李 竹 薇， 康 晨 陽， 毛 顯 昕

(大連理工大學(xué) 管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)部， 遼寧 大連 116023)

外部沖擊對(duì)我國投資者情緒的影響分析

李 竹 薇， 康 晨 陽， 毛 顯 昕

(大連理工大學(xué) 管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)部， 遼寧 大連 116023)

使用二階段主成分分析法構(gòu)建出投資者情緒綜合指數(shù)，選取國際原油價(jià)格指數(shù)、人民幣匯率價(jià)格指數(shù)和國際股票價(jià)格指數(shù)作為外部沖擊指標(biāo)，應(yīng)用VAR模型研究了2007年2月至2015年3月期間外部沖擊對(duì)我國投資者情緒的影響。結(jié)果表明：在多因素外部沖擊下，國際股票市場(chǎng)的沖擊對(duì)投資者情緒影響最大，投資者對(duì)國際股票市場(chǎng)的沖擊反應(yīng)最迅速也最劇烈，影響程度次之的是外匯市場(chǎng)沖擊，而原油商品市場(chǎng)沖擊對(duì)投資者情緒影響最弱。

外部沖擊；投資者情緒；主成分分析；VAR模型

一、引 言

行為金融學(xué)理論認(rèn)為，在金融市場(chǎng)中，資產(chǎn)價(jià)格不僅由其內(nèi)在價(jià)值決定，還包括投資者的交易行為和心理因素即投資者情緒在很大程度上也影響著資產(chǎn)價(jià)格，是左右整個(gè)金融市場(chǎng)運(yùn)行的重要因素[1]。國外關(guān)于投資者情緒的研究已經(jīng)趨于完善，但國內(nèi)關(guān)于投資者情緒的研究還處于起步階段。從開始研究投資者情緒的定義，到現(xiàn)在對(duì)投資者情緒指標(biāo)進(jìn)行量化并研究其對(duì)股票市場(chǎng)收益的影響，投資者情緒作為行為金融學(xué)的焦點(diǎn)問題之一，越來越受到國內(nèi)外學(xué)者的關(guān)注。

1.關(guān)于投資者情緒的研究

(1)有關(guān)投資者情緒指標(biāo)的研究

根據(jù)現(xiàn)有研究，投資者情緒度量的指標(biāo)可以分為直接指標(biāo)和間接指標(biāo)。直接指標(biāo)是指機(jī)構(gòu)以發(fā)布問卷等方式來調(diào)查投資者對(duì)未來市場(chǎng)多種看法的指標(biāo)。比如Fisher和Statman[2]將投資者智能指數(shù)作為投資者情緒的直接指標(biāo)。Brown和Cliff[1]則使用了另一個(gè)直接指標(biāo)，稱為美國個(gè)人投資者協(xié)會(huì)(AAII)指數(shù)。AAII每周處理調(diào)查的結(jié)果并按照看漲、看跌和中性區(qū)分它們，以看漲與看跌投資者比例之差計(jì)算AAII指數(shù)。國內(nèi)投資者情緒的直接指標(biāo)有央視看盤、好淡指數(shù)、華鼎多空民意調(diào)查數(shù)據(jù)和巨潮投資者信心指數(shù)等。間接情緒指標(biāo)是以交易數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)構(gòu)建出的指標(biāo)，這類指標(biāo)的使用較為廣泛。包括封閉基金折價(jià)率和共同基金凈贖回，也有學(xué)者選取IPO發(fā)行量及IPO首日收益率、封閉式基金折價(jià)率、紅利溢價(jià)率、換手率以及股權(quán)發(fā)行比率等構(gòu)建復(fù)合投資者情緒指標(biāo)。

(2)有關(guān)投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)影響的研究

國外對(duì)于投資者情緒的研究已逐漸成熟。De-Long等[3]首先提出DSSW模型，即噪聲交易者影響資產(chǎn)價(jià)格的理論模型。他們認(rèn)為理性交易者可以理性地推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格的形成，但會(huì)受到噪音交易者錯(cuò)誤信息的影響，理性交易者與噪音交易者處于競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。Shiller等[4]研究日本股市崩潰的原因，認(rèn)為日本人對(duì)未來收入增長的預(yù)期表示悲觀，股市崩潰是由于情緒影響的投資策略變化導(dǎo)致的。國內(nèi)對(duì)于投資者情緒的研究大多建立在國外已有的模型之上，同樣證明了投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)的影響。伍燕然和韓立巖[5]研究投資者情緒與國內(nèi)IPOs之謎，實(shí)證檢驗(yàn)了投資者情緒與股票市場(chǎng)收益的關(guān)系，證明了投資者情緒與股票市場(chǎng)短期收益正相關(guān)。

