任天龍 馬鵬程 李一鳴 康澍雨

(山東大學(xué) 管理學(xué)院，山東 濟(jì)南 250100；山東電力經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院，山東 濟(jì)南 250021)

國(guó)企高管激勵(lì)方式協(xié)同配置：薪酬、股權(quán)與政治晉升

任天龍 馬鵬程 李一鳴 康澍雨

(山東大學(xué) 管理學(xué)院，山東 濟(jì)南 250100；山東電力經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院，山東 濟(jì)南 250021)

高管激勵(lì)一般包括顯性激勵(lì)與隱性激勵(lì)兩大類(lèi)，通常由締結(jié)契約來(lái)完成?；趦A向得分匹配法(PSM)的配對(duì)樣本，結(jié)合我國(guó)的制度環(huán)境，對(duì)政治晉升、薪酬、股權(quán)等激勵(lì)方式的激勵(lì)效應(yīng)進(jìn)行分析。研究發(fā)現(xiàn)，政治晉升激勵(lì)對(duì)于國(guó)企高管存在雙重效應(yīng)，既能有效地調(diào)動(dòng)高管工作積極性并提升公司短期績(jī)效，同時(shí)也可能導(dǎo)致高管為了職位晉升和政績(jī)需求產(chǎn)生短期行為，不利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。國(guó)企高管的政治晉升激勵(lì)與薪酬激勵(lì)對(duì)公司績(jī)效發(fā)揮交互作用，二者之間存在替代關(guān)系。另外，同為顯性激勵(lì)的薪酬與股權(quán)激勵(lì)之間存在互補(bǔ)關(guān)系，而且這種績(jī)效提升的協(xié)同效應(yīng)在民營(yíng)企業(yè)中更為明顯。

國(guó)企高管激勵(lì)；政治晉升；協(xié)同配置；PSM配對(duì)

一、引言

我國(guó)國(guó)有企業(yè)往往呈現(xiàn)出集團(tuán)化的特點(diǎn)，國(guó)企高管可以晉升到上一層級(jí)的企業(yè)任職，也可調(diào)入政府部門(mén)擔(dān)任領(lǐng)導(dǎo)職務(wù)。*劉青松、肖星：《國(guó)有企業(yè)高管的晉升激勵(lì)和薪酬激勵(lì)——基于高管雙重身份的視角》，《技術(shù)經(jīng)濟(jì)》2015年第2期。對(duì)于天然具有“準(zhǔn)官員”身份的國(guó)企高管而言，努力工作以為升遷提供政績(jī)支撐成為其重要的激勵(lì)源泉。政治晉升不僅意味著更大權(quán)力、更高社會(huì)地位、更多薪酬與在職消費(fèi)，也為未來(lái)進(jìn)一步拓展仕途空間奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。因此，晉升激勵(lì)能有效地調(diào)動(dòng)國(guó)企高管的工作積極性，并提升公司業(yè)績(jī)。*Cao et al. Political promotion, CEO incentives, and the relationship between pay and performance[R]. Working Paper, 2014.然而，也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)，政治晉升激勵(lì)存在負(fù)面效應(yīng)，如晉升激勵(lì)引發(fā)的過(guò)度投資、冒險(xiǎn)性并購(gòu)、虛增利潤(rùn)等行為，往往不利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。*盧馨、何雨晴、吳婷：《國(guó)企高管政治晉升激勵(lì)是長(zhǎng)久之計(jì)嗎?》，《經(jīng)濟(jì)管理》2016年第7期。由此，我們認(rèn)為政治晉升激勵(lì)很可能是一把“雙刃劍”，同時(shí)存在雙重效應(yīng)。

