張一凡 丁 泉

(國泰君安證券股份有限公司，上海201201) (中國石油天然氣集團(tuán)公司，北京100007)

產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略及政策研究

利用“紙成品油”管理石油產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)研究

張一凡 丁 泉

(國泰君安證券股份有限公司，上海201201) (中國石油天然氣集團(tuán)公司，北京100007)

國際原油價(jià)格頻繁波動(dòng)，且國內(nèi)成品油現(xiàn)有定價(jià)機(jī)制相對(duì)滯后，石油產(chǎn)業(yè)需要對(duì)石油價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)管理模式與銷售業(yè)務(wù)模式進(jìn)行升級(jí)再造。在此背景下，我國證券公司與成品油生產(chǎn)及銷售企業(yè)可以開展合作，開發(fā)“紙成品油”產(chǎn)品，旨在為石油產(chǎn)業(yè)鏈上相關(guān)方及終端客戶提供提前鎖定成品油價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)管理或消費(fèi)金融方案，形成終端消費(fèi)者、石油產(chǎn)業(yè)鏈上下游及券商等相關(guān)各方共贏共利的局面，有效服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。該產(chǎn)品亦可與“互聯(lián)網(wǎng)+”相結(jié)合，對(duì)接消費(fèi)金融場景。文章詳細(xì)介紹了“紙成品油”產(chǎn)品的設(shè)計(jì)背景、運(yùn)作模式、成品油管理與風(fēng)險(xiǎn)控制等。

期貨 紙成品油 石油產(chǎn)業(yè)鏈 價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理 互聯(lián)網(wǎng)+

近年來，頻繁波動(dòng)的國際原油價(jià)格已使我國成品油定價(jià)機(jī)制的漸進(jìn)式改革顯得相對(duì)不足。成品油零售領(lǐng)域參與者的結(jié)構(gòu)性變化、不同層次消費(fèi)群體價(jià)格彈性的變化以及國內(nèi)成品油供需平衡的現(xiàn)狀，使石油產(chǎn)業(yè)需要對(duì)石油價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理模式與銷售業(yè)務(wù)模式進(jìn)行升級(jí)再造。同時(shí)，我國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)依托其平臺(tái)、客戶與數(shù)據(jù)信息優(yōu)勢，有意利用其在線或移動(dòng)支付優(yōu)勢，對(duì)接大宗商品相關(guān)的消費(fèi)場景，提升客戶體驗(yàn)。這就使證券公司與成品油生產(chǎn)及銷售企業(yè)合作開發(fā)“紙成品油”產(chǎn)品，并與“互聯(lián)網(wǎng)+”相結(jié)合，對(duì)接線上消費(fèi)金融場景成為可能。

1 產(chǎn)品設(shè)計(jì)的背景

隨著監(jiān)管模式與定價(jià)方式的不斷變革，國內(nèi)成品油價(jià)格面臨的不確定性不斷下降，依照國家發(fā)展改革委員會(huì)(簡稱發(fā)改委)定價(jià)機(jī)制設(shè)計(jì)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理產(chǎn)品具有可行性。

1.1 終端消費(fèi)者有規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)需求

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局口徑，2015年全年成品油表觀消費(fèi)量為318 Mt，同比增長5.3%。2016年，雖然中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的下行壓力加大，但大消費(fèi)時(shí)代帶來的乘用車保有量快速增長,支撐汽油剛性需求的持續(xù)增加，而新型城鎮(zhèn)化進(jìn)程中交通行業(yè)的發(fā)展將對(duì)柴油需求有所提振，因此成品油消費(fèi)量仍會(huì)保持相對(duì)較低區(qū)間的增長。

