趙 丹

(山西省財(cái)政稅務(wù)?？茖W(xué)校,山西 太原 030024)

一、引言

企業(yè)的投資行為是指企業(yè)在經(jīng)營過程中,投入資金來維持正常營運(yùn)，并獲得相應(yīng)收益的行為。非效率投資則是企業(yè)在進(jìn)行投資行為的過程中,做出了違背企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的決策。過度投資和投資不足是非效率投資的主要表現(xiàn)形式。簡單地說,過度投資是指企業(yè)投資于凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目,投資不足則是指企業(yè)放棄投資凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目。非效率投資行為的產(chǎn)生與發(fā)展給企業(yè)價(jià)值帶來了難以估量的影響,也有悖于財(cái)務(wù)管理目標(biāo),即企業(yè)價(jià)值最大化、股東財(cái)富最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。如今非效率投資廣泛存在于企業(yè)中。在我國的上市公司中,約有五分之二的公司存在投資過度,投資不足的公司比投資過度的公司還要高出二十個(gè)百分點(diǎn)。那么,企業(yè)的投資行為如何才能夠進(jìn)一步保全企業(yè)利益、維護(hù)股東利益,如何才能夠更有效地配置資源,如何對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)進(jìn)行更科學(xué)的管理,我們必須對(duì)企業(yè)非效率投資的成因以及影響因素進(jìn)行研究從而找到答案。

造成企業(yè)非效率投資的原因有很多,不僅包括企業(yè)內(nèi)部的管理因素，還包括外部各方面的因素。非效率投資一直以來都是學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。在中國知網(wǎng)CNKI利用關(guān)鍵字“非效率投資”搜索得出,目前已有的文獻(xiàn)中,對(duì)非效率投資的研究維度主要分為以下幾種:根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分為國有與非國有、國有與民營企業(yè)等;根據(jù)非效率投資的表現(xiàn)形式分為過度投資與投資不足兩類;根據(jù)上市公司所在不同板塊分為A股、創(chuàng)業(yè)板、中小板、高新技術(shù)板等來進(jìn)行回歸分析;通過上市公司所在不同行業(yè)選取特定行業(yè)分析,如銀行業(yè)、制造業(yè)、農(nóng)業(yè)等;對(duì)非效率投資的理論方面的分析以及對(duì)非效率投資計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)的相關(guān)分析等。對(duì)于非效率投資研究相關(guān)影響因素的分析主要集中在公司治理大類、會(huì)計(jì)信息大類、相關(guān)公司理論大類,以及外部影響因素大類,多數(shù)文章重在研究公司治理,并及于會(huì)計(jì)信息領(lǐng)域以及委托代理理論層面。近年來,對(duì)于非效率投資外部影響因素的研究逐漸增多,出現(xiàn)了政府、媒體、環(huán)境、宏觀因素和利率等相關(guān)分析,開拓了非效率投資研究的新的外延。對(duì)于相關(guān)影響因素的分析多數(shù)糾結(jié)于微觀影響因素,集中在財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)及結(jié)構(gòu)、公司治理及內(nèi)部控制等方面,研究外部影響因素的僅僅是較少部分。

在這些因素中,政府干預(yù)、管理層自利對(duì)企業(yè)非效率投資的影響在近些年凸顯出來。就外部因素而言,影響力較大的就是政府干預(yù)。政府作為宏觀調(diào)控的主體,出于全局目的會(huì)干預(yù)市場或企業(yè)的行為。政府的宏觀調(diào)控是必要的,特別是在出現(xiàn)市場失靈之時(shí)。政府干預(yù)在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)可以作為宏觀調(diào)控,引領(lǐng)市場朝著正確的方向發(fā)展。然而,政府不適當(dāng)?shù)母深A(yù)則會(huì)在一定程度上影響市場、影響企業(yè)的自主行為,帶來負(fù)面效應(yīng),降低市場行為的有效性。在企業(yè)內(nèi)部,基于公司治理中代理沖突的存在,管理層有進(jìn)行自利的機(jī)會(huì)主義行為傾向,即管理層為了謀取自身的利益而放棄了優(yōu)質(zhì)的投資方案與機(jī)會(huì),以犧牲企業(yè)的盈利為代價(jià)攫取私利。在某些情況下，管理層甚至?xí)x擇進(jìn)行凈現(xiàn)值為負(fù)的投資行為或者放棄進(jìn)行凈現(xiàn)值為正的投資行為。在內(nèi)外部因素交融下，企業(yè)的非效率投資問題逐漸顯現(xiàn)。當(dāng)政府干預(yù)與經(jīng)典的企業(yè)委托代理問題相遇時(shí),二者將會(huì)如何影響企業(yè)的投資效率,這是本文試圖分析與思考的問題。本文的創(chuàng)新之處在于，結(jié)合政府干預(yù)這個(gè)宏觀外部因素與管理層自利這個(gè)微觀內(nèi)部因素來分析企業(yè)內(nèi)外部因素之間的交織作用,抽絲剝繭,以證明二者對(duì)于非效率投資的復(fù)雜影響并反映其影響程度。

