楊良　趙鵬　林美

內(nèi)容摘要：隨著我國(guó)急速老齡化，企事業(yè)養(yǎng)老金并軌，養(yǎng)老金缺口年年加大，面臨著空賬運(yùn)行危險(xiǎn)，如何緩解我國(guó)養(yǎng)老金現(xiàn)行壓力，提高養(yǎng)老金的支付水平及合理的配置，是我國(guó)當(dāng)下面臨的主要問(wèn)題。本文主要針對(duì)目前我國(guó)養(yǎng)老金投資運(yùn)營(yíng)情況，借鑒國(guó)外養(yǎng)老金和全國(guó)社會(huì)保障基金投資運(yùn)營(yíng)狀況，探討我國(guó)養(yǎng)老金的投資及監(jiān)管。

關(guān)鍵詞：老齡化；養(yǎng)老基金；投資運(yùn)營(yíng)；監(jiān)管

一、我國(guó)養(yǎng)老金介紹及入市背景

經(jīng)過(guò)十年左右的探索、改革及建設(shè)，1993年中國(guó)已初步建立了養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，形成了基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)及個(gè)人儲(chǔ)蓄性養(yǎng)老保險(xiǎn)為主的多支柱、多層次養(yǎng)老保險(xiǎn)體系。

基本養(yǎng)老保險(xiǎn)是國(guó)家政策規(guī)定強(qiáng)制實(shí)施的，以保證廣大離、退休人員基本生活需要為目標(biāo)的一種養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，覆蓋包括城鎮(zhèn)所有企業(yè)及其職工、自由職業(yè)人員和城鎮(zhèn)個(gè)體工商戶。當(dāng)前我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)采取“統(tǒng)賬結(jié)合”的管理模式，參保單位及個(gè)人分別繳納工資總額的20%和8%，參加社會(huì)統(tǒng)籌調(diào)劑和存入職工個(gè)人賬戶，繳費(fèi)滿15年并達(dá)到退休年齡者可以領(lǐng)取養(yǎng)老金，計(jì)發(fā)辦法采取“新人新辦法、老人老辦法、中人中辦法”。企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)是指企業(yè)在參加基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，依據(jù)國(guó)家政策和本企業(yè)經(jīng)濟(jì)狀況建立的一種養(yǎng)老保險(xiǎn)形式，是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的重要補(bǔ)充，又稱(chēng)為企業(yè)年金。企業(yè)年金由國(guó)家宏觀指導(dǎo)，企業(yè)內(nèi)部決策執(zhí)行。職工個(gè)人儲(chǔ)蓄性養(yǎng)老保險(xiǎn)及商業(yè)保險(xiǎn)是由職工自愿參加、自愿選擇經(jīng)辦機(jī)構(gòu)的一種補(bǔ)充保險(xiǎn)形式，具有完全的排他性及利益的不可分割性，屬于個(gè)人行為。

基本養(yǎng)老保險(xiǎn)起著保底作用，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金即通常所說(shuō)的養(yǎng)老金，養(yǎng)老金作為老百姓的保命錢(qián)，養(yǎng)老金保值增值直接影響到老百姓退休后的生活水平和狀況。

2011年12月15日的財(cái)經(jīng)年會(huì)上，時(shí)任中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清提出，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金和住房公積金可學(xué)習(xí)全國(guó)社?；?，投資股票市場(chǎng)獲取收益。幾天后全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)理事長(zhǎng)戴相龍給予了積極回應(yīng)，“十二五”規(guī)劃已提出“積極穩(wěn)妥推進(jìn)養(yǎng)老基金投資運(yùn)營(yíng)”，并對(duì)將由省市區(qū)管理的一部分基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金集中起來(lái)按一定比例投資到各類(lèi)金融資產(chǎn)中的措施表示支持，并認(rèn)為雖然股票市場(chǎng)有波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)，但股票是最具流動(dòng)性的金融投資產(chǎn)品。地方養(yǎng)老金入市是國(guó)際上的通行做法，也是大勢(shì)所趨。地方養(yǎng)老金投資股票，應(yīng)當(dāng)遵循長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資、責(zé)任投資的方針，股票投資也能促進(jìn)養(yǎng)老基金的保值增值。地方養(yǎng)老金投資股市的配比可以高于25%，但應(yīng)低于社?；?0%的入市比例，地方養(yǎng)老金應(yīng)實(shí)行資產(chǎn)組合多元化、委托投資市場(chǎng)化、監(jiān)督管理法制化。