當(dāng)前，國際原油價(jià)格的劇烈波動(dòng)通過滯后的國內(nèi)調(diào)控政策傳導(dǎo)至國內(nèi)成品油的需求終端，廣大成品油消費(fèi)者承擔(dān)了巨大的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，處于被動(dòng)地位。不同層次的消費(fèi)群體，因其消費(fèi)理念、消費(fèi)能力的差異，對(duì)成品油產(chǎn)品和服務(wù)也產(chǎn)生了差異化需求。下游工礦企業(yè)、運(yùn)輸企業(yè)以及大量經(jīng)濟(jì)型私家車車主價(jià)格敏感性強(qiáng)，對(duì)通過一定金融工具規(guī)避或管理成品油價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)具有較強(qiáng)的需求。

目前市場上已存在商業(yè)銀行推出的“紙?jiān)汀碑a(chǎn)品，該“紙?jiān)汀焙霞s是一種個(gè)人憑證式原油，投資者可以按照銀行的報(bào)價(jià)在特定賬戶上買賣“虛擬”原油，投資者通過對(duì)國際油價(jià)走勢的判斷與操作，賺取波動(dòng)差價(jià)。但與賬戶黃金不同，“紙?jiān)汀彪y以實(shí)現(xiàn)實(shí)物交割，投機(jī)性質(zhì)更為突出。因此，市場需要一款可以鎖定成品油價(jià)格的金融產(chǎn)品。目前國內(nèi)9.5萬座的加油站使得具有實(shí)物交割特點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理或投資理財(cái)方案的推出成為可能。文章提出的“紙成品油”產(chǎn)品正是基于此背景應(yīng)運(yùn)而生的金融產(chǎn)品。

1.2 煉油行業(yè)需要鎖定利潤

對(duì)煉油行業(yè)而言，國際原油價(jià)格波動(dòng)劇烈而國內(nèi)成品油價(jià)格調(diào)整不到位削弱了成品油生產(chǎn)企業(yè)板塊的盈利能力。從季度盈利角度看，成品油生產(chǎn)企業(yè)煉油板塊各個(gè)季度利潤厚薄不均，這在一定程度上是由于本季度加工的原油往往為上一季度購買，不同時(shí)間原油價(jià)位的差異會(huì)造成利潤波動(dòng)。

國際現(xiàn)貨市場上，國外煉油企業(yè)買入原油以加工成品油，同時(shí)在現(xiàn)貨市場上賣出已有的成品油(如汽油和取暖油)庫存；同時(shí)，國外煉油企業(yè)買入原油期貨合約，賣出汽油和取暖油期貨合約(國外金融市場稱此操作為“賣出裂解價(jià)差”)，通過以上操作鎖定煉油加工利潤。這一策略在國外應(yīng)用較廣，而國內(nèi)特殊的市場環(huán)境一度使國內(nèi)企業(yè)鎖定煉油利潤較為困難。近年來，券商等國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在大宗商品衍生品境內(nèi)外市場參與能力不斷提升，煉油企業(yè)與相關(guān)機(jī)構(gòu)合作設(shè)計(jì)相關(guān)產(chǎn)品、穩(wěn)定煉油利潤已具備相當(dāng)成熟的條件。

1.3 零售行業(yè)亟待塑造核心競爭力

對(duì)成品油零售行業(yè)而言，國內(nèi)大型石油企業(yè)與國外石油零售商和民營企業(yè)共同競爭的格局正在發(fā)生深刻變化。近年來，一些地方煉油企業(yè)憑借油源優(yōu)勢，大規(guī)模涉足零售領(lǐng)域；而諸如SK、LG、加德士、道達(dá)爾等外資成品油零售商，相繼通過新建、合資、并購等方式進(jìn)入國內(nèi)成品油終端市場。

