(chǎng)發(fā)展的供不應(yīng)求，只能通過定額或是配額的方式進(jìn)行股票銷售，以致出現(xiàn)部分投資者未在一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買到足夠的股票數(shù)，而轉(zhuǎn)戰(zhàn)到二級(jí)市場(chǎng)繼續(xù)進(jìn)行股票購(gòu)買的現(xiàn)象。并且大部分投資者都認(rèn)為自己手中的股票價(jià)格會(huì)上漲，從而導(dǎo)致股票一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)交替購(gòu)買的現(xiàn)象，最終發(fā)展成為投機(jī)泡沫。據(jù)金融專家對(duì)此現(xiàn)象的實(shí)證研究認(rèn)為，現(xiàn)階段我國(guó)企業(yè)中還存在嚴(yán)重的投機(jī)泡沫現(xiàn)象，制約著我國(guó)企業(yè)的發(fā)展進(jìn)程。

2.贏者詛咒假說理論

贏者詛咒假說理論又稱為信息不對(duì)稱理論，并且Kevin Rock在《Why New Issues are Underpriced》這篇論文中將拍賣理論中的贏者詛咒假說引用到證券市場(chǎng)抑價(jià)研究當(dāng)中。在論文中他表明，要想擴(kuò)大企業(yè)的融資份額，吸引更多的投資資金與新股認(rèn)購(gòu)，承辦企業(yè)和發(fā)行人必須要對(duì)IPO進(jìn)行抑價(jià)控制，并保證IPO定價(jià)在出現(xiàn)投資偏差或是經(jīng)濟(jì)損失現(xiàn)象時(shí)，能確保投資者的初始收益，降低股價(jià)變動(dòng)帶來的負(fù)面影響。因此，企業(yè)在對(duì)新股定價(jià)要遠(yuǎn)高于實(shí)際價(jià)值，市場(chǎng)中的投資者對(duì)新股的購(gòu)買欲越強(qiáng)，其中簽概率越低，從而驗(yàn)證了贏者詛咒假說的理論研究。

3.從眾效應(yīng)假說理論

從眾效應(yīng)假說理論認(rèn)為，投資者或是投資機(jī)構(gòu)在確認(rèn)購(gòu)買某IPO新股之前，投資市場(chǎng)的輿論與其他投資者對(duì)有購(gòu)買打算的投資者影響頗深。因此，針對(duì)這一市場(chǎng)現(xiàn)象，目前部分新股承辦企業(yè)或發(fā)行人都會(huì)采取壓低新股價(jià)格的方式，吸引更多投資者的關(guān)注目光，從而達(dá)到帶動(dòng)其他投資者競(jìng)相購(gòu)買的目的。

4.信號(hào)顯示假說理論

信號(hào)顯示假說理論認(rèn)為，IPO的新股價(jià)與承辦企業(yè)或發(fā)行人底標(biāo)股價(jià)的價(jià)格比是企業(yè)內(nèi)在的價(jià)值信號(hào)。Welch Lve在《Seasoned Offerings， Imitation Costs， and the Underpricing of Initial Public Offerings》論文中表示，IPO定價(jià)的高低對(duì)企業(yè)價(jià)值信號(hào)有著直接的影響。針對(duì)這一現(xiàn)象，上市公司在發(fā)行新股過程中，往往將股票價(jià)格以較低的形式發(fā)行于股票市場(chǎng)當(dāng)中，以提高公司股票的發(fā)行量，為新股未來的發(fā)展趨勢(shì)奠定基礎(chǔ)。

二、我國(guó)上市公司IPO抑價(jià)現(xiàn)象實(shí)證研究

據(jù)近幾年IPO抑價(jià)現(xiàn)象統(tǒng)計(jì)顯示，我國(guó)上市公司的IPO收益呈逐年上漲趨勢(shì)，并在2016年至2018年期間，我國(guó)近有400家上市公司的平均IPO的日收益率高達(dá)165.45%，最高的上市公司首日收益率達(dá)到586.23%，最低的上市公司首日收益率則為8.54%。同時(shí)，在這將近400家上市公司中，其IPO首日收益率都為正值，且呈上升趨勢(shì)。

據(jù)我國(guó)金融專家對(duì)形成這種超額回報(bào)現(xiàn)象分析，就我國(guó)目前股票市場(chǎng)發(fā)展形式來看，市場(chǎng)環(huán)境相對(duì)和諧與穩(wěn)定，上市公司的IPO首日收益率呈持續(xù)增長(zhǎng)狀態(tài)。因此，促使投資者加大購(gòu)買力度，提升股票市場(chǎng)占有額。但是，由于部分投資者未在一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買到足夠的股票，促使投資者將投資目光更多放在二級(jí)市場(chǎng)新發(fā)行的股票行情上，提高了公司的IPO首日的收益效率。同時(shí)，通過對(duì)股票價(jià)格的詢價(jià)制度約束，承辦企業(yè)與發(fā)行人在發(fā)行新股過程中，故意將新股價(jià)格定于偏低位置，新股上市后通過市場(chǎng)的調(diào)節(jié)作用，在提升投資者投資收益的同時(shí)，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的有序發(fā)展。