高管激勵(lì)一般包括顯性激勵(lì)與隱性激勵(lì)兩大類(lèi)，通常由締結(jié)契約來(lái)完成，旨在通過(guò)合理的利益分配和各種激勵(lì)方式的有效整合，緩解經(jīng)理人與股東的代理沖突、實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容。*Dale-Olsen H. Executive pay determination and firm performance: empirical evidence from a compressed wage environment[J]. The Manchester School, 2012,80(3):355-376.我國(guó)國(guó)有上市公司高管人員的任免及薪酬受政府干預(yù)的程度很高，由于政府薪酬管制的存在，國(guó)企高管通過(guò)市場(chǎng)化薪酬契約獲得激勵(lì)的渠道受到抑制，因而會(huì)更加依賴(lài)作為隱性激勵(lì)方式的政治晉升及其附帶的權(quán)力滿足、身份榮耀等替代性激勵(lì)。*陳冬華、梁上坤、蔣德權(quán)：《不同市場(chǎng)化進(jìn)程下高管激勵(lì)契約的成本與選擇：貨幣薪酬與在職消費(fèi)》，《會(huì)計(jì)研究》2010年第11期。那么，政治晉升激勵(lì)與顯性激勵(lì)方式代表的薪酬激勵(lì)之間存在怎樣的關(guān)系呢？股權(quán)激勵(lì)曾被證實(shí)在國(guó)企中的業(yè)績(jī)提升效果更明顯，但也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)對(duì)國(guó)有企業(yè)的激勵(lì)效應(yīng)并不顯著，反而容易變成高管尋租、市場(chǎng)買(mǎi)單的“造富工具”。*賈生華、陳文強(qiáng)：《國(guó)有控股、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)——基于傾向得分匹配法的實(shí)證研究》，《浙江大學(xué)學(xué)報(bào)》2015年第9期。同屬于顯性激勵(lì)方式，股權(quán)與薪酬激勵(lì)將短期與長(zhǎng)期激勵(lì)方式有效地結(jié)合了起來(lái)，二者的協(xié)同效應(yīng)對(duì)于公司績(jī)效的提升是否更為顯著呢？這種交互作用在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下又是否有區(qū)別呢？本文將著重對(duì)上述問(wèn)題進(jìn)行深入分析和探討。

我們基于傾向得分匹配法(PSM)的配對(duì)樣本，結(jié)合我國(guó)的制度環(huán)境，對(duì)政治晉升、薪酬、股權(quán)等激勵(lì)方式的激勵(lì)效應(yīng)進(jìn)行分析，并從激勵(lì)契約整合的視角出發(fā)，探討顯性-隱性、長(zhǎng)期-短期等不同高管激勵(lì)方式之間的配置與協(xié)同效應(yīng)。

二、理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

(一)政治晉升激勵(lì)的雙重效應(yīng)

對(duì)于政治晉升的激勵(lì)效應(yīng)，過(guò)往的研究涉及不多且觀點(diǎn)不一。如Cao et al.(2014)的研究發(fā)現(xiàn)，政治晉升激勵(lì)能有效促進(jìn)國(guó)有企業(yè)的業(yè)績(jī)提升；而曹偉等(2016)的研究則發(fā)現(xiàn)，國(guó)企管理者政治晉升預(yù)期越高，越容易發(fā)生公款消費(fèi)、跑官尋租等隱性腐敗，于公司績(jī)效無(wú)益。*曹偉、楊德明、趙璨：《政治晉升預(yù)期與高管腐敗——來(lái)自國(guó)有上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)》2016年第2期。我們認(rèn)為，政治晉升是一把“雙刃劍”，晉升激勵(lì)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響存在雙重效應(yīng)。

首先， 國(guó)企高管“亦官亦商”的特殊身份導(dǎo)致其天然具有強(qiáng)烈的升遷訴求和仕途發(fā)展傾向。在“官本位”思想深入人心的中國(guó)文化里，職位晉升不僅意味著收入的增加，更重要的是權(quán)力、成就感和社會(huì)地位的提高等非貨幣收益，因此晉升激勵(lì)能有效地調(diào)動(dòng)高管工作積極性進(jìn)而提升公司業(yè)績(jī)。*繆毅、胡奕明：《產(chǎn)權(quán)、薪酬差距與晉升激勵(lì)》，《南開(kāi)管理評(píng)論》2014年第4期。其次，盡管在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中國(guó)企高管的行政級(jí)別已逐漸取消，但其任命和調(diào)動(dòng)仍然由政府控制。政府將高管人員的考核納入到行政體系，將業(yè)績(jī)較好的公司高管晉升到級(jí)別更高的職位，這在很大程度上放大了晉升激勵(lì)的作用。*廖冠民、張廣婷：《盈余管理與國(guó)有公司高管晉升效率》，《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)》2012年第4期。為了凸顯個(gè)人政績(jī)、迎合考核指標(biāo)以謀求晉升，國(guó)企高管往往會(huì)付諸努力，旨在快速提升公司業(yè)績(jī)。因此，國(guó)企高管的政治晉升通常伴隨著更好的當(dāng)期公司績(jī)效。*王曾等：《國(guó)有企業(yè)CEO“政治晉升”與“在職消費(fèi)”關(guān)系研究》，《管理世界》2014年第5期。