與此同時(shí)，部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)擁有巨大的用戶基礎(chǔ)，例如滴滴出行擁有3億用戶、1 500萬車主和每天1 400萬的訂單，而騰訊、阿里巴巴等也相繼與國內(nèi)油公司結(jié)成戰(zhàn)略聯(lián)盟，這為成品油銷售企業(yè)共享客戶資源、提供差異化服務(wù)、創(chuàng)新營銷渠道、增加客戶黏性創(chuàng)造了巨大的發(fā)展空間。成品油零售業(yè)務(wù)與互聯(lián)網(wǎng)等新興渠道相結(jié)合，可以滿足客戶多元化、差異化的需求，提高市場響應(yīng)的靈活程度并最終實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。同時(shí)，油品零售商若能運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理金融工具，則有可能實(shí)現(xiàn)相對(duì)于競爭對(duì)手的“綠色價(jià)格優(yōu)勢”，從而在競爭中鎖住客戶，取得戰(zhàn)略性的競爭優(yōu)勢。

鑒于部分網(wǎng)絡(luò)社交媒介已經(jīng)構(gòu)建了可信賴的消費(fèi)場景、小額支付與投資場景，與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作、基于互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)對(duì)接原油理財(cái)與成品油消費(fèi)有較強(qiáng)的可行性。與互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)這一新型經(jīng)濟(jì)形態(tài)相結(jié)合，可以重塑我國石油企業(yè)零售等業(yè)務(wù)的核心競爭力。該產(chǎn)品將在石油生產(chǎn)企業(yè)、石油中間批發(fā)商、成品油消費(fèi)者及網(wǎng)絡(luò)營銷媒介之間建立一種新的商業(yè)模式。

1.4 推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈整體定價(jià)機(jī)制的改革，推動(dòng)構(gòu)建多層次石油市場體系

“紙成品油”可使國內(nèi)客戶對(duì)接國際原油市場價(jià)格，增加中國在原油定價(jià)中的影響力。更為重要的是，它將對(duì)原油的下游行業(yè)及同行業(yè)其他批發(fā)商與零售商構(gòu)成影響。推廣該產(chǎn)品之后，成品油市場定價(jià)將以原油基準(zhǔn)價(jià)格與成品油基差(升貼水)為基準(zhǔn)，有利于用油企業(yè)管理原料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，有利于產(chǎn)業(yè)鏈合理預(yù)期利潤。這將直接有助于優(yōu)化我國石化能源領(lǐng)域的市場競爭格局，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈整體定價(jià)機(jī)制的改革，進(jìn)一步完善石油市場價(jià)格體系。

“紙成品油”的推出將進(jìn)一步推動(dòng)我國與石油品種相關(guān)的金融交易工具的發(fā)展，例如國內(nèi)原油期貨、互換和指數(shù)。這將有利于構(gòu)建現(xiàn)貨市場、期貨市場、場外市場等多層次的我國石油市場體系，為投資者和實(shí)體企業(yè)提供多元化的投資與風(fēng)險(xiǎn)管理工具，并最終加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈上下游的聯(lián)通，提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)流通效率，降低流通環(huán)節(jié)和社會(huì)資金運(yùn)行成本，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

2 “紙成品油”產(chǎn)品及其運(yùn)作模式

2.1 產(chǎn)品簡述

在當(dāng)前監(jiān)管環(huán)境下，銀行之外的金融機(jī)構(gòu)開展大宗商品相關(guān)交易具有一定的監(jiān)管障礙。因此該“紙成品油”擬在業(yè)務(wù)初期以產(chǎn)品的形式開展；待相關(guān)監(jiān)管明確后，可考慮通過交易的形式提供該風(fēng)險(xiǎn)管理方案。就本質(zhì)上而言，初期所推出的“紙成品油”產(chǎn)品是掛鉤原油的非保本理財(cái)產(chǎn)品與優(yōu)惠預(yù)售成品油協(xié)議的組合。

