胡語(yǔ)文

全球貨幣政策轉(zhuǎn)向“慢緊縮”，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格承壓。從宏觀角度來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)增強(qiáng)，加息預(yù)期進(jìn)一步明確，寬松貨幣政策退出更加迫切，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的影響也會(huì)逐步放大。中國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，正處于轉(zhuǎn)換方式、優(yōu)化結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)換動(dòng)能的攻關(guān)期。為防止“灰犀?！焙汀昂谔禊Z”爆發(fā)，亟需落實(shí)“去杠桿”和“防風(fēng)險(xiǎn)”等措施，避免經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大起大落。歐美經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇導(dǎo)致寬松貨幣政策的紛紛退出，貿(mào)易保護(hù)主義升溫帶來(lái)資金回流壓力。預(yù)計(jì)2018年全球貨幣政策呈現(xiàn)“慢緊縮”態(tài)勢(shì)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格受壓制的概率增大。

近期美股大跌導(dǎo)致全球股市跟隨大跌，道瓊斯指數(shù)在2018年1月26日創(chuàng)出歷史新高26616.71點(diǎn)，隨即下跌，其中2月5日跌幅超過(guò)4.5%，收盤(pán)至24345點(diǎn)。美股在2017年的表現(xiàn)是牛市，年漲幅25%，道瓊斯指數(shù)從2017年1月3日的19872點(diǎn)漲至24719點(diǎn)。

2018年以來(lái)，美股波動(dòng)率指數(shù)從歷史底部突然創(chuàng)出近期新高，美國(guó)30年期國(guó)債收益率快速升至3%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的上漲使得風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上漲空間受抑制。道瓊斯指數(shù)估值已經(jīng)到了25倍市盈率，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)達(dá)到27倍市盈率，納斯達(dá)克指數(shù)超過(guò)37倍市盈率，美股整體處于高風(fēng)險(xiǎn)、低收益率區(qū)間。因此，我們預(yù)計(jì)，2018年美股風(fēng)險(xiǎn)仍在釋放當(dāng)中，市場(chǎng)大幅波動(dòng)的概率加大。未來(lái)美股三大指數(shù)延續(xù)調(diào)整的概率頗大，建議謹(jǐn)慎。

港股市場(chǎng)經(jīng)過(guò)2017年大幅上漲之后(從2017年1月3日21993點(diǎn)漲至2017年12月29日29919點(diǎn)，漲幅超過(guò)36%），在2018年也出現(xiàn)一定的回撤壓力。盡管恒指對(duì)應(yīng)的2018年的估值水平仍處于過(guò)去10年估值中樞的位置，市盈率在12.4倍，市凈率在1.36倍，并不算高，但中美兩國(guó)的貨幣政策都將更加中性、甚至出現(xiàn)慢緊縮，所以，對(duì)港股而言，風(fēng)險(xiǎn)偏好短期也會(huì)受到抑制，但一些投資機(jī)會(huì)仍會(huì)值得挖掘。

A股受美股大跌影響，走勢(shì)出現(xiàn)一定的波動(dòng)。上證綜指9個(gè)交易日跌幅超過(guò)了過(guò)去1個(gè)月的累計(jì)漲幅，跌破年線和3200點(diǎn)大關(guān)。回顧2017年A股的走勢(shì)，大小盤(pán)指數(shù)出現(xiàn)了分化走勢(shì)。受益于藍(lán)籌股的慢牛行情，上證綜指區(qū)間漲幅4%，自2017年1月3日的3105點(diǎn)漲至年末2017年12月29日的3307點(diǎn)。同時(shí)，中小板綜合指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)年收益均為負(fù)，分別下跌-1.25%和-15.32%。

我們?cè)?018年初提示藍(lán)籌股的估值安全邊際正在下降。價(jià)值投資轉(zhuǎn)向趨勢(shì)投資，A股市場(chǎng)正逐步接近高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域。中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于提質(zhì)增效階段，在經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能未能完全替代舊動(dòng)能之前，A股上市公司整體盈利增速難有超預(yù)期表現(xiàn)機(jī)會(huì)。中小投資者切忌在高位追漲估值較貴漲幅較大的白馬股。對(duì)于權(quán)益類資產(chǎn)管理人而言，在目前位置應(yīng)該降低估值較高的藍(lán)籌白馬股的倉(cāng)位，增持業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)或可能超預(yù)期的低位股票。

現(xiàn)在來(lái)看，A股市場(chǎng)除了上證50指數(shù)具備一定的相對(duì)估值優(yōu)勢(shì)，其他白馬股的估值基本都已經(jīng)回到估值中樞、甚至高估，比如白酒、家電板塊。中小板和創(chuàng)業(yè)板等成長(zhǎng)型較好的板塊的估值仍未到有吸引力的投資區(qū)域，但經(jīng)過(guò)連續(xù)2年下跌之后亦存在超跌反彈的機(jī)會(huì)。

整體而言，2018年權(quán)益類資產(chǎn)整體來(lái)看，投資風(fēng)險(xiǎn)仍大于收益，風(fēng)險(xiǎn)收益比沒(méi)有出現(xiàn)明顯的系統(tǒng)性買(mǎi)入機(jī)會(huì)，建議自下而上的尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。