劉磊

【摘要】隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，金融創(chuàng)新的不斷深入，以及新興的融資方式和融資渠道的層出不窮，上市公司面對(duì)著種類繁多的融資渠道。然而融資環(huán)境正在變得愈加復(fù)雜，不同融資渠道的特性對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)安全也產(chǎn)生了不同的影響，因此合理的分析和配置企業(yè)的融資渠道，優(yōu)化企業(yè)既有的融資結(jié)構(gòu)就變成了上市公司不得不面對(duì)的問題。本文以上市公司融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化入手，分析上市公司常用的融資渠道，著重介紹和分析商業(yè)保理的作用，以期為上市公司優(yōu)化自身融資結(jié)構(gòu)給出自己的建議。

【關(guān)鍵詞】融資結(jié)構(gòu) 優(yōu)化對(duì)策 商業(yè)保理

一、上市公司融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化的背景

鑒于融資渠道由于自身特點(diǎn)和融資要求有所不同，配置多個(gè)融資渠道構(gòu)成的不同融資結(jié)構(gòu)，其對(duì)企業(yè)的發(fā)展和經(jīng)營(yíng)水平也會(huì)造成不同的影響。為了取得上市公司發(fā)展的最優(yōu)解，為公司謀求最大的利益，謹(jǐn)慎的選擇和配置融資渠道，組合成最佳的融資結(jié)構(gòu)，成了上市公司無法回避的問題。國(guó)內(nèi)的上市公司融資渠道一般可以分為，內(nèi)源性融資渠道和外源性融資渠道，其中內(nèi)源性融資渠道一般指的是利用企業(yè)的未分配利潤(rùn)，即利用留存收益投入擴(kuò)大再生產(chǎn)。而外源性融資渠道一般包括兩個(gè)方面，即股權(quán)融資和債權(quán)融資。股權(quán)融資即是上市公司通過發(fā)行股票進(jìn)行融資，通過股票所籌集的資金屬于公司的資本，不用償還資金，也不用承擔(dān)固定的利息費(fèi)用，有利于降低公司的負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。而債權(quán)融資則是企業(yè)通過借錢的方式進(jìn)行融資，債權(quán)融資的資金需要企業(yè)到期償還，企業(yè)還需要承擔(dān)資金的利息，國(guó)內(nèi)主要的債權(quán)融資形式是銀行貸款。

二、上市公司融資結(jié)構(gòu)暴露出的特點(diǎn)及分析

我國(guó)的上市公司與國(guó)外的上市公司在融資結(jié)構(gòu)上有所不同，上市公司有自身的獨(dú)特偏好，如下表1所示。

通過以上資料，我們通過分析可以得出，我國(guó)的上市公司融資結(jié)構(gòu)中，外源性融資所占比例最高，根據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，外源性融資所占比例高達(dá)80%以上，而內(nèi)源性融資所占比例不到20%。外源性融資渠道中，股權(quán)融資所占的比例約為50%，而債權(quán)融資所占比例相對(duì)較小。各個(gè)融資渠道在融資結(jié)構(gòu)中所占比例排序?yàn)椋汗蓹?quán)融資、債權(quán)融資、內(nèi)源性融資。這和西方主要發(fā)達(dá)國(guó)家的上市公司融資結(jié)構(gòu)比例有較大差異，以美國(guó)上市公司為例，考慮到企業(yè)的融資成本和社會(huì)義務(wù)方面的問題，美國(guó)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)選擇的順序一般是，內(nèi)源性融資優(yōu)先，其次是債權(quán)融資，最后是股權(quán)融資。以上的融資結(jié)構(gòu)特性暴露出我國(guó)上市公司的融資渠道偏好和相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）外源性融資明顯高于內(nèi)源性融資