該“紙成品油”產(chǎn)品是由券商等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的、面向石油產(chǎn)業(yè)鏈上相關(guān)客戶及終端消費(fèi)用戶發(fā)行的定期非保本理財(cái)產(chǎn)品，是一種旨在為客戶提供提前鎖定成品油價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)管理或消費(fèi)金融方案。產(chǎn)品到期后，實(shí)需客戶可以選擇按購買時(shí)約定的優(yōu)惠價(jià)格購買成品油并在成品油銷售企業(yè)加油網(wǎng)點(diǎn)提貨，其消費(fèi)標(biāo)的為成品油銷售企業(yè)提供的各品種的成品油(包含潤滑油等附屬產(chǎn)品)；非實(shí)需客戶則用現(xiàn)金結(jié)算投資損益，該投資損益與產(chǎn)品期間原油期貨價(jià)格波動(dòng)掛鉤，收益的計(jì)算公式及參與率(產(chǎn)品發(fā)行時(shí)每升成品油中的原油成本占比)可在產(chǎn)品發(fā)行時(shí)在產(chǎn)品說明書中約定。此外，亦可與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作，將該“紙成品油”產(chǎn)品與其線上或移動(dòng)消費(fèi)金融場景相結(jié)合，由互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)參與設(shè)計(jì)虛擬加油卡或進(jìn)行線上支付結(jié)算。產(chǎn)品到期后，若客戶選擇購買并提取加油卡，成品油銷售企業(yè)旗下參與期貨交易的子公司可選擇參與客戶購卡后的原油價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理。

該“紙成品油”產(chǎn)品使客戶可以按照產(chǎn)品發(fā)行時(shí)所參考的原油期貨價(jià)格鎖定成品油價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。而對(duì)于成品油銷售企業(yè)的一般客戶，按照現(xiàn)行成品油價(jià)格形成機(jī)制，國家發(fā)改委每兩個(gè)星期按照前10個(gè)工作日國際市場原油平均價(jià)格變化情況計(jì)算并確定汽油和柴油零售價(jià)格。因此使用該產(chǎn)品將使客戶在當(dāng)前原油價(jià)格較低時(shí)以低價(jià)購入成品油，或建立看多原油的投資頭寸。對(duì)于中間批發(fā)商和零售商來說，通過該風(fēng)險(xiǎn)管理方案，成品油市場定價(jià)將以原油基準(zhǔn)價(jià)格與成品油基差(升貼水)為基準(zhǔn)。

為擴(kuò)大客戶群體并增強(qiáng)客戶黏性，預(yù)計(jì)成品油銷售企業(yè)將為本產(chǎn)品實(shí)需用戶提供較為優(yōu)惠的成品油價(jià)格。

2.2 “互聯(lián)網(wǎng)+”業(yè)務(wù)模式

根據(jù)石油產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)性質(zhì)，“互聯(lián)網(wǎng)+”最適合從距離市場最近的銷售端業(yè)務(wù)模式開始變革。從批發(fā)業(yè)務(wù)來說，該產(chǎn)品可與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在垂直電商、B2B電子銷售、大客戶金融等方面開展合作；而零售業(yè)務(wù)相關(guān)的消費(fèi)場景就更為豐富，包括B2C線上銷售、會(huì)員管理、移動(dòng)支付、虛擬加油卡、積分商城、汽車保險(xiǎn)等汽車金融服務(wù)。在銷售業(yè)務(wù)之外，成品油銷售企業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也可在加油站智能運(yùn)營、數(shù)字供應(yīng)鏈等方面開展合作。

2.3 產(chǎn)品收益計(jì)算方式

2013年3月26日，發(fā)改委公布完善后的國內(nèi)成品油價(jià)格形成機(jī)制，其內(nèi)容一是將成品油調(diào)價(jià)周期由22個(gè)工作日縮短至10個(gè)工作日；二是取消掛靠國際市場油種平均價(jià)格波動(dòng)4%的調(diào)價(jià)幅度限制；三是適當(dāng)調(diào)整國內(nèi)成品油價(jià)格掛靠的國際市場原油品種[3]。該機(jī)制的主要改革方向是使國內(nèi)油價(jià)更為靈敏地反映國際油價(jià)的變化。在這一方針的指引下，本產(chǎn)品采用將布倫特、迪拜與WTI原油期貨價(jià)格加權(quán)求和的方式計(jì)算產(chǎn)品收益。國際原油主要交易標(biāo)的為WTI原油期貨與布倫特原油期貨。WTI原油期貨的標(biāo)的為美國西德克薩斯輕質(zhì)原油，是北美地區(qū)較為通用的一類原油；布倫特原油期貨的標(biāo)的為出產(chǎn)于北海的布倫特和尼尼安油田的輕質(zhì)低硫原油，目前全球65%以上的實(shí)貨原油掛靠Brent原油體系定價(jià)。