然而，政治晉升除隱性激勵(lì)作用外，還存在潛在的負(fù)面效應(yīng)。對(duì)于普遍采用“規(guī)模導(dǎo)向型”發(fā)展方式的國(guó)有企業(yè)而言，政府主管部門(mén)對(duì)國(guó)企高管的考核無(wú)法單純地以盈利指標(biāo)為依據(jù)，往往也會(huì)采用噪音相對(duì)較小的規(guī)模成長(zhǎng)速度指標(biāo)。*陳仕華等：《國(guó)企高管政治晉升對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為的影響》，《管理世界》2015年第9期。這就可能導(dǎo)致國(guó)企高管為了職位晉升和迎合地方政府的政績(jī)需求而進(jìn)行快速擴(kuò)張、建設(shè)形象工程等。*鄭志剛等：《國(guó)企高管的政治晉升與形象工程》，《管理世界》2012年第10期。因此，政治晉升激勵(lì)引發(fā)的過(guò)度投資等短期行為，雖具有短暫成效、虛假繁榮，但往往不利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展(盧馨等，2016)。陳仕華等(2015)也發(fā)現(xiàn)，國(guó)企高管為謀求晉升而實(shí)施的冒險(xiǎn)性并購(gòu)行為所取得的長(zhǎng)期并購(gòu)績(jī)效顯著較差。此外，由于信息不對(duì)稱(chēng)和內(nèi)部人控制等原因，政府無(wú)法完全掌握國(guó)有企業(yè)的真實(shí)業(yè)績(jī)，高管人員為了實(shí)現(xiàn)晉升還可能存在盈余管理的動(dòng)機(jī)，虛增公司的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)。這些政治晉升損害公司長(zhǎng)期績(jī)效的負(fù)面效應(yīng)存在一定的時(shí)滯性，可能在高管晉升一段時(shí)間后才體現(xiàn)出來(lái)。基于以上分析，我們提出假設(shè)H1：

假設(shè)H1：國(guó)企高管的政治晉升激勵(lì)存在雙重效應(yīng)，有利于提升短期績(jī)效，但會(huì)損害公司長(zhǎng)期績(jī)效。

(二)顯性、隱性激勵(lì)方式的配置與協(xié)同

1.政治晉升與薪酬激勵(lì)的配置。高管激勵(lì)方式分為顯性和隱性激勵(lì)兩大類(lèi)，顯性激勵(lì)措施的代表無(wú)疑是貨幣薪酬。學(xué)者們對(duì)高管薪酬激勵(lì)的研究結(jié)論相對(duì)一致，認(rèn)為高管薪酬與公司業(yè)績(jī)具有正相關(guān)性。*Rajiv D. Banker, Masako N. Darrough. The Relation between CEO Compensation and Past Performance [J].The Accounting Review, 2013.近年來(lái)，有學(xué)者開(kāi)始關(guān)注政治晉升、在職消費(fèi)等隱性激勵(lì)方式所扮演的重要角色及不同激勵(lì)方式間的配置與協(xié)同，如，王曾等(2014)得出國(guó)企高管政治晉升和在職消費(fèi)之間存在非對(duì)稱(chēng)替代效應(yīng)的結(jié)論。我國(guó)國(guó)企中的晉升激勵(lì)不僅強(qiáng)度大，還可以在一定程度上彌補(bǔ)薪酬激勵(lì)的不足，成為公司高速增長(zhǎng)的重要制度支持。

首先，我國(guó)集團(tuán)化的國(guó)有企業(yè)和“商而優(yōu)則仕”的國(guó)企高管選拔模式不僅形成了典型的“內(nèi)部勞動(dòng)力市場(chǎng)”，也為高管提供了謀求政治晉升的空間。*楊瑞龍、王元等：《“準(zhǔn)官員”的晉升機(jī)制：來(lái)自中國(guó)央企的證據(jù)》，《管理世界》2013年第3期。作為“準(zhǔn)官員”的國(guó)企高管不僅具有天然的政治訴求，并且隨著晉升到下一級(jí)別的可能性增大，也有更高的收益預(yù)期。因此，當(dāng)國(guó)企高管面臨較高的晉升機(jī)會(huì)時(shí)，薪酬激勵(lì)的效果自然會(huì)被減弱(Cao et al., 2014)。其次，我國(guó)國(guó)企處于尚未建立起完善的市場(chǎng)化薪酬機(jī)制的轉(zhuǎn)型過(guò)渡期，當(dāng)高管通過(guò)薪酬契約獲得激勵(lì)的渠道受到抑制時(shí)，會(huì)轉(zhuǎn)而依賴(lài)政治晉升等替代性激勵(lì)方式。*陳信元、陳冬華、萬(wàn)華林：《地區(qū)差異、薪酬管制與高管腐敗》，《管理世界》2009年第11期。而國(guó)有企業(yè)承擔(dān)的諸多政策性負(fù)擔(dān)也將削弱薪酬-業(yè)績(jī)的敏感性，降低薪酬契約的有效性。再者，國(guó)有企業(yè)面臨比較嚴(yán)重的行政干預(yù)，高管選拔制度以政府任命為主導(dǎo)，晉升機(jī)會(huì)也有高低之分。因此，在綜合考慮各種激勵(lì)方式時(shí)，高管也可能會(huì)因高額的薪酬而克制自己，減少政治迎合行為，即貨幣薪酬激勵(lì)能夠抑制政治晉升激勵(lì)的效應(yīng)(盧馨等，2016)。綜上所述，本文據(jù)此提出假設(shè)H2：