2.關(guān)于外部沖擊的相關(guān)研究

(1)有關(guān)外部沖擊對(duì)物價(jià)水平影響的研究

國外關(guān)于外部沖擊的文獻(xiàn)有很多，主要研究外部沖擊對(duì)一國物價(jià)的影響。Bailliu和Fujii[6]以美國的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)為樣本，研究了石油價(jià)格的波動(dòng)對(duì)石油進(jìn)出口國家產(chǎn)出和物價(jià)水平的影響，發(fā)現(xiàn)石油價(jià)格的劇烈波動(dòng)會(huì)使美國潛在的通貨膨脹水平增高。與國外文獻(xiàn)相同，目前國內(nèi)學(xué)者對(duì)于外部沖擊的研究也集中在其對(duì)于物價(jià)波動(dòng)的影響上。李潔和張?zhí)祉擺7]以33個(gè)國家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)作為樣本，測(cè)量了全球流動(dòng)性指數(shù)，并研究了全球流動(dòng)性的擴(kuò)張對(duì)資本市場(chǎng)所產(chǎn)生的影響，結(jié)果表明全球流動(dòng)性擴(kuò)張顯著提高了我國通貨膨脹水平。

(2)有關(guān)外部沖擊對(duì)投資者情緒影響的研究

目前，國內(nèi)外很少有學(xué)者研究外部沖擊對(duì)投資者情緒的直接作用。但是，學(xué)者們會(huì)通過研究外部沖擊的傳染性如何影響一國金融市場(chǎng)的質(zhì)量來反思外部沖擊對(duì)該國投資者心理與行為的作用。文鳳華等[8]分別在中國和美國市場(chǎng)構(gòu)建投資者情緒代理指標(biāo)，研究了金融危機(jī)背景下中美市場(chǎng)投資者情緒的傳染效應(yīng)，得出美國市場(chǎng)投資者情緒對(duì)中國市場(chǎng)投資者情緒的傳染性在不同時(shí)期呈現(xiàn)出不同的大小關(guān)系，并且隨著中國資本市場(chǎng)的不斷開放，其傳染性將隨之增強(qiáng)，尤其是在次貸危機(jī)發(fā)生時(shí)，情緒的傳染性會(huì)達(dá)到最大。類似研究還有李竹薇等[9]。

目前很少有學(xué)者將投資者情緒作為被解釋變量進(jìn)行考慮。例如，哪些外部沖擊因素會(huì)引起投資者情緒變化、這些外部沖擊因素對(duì)投資者情緒的影響是否相同、影響程度如何等，這一系列問題在已有研究中涉及較少，亟待學(xué)者們給予答案。

鑒于此，在前人研究的基礎(chǔ)上，采取二階段主成分分析法構(gòu)建出我國投資者情緒綜合指數(shù)并將其視為因變量，應(yīng)用VAR模型的系列檢驗(yàn)，研究幾類比較有代表性的外部沖擊因素，如國際原油價(jià)格指數(shù)、人民幣匯率價(jià)格指數(shù)、國際股票市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)等對(duì)我國投資者情緒的影響。本文的研究內(nèi)容與結(jié)論可以對(duì)已有研究作以有益的補(bǔ)充。

二、數(shù)據(jù)指標(biāo)與研究方法

樣本區(qū)間為2007年2月至2015年3月，所有數(shù)據(jù)為月度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源為Wind數(shù)據(jù)庫、中國證券登記結(jié)算公司、國泰安數(shù)據(jù)庫。

1.投資者情緒綜合指數(shù)

為了更全面的表現(xiàn)投資者情緒，近年來越來越多的學(xué)者使用多指標(biāo)復(fù)合指數(shù)的構(gòu)建方法，如易志高和茅寧[10]的CICSI指數(shù)。本文借鑒上述方法構(gòu)建投資者情緒綜合指數(shù)(SENT)。

(1)源指標(biāo)的選取

封閉式基金折價(jià)率(CEFD)：選取規(guī)模大于20億的封閉式基金在每月最后一個(gè)交易日的折價(jià)率的算數(shù)平均值作為CEFD指標(biāo)，見公式(1)：

(1)

其中，CEFDt為月度封閉式基金折價(jià)率，n為當(dāng)月交易的基金數(shù)量。Pit為基金i在t月最后一個(gè)交易日的收盤價(jià)，NAVit為基金i在t月最后一個(gè)交易日的單位凈值。

新增開戶數(shù)(NIA)：每月的新增開戶數(shù)可以反映投資者對(duì)股票市場(chǎng)的參與程度和熱情程度。選取2007年2月到2015年3月滬深兩市A股新增開戶數(shù)的月度數(shù)據(jù)作為NIA指標(biāo)。

換手率(TURN)：換手率可以衡量市場(chǎng)流動(dòng)性并且可以反映投資者的市場(chǎng)參與程度。選取滬深兩市A股月交易總金額除以月流通總市值作為TURN指標(biāo)。

