張春海

（中國人民銀行青島市中心支行，山東 青島266071）

產(chǎn)融結(jié)合、金融發(fā)展與企業(yè)成長
——來自制造業(yè)上市公司持股金融機構(gòu)的經(jīng)驗證據(jù)

張春海

（中國人民銀行青島市中心支行，山東 青島266071）

本文選取2008—2016年中國制造業(yè)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)資料，對產(chǎn)融結(jié)合、金融發(fā)展環(huán)境與企業(yè)成長三者之間的關(guān)系進行了探討。研究發(fā)現(xiàn)：產(chǎn)融結(jié)合能緩解制造業(yè)企業(yè)的融資約束，從而促進企業(yè)成長能力的提升；制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)對其成長能力的提升具有顯著的正向作用，但持股上市金融機構(gòu)不存在這種效應(yīng)；產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長能力的促進作用在金融欠發(fā)達地區(qū)更加明顯。

產(chǎn)融結(jié)合；金融發(fā)展；企業(yè)成長

一、引言

企業(yè)是微觀經(jīng)濟的主體和基礎(chǔ)，而企業(yè)成長則是一國經(jīng)濟發(fā)展的重要基石。改革開放以來，我國經(jīng)濟取得了舉世矚目的成就，但與世界發(fā)達經(jīng)濟體相比，具有強大核心競爭力與國際影響力的企業(yè)還較少，這與我國目前取得的經(jīng)濟成就極不相稱。產(chǎn)融結(jié)合是產(chǎn)業(yè)、企業(yè)與金融企業(yè)通過參股、持股、控股和人事參與等方式進行的內(nèi)在融合。從世界500強企業(yè)的發(fā)展來看，70%以上的企業(yè)存在產(chǎn)業(yè)資本與金融資本相結(jié)合的經(jīng)歷。從我國現(xiàn)有的監(jiān)管政策來看，產(chǎn)融結(jié)合的主要方式更多地體現(xiàn)為“由產(chǎn)到融”，而“由融到產(chǎn)”的空間相對狹窄，目前僅有“投貸聯(lián)動”等較為有限的模式或領(lǐng)域。制造業(yè)是國民經(jīng)濟的主體，是立國之本、興國之器、強國之基，影響和決定著國民經(jīng)濟的基本面，同時也是促進三次產(chǎn)業(yè)良性互動的核心樞紐。《中國制造2025》明確指出，支持重點領(lǐng)域大型制造業(yè)企業(yè)集團開展產(chǎn)融結(jié)合試點，通過融資租賃方式促進制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

國外學(xué)者對產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)成長之間的關(guān)系進行了較多研究，從研究結(jié)論看尚未達成一致。Li和Greenwood、Kevin和Adrienne（2006）等學(xué)者的研究表明，產(chǎn)融結(jié)合未能有效緩解企業(yè)面臨的融資約束，對企業(yè)成長能力的影響較弱；而Lo和Lu（2009）、Marcia等（2009）等學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)的經(jīng)營績效具有顯著的正向作用。國內(nèi)對產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)成長之間關(guān)系的研究起步較晚，受限于監(jiān)管政策和我國金融體制改革的進展，在數(shù)據(jù)獲得方面往往滿足不了實證分析的需要，早期的研究主要是采用規(guī)范分析的方法從機制、動因、方式等方面進行探討。近年來，隨著數(shù)據(jù)的可得性增強，少數(shù)學(xué)者對產(chǎn)融結(jié)合效率和效果進行了實證分析，而關(guān)于產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長能力的影響研究卻鮮有涉及。

本文在現(xiàn)有文獻研究的基礎(chǔ)上，以我國非金融類上市企業(yè)中的制造業(yè)企業(yè)為研究對象，實證研究了產(chǎn)融結(jié)合對上市制造業(yè)企業(yè)成長能力的影響。同時，本文還加入了金融發(fā)展環(huán)境因素，考慮不同的金融發(fā)展環(huán)境是否對企業(yè)成長能力和產(chǎn)融結(jié)合之間的關(guān)系產(chǎn)生作用。本文的研究貢獻主要體現(xiàn)在：第一，有關(guān)企業(yè)成長能力的文獻大多從外部環(huán)境和內(nèi)部公司治理的角度進行研究，但從產(chǎn)融結(jié)合角度進行研究分析的文獻較少。本文從產(chǎn)融結(jié)合的角度來分析對企業(yè)成長能力的影響，拓展了企業(yè)成長能力研究領(lǐng)域的文獻。第二，本文采用不同的形式衡量了產(chǎn)融結(jié)合的方式，為深入理解產(chǎn)融結(jié)合的微觀經(jīng)濟結(jié)果提供了重要的經(jīng)驗證據(jù)，有助于深入剖析產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長能力的作用機理。第三，本文考慮了不同金融發(fā)展環(huán)境下產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)成長關(guān)系之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)，為政府提升產(chǎn)融結(jié)合效果提供了一定的參考。