假設(shè)H2：國(guó)企高管的政治晉升與薪酬激勵(lì)對(duì)公司績(jī)效發(fā)揮交互作用，且二者之間存在替代關(guān)系。

2.不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下的股權(quán)與薪酬激勵(lì)協(xié)同效應(yīng)。學(xué)者們對(duì)股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)的研究可謂汗牛充棟，大致存在利益趨同和壕溝效應(yīng)兩種觀點(diǎn)。由于我國(guó)國(guó)有企業(yè)特殊的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，加之股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施起步較晚，學(xué)界也存在不同的聲音，如沈小燕、王躍堂(2015)研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的業(yè)績(jī)提升效果在國(guó)有企業(yè)中更為顯著；*沈小燕、王躍堂：《股權(quán)激勵(lì)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與公司績(jī)效》，《東南大學(xué)學(xué)報(bào)(哲社版)》2015年第1期。也有學(xué)者認(rèn)為，國(guó)企管理層可能利用其權(quán)力導(dǎo)致股權(quán)激勵(lì)福利化。合理的高管激勵(lì)機(jī)制應(yīng)是多種激勵(lì)方式的有效整合，有學(xué)者嘗試構(gòu)建高管激勵(lì)的動(dòng)態(tài)契約模型，并分析同屬于顯性激勵(lì)措施的股權(quán)和薪酬激勵(lì)之間是互補(bǔ)關(guān)系。*Edmans A. Gabaix X,. Sadzik T., and Sannikov Y. Dynamic CEO Compensation[J]. The Journal of Finance, 2012,67(5):1603-1647.

薪酬激勵(lì)是一種短期福利性獎(jiǎng)勵(lì)，對(duì)高管長(zhǎng)期行為的激勵(lì)則有限，而股權(quán)激勵(lì)不同，其作為最有效和持久的中長(zhǎng)期激勵(lì)將高管個(gè)人利益與企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展聯(lián)系在一起，促使管理層致力于公司價(jià)值目標(biāo)的達(dá)成，提升企業(yè)績(jī)效。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)契約能夠激勵(lì)高管做出有利于企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值增值的決策，如提高研發(fā)水平等。*Chang X． ，F(xiàn)u K． ，Low A． Non-executive employee stock options and corporate innovation[J]．Journal of Financial Economics，2015，115( 1) : 168-188．因此，薪酬與股權(quán)激勵(lì)的協(xié)同配置將短期與長(zhǎng)期激勵(lì)方式有效地結(jié)合了起來(lái)，二者的互補(bǔ)效應(yīng)對(duì)于公司長(zhǎng)期績(jī)效的提升有更顯著的作用。除激勵(lì)效應(yīng)外，股權(quán)契約還能補(bǔ)充一定的約束功能，如通過(guò)設(shè)置行權(quán)條件和禁售條款來(lái)抑制管理層的機(jī)會(huì)主義行為和短視行為，進(jìn)而推動(dòng)企業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。而在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的公司中，薪酬與股權(quán)激勵(lì)的協(xié)同效應(yīng)無(wú)疑存在差別。在國(guó)有企業(yè)中，高管往往通過(guò)追求升遷及其附帶的權(quán)力、社會(huì)地位等隱性收益來(lái)實(shí)現(xiàn)自我價(jià)值，晉升激勵(lì)對(duì)顯性激勵(lì)方式的替代作用明顯。而對(duì)民企高管而言，“人企合一”的特征更為突出，個(gè)人事業(yè)的成功與公司長(zhǎng)久繁榮緊密相關(guān)，更有利于薪酬和股權(quán)激勵(lì)發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。*王帥、徐寧等：《高管聲譽(yù)激勵(lì)契約的強(qiáng)度、效用及作用途徑》，《財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐》2016年第5期。此外，股權(quán)激勵(lì)的“金手銬”效應(yīng)在民營(yíng)企業(yè)中成效也更為顯著，進(jìn)而可以吸引和留住優(yōu)秀人才，穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，保障公司持續(xù)成長(zhǎng)。*陳文強(qiáng)、賈生華：《股權(quán)激勵(lì)、代理成本與企業(yè)績(jī)效——基于雙重委托代理問(wèn)題的分析框架》，《當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)》2015年第2期。綜上分析，我們提出假設(shè)H3：