我國(guó)大多數(shù)上市公司的融資結(jié)構(gòu)，以股權(quán)融資占主導(dǎo)，內(nèi)源性融資在整個(gè)融資結(jié)構(gòu)中所占份額一般低于20%，甚至少數(shù)未分配利潤(rùn)為負(fù)數(shù)的公司，其融資渠道完全依靠于外源性融資。這一融資結(jié)構(gòu)特點(diǎn)與國(guó)際成例不同，體現(xiàn)出我國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)者的獨(dú)特融資偏好和特點(diǎn)。造成這一現(xiàn)象的原因，一般是我國(guó)上市公司缺少對(duì)內(nèi)部融資的認(rèn)識(shí)，或者缺少行之有效的內(nèi)部融資模式。企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中產(chǎn)生的未分配利潤(rùn)，最終會(huì)以各種形式轉(zhuǎn)移到股東和各個(gè)管理層成員手中，極少部分會(huì)投入企業(yè)的擴(kuò)大再生產(chǎn)，而這也是我國(guó)部分上市公司管理層和股東獲利的主要手法，從側(cè)對(duì)面也展示出我國(guó)對(duì)于上市公司的監(jiān)管力度稍顯不足。

（二）股權(quán)融資份額大于債權(quán)融資

相對(duì)于西方發(fā)達(dá)國(guó)家的上市公司，其融資結(jié)構(gòu)中股權(quán)融資所占份額最低這一情況，我國(guó)的上市公司股權(quán)融資份額在整個(gè)融資結(jié)構(gòu)中所占比例是最高的，且明顯高于債權(quán)融資。造成這一差異的原因是，西方發(fā)達(dá)國(guó)家的股票有分紅和派發(fā)股利的壓力。以美國(guó)為例，美國(guó)的股市有百年以上的歷史，經(jīng)過長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)整和股票市場(chǎng)的發(fā)展，上市公司發(fā)行股票有諸多限制和規(guī)范。而與此相對(duì)的國(guó)內(nèi)的股票市場(chǎng)還不夠完善，股票的分紅比例和派發(fā)的壓力很小，許多上市公司不給股東派發(fā)股利，使得股權(quán)融資的成本趨近于零。而債權(quán)融資則有較高的成本，其原因是債權(quán)融資有償還壓力，還需要支付利息回報(bào)。這一情況可以明顯看出國(guó)內(nèi)的股權(quán)融資相比債權(quán)融資來說成本更小，導(dǎo)致上市公司的管理人員更傾向于使用股權(quán)融資的方法來獲得融資。然而從近年來股票市場(chǎng)多發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)和案例來看，過多依賴股權(quán)融資也會(huì)給企業(yè)帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)，上市公司既要考慮融資成本問題，也要降低單一融資渠道帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）短期負(fù)債高于長(zhǎng)期負(fù)債

通過對(duì)我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)的研究還可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的短期負(fù)債率明顯高于長(zhǎng)期負(fù)債率。這種負(fù)債的偏好使得許多上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)很高，隨時(shí)面臨資金鏈斷裂的危險(xiǎn)。究其原因，企業(yè)選擇短期借款本身就是為了解決資金鏈緊張的問題，由于管理不善或者應(yīng)收賬款回收率較低等原因，企業(yè)只能依靠負(fù)債取得周轉(zhuǎn)資金來持續(xù)經(jīng)營(yíng)。短期負(fù)債偏高不是資金鏈緊張的原因，而是資金鏈緊張的結(jié)果，由于企業(yè)資金周轉(zhuǎn)很大程度上依賴應(yīng)收賬款的流轉(zhuǎn)，使用商業(yè)保理等新興融資工具，可以很好地解決這一問題，實(shí)現(xiàn)資金的周轉(zhuǎn)，有效的降低企業(yè)過高的負(fù)債率。

三、上市公司融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化建議

通過上節(jié)的介紹和分析可以發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)以及暴露出的偏好，與我國(guó)股票市場(chǎng)和上市公司自身的特點(diǎn)有相當(dāng)?shù)年P(guān)系。為了優(yōu)化上市公司的融資結(jié)構(gòu)需要市場(chǎng)監(jiān)管部門進(jìn)行一系列的調(diào)整，企業(yè)也需要使用商業(yè)保理等融資工具來降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

（一）強(qiáng)化對(duì)融資結(jié)構(gòu)、安全、融資成本的認(rèn)識(shí)