二、理論分析和研究假設(shè)

（一）產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)成長能力

從企業(yè)成長軌跡的角度看，規(guī)模經(jīng)濟是決定企業(yè)成長的重要因素，對規(guī)模經(jīng)濟的追求成為企業(yè)內(nèi)在成長的重要動力。企業(yè)從成立初期，就在不斷向最優(yōu)經(jīng)濟規(guī)模推進。企業(yè)通過產(chǎn)融結(jié)合的方式將產(chǎn)業(yè)資本與金融資本進行結(jié)合（主要由“產(chǎn)”到“融”），使得企業(yè)在金融資本的支持下提升了自身的價值創(chuàng)造能力，從而推動了產(chǎn)業(yè)資本的擴展。因此，產(chǎn)融結(jié)合加快了企業(yè)向最優(yōu)規(guī)模推進的步伐，有助于提升企業(yè)的成長能力。

從市場主體交易成本的角度來看，信息不對稱和道德風(fēng)險是影響不同主體進行有效溝通的障礙，而交易成本內(nèi)部化是緩解信息不對稱和道德風(fēng)險所帶來的負面影響的途徑之一。制造業(yè)企業(yè)通過參股、持股、控股或人事參與的方式，與金融機構(gòu)建立起產(chǎn)權(quán)關(guān)系，一定程度上達到了企業(yè)交易成本內(nèi)部化的目的。對于金融機構(gòu)來講，可以更加真實地了解信貸企業(yè)客戶的經(jīng)營狀況和資產(chǎn)負債信息，同時利用自身在信貸和擔(dān)保上的信息優(yōu)勢，降低企業(yè)融資后的道德風(fēng)險，降低金融機構(gòu)貸后監(jiān)督成本；對于制造業(yè)企業(yè)來說，持股金融機構(gòu)也可以向其他市場參與者傳遞積極信號，營造良好企業(yè)聲譽，同時可以憑借與金融機構(gòu)更加緊密的關(guān)系，為自身提供一個較為穩(wěn)定的金融環(huán)境，從而緩解企業(yè)面臨的融資約束，也為企業(yè)能夠有效配置資源提供了條件?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)：

H1：產(chǎn)融結(jié)合與制造業(yè)企業(yè)成長能力呈正相關(guān)關(guān)系。

制造業(yè)企業(yè)持股金融機構(gòu)主要包括兩種方式：一是持股上市金融機構(gòu)，另一種是持股非上市金融機構(gòu)。金融機構(gòu)目前僅能在主板上市，主板上市的金融機構(gòu)一般具有規(guī)模大、股權(quán)較為分散和信息高度透明公開的特點，因此，制造業(yè)企業(yè)持股上市金融機構(gòu)一般不會對金融機構(gòu)的經(jīng)營構(gòu)成影響，兩者之間建立長期穩(wěn)定經(jīng)濟利益的可能性微乎其微。制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)方面，從本文的研究數(shù)據(jù)來看，制造業(yè)企業(yè)一般會持股當?shù)氐姆巧鲜薪鹑跈C構(gòu)，幾乎不存在制造業(yè)企業(yè)持股非本地的非上市金融機構(gòu)的情況。究其原因，一方面受地理環(huán)境的影響，持股當?shù)胤巧鲜薪鹑跈C構(gòu)便于企業(yè)主體之間的溝通聯(lián)系，有利于業(yè)務(wù)的合作和開展；另一方面，在地方經(jīng)濟發(fā)展過程中，地方政府更傾向于當?shù)亟鹑跈C構(gòu)與本區(qū)域企業(yè)開展業(yè)務(wù)合作，不排除受地方政府施加影響的因素存在。以上分析表明，制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)更有利于降低信息不對稱所帶來的溝通交流成本，從而緩解制造業(yè)企業(yè)所面臨的融資約束問題。基于此，提出如下假設(shè)：