假設(shè)H3：薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)有互補(bǔ)關(guān)系，且這種對(duì)于績(jī)效提升的協(xié)同效應(yīng)在民營(yíng)企業(yè)中更為明顯。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

考慮到高管顯性、隱性激勵(lì)方式與公司績(jī)效間可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題，我們采用傾向得分匹配法(PSM)對(duì)樣本進(jìn)行配對(duì)。傳統(tǒng)的樣本配對(duì)方法僅根據(jù)公司規(guī)模、行業(yè)和年份等進(jìn)行配對(duì)，但這種局部匹配可能導(dǎo)致有偏的參數(shù)估計(jì)。*淦未宇、徐細(xì)雄等：《高管性別、權(quán)力結(jié)構(gòu)與企業(yè)反倫理行為》，《外國(guó)經(jīng)濟(jì)與管理》2015年第10期。而PSM方法作為對(duì)政策或事件進(jìn)行效果評(píng)估的有效工具，能夠較好地解決樣本容量和內(nèi)生性問(wèn)題，近年來(lái)開(kāi)始被運(yùn)用到戰(zhàn)略管理和公司治理領(lǐng)域。*陳玲、楊文輝：《政府研發(fā)補(bǔ)貼會(huì)促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新嗎？》，《科學(xué)學(xué)研究》2016年第3期。

對(duì)于假設(shè)H1和假設(shè)H2的檢驗(yàn)，我們選取2006-2015年滬深兩市A股國(guó)有上市公司為初始樣本，參考王曾等(2014)的研究，剔除ST等企業(yè)和金融行業(yè)公司，剔除職位變更發(fā)生前董事長(zhǎng)或總經(jīng)理任職期限小于或等于1年的公司。在初始樣本的基礎(chǔ)上，首先利用PSM模型計(jì)算出每家公司是否發(fā)生高管政治晉升的傾向得分，然后采取最鄰近匹配法選擇與晉升樣本得分最接近的樣本進(jìn)行1比1配對(duì)。經(jīng)過(guò)以上處理，得到包括207家發(fā)生高管政治晉升的公司和207家配對(duì)公司的共414個(gè)觀測(cè)樣本，即為驗(yàn)證假設(shè)H1所用的研究樣本。同理，對(duì)于假設(shè)H3的檢驗(yàn)，利用PSM模型計(jì)算是否實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的傾向得分，再通過(guò)1比1配對(duì)得到實(shí)驗(yàn)組樣本和對(duì)照組樣本各443個(gè)。本文高管政治晉升數(shù)據(jù)通過(guò)新浪財(cái)經(jīng)、百度等網(wǎng)站以及上市公司年報(bào)手工收集，其他數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)變量測(cè)度

本文參考既往的研究，選擇了公司規(guī)模、董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)董比例、兩職合一、集團(tuán)控制、財(cái)務(wù)杠桿、現(xiàn)金流等控制變量。*陳志軍、趙月皎等：《不同制衡股東類(lèi)型下股權(quán)制衡與研發(fā)投入》，《經(jīng)濟(jì)管理》2016年第3期。各變量定義及計(jì)算方式如表1所示。

表1 變量名稱(chēng)、代碼及計(jì)算方式

(三)研究模型

1.為了檢驗(yàn)假設(shè)H1和假設(shè)H2，首先需要計(jì)算傾向得分值，即某家公司高管獲得政治晉升的條件概率，公式如下。其中，PS為i公司高管發(fā)生政治晉升的傾向得分；PP為政治晉升變量，發(fā)生晉升取值為1，否則為0；X為影響高管晉升的一系列協(xié)變量。

PSi=P(Xi)=Pr[PPi=1|Xi]

參考張東旭等(2016)的研究，以是否發(fā)生高管政治晉升的0-1啞變量為因變量，分年度對(duì)協(xié)變量即可能影響政治晉升的因素進(jìn)行l(wèi)ogit回歸，并以Pesudo-R2和AUC作為判斷標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行模型的選取。最終采用的模型中協(xié)變量X包括公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、成長(zhǎng)性、集團(tuán)隸屬等基本特征，股權(quán)集中度、董事會(huì)規(guī)模、兩職合一等公司治理特征，年齡、任職期限、學(xué)歷等高管個(gè)人特征。如模型(1)所示。