二、政府干預(yù)對(duì)企業(yè)非效率投資的影響

關(guān)于政府干預(yù)企業(yè)行為的研究較為成熟。政府干預(yù)的行為最早出現(xiàn)在市場失靈的時(shí)候,政府為了進(jìn)行宏觀調(diào)控而伸出“有形的手”對(duì)市場經(jīng)濟(jì)整體進(jìn)行干預(yù)和調(diào)控,從而獲取一定的財(cái)政分權(quán),迎合以GDP等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)為考核目標(biāo)的績效考核體系,增加地方財(cái)政收入,提升政績。政府對(duì)企業(yè)投資活動(dòng)的干預(yù)有“幫助之手”和“攫取之手”兩種效應(yīng)。前者認(rèn)為政府干預(yù)可以在一定程度上矯正企業(yè)的不當(dāng)行為,支持企業(yè)的健康長遠(yuǎn)發(fā)展。后者認(rèn)為政府干預(yù)企業(yè)的投資行為更多地是為了一己私利,利用權(quán)力干預(yù)企業(yè)的發(fā)展，從而實(shí)現(xiàn)自己的政治目的,犧牲企業(yè)甚至社會(huì)整體的利益。某些地方政府為了達(dá)到自身目標(biāo),傾向于引導(dǎo)國有企業(yè)進(jìn)行盲目投資、擴(kuò)張規(guī)模,使國有企業(yè)更多地參與到地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)中,擴(kuò)展新項(xiàng)目,從而提升就業(yè)崗位和生產(chǎn)總值,進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)的非效率投資。

政府干預(yù)管理層決策是普遍存在的現(xiàn)象,且在國有企業(yè)中更加明顯。究其根源,政府在國有企業(yè)中處于大股東的角色,一定程度上可以算作企業(yè)的所有者,管理層則是企業(yè)的經(jīng)營者。政府作為國有企業(yè)的絕對(duì)控股者,能夠掌握企業(yè)的實(shí)際控制權(quán),可以對(duì)企業(yè)的投資決策進(jìn)行直接干預(yù)。政府擁有資本、土地等資源,通過財(cái)政補(bǔ)貼、信貸支持或直接向地方國有控股公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等方式扶持企業(yè),提高企業(yè)的盈利能力。企業(yè)不得不維護(hù)好自身與政府之間的關(guān)系。因此,企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)也會(huì)顧及政府相關(guān)的政策導(dǎo)向以及政府對(duì)投資領(lǐng)域的態(tài)度,并影響自己的市場經(jīng)濟(jì)行為。政府作為國有企業(yè)的大股東,還可以利用一些關(guān)聯(lián)交易的手段來攫取企業(yè)的有限資源,從而給企業(yè)帶來更多的成本支出,如冗員和更重的稅負(fù)。對(duì)于非國有企業(yè),政府的不適當(dāng)干預(yù)也會(huì)對(duì)企業(yè)的非效率投資產(chǎn)生較大影響。政府部門往往利用職權(quán)妨礙企業(yè)正常的投資行為,降低企業(yè)投資的有效性。

三、管理層自利對(duì)企業(yè)非效率投資的影響

管理層是指在一個(gè)組織中對(duì)于組織的經(jīng)營過程以及成果負(fù)有責(zé)任的人、群體、單位等。在上市公司中,管理層主要負(fù)責(zé)企業(yè)日常經(jīng)營活動(dòng)的決策與執(zhí)行,并定期發(fā)布財(cái)務(wù)報(bào)表供董事會(huì)、股東大會(huì)以及第三方使用。在委托代理的構(gòu)架下,管理層受所有權(quán)人的委托來管理企業(yè)。這樣管理層就有了可乘之機(jī),產(chǎn)生了道德風(fēng)險(xiǎn),利用自身職權(quán)做出一些不利于企業(yè)績效的行為決策。管理層這種機(jī)會(huì)主義傾向就是管理層自利。