境外交易所一般在交割前1個(gè)月開始調(diào)整保證金，而且規(guī)定持倉量也向下調(diào)整。考慮到次月合約移倉成本相對(duì)較小，本產(chǎn)品按照“當(dāng)月剩余交易日”進(jìn)行次月與再次月合約價(jià)格的簡單加權(quán)，經(jīng)實(shí)時(shí)人民幣/美元匯率換算，確定兌付時(shí)的原油期貨人民幣參考價(jià)格。

2.4 煉油成本與煉油毛利

產(chǎn)品發(fā)行時(shí)，成品油銷售企業(yè)等合作石油生產(chǎn)企業(yè)可以按照特定基準(zhǔn)油品(如國Ⅳ、國Ⅴ汽油)的生產(chǎn)情況，以固定的煉油毛利為基礎(chǔ)約定優(yōu)惠購油價(jià)格，券商將在產(chǎn)品發(fā)行時(shí)與產(chǎn)品存續(xù)期間通過自有平臺(tái)或合作互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向客戶公布優(yōu)惠購油價(jià)格。成品油銷售企業(yè)應(yīng)保證成品油定價(jià)公式的合理性與穩(wěn)定性。

實(shí)需客戶提出購買加油卡時(shí)，消費(fèi)油品與基準(zhǔn)油品之間的油品溢價(jià)以及不同油品適用的不同消費(fèi)稅將由成品油銷售企業(yè)在產(chǎn)品發(fā)行時(shí)確定(詳見3.1)。油品溢價(jià)與稅費(fèi)調(diào)整不影響非實(shí)需客戶的投資收益。

2.5 對(duì)沖平盤

該產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)敞口主要在于產(chǎn)品成立日至到期日之間的原油價(jià)格與匯率波動(dòng)。相應(yīng)敞口的對(duì)沖平盤工作由券商負(fù)責(zé)，而產(chǎn)品到期之后的后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)管理詳見3.2。券商可通過期貨或其他場外合約的方式進(jìn)行對(duì)沖交易，并管理相應(yīng)頭寸，平滑不同合約之間的價(jià)格波動(dòng)。券商等金融機(jī)構(gòu)依托自己在固定證券收益、貨幣及商品領(lǐng)域的交易能力，可以在一定程度上提高對(duì)沖有效性，并降低對(duì)沖平盤的交易成本。

3 產(chǎn)品到期與成品油銷售

3.1 成品油銷售

產(chǎn)品到期后，客戶可選擇提取成品油的種類與品類，并同意將投資本金與固定收益部分用于購買該品類成品油。具體來說，客戶向券商(即產(chǎn)品發(fā)行方)提出交割申請(qǐng)(包括交割油品的種類與品類、提貨地點(diǎn)等信息)，由券商核查該客戶“紙成品油”賬戶情況，同時(shí)向成品油銷售企業(yè)提供交割數(shù)據(jù)。由成品油銷售企業(yè)確認(rèn)訂單(包括成品油結(jié)算價(jià)及適用稅率)，將相關(guān)訂單派發(fā)至零售網(wǎng)點(diǎn)。同時(shí)，可以通過加油站、互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)相關(guān)應(yīng)用程序(APP)、券商自有平臺(tái)等渠道向客戶支付相應(yīng)份額的加油卡。由于長期來看煉油利潤有所波動(dòng)，故客戶在收到加油卡后需在一定時(shí)間內(nèi)到加油站完成消費(fèi)(此時(shí)間長短需與成品油銷售企業(yè)協(xié)商后確定，此處暫定1年)。另外，成品油消費(fèi)稅與油品溢價(jià)變動(dòng)頻率較大，故客戶實(shí)際消費(fèi)成品油時(shí)此部分預(yù)付費(fèi)用多退少補(bǔ)至加油卡中。這些環(huán)節(jié)可用圖1表示。