H2：持股非上市金融機構(gòu)對制造業(yè)企業(yè)成長能力的促進作用強于持股上市金融機構(gòu)。

（二）地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)

金融發(fā)展環(huán)境影響著企業(yè)融資的可得性和便利性，是企業(yè)融資所面臨的基本金融生態(tài)。金融發(fā)展水平高的地區(qū)，在金融市場化水平、金融組織中介類型、法律環(huán)境制度、政府與市場的關(guān)系方面具有較大優(yōu)勢，企業(yè)和金融機構(gòu)之間的信息不對稱水平相對較低，金融機構(gòu)的貸后管理成本相對較小，企業(yè)面臨的融資約束較少，可以為企業(yè)成長提供更多的資金。金融發(fā)展水平較低的地區(qū)，企業(yè)與金融市場之間缺乏必要的信任基礎(chǔ)，兩者之間的信息不對稱水平較高，道德風(fēng)險和逆向選擇的存在使得企業(yè)面臨的融資約束會更加苛刻，造成企業(yè)融資困難或者融資成本高昂。因此，在金融欠發(fā)達地區(qū)開展的產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長的促進作用應(yīng)當更明顯?；诖?，提出如下假設(shè)：

H3：在其他條件一定的情況下，金融欠發(fā)達地區(qū)的產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長能力的促進作用要強于金融發(fā)達地區(qū)。

三、研究設(shè)計

（一）樣本數(shù)據(jù)

本文選取2008—2016年在滬深兩市上市的A股制造業(yè)公司為研究樣本。制造業(yè)企業(yè)持股金融機構(gòu)的原始數(shù)據(jù)來源于萬得數(shù)據(jù)庫，筆者依據(jù)部分上市公司的年報對局部數(shù)據(jù)進行了修改。地區(qū)金融發(fā)展水平數(shù)據(jù)來源于樊綱等編著的《中國分省份市場化指數(shù)報告（2016）》。另外，本文按照以下標準對數(shù)據(jù)進行篩選：（1）剔除制造業(yè)企業(yè)的ST、PT股票；（2）剔除了變量的異常值和缺失值，最終得到的數(shù)據(jù)包括6894個公司的年度觀測值。為了消除極端值的影響，本文在1%—99%的水平上對連續(xù)變量進行了Winsorize處理。

（二）變量定義

1.企業(yè)成長能力。借鑒Elisabeth Mueller（2008）的研究，選取企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入增長率和基本每股收益增長率來衡量企業(yè)成長能力。

2.產(chǎn)融結(jié)合。產(chǎn)融結(jié)合主要是通過制造業(yè)企業(yè)持股金融機構(gòu)的方式體現(xiàn)。通過萬得數(shù)據(jù)庫和上市制造業(yè)企業(yè)年報顯示，目前制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)的類型主要有：商業(yè)銀行、證券公司、財務(wù)公司、保險公司、基金公司和期貨公司等。通過數(shù)據(jù)整理發(fā)現(xiàn)，制造業(yè)企業(yè)持有的上市金融公司主要為商業(yè)銀行和證券公司，持有的非上市金融公司主要為商業(yè)銀行、保險公司和財務(wù)公司。為了全面衡量產(chǎn)融結(jié)合的方式，我們設(shè)定了以下幾種變量：（1）持股非上市金融機構(gòu)（FSS），當制造業(yè)企業(yè)參股非上市金融機構(gòu)時取值為1，否則為0；（2）持股上市金融機構(gòu)（SS），當制造業(yè)企業(yè)參股上市金融機構(gòu)時取值為1，否則為0；（3）持股非上市金融機構(gòu)的數(shù)量（FSSN），制造業(yè)企業(yè)所參股的非上市金融機構(gòu)的類型種類；（4）持股上市金融機構(gòu)數(shù)量（SSN），制造業(yè)企業(yè)所參股的上市金融機構(gòu)的類型種類。

3.金融發(fā)展環(huán)境。該指標主要用來衡量地區(qū)金融發(fā)水平，地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境的數(shù)據(jù)來自樊綱等編著的《中國分省份市場化指數(shù)報告（2016）》中的市場化總指數(shù)評分，該指數(shù)的時間跨度為2008—2014年，因此在考慮金融發(fā)展環(huán)境對企業(yè)成長能力的影響時，僅采用了2008—2014年的平衡面板數(shù)據(jù)。