管理層自利的大小與管理層所擁有的權(quán)力的大小呈正相關(guān)關(guān)系。管理層的權(quán)力越大,管理層產(chǎn)生自利行為的可能性就越高。當(dāng)出現(xiàn)兩職兼任的時(shí)候,如管理層兼任經(jīng)理與董事,管理層在企業(yè)中的權(quán)力就會(huì)被大幅度放大,管理層在決策時(shí)會(huì)更加傾向于謀求自身利益最大化,提高薪酬水平,提高在職消費(fèi)水平,在投資中尋求牟利機(jī)會(huì)。管理層作為企業(yè)的經(jīng)營者被賦予了對(duì)企業(yè)經(jīng)營管理的權(quán)力。管理層在掌握可以用于投資的貨幣或者實(shí)物資產(chǎn)時(shí),他們更期望能夠投資于自己可以直接獲利或者間接獲利的投資項(xiàng)目。直接獲利是指通過該投資他們可以獲得“灰色”的現(xiàn)金等物質(zhì)收入。間接獲利是指他們通過該投資項(xiàng)目可以達(dá)到既定的目標(biāo)從而獲得股東或董事會(huì)給予的額外獎(jiǎng)勵(lì)與提升。這樣一來,最佳投資方案就可能被冷落,從而產(chǎn)生非效率投資行為。管理層自利對(duì)企業(yè)非效率投資的影響也反映了委托代理理論中的代理沖突,管理層的自利傾向更利于逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生,他們更愿意從投資中漁利,從而損害企業(yè)的整體利益。

四、政府干預(yù)、管理層自利對(duì)企業(yè)非效率投資的影響分析

政府干預(yù)、管理層自利與非效率投資三者之間存在相互影響的關(guān)系。簡單地說,政府出于全局考慮干預(yù)企業(yè)的決策從而影響企業(yè)的投資效率,很可能使企業(yè)發(fā)生非效率投資行為。管理層利用其所擁有的對(duì)企業(yè)投資的決策權(quán)來獲取所追求的金錢、權(quán)勢等好處,從而誘發(fā)企業(yè)的非效率投資。進(jìn)一步來看,當(dāng)政府干預(yù)和管理層自利共存于企業(yè)中時(shí),它們會(huì)相互作用共同影響企業(yè)的投資效率。當(dāng)政府干預(yù)程度較強(qiáng)時(shí),政府對(duì)作為企業(yè)經(jīng)營者的管理層起到了一定的制約作用,使管理層的自主決策能力相對(duì)下降,管理層利用企業(yè)投資機(jī)會(huì)進(jìn)行自利的機(jī)會(huì)主義傾向也隨之減弱。這時(shí)候政府干預(yù)可能抑制管理層自利所導(dǎo)致的非效率投資的發(fā)生,也可能發(fā)生政府與管理層合謀達(dá)成一致利益從而給企業(yè)帶來非效率投資。當(dāng)政府干預(yù)程度較弱時(shí),管理層擁有相對(duì)更強(qiáng)的決策權(quán)力,可以與政府進(jìn)行抗衡。若管理人員具備較高的專業(yè)素養(yǎng)且市場較為完善時(shí),企業(yè)作為市場的參與者將受到市場的制約,使管理層做出服從于市場的決策,避免非效率投資的產(chǎn)生。政府干預(yù)較弱使政府的監(jiān)督也就變得相對(duì)薄弱,加之市場不夠完善,管理層的行為將不再受市場的約束。這時(shí)候管理層有了進(jìn)行自利選擇的外部條件,很可能因自利心理及行為傾向做出企業(yè)非效率投資的決策。

當(dāng)企業(yè)存在非效率投資時(shí),政府干預(yù)與管理層自利對(duì)投資效率產(chǎn)生的負(fù)面影響在國有企業(yè)大于在非國有企業(yè)。政府干預(yù)對(duì)企業(yè)非效率投資的影響是因產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同而有所差異的。國有企業(yè)中,政府干預(yù)與管理層自利動(dòng)機(jī)都對(duì)企業(yè)的投資產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響。政府的干預(yù)與管理層的自利兩個(gè)因素是處于彼此對(duì)立的競爭關(guān)系,政府期待利用干預(yù)行為達(dá)到政績提升的目的,而管理層則希望可以獲利。但是二者的競爭關(guān)系帶來的相互博弈與制衡的效果并不是很理想很顯著。因此,這就解釋了在我國國有企業(yè)中一些投資項(xiàng)目達(dá)不到預(yù)期效果,過度投資行為頻頻發(fā)生的現(xiàn)象。

當(dāng)管理層權(quán)力相對(duì)穩(wěn)定、政府干預(yù)較強(qiáng)的時(shí)候,企業(yè)更容易出現(xiàn)非效率投資。政府的插手使得企業(yè)更傾向于選擇政府引導(dǎo)的投資時(shí)機(jī)、項(xiàng)目、投資規(guī)模等。政府部門常常將其自身的經(jīng)濟(jì)增長責(zé)任與社會(huì)責(zé)任賦予大部分國有企業(yè)以及部分非國有企業(yè)。對(duì)于企業(yè)的發(fā)展而言,保持良好的政企關(guān)系是十分必要的。那么,企業(yè)就不得不為政府的任務(wù)買單,這也給政府發(fā)生干預(yù)行為創(chuàng)造了外在條件。政府與管理層共同影響企業(yè)的投資時(shí),無論是政府與管理層合謀,還是政府與管理層競爭,都會(huì)影響企業(yè)的業(yè)績。