2012年3月20日全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)宣布，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，受廣東省政府委托，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)投資運(yùn)營(yíng)廣東省城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)結(jié)存資金1000億元。根據(jù)雙方在北京簽訂的委托投資協(xié)議，資金將分批到位，委托投資期限暫定兩年，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)受托投資運(yùn)營(yíng)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)資金，將堅(jiān)持更為審慎的方針，新增資金將更多配置到固定收益類(lèi)產(chǎn)品中，確保實(shí)現(xiàn)基金保值增值。

二、我國(guó)目前養(yǎng)老金發(fā)展現(xiàn)狀

我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系采用世界銀行“三支柱”的框架設(shè)計(jì)。我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)包括城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)、機(jī)關(guān)事業(yè)單位養(yǎng)老保險(xiǎn)和農(nóng)村養(yǎng)老保險(xiǎn)，三個(gè)體系相互獨(dú)立，彼此缺乏銜接。

2015年1月，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于機(jī)關(guān)事業(yè)單位工作人員養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的決定》，從2014年10月1日起，機(jī)關(guān)事業(yè)單位建立與企業(yè)職工相同的單位和個(gè)人養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)制度，所有機(jī)關(guān)事業(yè)單位都按照本單位工資總額的20%繳費(fèi)，個(gè)人按照本人繳費(fèi)工資的8%繳費(fèi)。

隨后，人社部、財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于貫徹落實(shí)的通知》，明確了相關(guān)時(shí)間表，要求各地在2015年5月底以前上報(bào)方案。隨著機(jī)關(guān)事業(yè)單位全面完成基本工資標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)整，養(yǎng)老金“并軌”也正式進(jìn)入實(shí)質(zhì)性啟動(dòng)階段。山東省2015年7月28日發(fā)布了《山東省機(jī)關(guān)事業(yè)單位工作人員養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革實(shí)施辦法》，明確了改革相關(guān)配套政策，標(biāo)志著山東省養(yǎng)老金“并軌”正式進(jìn)入實(shí)質(zhì)性啟動(dòng)階段。目前，我國(guó)機(jī)關(guān)事業(yè)單位有近4000萬(wàn)在職人員，離退休制度一直屬于國(guó)家保險(xiǎn)模式，也就是個(gè)人不繳納任何保險(xiǎn)費(fèi)，個(gè)人賬戶為空賬。在養(yǎng)老金并軌后，我國(guó)養(yǎng)老金更面臨萬(wàn)億成本的缺口，如何提高養(yǎng)老金投資收益，將成為十分迫切的問(wèn)題。

人社部社會(huì)保險(xiǎn)事業(yè)管理中心發(fā)布《中國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)發(fā)展年度報(bào)告2015》。報(bào)告顯示，城鎮(zhèn)職工與城鄉(xiāng)居民兩項(xiàng)養(yǎng)老保險(xiǎn)累計(jì)結(jié)余近4萬(wàn)億元。但職工養(yǎng)老保險(xiǎn)撫養(yǎng)比繼續(xù)下降，由2014年2.97：1降至2.87：1。2009年-2014年，企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收益率分別為2.2%、2.0%、2.5%、2.6%、2.4%、2.9%。

報(bào)告分析認(rèn)為，考慮安全性的問(wèn)題，絕大部分養(yǎng)老金結(jié)余都存銀行，另外結(jié)余基金分散存放、各自為政，沒(méi)有形成規(guī)模效應(yīng)。在投資品種方面，我國(guó)養(yǎng)老金結(jié)余只能買(mǎi)國(guó)債、存銀行，嚴(yán)禁其他形式投資，且購(gòu)買(mǎi)存款和國(guó)債的比例遠(yuǎn)大于發(fā)達(dá)國(guó)家在這兩方面的比例，而投資基金和股票的比例則遠(yuǎn)小于發(fā)達(dá)國(guó)家的投資比例。尤其是這幾年來(lái)，由于養(yǎng)老金結(jié)余規(guī)?？焖僭黾?，養(yǎng)老基金保值增值壓力越來(lái)越大。

