秦常娥

（ 徽商職業(yè)學院 會計系，安徽 合肥 230024 ）

一、引言

公允價值計量屬性在資本市場的發(fā)展中所起的作用越來越明顯，我國2007年1月1日實施的企業(yè)新會計準則（CAS3）中準許投資性房地產(chǎn)在滿足一定條件下采用公允價值計量，這是我國會計準則不斷與國際會計準則（IFRS）趨同的重要標志。2014年7月1日起實施的《企業(yè)會計準則39號》（CAS39）從公允價值的含義、確定方法、銜接規(guī)定、信息披露等具體方面對公允價值計量進行重新修訂，為公允價值計量在實踐中的應(yīng)用提供了規(guī)范的準則指引。近幾年我國的房地產(chǎn)市場一直比較火爆，理論上，在房價持續(xù)增高的情況下，采用成本模式會使投資性房地產(chǎn)的價值信息出現(xiàn)較大偏差，進而對利益相關(guān)者用公允價值信息做出決策時造成一定的干擾；相反，公允價值計量模式更能公允的反映房地產(chǎn)的市場價值，利益相關(guān)者可以據(jù)此獲取更加有用、相關(guān)的財務(wù)信息，便于其對公司的股票價格進行定價，上市公司應(yīng)該更青睞公允價值計量模式。然而實踐中，在投資性房地產(chǎn)的計量方面，截至2015年12月只有 4.75%的公司采取了公允價值模式，2007年至2015年平均占比僅有3.82%。這些公司為什么不愿意采取公允價值模式？公允價值計量是否可以提升財務(wù)信息的價值相關(guān)性？

此外，我國各省、自治區(qū)、直轄市的市場化程度不平衡，房地產(chǎn)市場的活躍程度存在較大差異?；诖?，本文擬研究上市公司與公允價值計量信息的價值相關(guān)性，并深入分析與市場化程度高低的關(guān)系，這對于加快我國的市場化進程改革以及促進公允價值計量在實務(wù)中的運用具有一定的參考價值。

二、文獻回顧

（一）公允價值計量的價值相關(guān)性

國內(nèi)、外學者從不同角度對公允價值的價值相關(guān)性進行了豐富的探討，不過大部分學者主張該計量模式對股票價格或股票收益率具有較強的解釋力。Hodder和Hopkins等（2006）從公司的市場價值波動角度入手，通過實證研究比較綜合利潤、凈利潤和公允價值計量的利潤，發(fā)現(xiàn)公允價值計量的利潤波動決定了個股的風險特征，與市場模型貝塔系數(shù)顯著正相關(guān)，即公允價值計量的利潤波動可以反映公司的市場價值波動[1]。劉永澤、孫翯（2011）的研究表明，上市公司與公允價值計量的信息在某種程度上具有價值相關(guān)性，公允價值計量可以明顯提高會計信息的相關(guān)性[2]。部分學者從價值相關(guān)性的影響因素方面入手，Chang等（2010）的研究結(jié)論表明，公司的獨立董事等監(jiān)督約束機制越好，越能夠有效地減少評估公允價值時的誤差，提高估值的精確性[3]。邵君利（2015）選擇2007-2009A股公司的財務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，分析政府與市場的關(guān)系、市場法制環(huán)境以及市場化進程是否會對公允價值與股票價格的關(guān)系產(chǎn)生影響，發(fā)現(xiàn)制度環(huán)境的完善能夠顯著提高金融資產(chǎn)的公允價值對股票價格的解釋力[4]。

然而，仍然有一些研究認為不相關(guān)或者負相關(guān)的結(jié)論，如Nelson（1996）對美國 100多家商業(yè)銀行進行了研究，發(fā)現(xiàn)銀行采用公允價值計量披露的貸款、存款等信息沒有顯現(xiàn)出價值相關(guān)性[5]。羅婷、薛健等（2008）經(jīng)過對不同行業(yè)的公司進行研究，認為非銀行保險業(yè)的公司采用公允價值披露的信息不存在價值相關(guān)[6]。