4.控制變量。本文選取如下的控制變量：創(chuàng)新能力指標（Innovation）借鑒鞠曉生等（2013）的研究，用制造企業(yè)的無形資產(chǎn)增長率來衡量創(chuàng)新能力。同時沿用Elisabeth Mueller（2008）研究模型中的控制變量，包括企業(yè)規(guī)模（Size），取總資產(chǎn)的自然對數(shù)；企業(yè)上市年限（Age），為公司上市年份與測量年份差值加1后的自然對數(shù)；企業(yè)總資產(chǎn)收益率（Roa），為凈利率與總資產(chǎn)之比；資產(chǎn)負債率（Lev），用來衡量企業(yè)的杠桿水平，為總負債與總資產(chǎn)的比值；托賓Q值（Tobin），為公司市場價值與公司總資產(chǎn)的比重；企業(yè)凈現(xiàn)金流比率（cflow），為企業(yè)當年凈現(xiàn)金流與總資產(chǎn)之比。

（三）模型設(shè)計

本文首先分析產(chǎn)融結(jié)合是否影響制造業(yè)企業(yè)的成長能力水平，采用的模型如下：

表1：變量描述性統(tǒng)計

表2：Pearson相關(guān)系數(shù)檢驗結(jié)果

其中，Growthi,t分別由制造業(yè)企業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入增長率和基本每股收益增長率來衡量，Interationi,t代表制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的方式，Xi,t代表控制變量。若假設(shè)1和假設(shè)2成立，βi的系數(shù)應(yīng)顯著為正。

為進一步分析地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)，在模型（1）中引入交叉項，構(gòu)建模型如下：

其中，F(xiàn)Mi,t代表t年制造業(yè)企業(yè)所處的地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境，Internationi,t×FMi,t代表t年第i個企業(yè)所處的地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境與產(chǎn)融結(jié)合方式的交叉項。如果交叉項的系數(shù)β3顯著為正，則表明假設(shè)3成立。

四、實證分析

（一）變量的描述性統(tǒng)計和相關(guān)性檢驗

表1和表2為主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果和Pearson相關(guān)性檢驗結(jié)果。從相關(guān)系數(shù)的符號來看，制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)與企業(yè)成長能力代理變量之間呈正相關(guān)關(guān)系，并在10%的水平下通過了顯著性檢驗，表明在不考慮其他因素的情況下，產(chǎn)融結(jié)合正向影響企業(yè)成長能力。而制造業(yè)持股上市公司與企業(yè)成長能力的兩個代理變量的相關(guān)性均未通過顯著性檢驗，表明持股上市公司對企業(yè)成長能力未產(chǎn)生影響。從解釋變量和被解釋變量的相關(guān)系數(shù)來看，最大值為0.298，表明各解釋變量之間不存在嚴重的共線性問題。

（二）實證分析結(jié)果

表3為產(chǎn)融結(jié)合的不同方式對制造業(yè)企業(yè)成長能力影響的估計結(jié)果。

表3的（1）列僅考慮了制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)的情況，其對企業(yè)成長能力的影響系數(shù)在5%的水平下通過了顯著性檢驗。在（3）列中，將是否持股非上市金融機構(gòu)用持股非上市金融機構(gòu)的數(shù)量變量進行替代，其對企業(yè)成長能力的影響系數(shù)在10%的水平下亦通過了顯著性檢驗。（1）和（3）列的實證結(jié)果表明，持股非上市金融機構(gòu)對企業(yè)的成長能力具有顯著的正向影響。（2）和（4）列將被解釋變量用“每股收益增長率”進行替代，其實證結(jié)果類似，是否持股非上市金融機構(gòu)和持股金融機構(gòu)種類數(shù)量對企業(yè)成長能力的影響分別在10%和5%的水平下通過了顯著性檢驗，回歸結(jié)果顯著地支持了假設(shè)1。