Logit(PPi,j=1)=β0+β1Xi,j+εi,j

(1)

在運(yùn)用PSM方法對(duì)初始樣本進(jìn)行篩選和1比1配對(duì)后，通過(guò)比較實(shí)驗(yàn)組與控制組的平均處理效應(yīng)(ATT)來(lái)計(jì)算政治晉升的激勵(lì)效應(yīng)。同時(shí)，借鑒劉鑫、薛有志(2015)的研究,*劉鑫、薛有志：《CEO繼任、業(yè)績(jī)偏離度和公司研發(fā)投入——基于戰(zhàn)略變革方向的視角》，《南開(kāi)管理評(píng)論》2015年第3期。我們還通過(guò)回歸模型(2)對(duì)假設(shè)H1進(jìn)行進(jìn)一步驗(yàn)證。

Peri,t=α0+α1PPi,t+α2sizei,t+α3bsi,t+α4duali,t+α5groupi,t+α6cashi,t+ind+year+εi,t

(2)

針對(duì)假設(shè)H2，在模型(2)的基礎(chǔ)上，加入晉升激勵(lì)與薪酬激勵(lì)的交互項(xiàng)以驗(yàn)證二者間的關(guān)系，如模型(3)所示：

2．為了驗(yàn)證假設(shè)H3，同樣需要先計(jì)算傾向得分值，即某家公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的條件概率。以是否實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的0-1變量為因變量，對(duì)可能影響因素進(jìn)行l(wèi)ogit回歸，包括公司規(guī)模、行業(yè)、集團(tuán)隸屬、股權(quán)集中度、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、董事會(huì)規(guī)模、兩職合一等。如模型(4)所示。

Logit(EIi,j=1)=β0+β1Xi,j+εi,j

(4)

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)的交互效應(yīng)，利用回歸模型(5)進(jìn)行驗(yàn)證。

四、實(shí)證分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2、3所示。不同公司間的薪酬激勵(lì)差距較大，最小值與最大值之間相差近3倍。股權(quán)激勵(lì)的差別更大，盡管從時(shí)間上看股權(quán)分置改革后針對(duì)高管的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃逐年增加，但具體方案的實(shí)施力度仍有明顯不同。此外，樣本企業(yè)的公司規(guī)模和董事會(huì)人數(shù)也存在較大差異和波動(dòng)。

表2 檢驗(yàn)假設(shè)1和2所用樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

表3 檢驗(yàn)假設(shè)3所用樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

(二)PSM模型檢驗(yàn)分析

參考仇云杰、魏煒(2016)的研究，我們先通過(guò)平衡性檢驗(yàn)考察激勵(lì)組和控制組在傾向得分和協(xié)變量上是否存在顯著差異，根據(jù)單個(gè)協(xié)變量的雙t分布檢驗(yàn)及匹配前后標(biāo)準(zhǔn)化偏差減少的程度來(lái)判斷。*仇云杰，魏煒：《研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響——基于傾向得分匹配法的研究》，《當(dāng)代財(cái)經(jīng)》2016年第3期。經(jīng)過(guò)平衡性檢驗(yàn)，匹配后的協(xié)變量在兩組樣本間的偏差程度都有明顯下降，同時(shí)P值變大，表明本文選擇的條件變量是合理的，匹配過(guò)程是有效的。隨后根據(jù)共同支撐假設(shè)將激勵(lì)組和控制組中傾向得分靠近兩個(gè)尾端的個(gè)體予以剔除，使得兩組傾向得分的最大值和最小值相同，提高匹配質(zhì)量。經(jīng)過(guò)以上處理后，我們通過(guò)計(jì)算ATT值對(duì)政治晉升激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效應(yīng)進(jìn)行分析。

表4列示了政治晉升的激勵(lì)效應(yīng)。當(dāng)結(jié)果變量為當(dāng)期績(jī)效(ROAt)時(shí)，配對(duì)后的平均處理效應(yīng)(ATT值)為0.0078，且在5%的水平上顯著；而當(dāng)結(jié)果變量為滯后一期的績(jī)效(ROAt+1)時(shí)，較之控制組樣本，發(fā)生高管政治晉升的激勵(lì)組樣本對(duì)于公司長(zhǎng)期績(jī)效的負(fù)面效應(yīng)明顯。因此，基于PSM模型的檢驗(yàn)證明國(guó)企高管的政治晉升有利于提升公司短期績(jī)效，但會(huì)損害長(zhǎng)期績(jī)效，假設(shè)H1得到驗(yàn)證。表4同時(shí)反映出，若不根據(jù)企業(yè)特征進(jìn)行配對(duì)而是直接估算政治晉升的激勵(lì)效應(yīng)，匹配前的ATT值將遠(yuǎn)高于匹配后的，大大高估了激勵(lì)效應(yīng)。這表明PSM方法能有效降低樣本偏誤和內(nèi)生性問(wèn)題，使估計(jì)結(jié)果更為準(zhǔn)確。