圖1 紙成品油到期交割流程示意

目前，各油品消費(fèi)稅以實(shí)際發(fā)生消費(fèi)時(shí)為準(zhǔn)，各地區(qū)加油站油品溢價(jià)由成品油銷售企業(yè)確定。鑒于未來成品油市場的結(jié)構(gòu)性變化，有必要對(duì)部分結(jié)算細(xì)節(jié)進(jìn)行說明——當(dāng)前形勢下，成品油消費(fèi)稅變動(dòng)較為頻繁。對(duì)于實(shí)需客戶，將參照產(chǎn)品到期當(dāng)日的成品油消費(fèi)稅率收繳?？紤]到未來成品油消費(fèi)稅有可能將調(diào)整為地方稅，期間稅費(fèi)變動(dòng)在客戶將來消費(fèi)時(shí)多退少補(bǔ)至客戶加油卡。

2013年秋季起，國家發(fā)改委宣布對(duì)國Ⅳ和國Ⅴ標(biāo)準(zhǔn)的汽、柴油實(shí)行油品質(zhì)量升級(jí)加價(jià)政策，加價(jià)幅度如表1所示。對(duì)不同地區(qū)的實(shí)需用戶而言，由實(shí)際用油需求造成的油品質(zhì)量溢價(jià)將在提取加油卡時(shí)根據(jù)其實(shí)際提取成品油的品類與種類決定。同時(shí)，考慮到不同地區(qū)成品油銷售市場的競爭差異，銷售網(wǎng)點(diǎn)可能對(duì)不同類型客戶采取不同的定價(jià)策略(如批發(fā)零售差價(jià)變動(dòng))。綜合這些因素，在獲取客戶所需油品、提貨地點(diǎn)，并對(duì)客戶進(jìn)行內(nèi)部分類后，成品油銷售企業(yè)對(duì)批發(fā)或零售客戶需要最終支付的油品溢價(jià)有最終決定權(quán)。

表1 國家發(fā)改委公布的油品提價(jià)方案

付款成功后，客戶通過指定途徑獲取定量加油卡。與券商結(jié)算相關(guān)衍生品頭寸以外的資金、消費(fèi)稅及油品溢價(jià)直接轉(zhuǎn)交成品油銷售企業(yè)作為購買成品油的預(yù)付款，成品油銷售企業(yè)便能鎖定這部分成品油的“加工溢價(jià)”；同時(shí)成品油銷售企業(yè)負(fù)有未來向客戶支付成品油的義務(wù)(預(yù)計(jì)負(fù)債)。

3.2 后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)管理

產(chǎn)品到期結(jié)算過程中，與券商結(jié)算相關(guān)的衍生品頭寸以外的資金、消費(fèi)稅及油品溢價(jià)直接轉(zhuǎn)交成品油銷售企業(yè)，形成客戶預(yù)付款。這相當(dāng)于預(yù)先鎖定了成品油銷售企業(yè)的成品油加工利潤，提供成品油銷售企業(yè)一筆可支配的資金。

客戶取得加油卡之后，必須在一定期限內(nèi)將加油卡中的成品油完成消費(fèi)，由此降低成品油銷售企業(yè)的倉儲(chǔ)成本。換取成品油之前，原油價(jià)格波動(dòng)仍有可能對(duì)成品油銷售企業(yè)產(chǎn)生原料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，可由從事境外期貨交易的企業(yè)或券商自行進(jìn)行后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)管理。

3.2.1 由從事境外期貨交易的企業(yè)管理后續(xù)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)