（二）投資性房地產(chǎn)的公允價值計量

基于研究視角的不同，當國外學者具體對投資性房地產(chǎn)問題進行分析時，大部分主要集中于公允價值計量的可靠性以及計量模式選擇動機兩個方面。在計量模式的可靠性方面，如Richard和Harris等（2000）認為英國公司年報中披露的公允價值信息比歷史成本信息更加精確和無偏[7]；Herrmann和Wayne 等（2006）研究發(fā)現(xiàn)，廠房、設(shè)備以及不動產(chǎn)采用公允價值計量在可比性、可預測性方面均強于歷史成本，但是歷史成本具有可驗證性[8]。在計量模式的選擇動機方面，Christensen和Nikohev（2013）的研究表明，公司的債務(wù)約束是其選擇投資性房地產(chǎn)計量模式的主要影響因素[9]。國內(nèi)學者主要通過理論或者案例分析兩種方法考察公允價值計量未能在實務(wù)中廣泛應(yīng)用的原因，或者計量模式帶來的經(jīng)濟后果。劉永澤、馬妍（2011）的研究發(fā)現(xiàn)會計計量理念轉(zhuǎn)變困難、市場不完善以及準則限制條件苛刻等是投資性房地產(chǎn)公允價值計量面臨應(yīng)用困境的主要原因[10]。

通過對以上的文獻梳理，國內(nèi)、外學者對公允價值計量是否具有價值相關(guān)性的觀點仍不完全相同。具體到投資性房地產(chǎn)時，國內(nèi)學者主要從理論以及案例方面分析公允價值計量未被廣泛應(yīng)用的原因，進行實證研究的相對較少。另外，我國各個地區(qū)的發(fā)展不平衡，市場化進程存在很大差異。因此，本文擬對我國上市公司與公允價值計量的價值相關(guān)性進行研究，深入分析市場化程度對公允價值計量的價值相關(guān)性的影響。

三、理論分析和研究假設(shè)

我國財政部于2006年2月頒布的《企業(yè)新會計準則 3號》中允許公司對其擁有的投資性房地產(chǎn)在滿足特定條件下可以選擇公允價值計量，這是我國會計準則不斷與國際財務(wù)會計準則接軌的重要標志之一。采用公允價值模式對投資性房地產(chǎn)進行計量，一方面，可以根據(jù)市場上同類或者類似房地產(chǎn)價格的變化調(diào)整投資性房地產(chǎn)的賬面價值，在一定程度上能夠更合理的反映出公司的財務(wù)狀況；另一方面，持有的投資性房地產(chǎn)公允價值計入公允價值變動損益，可以更全面地反映出公司在當期、未來期間的經(jīng)營成果。總體上來說，目前我國的房地產(chǎn)市場價格并不穩(wěn)定，在這種情況下公允價值模式可以更加公允、客觀地反映投資性房地產(chǎn)的價值，在很大程度上能夠為投資者提供更加合理、精確的財務(wù)數(shù)據(jù)。張志紅、田粟源（2013）認為采用公允價值計量可以更好地解釋公司的股票價格[11]。由此，他們提出如下假設(shè)：

假設(shè)一：投資性房地產(chǎn)公允價值計量具有顯著為正的價值相關(guān)性。

進一步分析不同市場化程度下公允價值計量的價值相關(guān)性。根據(jù)王小魯、樊綱等（2016）對我國各省、自治區(qū)、直轄市的市場化改革進展編著的《中國分省份市場化指數(shù)報告》可以看出，我國各個地區(qū)的地理位置、政府政策、自然資源的不同造成各個省份的市場化程度存在很大的差異。邵君利（2015）的研究結(jié)果表明，政府與市場的關(guān)系、法律制度環(huán)境以及市場化進程等制度環(huán)境的改善對公允價值與股票價格之間的關(guān)系具有明顯積極的影響[4]；可見市場化程度的高低對公允價值計量在投資性房地產(chǎn)項目的應(yīng)用有著重要影響。據(jù)此，本文提出假設(shè)二。

假設(shè)二：處在市場化程度越高的上市公司，投資性房地產(chǎn)公允價值計量的價值相關(guān)性越高。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文通過國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）以及巨潮資訊網(wǎng)披露的各公司年報手工搜集 2007-2015滬深兩市運用公允價值模式計量投資性房地產(chǎn)的A上市公司。在篩選過程中剔除以下樣本：（1）期末投資性房地產(chǎn)凈額為0的樣本；（2）B股和H股的樣本；（3）數(shù)據(jù)缺失的樣本。最終得到有效樣本觀測值308個。