政府干預(yù)的形成和演化及其對(duì)管理者的自利性行為有不同的影響途徑，其傳導(dǎo)機(jī)制如圖1所示。

圖1 政府干預(yù)對(duì)管理層的影響傳導(dǎo)機(jī)制

當(dāng)企業(yè)面臨強(qiáng)有力的政府干預(yù)時(shí),管理層的獨(dú)立決策能力下降,會(huì)抑制非效率投資的動(dòng)機(jī)。在這種情況下,企業(yè)管理層和政府可能交匯出兩種不同的相處模式:一是相對(duì)競爭的限制性的關(guān)系——相互制約,導(dǎo)致政府和管理層兩方行動(dòng)的彼此抵制;二是相對(duì)和諧的關(guān)系——一起合作,導(dǎo)致管理層迎合政府的行動(dòng)。當(dāng)政府干預(yù)的程度削弱了管理層的權(quán)力來提高自己的決策能力,那么管理層將站出來捍衛(wèi)自己的權(quán)力,與政府暗中較勁,相互抗衡,彼此博弈。二者相互牽制的能力也將增強(qiáng)。在這種情況下,管理行為將產(chǎn)生兩種傾向:一是機(jī)會(huì)主義行為,即削弱政府的職能,管理層因此可以不受約束地?cái)U(kuò)張自身的自利動(dòng)機(jī),來進(jìn)行有利于自身利益的投資,其中包括不利于企業(yè)業(yè)績的非效率投資;二是市場效率行為,即在有效的市場環(huán)境下,管理層的行為是受到市場力量的壓制與控制的,那么管理層則更可能遵循市場效率標(biāo)準(zhǔn)制定投資方案,做出自身的并不有悖于企業(yè)業(yè)績的選擇。

五、研究結(jié)論與啟示

在我國現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下,國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)特性決定了其自身的投資容易受到政府干預(yù)的制約,導(dǎo)致企業(yè)整體投資效率低下。國有企業(yè)內(nèi)部既存在政府對(duì)企業(yè)的超強(qiáng)控制,又可能出現(xiàn)管理層因權(quán)力過大而誘發(fā)的機(jī)會(huì)主義行為,二者均會(huì)對(duì)企業(yè)的非效率投資產(chǎn)生顯著影響。

首先，要減少政府對(duì)企業(yè)各方面的干預(yù)行為,繼續(xù)深入推動(dòng)國企市場化改革,從而實(shí)現(xiàn)對(duì)政府控制行為的壓制。目前,我國一直在進(jìn)行轟轟烈烈的“國企改革”。自從十八屆三中全會(huì)開始,國企改革進(jìn)入了關(guān)鍵時(shí)期。國有企業(yè)的混合所有制改革將進(jìn)一步減少政府行為對(duì)企業(yè)的影響。同時(shí),將國資委直接管理國有企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)橛蓢Y委制定方針政策、建立國有經(jīng)營公司指導(dǎo)企業(yè)行為、企業(yè)自主經(jīng)營的三級(jí)管理模式,也反映出我國的政策導(dǎo)向已經(jīng)開始不斷減少政府對(duì)企業(yè)的干預(yù),但是改革的效果還要拭目以待。當(dāng)然,政府干預(yù)對(duì)企業(yè)投資效率的影響在不斷降低,但是政府干預(yù)仍然是存在的,國企改革還應(yīng)該繼續(xù)深入。

其次,要不斷完善我國市場環(huán)境,提高市場的發(fā)育程度,從外部來抑制政府干預(yù)。由于我國市場尚未發(fā)展成熟,僅僅依靠企業(yè)所處環(huán)境的內(nèi)外部機(jī)制很難真正從根本上解決公司治理中的委托代理問題。減少政府干預(yù)、放權(quán)到企業(yè)可以在一定程度上緩解企業(yè)投資效率低下的問題。但是,單純地寄希望于將控制權(quán)完全下放到企業(yè)中,依賴企業(yè)管理層為企業(yè)進(jìn)行市場經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)投資決策,反而有可能出現(xiàn)管理層為了自身利益去選擇次優(yōu)項(xiàng)目,損害股東的利益。因此,大力發(fā)展市場經(jīng)濟(jì),增強(qiáng)市場的有效性就顯得尤為重要。利用市場的外部監(jiān)督,提升企業(yè)的投資效率,制約管理層的自利行為,才能真正實(shí)現(xiàn)市場外部監(jiān)督和公司治理內(nèi)部監(jiān)督的雙劍合一,共同為企業(yè)創(chuàng)造良好的投資環(huán)境。

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