月度IPO數(shù)量(IPON)：IPO數(shù)量能很好地衡量投資者的熱情程度。選取滬深兩市A股的月度IPO數(shù)量作為IPON指標(biāo)。

消費(fèi)者信心指數(shù)(CCI)：選取消費(fèi)者信心指數(shù)來衡量投資者情緒的變化。

(2)投資者情緒綜合指數(shù)的構(gòu)建

各變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。

表1 源指標(biāo)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

根據(jù)Malcolm和Jeffrey[11]提出的源指標(biāo)序列滯后期影響，除了源指標(biāo)序列的當(dāng)期數(shù)據(jù)以外，還將源指標(biāo)的滯后關(guān)系考慮在內(nèi)。選取5個(gè)源指標(biāo)的當(dāng)期與滯后1期變量(共10 項(xiàng)指標(biāo))，即CEFDt，CEFDt-1，NIAt，NIAt-1，TURNt，TURNt-1，IPONt，IPONt-1，CCIt，CCIt-1，進(jìn)行主成分分析構(gòu)建SENT指數(shù)，嚴(yán)格遵守累計(jì)方差貢獻(xiàn)率大于85%的原則，選取成分1、2、3、4作為主成分，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為89.601%，能夠較好的反映源指標(biāo)的信息。第1、2、3、4主成分的得分系數(shù)矩陣見表2。

表2 成分得分系數(shù)矩陣

根據(jù)表2結(jié)果可以得到4個(gè)主成分的數(shù)學(xué)表達(dá)式。依照數(shù)學(xué)表達(dá)法將主成分1、2、3、4，分別記作F1、F2、F3、F4，見公式(2)～(5)：

F1= 0.216CEFDt+ 0.504NIAt+ 0.435TURNt

+ 0.056IPONt-0.145CCIt+ 0.222CEFDt-1+0.314NIAt-1+0.301TURNt-1-0.026IPONt-1-0.212CCIt-1

(2)

F2 = 0.617CEFDt+0.333NIAt+ 0.086TURNt-0.123IPONt+ 0,089CCIt+0.653CEFDt-1+0.106NIAt-1-0.089TURNt-1-0.151IPONt-1-0.003CCIt-1

(3)

F3 = 0.016CEFDt-0.029NIAt-0.240TURNt-0.002IPONt+ 0,585CCIt+0.029CEFDt-1-0.060NIAt-1-0.172URNt-1+0.061IPONt-1+ 0.593CCIt-1

(4)

F4 = -0.079CEFDt-0.003NIAt-0.078TURNt+0.570IPONt+0.010CCIt-0.112CEFDt-1+0.101NIAt-1+0.032TURNt-1+0.565IPONt-1+0.032CCIt-1

(5)

將“旋轉(zhuǎn)平方和載入”欄中的方差貢獻(xiàn)率作為主成分前的權(quán)重，進(jìn)而獲得第一次主成分分析的結(jié)果FIRSTt，見公式(6)和公式(7)：

FIRSTt= 0.289 21F1+0.213 09F2+0.206 62F3+0.187 08F4

(6)

FIRSTt= 0.182 5CEFDt+0.210 2NIAt+0.078 0TURNt+0.096 2IPONt+0.998CCIt+0.1884CEFDt+0.119 9NIAt-1+0.038 5TURNt-1+0.078 6IPONt-1+0.066 6CCIt-1

(7)

將FIRSTt與10個(gè)源指標(biāo)進(jìn)行相關(guān)性比較，最終選取其中的5個(gè)源指標(biāo)作為二階段構(gòu)造投資者情緒綜合指數(shù)(SENT)的變量。FIRSTt與10個(gè)源指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)見表3和表4。

表3 FIRSTt與5個(gè)當(dāng)期源指標(biāo)的相關(guān)性

注：**表示在1% 水平(雙側(cè))上顯著相關(guān)，*表示在5%水平(雙側(cè))上顯著相關(guān)。

表4 FIRSTt與5個(gè)滯后1期源指標(biāo)的相關(guān)性

注：**表示在1% 水平(雙側(cè))上顯著相關(guān)，*表示在5%水平(雙側(cè))上顯著相關(guān)。

從表3和表4的相關(guān)性結(jié)果可以看出，除了CEFDt與FIRSTt不是顯著相關(guān)以外，其余變量均與FIRSTt在1%或5%的置信水平下顯著相關(guān)。通過比較FIRSTt與源指標(biāo)相關(guān)系數(shù)的大小，選擇CEFDt-1，NIAt，TURNt，IPONt，CCIt這5個(gè)指標(biāo)最終構(gòu)建出投資者情緒綜合指數(shù)(SENT)，見公式(8)：

SENTt=-0.066CEFDt-1+0.303NIAt+0.164TURNt+0.056IPONt+0.399CCIt

(8)