股票價格來源于銳思數(shù)據(jù)庫（RESSET）；基本每股收益、資產(chǎn)負債率等財務(wù)數(shù)據(jù)以及行業(yè)、年度數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）；市場化指數(shù)來源于王小魯、樊綱等（2016）編著的《中國分省份市場化指數(shù)報告》，以各省份的市場化指數(shù)衡量其市場化程度。本文對所有連續(xù)變量進行1%水平上的winsorize處理，以消除異常值的影響。本文運用Stata12.0統(tǒng)計軟件對整理到的數(shù)據(jù)進行處理。

（二）模型構(gòu)建和變量定義

根據(jù)既有文獻，本文對投資性房地產(chǎn)公允價值計量的價值相關(guān)性進行研究時，借鑒Ohlson（1995）、鄧傳洲（2005）的研究[12-13]，以股票價格作為因變量，公允價值計量的每股投資性房地產(chǎn)作為自變量，并引入財務(wù)杠桿、盈利性、營運狀況、規(guī)模作為控制變量，針對假設(shè)一構(gòu)建價格模型如下：

在深入考察市場化程度對公允價值與股票價格之間關(guān)系的影響時，本文在模型 1的基礎(chǔ)上引入市場化指數(shù)（index）以及市場化指數(shù)與公允價值計量每股投資性房地產(chǎn)的交叉乘積項（index*BV），通過VIF檢驗發(fā)現(xiàn)，在模型1的基礎(chǔ)上直接引入交叉乘積項（index*BV）具有嚴重的多重共線性，因此，處于降低模型的多重共線性的目的，在構(gòu)建模型時剔除變量 BV，采用此方法后消除了模型的多重共線性，針對假設(shè)二構(gòu)建模型如下：

表1 具體變量定義

1． 樣本的行業(yè)分布特征分析

本文對2007年至2015年我國滬深兩市A股上市公司投資性房地產(chǎn)采用的計量模式情況進行了分行業(yè)的統(tǒng)計，具體統(tǒng)計結(jié)果分別如表2所示：

從下頁表 2可以看出，首先，我國幾乎每個行業(yè)的公司都擁有投資性房地產(chǎn)，但是大部分上市公司傾向于選擇歷史成本模式進行后續(xù)計量，9年中各行各業(yè)之間平均只有 3.82%的公司采用公允價值模式，仍然遠遠低于選取成本模式的公司所占的比例；其次，不同行業(yè)采用公允價值模式的情況差異在一定程度上來說比較大，其中金融保險行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)、文化體育行業(yè)所占比例較高，分別達到了11.56%、10.55 %、9.92 %，而其他行業(yè)如制造行業(yè)、信息技術(shù)行業(yè)等選擇公允價值計量的比較較低，農(nóng)林牧漁行業(yè)和建筑行業(yè)甚至全部選擇歷史成本模式。

2．描述性統(tǒng)計

從下表3中可以看出公司的股票價格（P）的極小值、極大值分別為 1.72、51.95，標準差為7.44，這說明不同公司的股價分布不均，市場價值差異比較大；公允價值計量的每股投資性房地產(chǎn)（BV）均值為 1.57，中位數(shù)為 0.57，意味著各公司持有的投資性房地產(chǎn)存在明顯的不同；市場化程度（Index）的極小值為 2.87，極大值為 9.95，標準差為 1.69，表明不同公司所處地區(qū)的市場化程度不均衡。我國各個省份的政府與市場的關(guān)系、市場法制環(huán)境以及市場化進程等都存在較大的不同，這可能會對公允價值計量的價值相關(guān)性產(chǎn)生影響。

表2 上市公司樣本的行業(yè)分布特征

表3 主要變量的描述性統(tǒng)計（N=308）

（二）多元回歸分析

1．公允價值計量的價值相關(guān)性研究

本文運用Stata12.0統(tǒng)計軟件，對搜集到的樣本數(shù)據(jù)進行回歸，利用模型 1對假設(shè)一是否成立進行驗證，得到的統(tǒng)計結(jié)果見下表4：

表4 模型1的回歸結(jié)果（因變量為P）①

上表顯示，模型的F值為8.73，對應(yīng)的P值為0，通過了1%的顯著性檢驗，說明模型的擬合優(yōu)度比較好。公允價值計量的每股投資性房地產(chǎn)（BV）的系數(shù)為0.86，T統(tǒng)計值為5.01，在1%的水平下顯著，則股票價格（P）與公允價值計量的每股投資性房地產(chǎn)（BV）顯著正相關(guān)。每股投資性房地產(chǎn)的價值每增加1個單位，股票價格就會顯著提高0.86個單位，說明公允價值計量能夠?qū)善钡亩▋r產(chǎn)生積極的作用，可以顯著提升對股票價格的說服力和解釋力，所以假設(shè)一得到驗證。