上市公司的管理層和股東需要加強(qiáng)對(duì)于融資結(jié)構(gòu)、融資安全和融資成本等問題的學(xué)習(xí)。以融資成本為例，由于股權(quán)融資目前在國(guó)內(nèi)的特點(diǎn)，依賴股權(quán)融資可以有效的降低企業(yè)的顯性融資成本，然而還需要考慮股權(quán)融資、股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)以及依賴股權(quán)融資，融資結(jié)構(gòu)較為單一造成的企業(yè)融資系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。若量化融資結(jié)構(gòu)帶來的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和過多依賴股權(quán)融資所放大的股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，則可以發(fā)現(xiàn)包含了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)融資成本，較顯性融資成本高出許多。要降低風(fēng)險(xiǎn)和真實(shí)融資成本，就需要從理解融資結(jié)構(gòu)和優(yōu)化依賴單一融資渠道的融資結(jié)構(gòu)入手，有機(jī)的配置融資結(jié)構(gòu)。

（二）監(jiān)管部門需要加強(qiáng)對(duì)上市公司的管理

政府和市場(chǎng)監(jiān)管部門需要強(qiáng)化對(duì)股票市場(chǎng)的管理，同時(shí)加大對(duì)債券市場(chǎng)的支持。由于我國(guó)當(dāng)前股票市場(chǎng)中上市公司派發(fā)股利較少，導(dǎo)致股權(quán)融資的成本很低，直接影響了上市公司的融資結(jié)構(gòu)。為了降低整個(gè)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管部門需要限制上市公司不派發(fā)股利直接送配股的行為。通過增加一定的股權(quán)融資成本，影響和改變上市公司的融資結(jié)構(gòu)，減少整個(gè)市場(chǎng)中的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)政府需要加大力度支持債券市場(chǎng)，通過放松企業(yè)債券發(fā)行額度的限制，降低對(duì)于企業(yè)債券利率的要求，通過擴(kuò)大企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)等方式，引導(dǎo)企業(yè)多加利用債權(quán)融資取得資金。從而降低上市公司融資結(jié)構(gòu)單一帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）使用商業(yè)保理等新興融資工具

商業(yè)保理是通過簽訂協(xié)議，將企業(yè)的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商，同時(shí)從保理商處取得資金進(jìn)行融資的金融活動(dòng)。保理商還負(fù)責(zé)收回賬款，提供應(yīng)收賬款管理等服務(wù)，是一種新興的融資金融服務(wù)。由于商業(yè)保理只考慮公司產(chǎn)品在市場(chǎng)上的受歡迎程度和應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)情況，因此，企業(yè)只要有優(yōu)良的產(chǎn)品和信用良好的客戶，即可使用這種方式進(jìn)行融資。而上市公司兼具這兩點(diǎn)要求，通過商業(yè)保理可以在較短的時(shí)間內(nèi)取得較多的融資，有效的緩解了企業(yè)在銷售產(chǎn)品過程中容易出現(xiàn)的資金鏈斷裂問題。商業(yè)保理從追索權(quán)利上來講還分為有追索權(quán)的商業(yè)保理和無追索權(quán)的商業(yè)保理，有追索權(quán)的商業(yè)保理行為，在資產(chǎn)負(fù)債表中一般體現(xiàn)為短期借款，而無追索權(quán)的商業(yè)保理行為，則可以看成是提前取得了應(yīng)收賬款。商業(yè)保理一般由商業(yè)銀行提供，近年來隨著商業(yè)保理行業(yè)的崛起，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)也出現(xiàn)了許多私營(yíng)商業(yè)保理公司。靈活的利用商業(yè)保理這一融資工具，可以有效的增加或者維持上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率，同時(shí)減少了上市公司的資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。上市公司使用無追索權(quán)的商業(yè)保理還需要注意，對(duì)自身的應(yīng)收賬款進(jìn)行一定的篩選，確保保理公司經(jīng)營(yíng)的低風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也能維護(hù)上市公司自身的商譽(yù)。

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