三、國(guó)外養(yǎng)老基金投資狀況

作為最主要的養(yǎng)老保險(xiǎn)形式，養(yǎng)老金的運(yùn)作一直備受關(guān)注，也是各國(guó)政府努力的重點(diǎn)之一。國(guó)際上有著許多養(yǎng)老金投資資本市場(chǎng)的先例，如美國(guó)401（K）計(jì)劃，新加坡的中央公積金制度，我國(guó)香港的強(qiáng)制性公積金政策等。資本市場(chǎng)是世界各國(guó)養(yǎng)老金增長(zhǎng)的主要來(lái)源，西方發(fā)達(dá)國(guó)家養(yǎng)老金投資股票、債券的市值占GDP的比例非常高。

美國(guó)401K退休計(jì)劃資產(chǎn)分布大致如下：股票型基金40%、債券型基金10%、平衡型基金10%、貨幣型基金5%、股票15%、債券等其它20%左右。日本由“養(yǎng)老金公積金管理運(yùn)用獨(dú)立行政法人”（GPIF）負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)，日本政府嚴(yán)格限制GPIF的投資，投資各類(lèi)資產(chǎn)比例大致為：國(guó)內(nèi)債券67%、國(guó)內(nèi)股票11%、海外債券8%、海外股票9%、短期資產(chǎn)5%，變動(dòng)幅度不得超過(guò)8%。英國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資各類(lèi)資產(chǎn)比例大致為：本國(guó)股票54%、外國(guó)股票23%、本國(guó)債券9%、外國(guó)債券3%、房地產(chǎn)5%、儲(chǔ)蓄4%、抵押證券2%。德國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金由聯(lián)邦銀行監(jiān)管，接受投資公司法管轄，投資各類(lèi)資產(chǎn)比例大致為：債券75%、房地產(chǎn)13%、股票9%、儲(chǔ)蓄3%。加拿大股票投資比例34.3%；智利養(yǎng)老金股票投資比例30%；荷蘭股票投資比例近50%；芬蘭股票投資比例達(dá)40%以上。2010年末，韓國(guó)養(yǎng)老基金資產(chǎn)投資于韓國(guó)國(guó)內(nèi)債券高達(dá)69.9%，權(quán)益類(lèi)（包括國(guó)內(nèi)和海外）23%。endprint

雖然各國(guó)養(yǎng)老金投資資本市場(chǎng)的效果不同，但都秉承保值增值的目標(biāo)，為我國(guó)養(yǎng)老金入市提供經(jīng)驗(yàn)和借鑒。

四、全國(guó)社會(huì)保障基金投資運(yùn)營(yíng)狀況

全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)在投資實(shí)踐中堅(jiān)持安全第一、審慎原則，秉承價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資、責(zé)任投資的基本理念，按規(guī)定比例投資于有固定收益類(lèi)、權(quán)益類(lèi)、實(shí)業(yè)等，投資管理業(yè)績(jī)顯著。全國(guó)社會(huì)保障基金，自2000年到2013年底，采用市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)方式，養(yǎng)老基金累計(jì)投資收益4187.38億元，每年平均投資收益率高達(dá)8.13%。全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)2014年度報(bào)告顯示，其管理的基金資產(chǎn)規(guī)模為1.54萬(wàn)億元，2014年投資收益率高達(dá)11.69%?；鹱猿闪⒁詠?lái)的年均投資收益率8.38%，已連續(xù)三年保持在較高水平。社?；鹄塾?jì)投資收益額達(dá)到5611.95億元。社?；鸪晒\(yùn)營(yíng)，說(shuō)明股票市場(chǎng)雖有風(fēng)險(xiǎn)，但只要操作得當(dāng)，是完全可以保持穩(wěn)定盈利的，為養(yǎng)老基金投資權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品提供了必要的保障和強(qiáng)大的信心。