扣除投資性房地產(chǎn)的每股所有者權(quán)益（FV）的系數(shù)為0.92，T統(tǒng)計量為6.15，在1%的水平下顯著，則股票價格（P）與扣除投資性房地產(chǎn)的每股所有者權(quán)益（FV）顯著正相關(guān)?？鄢顿Y性房地產(chǎn)的每股所有者權(quán)益（FV）的系數(shù)在1%的水平下顯著大于公允價值計量的每股投資性房地產(chǎn)（BV）的系數(shù)0.86，意味著與公允價值反映的投資性房地產(chǎn)信息相比，投資者在對公司股票進行定價時更關(guān)心公司的所有者權(quán)益。

2．市場化程度對公允價值與股票價格關(guān)系的影響

本文利用模型 2研究不同市場化進程下公允價值計量與股票價格之間的關(guān)系，統(tǒng)計結(jié)果如下表 5所示：

表5 模型2的回歸結(jié)果（因變量為P）

從上表 5中可以看出，模型在引入市場化程度（Index）以及市場化程度與公允價值計量的每股投資性房地產(chǎn)（BV）的交叉乘積（Index*BV）后，其他變量的符號以及顯著性沒有發(fā)生明顯的變化。交叉乘積（Index*BV）的系數(shù)為 0.087，符號為正，T統(tǒng)計量為4.33，通過了1%水平下的顯著性檢驗，說明市場化程度的高低對投資者是否能夠合理的評估股票價格起著極其重要的作用，即公司所處地區(qū)的市場化進程越低，會明顯削弱公允價值對股票價格的說服力和解釋力，假設(shè)二得到驗證。

3．穩(wěn)健性檢驗

為了保證研究結(jié)論的穩(wěn)健性，參考徐虹（2008）的研究[14]，對股票價格（P）進行度量。以公司i在t年12月份最后一個交易日的股票收盤價為基準，對上述研究假設(shè)重新進行回歸分析。穩(wěn)健性檢驗得到的回歸結(jié)果與前文結(jié)果基本一致，說明本文的研究結(jié)論具有穩(wěn)健性和可靠性（見下表6、下表7）。

表6 模型1的穩(wěn)健性檢驗（因變量為P）

表7 模型2的穩(wěn)健性檢驗（因變量為P）

六、結(jié)論

文章借鑒Ohlson（1995）價格模型，基于2007年至2015年中國證券市場披露的308個A股上市公司數(shù)據(jù)，研究公允價值計量的價值相關(guān)性，并深入分析市場化程度對公允價值計量的價值相關(guān)性的影響。通過分析發(fā)現(xiàn)：（1）公允價值計量可以明顯提升對股票價格的說服力和解釋力，即該計量模式反映的投資性房地產(chǎn)信息在股票價格定價中起著正向作用，投資者可以根據(jù)公允價值反映的會計信息對公司股票價格進行定價；（2）與公允價值計量反映的投資性房地產(chǎn)信息相比，投資者在對公司股票進行定價時更關(guān)心公司的所有者權(quán)益信息，進行投資決策時更加重視所有者權(quán)益的變動情況；（3）隨著公司所處地區(qū)的市場化進程的提高，公允價值對股票價格的解釋力越強，即市場化進程的高低 ，會對投資者能否合理的評估股票價格起著至關(guān)重要的作用。

目前，雖然公允價值能夠提升對股票價格的解釋力，但是該計量模式在投資性房地產(chǎn)領(lǐng)域并未被廣泛應(yīng)用。因此，我們需要采取必要措施，進一步提高我國法律制度環(huán)境水平；積極改進信息披露機制，降低信息不對稱性程度；建立健全公司內(nèi)部、外部監(jiān)督約束治理機制；同時積極推進我國市場化改革，改善各個地區(qū)的市場化水平；以便于促進公允價值計量模式在實務(wù)中的推廣應(yīng)用。

注釋：

① ***、**、*分別表示T統(tǒng)計量在1%、5%、10%的水平下顯著，表5、6、7與此相同。

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