表3：產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)成長能力

表3的（5）—（8）列模型中，同時考慮了制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)和上市金融機構(gòu)兩類變量。實證結(jié)果表明，無論是是否持股上市金融機構(gòu)還是持股上市金融機構(gòu)的種類數(shù)量，對企業(yè)成長能力的影響均未通過顯著性檢驗。在（5）、（6）列模型中，考慮是否持股上市金融機構(gòu)變量后，持股非上市金融機構(gòu)對企業(yè)成長能力的正向影響仍分別在5%和10%的水平下通過了顯著性檢驗。在（7）、（8）列模型中，考慮持股上市金融機構(gòu)種類數(shù)量變量后，持股非上市金融機構(gòu)種類數(shù)量對企業(yè)成長能力的正向影響也分別在10%和5%的水平下通過了顯著性檢驗。（5）和（7）列的實證結(jié)果表明，制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)能夠緩解自身融資約束，提升企業(yè)成長能力，但持股上市金融機構(gòu)不存在類似效應(yīng)。（6）和（8）列中，以“每股收益增長率”進行替代，其實證結(jié)果類似。

表4：考慮金融發(fā)展環(huán)境的進一步研究回歸結(jié)果

在其他控制變量方面，企業(yè)創(chuàng)新投入對企業(yè)成長能力具有正向影響，但未通過顯著性檢驗，這可能與其信息披露的不完善有關(guān)。資產(chǎn)收益率、現(xiàn)金流量比率與企業(yè)成長能力之間顯著正相關(guān)，表明資產(chǎn)收益率和經(jīng)營現(xiàn)金流量對企業(yè)成長能力具有重要提升作用。其他控制變量對企業(yè)成長能力的影響則不顯著。

表4為考慮金融發(fā)展環(huán)境后的產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)成長能力之間的實證分析結(jié)果，采用平衡面板數(shù)據(jù)進行了回歸分析，同時依據(jù)Hausman檢驗的結(jié)果選擇固定效應(yīng)模型進行實證分析。相較于表3，表4加入了地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境變量以及地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境與持股非上市金融機構(gòu)的交叉項。在衡量地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境時，我們采用了三種指標分別進行了衡量：金融市場化總指數(shù)評分jrhj01、市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境評分jrhj02、政府與市場的關(guān)系評分jrhj03，同時對三種指標評分的中位數(shù)進行了分組，高于中位數(shù)取值為0，低于中位數(shù)取值為1。表4中的（1）—（6）列中衡量地區(qū)金融水平變量的系數(shù)為負，當?shù)貐^(qū)金融發(fā)展環(huán)境用市場中介組織的發(fā)育和法律環(huán)境指標替代時，在10%的水平下通過了顯著性檢驗，表明地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境對企業(yè)成長能力形成一定的制約作用，市場中介組織和法律環(huán)境對企業(yè)成長能力的制約較為顯著和突出。從地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境與持股非上市金融機構(gòu)的交叉項來看，fm1和fm2通過了顯著性檢驗且影響系數(shù)符號為正，表明金融市場化水平的提高、市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境的改善能在一定程度上緩解企業(yè)成長能力面臨的融資約束問題。無論是采用“營業(yè)收入增長率”還是“每股收益增長率”作為因變量，fm3的系數(shù)均未通過顯著性檢驗，表明政府與市場的關(guān)系水平對企業(yè)成長能力的影響較弱。（7）—（12）列為改變產(chǎn)融結(jié)合的度量方式，采用制造業(yè)企業(yè)持股非上市金融機構(gòu)種類數(shù)量與企業(yè)成長能力進行回歸，從實證結(jié)果看，與是否持股非上市金融機構(gòu)所度量的產(chǎn)融結(jié)合下所得到的結(jié)論相一致。

表5：產(chǎn)融結(jié)合、金融發(fā)展環(huán)境影響企業(yè)成長能力的穩(wěn)定性檢驗

（三）穩(wěn)健性檢驗

對被解釋變量企業(yè)成長能力采用“凈利潤增長率（Jlrzcl）”進行替代，進行穩(wěn)定性檢驗，結(jié)果見表5。從實證結(jié)果看，所得結(jié)論基本一致，持股非上市金融機構(gòu)對企業(yè)成長能力有顯著影響，金融市場化程度、市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境在一定程度上緩解了企業(yè)成長能力面臨的融資約束問題。

為進一步檢驗實證結(jié)果的穩(wěn)健性，改變原有面板數(shù)據(jù)模型所采用的隨機效應(yīng)模型，重新利用固定效應(yīng)模型對表4中的變量進行了估計。采用固定效應(yīng)在檢驗穩(wěn)健性的同時，也可以控制原有模型中可能遺漏的不隨時間而改變的固定因素的問題。限于篇幅，此處不再展示實證分析結(jié)果列表。數(shù)據(jù)表明，本文的實證分析結(jié)果較為穩(wěn)健。