表4 政治晉升激勵(lì)PSM模型的平均處理效應(yīng)

注：激勵(lì)組與控制組之間的差別(ATT值)服從T分布，***、**、*分別表示T檢驗(yàn)1%、5%、10%的顯著性水平

表5則報(bào)告了股權(quán)激勵(lì)的整體效應(yīng)以及分樣本的PSM模型檢驗(yàn)結(jié)果?？梢钥闯?，配對(duì)后的ATT值和顯著性水平證實(shí)了股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)。當(dāng)以公司績(jī)效為結(jié)果變量考察產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)薪酬與股權(quán)激勵(lì)交互效應(yīng)的不同影響時(shí)，分樣本檢驗(yàn)結(jié)果顯示，配對(duì)后的民企樣本ATT值為0.2752且在1%的水平上顯著，明顯優(yōu)于國(guó)企樣本。這表明，民營(yíng)企業(yè)中薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)的協(xié)同效應(yīng)較之國(guó)有企業(yè)更為顯著。由此，利用PSM模型對(duì)假設(shè)H3進(jìn)行了驗(yàn)證。

表5 股權(quán)激勵(lì)PSM模型的平均處理效應(yīng)

注：激勵(lì)組與控制組之間的差別(ATT值)服從T分布，***、**、*分別表示T檢驗(yàn)1%、5%、10%的顯著性水平

(三)回歸檢驗(yàn)與分析

在通過(guò)PSM模型檢驗(yàn)對(duì)假設(shè)做出驗(yàn)證之后，我們還利用多元回歸分析進(jìn)行了檢驗(yàn)。*限于篇幅，多元回歸分析結(jié)果表格從略，有感興趣者可向作者索要。由模型M2可以看出，當(dāng)結(jié)果變量為當(dāng)期績(jī)效(Pert)時(shí)，政治晉升(PP)的回歸系數(shù)為0.0069且在5%的水平上顯著；當(dāng)結(jié)果變量為滯后一期績(jī)效(Pert+1)時(shí)，政治晉升變量的回歸系數(shù)雖不顯著但為負(fù)。這表明，國(guó)企高管的政治晉升激勵(lì)確實(shí)有利于提升公司短期績(jī)效，但也可能導(dǎo)致高管出于晉升導(dǎo)向的短視行為而損害公司的長(zhǎng)期績(jī)效?；貧w分析結(jié)果在一定程度上證實(shí)了假設(shè)H1。模型M3中加入了公司績(jī)效對(duì)于薪酬激勵(lì)(MI)以及政治晉升激勵(lì)與薪酬激勵(lì)交互項(xiàng)的回歸結(jié)果，交互項(xiàng)(PP×MI)系數(shù)為-0.069且顯著，表明二者之間存在替代關(guān)系。假設(shè)H2得到驗(yàn)證。模型M5列示了薪酬激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司績(jī)效的影響以及二者的交互作用。交互項(xiàng)(MI×EI)的系數(shù)為0.0729且在5%的水平上顯著，表明薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)存在互補(bǔ)關(guān)系，二者對(duì)公司績(jī)效的提升發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)樣本進(jìn)行的區(qū)分也發(fā)現(xiàn)，在民營(yíng)企業(yè)樣本中，薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)的交互項(xiàng)系數(shù)為0.085且在5%的水平上顯著，而國(guó)有企業(yè)樣本中交互項(xiàng)系數(shù)不顯著。這說(shuō)明在民營(yíng)企業(yè)中，薪酬激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)的協(xié)同效應(yīng)更強(qiáng)，對(duì)公司績(jī)效的提升作用更明顯，假設(shè)H3進(jìn)一步得到驗(yàn)證。