產(chǎn)品到期后，從事境外期貨交易的企業(yè)可選擇參與管理客戶提取油卡之后的原油價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)從事境外期貨交易的企業(yè)與券商就掛鉤原油價(jià)格的收益互換合約進(jìn)行結(jié)算，等價(jià)于從事境外期貨交易的企業(yè)按客戶的開倉價(jià)格在國際市場上持有原油多頭頭寸。具體而言，假設(shè)產(chǎn)品發(fā)行時(shí)券商在境外期貨的開倉價(jià)格為A′，而油卡發(fā)行時(shí)境外期貨價(jià)格為A″，則產(chǎn)品到期時(shí)從事境外期貨交易的企業(yè)須向券商收取N×(A″-A′)(其中N為費(fèi)率)，而此后券商不承擔(dān)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

從事境外期貨交易的企業(yè)可選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)對(duì)境外期貨頭寸進(jìn)行交易。在客戶提取相應(yīng)頭寸成品油之前完成平倉，能在可控風(fēng)險(xiǎn)下獲取價(jià)格波動(dòng)的收益。鑒于客戶消費(fèi)量較大，從事境外期貨交易的企業(yè)有充分發(fā)揮期貨交易能力的空間。

3.2.2 券商直接管理后續(xù)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)從事境外期貨交易的企業(yè)不參與本項(xiàng)目，則券商將SAC(即《中國證券期貨市場場外衍生品主協(xié)議》)項(xiàng)下收益互換合約的損益在客戶實(shí)際提貨消費(fèi)時(shí)支付給成品油銷售企業(yè)。

具體而言，假設(shè)產(chǎn)品發(fā)行時(shí)券商在境外期貨的開倉價(jià)格為A′，而客戶提貨、成品油銷售企業(yè)與券商進(jìn)行結(jié)算時(shí)境外期貨價(jià)格為A?，則提貨當(dāng)天從事境外期貨交易的企業(yè)須向券商收取N×(A?-A′)，而成品油銷售企業(yè)實(shí)現(xiàn)從產(chǎn)品發(fā)行到客戶提油的全程成本套保，鎖定煉油利潤。

4 結(jié)語

多方合作推出“紙成品油”產(chǎn)品，采用“紙成品油”理財(cái)產(chǎn)品，利用現(xiàn)有加油卡或移動(dòng)支付等方式，成品油的生產(chǎn)、銷售等環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)能真正實(shí)現(xiàn)與國際原油價(jià)格波動(dòng)的“對(duì)沖”，有利于成品油生產(chǎn)及銷售企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營與持續(xù)發(fā)展，也有利于推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈整體定價(jià)機(jī)制的改革，進(jìn)一步完善石油市場價(jià)格體系?！凹埑善酚汀眳⑴c的各方利益共享，可以實(shí)現(xiàn)共贏的局面。具體來說：

第一，對(duì)于期貨交易企業(yè)來說，“紙成品油”產(chǎn)品一方面有利于這些企業(yè)對(duì)沖原油風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也能更好地管理大額頭寸，捕捉交易機(jī)會(huì)。我國部分從事境外期貨交易的企業(yè)公司在美國紐約商業(yè)交易所等期貨交易所擁有交易席位，通過參與原油和成品油期貨交易，已有一定的國際市場參與能力。2015年我國煉油加工能力為710 Mt/a，原油加工量520 Mt，煉廠平均開工率為73%，保守估計(jì)，如果有百分之一的加工量能夠參與紙成品油產(chǎn)品交易并消費(fèi)，則從事境外期貨交易的企業(yè)參與風(fēng)險(xiǎn)管理的頭寸可達(dá)到日均10萬桶，將有一定的交易數(shù)量與盈利空間。