五、研究結(jié)論與啟示

本文選取2008—2016年在滬深兩市上市的A股制造業(yè)公司為研究樣本，從融資約束的角度檢驗了產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長能力的影響，深入分析了金融發(fā)展環(huán)境是否對企業(yè)成長能力和產(chǎn)融結(jié)合之間的關(guān)系產(chǎn)生作用。研究發(fā)現(xiàn)：（1）融資約束是限制企業(yè)成長的重要因素，產(chǎn)融結(jié)合能夠緩解融資約束所帶來的負面影響，從而達到促進提升企業(yè)成長能力的效果。（2）持股非上市金融機構(gòu)對緩解企業(yè)融資約束更加有效，其對企業(yè)的成長能力具有顯著的正向作用。（3）持股上市金融機構(gòu)對企業(yè)成長能力的影響未通過顯著性檢驗，表明持股上市公司并未真正緩解企業(yè)所面臨的融資約束影響。（4）地區(qū)金融發(fā)展環(huán)境對企業(yè)的融資能力產(chǎn)生一定影響，產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長能力的作用在金融欠發(fā)達地區(qū)更為明顯。由此可見，產(chǎn)融結(jié)合是影響企業(yè)成長能力的重要因素，并且主要是通過持股非上市金融機構(gòu)的方式來影響企業(yè)的成長能力。

本文的實證研究結(jié)果為產(chǎn)融結(jié)合助推制造業(yè)企業(yè)的成長能力提供了經(jīng)驗支持，產(chǎn)融結(jié)合在協(xié)調(diào)實體企業(yè)與金融資本之間較好地發(fā)揮了橋梁和樞紐作用。當然，產(chǎn)融結(jié)合過程中，不乏存在有的企業(yè)抱有追求短期投資收益或獲取融資便利的目的，無法真正參與到金融機構(gòu)的決策中去，因此要實現(xiàn)產(chǎn)融結(jié)合所產(chǎn)生的實質(zhì)性作用，需要企業(yè)依據(jù)自身情況加深產(chǎn)融結(jié)合程度。從我國企業(yè)發(fā)展狀況來看，一些制造業(yè)企業(yè)尤其是大型制造業(yè)企業(yè)資金較為充裕，在產(chǎn)業(yè)鏈中居于核心地位，開展金融服務(wù)的愿望較為強烈。政府可適當引導(dǎo)企業(yè)用活資金，有序進入產(chǎn)業(yè)基金等金融領(lǐng)域，在豐富金融業(yè)態(tài)的同時，為產(chǎn)業(yè)上下游發(fā)展提供包括融資租賃、消費金融、產(chǎn)業(yè)鏈金融等更加便利和更具針對性的金融服務(wù)。另外，金融欠發(fā)達地區(qū)的產(chǎn)融結(jié)合對企業(yè)成長能力的促進作用較強，應(yīng)充分利用產(chǎn)融結(jié)合邊際促進效用較強這一發(fā)展階段，促進區(qū)域經(jīng)濟之間的平衡發(fā)展。

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Financial-industrial Integration，F(xiàn)inancial Development and Corporate Growth——Empirical Evidence from Manufacturing Listed Companies Holding Shares of Financial Institutions

Zhang Chunhai
（Tsingtao Central Sub-branch of People's Bank of China，Shandong Tsingtao 266071）

Corporate growth is an important micro-foundation for the economy development of a country.Using the data of Chinese listed firms in the manufacturing industry from 2008 to 2016，this paper investigated the relationship among financial-industrial integration，financial development and corporate growth.The results show that financial-industrial integration can effectively facilitate corporate growth.Moreover，this only exists when manufacturing firms hold shares of non-listed financial institutions，instead of listed financial institutions.The results further show that the positive effect of financial-industrial integration on corporate growth is more pronounced for firms located in provinces with less developed financial environment.

financial-industrial integration，financial development，corporate growth

F832

A

1674-2265（2017）11-0040-07

2017-08-25

張春海，男，山東青州人，博士研究生，供職于中國人民銀行青島市中心支行。

（責(zé)任編輯 孫 軍；校對 SS，GX）