五、結(jié)果討論與啟示

本文基于PSM配對(duì)樣本和模型，對(duì)政治晉升、薪酬、股權(quán)等激勵(lì)方式的激勵(lì)效應(yīng)及其配置與協(xié)同進(jìn)行研究，得出以下結(jié)論：政治晉升激勵(lì)對(duì)于國(guó)企高管存在雙重效應(yīng)，既能有效地調(diào)動(dòng)高管工作積極性并提升公司短期績(jī)效，同時(shí)也可能導(dǎo)致高管為了職位晉升和政績(jī)需求產(chǎn)生短期行為，不利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。國(guó)企高管的政治晉升激勵(lì)與薪酬激勵(lì)對(duì)公司績(jī)效發(fā)揮交互作用，二者之間存在替代關(guān)系。另外，同為顯性激勵(lì)的薪酬與股權(quán)激勵(lì)之間存在互補(bǔ)關(guān)系，而且這種績(jī)效提升的協(xié)同效應(yīng)在民營(yíng)企業(yè)中更為明顯。

幾點(diǎn)啟示：其一，政治晉升激勵(lì)對(duì)于國(guó)企高管具有重要意義，應(yīng)妥善發(fā)揮其隱性激勵(lì)作用，同時(shí)合理規(guī)避其負(fù)面效應(yīng)。應(yīng)完善國(guó)企領(lǐng)導(dǎo)人任命與考核制度，徹底消除國(guó)企高管的“體制人”身份，經(jīng)理層人員則可以考慮全部經(jīng)由市場(chǎng)化選聘，并制訂內(nèi)容豐富、配比科學(xué)的選拔與晉升指標(biāo)，避免高管政治迎合及短視行為；強(qiáng)化國(guó)有企業(yè)監(jiān)管機(jī)制，進(jìn)一步落實(shí)混合所有制改革，豐富國(guó)企資本多樣性，讓多方主體共同參與治理，對(duì)高管權(quán)力形成有效制衡。

其二，薪酬和股權(quán)激勵(lì)作為顯性激勵(lì)方式的代表，其激勵(lì)效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)受到企業(yè)內(nèi)外部治理機(jī)制等諸多因素的影響。應(yīng)減少?lài)?guó)有企業(yè)的政策性負(fù)擔(dān)，弱化行政干預(yù)，增強(qiáng)高管激勵(lì)與公司績(jī)效間的相關(guān)性；完善外部治理規(guī)制，如產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、媒體和社會(huì)監(jiān)督等，提高公司信息透明度，增強(qiáng)對(duì)高管的約束力，同時(shí)進(jìn)一步強(qiáng)化內(nèi)部治理和約束機(jī)制，如獨(dú)立董事監(jiān)督、信息披露制度等。在制定國(guó)有企業(yè)薪酬和股權(quán)激勵(lì)政策時(shí)，應(yīng)結(jié)合企業(yè)特征相機(jī)選擇。對(duì)于壟斷性的低風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，繼續(xù)保持相對(duì)嚴(yán)格的薪酬管制并謹(jǐn)慎實(shí)施股權(quán)激勵(lì)政策，防止股權(quán)激勵(lì)淪為高管謀取私利的“金手表”；對(duì)于從事競(jìng)爭(zhēng)性業(yè)務(wù)的國(guó)企，則應(yīng)廣泛推行股權(quán)激勵(lì)政策，促進(jìn)高管個(gè)人利益與公司價(jià)值目標(biāo)趨同，同時(shí)適當(dāng)放大薪酬差距、激發(fā)企業(yè)活力。

其三，在對(duì)薪酬、股權(quán)、政治晉升激勵(lì)進(jìn)行協(xié)同配置時(shí)應(yīng)該考慮多種情境因素，包括制度環(huán)境、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等宏觀因素，公司規(guī)模、戰(zhàn)略定位等中觀層面因素，以及高管團(tuán)隊(duì)特征與個(gè)體特征等微觀層面因素。在不同的情境因素下，探究顯性與隱性激勵(lì)、長(zhǎng)期與短期激勵(lì)之間的配置與協(xié)同，實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容。

2017-01-27

任天龍，男，山東大學(xué)管理學(xué)院博士研究生。 馬鵬程，男，山東大學(xué)管理學(xué)院碩士研究生。 李一鳴，男，山東大學(xué)管理學(xué)院碩士研究生。 康澍雨，女，國(guó)家電網(wǎng)山東省電力公司經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院經(jīng)濟(jì)師。

本文系國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部網(wǎng)絡(luò)特征與子公司技術(shù)創(chuàng)新關(guān)系研究”(項(xiàng)目編號(hào)：71672102)、山東省自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目“集團(tuán)框架內(nèi)子公司動(dòng)態(tài)競(jìng)爭(zhēng)能力培育機(jī)制研究”(項(xiàng)目編號(hào)：ZR2014GM011)的部分成果。

F272

A

1003-4145[2017]08-0150-06

欒曉平)