2015年7月21日廣東省社保局局長(zhǎng)闕廣長(zhǎng)通過(guò)廣東民聲熱線披露，廣東投入養(yǎng)老金1000億入市2年投資收益超過(guò)6%，已全部落袋為安，到期后續(xù)簽了3年的合作協(xié)議，金額沒(méi)有變化。2015年7月山東省宣布將職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)結(jié)余基金1000億元委托全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)投資運(yùn)作。廣東、山東兩省投資運(yùn)作于股市的職工養(yǎng)老金比例分別為養(yǎng)老金總額的20%和50%左右。2015年9月25日，北京市十四屆人大常委會(huì)批準(zhǔn)了北京2015年預(yù)算第二次調(diào)整方案。按照此前廣東省、山東省首批委托投資金管理模式，結(jié)合北京基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金結(jié)余資金規(guī)模，北京市有望拿出1000億元委托給全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)進(jìn)行投資運(yùn)營(yíng)。全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)正在內(nèi)部籌建多個(gè)部門(mén)，迎接地方養(yǎng)老金委托投資資金。

五、我國(guó)養(yǎng)老金投資的探討

黨的十八屆三中全會(huì)通過(guò)的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》提出，加強(qiáng)社會(huì)保險(xiǎn)基金投資管理和監(jiān)督，推進(jìn)基金市場(chǎng)化、多元化投資運(yùn)營(yíng)。制定實(shí)施免稅、延期征稅等優(yōu)惠政策，加快發(fā)展企業(yè)年金、職業(yè)年金、商業(yè)保險(xiǎn)，構(gòu)建多層次社會(huì)保障體系。

Vittas以及Walker and Lefort等的理論分析與實(shí)證數(shù)據(jù)均表明，成熟市場(chǎng)國(guó)家的養(yǎng)老金與資本市場(chǎng)是一種互為因果的辯證關(guān)系。一方面養(yǎng)老金的進(jìn)入將推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展與成熟；另一方面完善的資本市場(chǎng)又能夠提高養(yǎng)老金的投資收益，促進(jìn)養(yǎng)老金的增加。

養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場(chǎng)，通過(guò)證券投資來(lái)實(shí)現(xiàn)其保值增值的目標(biāo)，在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家和部分亞洲國(guó)家都已經(jīng)付諸實(shí)踐。養(yǎng)老金入市也是養(yǎng)老金投資運(yùn)營(yíng)的必然趨勢(shì)，實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金的保值增值，保障我國(guó)養(yǎng)老金財(cái)務(wù)平衡，保證其可持續(xù)發(fā)展。

1.加強(qiáng)對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)督和管理，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展

十八屆三中全會(huì)通過(guò)的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》提出，健全多層次資本市場(chǎng)體系。只有不斷深化金融系統(tǒng)改革，健全、完善金融市場(chǎng)法規(guī)，也只有穩(wěn)定健康的資本市場(chǎng)環(huán)境和配套措施才能為養(yǎng)老金投資提供良好的平臺(tái)。養(yǎng)老金與資本市場(chǎng)發(fā)展是一種互為因果的辯證關(guān)系，良好的資本市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境為養(yǎng)老金投資提供了條件，同時(shí)養(yǎng)老金的進(jìn)入又促進(jìn)了資本市場(chǎng)的發(fā)育與成熟。

2.營(yíng)造良好的制度環(huán)境，為養(yǎng)老基金入市提供保障

我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革只是經(jīng)濟(jì)體制改革的一部分，與整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及其它改革密切相關(guān)。只有與養(yǎng)老金相匹配和適應(yīng)的制度環(huán)境，才能實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金市場(chǎng)化的投資運(yùn)營(yíng)。因此應(yīng)加快創(chuàng)新現(xiàn)代企業(yè)制度改革，大力發(fā)展、規(guī)范金融市場(chǎng)，推進(jìn)財(cái)財(cái)政、稅收制度改革，創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。只有完善的配套制度，養(yǎng)老金投資入市才有保障。稅收政策大大影響?zhàn)B老金投資效果，因此制定實(shí)施免稅、延期征稅等相關(guān)優(yōu)惠政策，養(yǎng)老金投資收益將顯著提高。