在上市公司發(fā)行新股定價(jià)過程中，上市公司應(yīng)嚴(yán)格按照我國(guó)相關(guān)規(guī)定與監(jiān)管部門的法律條文進(jìn)行管制，監(jiān)管部門對(duì)IPO發(fā)行的新股控制、定價(jià)控制也是實(shí)現(xiàn)超額回報(bào)的主要原因之一。同時(shí)，從國(guó)際股票市場(chǎng)發(fā)展來看，提升IPO發(fā)行效率是現(xiàn)階段證券市場(chǎng)穩(wěn)定、快速發(fā)展的必然需求。現(xiàn)階段，針對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)存在的問題，已經(jīng)全面實(shí)行股票詢價(jià)制度，其主要作用有：第一，利用詢價(jià)的方式確定新股價(jià)格的發(fā)行區(qū)間，在通過公司自身的實(shí)際情況，最終確定股票發(fā)行價(jià)格。其中，詢價(jià)制度的應(yīng)用不僅能提高上市公司的股票發(fā)行率，還能有效保障信息披露的準(zhǔn)確性與及時(shí)性，提升投資者的經(jīng)濟(jì)收益。第二，對(duì)投資者的投資方向進(jìn)行科學(xué)有效的引導(dǎo)，幫助投資者認(rèn)清投資形勢(shì)，掌握市場(chǎng)投資動(dòng)態(tài)，有效降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)股票市場(chǎng)的有序發(fā)展。

三、影響上市公司IPO抑價(jià)的因素分析

首先，通過IPO抑價(jià)樣本的選取，掌握IPO抑價(jià)現(xiàn)象的影響因素。其次，設(shè)定研究假設(shè)，研究我國(guó)企業(yè)現(xiàn)階段IPO的抑價(jià)程度。再次，設(shè)定回歸模型假設(shè)，深入探討上市公司的股票抑價(jià)趨勢(shì)。最后，結(jié)合前幾項(xiàng)的研究最終得出IPO現(xiàn)象實(shí)證結(jié)論。通過對(duì)上市公司IPO抑價(jià)現(xiàn)象的因素分析，我們可以得出上市公司首日收益率與IPO抑價(jià)程度呈正比關(guān)系。在股票發(fā)行過程中，如若投資市場(chǎng)存在過高的“換手率”反應(yīng)，那么就證明股票的承辦企業(yè)與發(fā)行人存在嚴(yán)重的投機(jī)行為，不僅對(duì)股票市場(chǎng)的穩(wěn)定性造成一定的影響，還增加了投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，從我國(guó)上市公司市盈率發(fā)展水平來看，一方面體現(xiàn)了上市公司在股票市場(chǎng)的投資價(jià)值；另一方面也體現(xiàn)了當(dāng)今資本市場(chǎng)的投資氛圍，即股票市場(chǎng)牛市或是熊市的體現(xiàn)。通過驗(yàn)證結(jié)果顯示，上市公司在新股放行首日收益效益較高的情況下，投資份額對(duì)于新股IPO抑價(jià)現(xiàn)象影響越高，并且呈明顯上升趨勢(shì)。同時(shí)也證明了上市公司的新股發(fā)行率較高，升值空間較大，不僅有利于提升上市公司的經(jīng)濟(jì)效益，還在一定程度上促進(jìn)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。

四、結(jié)束語(yǔ)

綜上所述，有效控制IPO抑價(jià)現(xiàn)象，采取可行的詢價(jià)機(jī)制，不僅能提高上市公司的管理水平，提高公司的經(jīng)濟(jì)效益，還能進(jìn)一步完善交易市場(chǎng)的穩(wěn)定性、規(guī)范性以及合理性，提升信息披露的準(zhǔn)確性與及時(shí)性，促進(jìn)上市公司的有序發(fā)展。因此，上市公司應(yīng)正視自身企業(yè)在運(yùn)作過程中存在的問題，轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的管理模式，引進(jìn)先進(jìn)的管理方法，采取有效的詢價(jià)機(jī)制。在優(yōu)化IPO抑價(jià)現(xiàn)象的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)的發(fā)展。

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作者簡(jiǎn)介：

周展（1977—），男，民族：漢，籍貫：四川成都人，學(xué)歷：清華大學(xué)金融學(xué)碩士，保薦代表人，主要從事IPO、上市公司再融資、股權(quán)分置改革、兼并收購(gòu)等投資銀行相關(guān)業(yè)務(wù)。