第二，對(duì)于煉油企業(yè)，“紙成品油”產(chǎn)品可以協(xié)助其對(duì)沖原油風(fēng)險(xiǎn)，從而鎖定煉油利潤。

第三，對(duì)于終端客戶來說，該產(chǎn)品能夠滿足成品油消費(fèi)支出管理、理財(cái)投資及大類資產(chǎn)配置等多重需求?？蛻糍徺I理財(cái)產(chǎn)品時(shí)的約定優(yōu)惠價(jià)格直接確定，并能確認(rèn)為銷售收入，后續(xù)不再受到分銷商、零售商及原油價(jià)格變動(dòng)影響。由于客戶在消費(fèi)時(shí)按照消費(fèi)時(shí)稅率繳交成品油消費(fèi)稅，同時(shí)成品油銷售企業(yè)有權(quán)決定油品溢價(jià)，因此“紙成品油”產(chǎn)品運(yùn)行并沒有稅收風(fēng)險(xiǎn)，并與現(xiàn)行成品油銷售企業(yè)銷售系統(tǒng)嚴(yán)密對(duì)接。

此外，國內(nèi)一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)推出的各類網(wǎng)絡(luò)社交媒介已經(jīng)構(gòu)建了可信賴的消費(fèi)場景。借助互聯(lián)網(wǎng)大量終端用戶的互動(dòng)界面，以原油基準(zhǔn)價(jià)格與成品油基差(升貼水)為基準(zhǔn)的成品油市場定價(jià)機(jī)制的建立過程將更加有效。該“紙成品油”產(chǎn)品能在短期內(nèi)惠及消費(fèi)者，長期內(nèi)有利于產(chǎn)業(yè)鏈合理預(yù)期利潤。

綜上所述，結(jié)合成品油生產(chǎn)和銷售企業(yè)龐大產(chǎn)能、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的用戶基礎(chǔ)和券商的金融衍生品設(shè)計(jì)交易能力，“紙成品油”的運(yùn)作將對(duì)石油加工、批發(fā)零售業(yè)務(wù)裨益良多?？蛻舻挠蛢r(jià)風(fēng)險(xiǎn)管理需求與資產(chǎn)管理多元化配置需求將有助于該“紙成品油”產(chǎn)品的發(fā)行，并由此進(jìn)一步形成廣大用戶通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)進(jìn)行成品油消費(fèi)的習(xí)慣，同時(shí)對(duì)成品油銷售企業(yè)與券商等金融機(jī)構(gòu)形成優(yōu)勢互補(bǔ)、風(fēng)險(xiǎn)可控、市場拓寬的“多贏”格局。

Study on Management of Price Risk in Oil Industry Chain with “Paper Oil”

Zhang Yifan

(GuotaiJunanSecuritiesCo.,Ltd.,Shanghai201201)DingQuan(ChinaNationalPetroleumCorporation,Beijing100007)

In view that the international crude oil prices fluctuate frequently,and the existing pricing mechanism of domestic refined oil is lagging behind,it is necessary to upgrade and revise the risk management mode of oil price and sales business model in petroleum industry.In this context,China’s securities companies and oil production and sales enterprises can cooperate to develop “paper oil” products,aiming to provide risk management or consumption financial programs for stakeholders in the oil industry chain and end customers through locking the price of refined oil product in advance,so as to realize a win-win situation for all stakeholders as end customers,related parties in upstream and downstream of the industry chain,and securities companies,and serve for the real economy more effectively.The product can also be combined with “Internet +” for docking consumer financial scenes.The designing background,operation mode,product oil management and risk control of “paper oil” product were introduced in details.

futures,paper oil,oil industry chain,price risk management,Internet+

2017-02-28。

張一凡，男，畢業(yè)于清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，工商管理碩士，現(xiàn)任國泰君安證券固定收益證券部總經(jīng)理、外匯和大宗商品業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理(主持工作)，長期專注于中國大類資產(chǎn)交易領(lǐng)域，2015年負(fù)責(zé)的國泰君安證券FICC業(yè)務(wù)鏈創(chuàng)新獲得上海金融創(chuàng)新一等獎(jiǎng)。

1674-1099 (2017)02-0001-06

F206

A