3.拓寬養(yǎng)老基金投資渠道、多元化運(yùn)營(yíng)

拓寬養(yǎng)老金多元化投資運(yùn)營(yíng) 養(yǎng)老金是權(quán)益類(lèi)投資資金的重要來(lái)源，存續(xù)期很長(zhǎng)，只有通過(guò)長(zhǎng)期運(yùn)作，才能不斷使其增值，達(dá)到養(yǎng)老的目的。伴隨我國(guó)養(yǎng)老體系的不斷完善，養(yǎng)老金的規(guī)模不斷擴(kuò)大，按照其現(xiàn)有的投資限制規(guī)定，很難實(shí)現(xiàn)其保值增值。因此借鑒國(guó)際養(yǎng)老金和社保基金成功經(jīng)驗(yàn)，完善養(yǎng)老金的管理辦法，逐步放寬我國(guó)養(yǎng)老金的投資種類(lèi)限制，拓寬養(yǎng)老金投資渠道，促使養(yǎng)老金投資多元化、分散化，達(dá)到實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)配置，減少投資風(fēng)險(xiǎn)，提高整體投資收益水平。此外還可以允許養(yǎng)老金海外進(jìn)行投資。

4.完善養(yǎng)老基金的投資監(jiān)管

我國(guó)資本市場(chǎng)處于不斷發(fā)展、完善中，養(yǎng)老金相關(guān)的法律法規(guī)還不夠健全，有必要通過(guò)加強(qiáng)相關(guān)監(jiān)管，降低養(yǎng)老金投資營(yíng)運(yùn)的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)其安全性與收益率的平衡。現(xiàn)階段既要實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金投資高收益，又要兼顧養(yǎng)老金的安全監(jiān)管?！痘攫B(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》征求意見(jiàn)的出臺(tái)，標(biāo)志我國(guó)養(yǎng)老金將進(jìn)入多元化投資運(yùn)營(yíng)階段。

完善基金管理體系。全國(guó)社會(huì)保障基金的成功運(yùn)營(yíng)取決于全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)。全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)現(xiàn)設(shè)十個(gè)部門(mén)，基金財(cái)務(wù)部負(fù)責(zé)基金資金收入的落實(shí)、調(diào)度劃撥和安全保管，投資部和境外投資部負(fù)責(zé)投資計(jì)劃的擬定和實(shí)施，法規(guī)及監(jiān)管部負(fù)責(zé)基金資產(chǎn)運(yùn)作，擬訂風(fēng)險(xiǎn)管理辦法，實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控。養(yǎng)老金入市應(yīng)借鑒全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)的專(zhuān)設(shè)機(jī)構(gòu)，招納、培養(yǎng)具有豐富市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的各類(lèi)投資人才，提高養(yǎng)老金投資運(yùn)營(yíng)管理能力，降低養(yǎng)老金投資風(fēng)險(xiǎn)，提高基金收益水平。

加大信息披露力度。通過(guò)強(qiáng)制性的信息披露，實(shí)現(xiàn)基金信息的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、公平、及時(shí)的披露基金運(yùn)作的透明度得以增強(qiáng)，養(yǎng)老金管理者、持有人等的合法權(quán)益就可以得到有效的保護(hù)。因此基金營(yíng)運(yùn)機(jī)構(gòu)必須將養(yǎng)老基金投資的成本、效率、重大事項(xiàng)等及時(shí)向社會(huì)公眾披露，監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)格審查信息披露的全面性、真實(shí)性和時(shí)效性，有利于監(jiān)督基金管理人的運(yùn)作，保障養(yǎng)老基金持有人的利益；同時(shí)加強(qiáng)對(duì)養(yǎng)老基金的審計(jì)監(jiān)督及相關(guān)當(dāng)事人的信息報(bào)告、信息披露。

綜上所述，養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場(chǎng)，是養(yǎng)老金投資運(yùn)營(yíng)的必然趨勢(shì)，只有通過(guò)證券投資，才能實(shí)現(xiàn)其保值增值，保障我國(guó)養(yǎng)老金財(cái)務(wù)的平衡，保證其可持續(xù)發(fā)展。

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