2.外部沖擊指標(biāo)

選取國際原油價(jià)格指數(shù)、人民幣匯率價(jià)格指數(shù)和國際股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)率作為外部沖擊指標(biāo)，考察外部沖擊對(duì)投資者情緒產(chǎn)生何種影響以及影響程度。

國際原油價(jià)格指數(shù)：原油價(jià)格的波動(dòng)主要是通過影響我國生產(chǎn)成本來影響物價(jià)水平的。選擇布倫特原油價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)率作為外部沖擊的OIL指標(biāo)。人民幣匯率價(jià)格指數(shù)：選取美元兌人民幣匯率的波動(dòng)率作為外部沖擊的EXRATE指標(biāo)。國際股票價(jià)格指數(shù)：美國股票市場(chǎng)已經(jīng)趨向成熟，其波動(dòng)可視為很好的風(fēng)向標(biāo)。選擇美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的波動(dòng)率作為外部沖擊的STOCK指標(biāo)。

計(jì)算上述指數(shù)波動(dòng)率的具體方法是：(指標(biāo)數(shù)據(jù)-指標(biāo)數(shù)據(jù)的平均值)/(樣本數(shù)量-1)，以此得到OIL指標(biāo)、EXRATE指標(biāo)和STOCK指標(biāo)。結(jié)合投資者情緒綜合指數(shù)SENT，給出樣本數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)，見表5。

表5 外部沖擊指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)

3.VAR模型

通過VAR模型解釋外部沖擊對(duì)于我國投資者情緒在力度和時(shí)效性上的影響程度。VAR模型建立如下：

(9)

在公式(9)中，SENT表示投資者情緒，OIL表示國際原油價(jià)格指數(shù)波動(dòng)率，EXRATE表示美元兌人民幣匯率波動(dòng)率，STOCK表示美國標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)率。t=1，2，…，T，T為樣本個(gè)數(shù)。A1， A2，…，Ap是待估系數(shù)矩陣。εt為隨機(jī)干擾項(xiàng)。依據(jù)LR(似然比)、FPE、AIC(赤池信息準(zhǔn)則)、SC(施瓦茨信息準(zhǔn)則)和HQ(Hannan-Quinn信息準(zhǔn)則)5種方法確定VAR模型滯后階數(shù)p。

三、實(shí)證分析

1.初步檢驗(yàn)

為了避免偽回歸現(xiàn)象出現(xiàn)，首先需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。表6展示了ADF單位根檢驗(yàn)的結(jié)果，其中DSENT、DOIL、DEXRATE和DSTOCK為變量SENT、OIL、EXRATE和STOCK的一階差分?？梢钥闯觯兞縎ENT、OIL、EXRATE和STOCK的ADF檢驗(yàn)結(jié)果都大于10%顯著性水平下的臨界值，原假設(shè)成立，即原變量均存在單位根，為非平穩(wěn)序列。一階差分序列DSENT、DOIL和DSTOCK的ADF檢驗(yàn)結(jié)果在1%的顯著性水平下顯著，DEXRATE在10%的顯著性水平下顯著，原假設(shè)不成立，即變量不存在單位根，一階差分序列為平穩(wěn)序列，可以進(jìn)行VAR模型檢驗(yàn)。依據(jù)LR、FPE、AIC、SC和HQ五種滯后階數(shù)判斷準(zhǔn)則確定VAR模型滯后階數(shù)。5個(gè)準(zhǔn)則中有3個(gè)準(zhǔn)則，LR、FPE和AIC顯示最優(yōu)滯后階數(shù)為2。因此，確定樣本數(shù)據(jù)序列為二階滯后。

表6 單位根檢驗(yàn)

注：*、**和***分別表示在10%、5%和1%的顯著性水平上顯著。

2.格蘭杰因果檢驗(yàn)

格蘭杰因果檢驗(yàn)主要是驗(yàn)證國際原油價(jià)格指數(shù)波動(dòng)率、美元兌人民幣匯率波動(dòng)率和美國標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)率是否是引起我國投資者情緒變化的格蘭杰原因，檢驗(yàn)結(jié)果見表7。由表7可知，在10%的顯著性水平下，拒絕美元兌人民幣匯率波動(dòng)不是投資者情緒格蘭杰原因的原假設(shè)，說明美元兌人民幣匯率波動(dòng)是投資者情緒的格蘭杰原因。同樣地，在1%的顯著性水平下，美國標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)也是投資者情緒的格蘭杰原因。然而，原油價(jià)格指數(shù)波動(dòng)不是引起投資者情緒變動(dòng)的格蘭杰原因。相反地，在10%的顯著性水平下，投資者情緒是原油價(jià)格指數(shù)波動(dòng)的格蘭杰原因。綜上，美元兌人民幣匯率的波動(dòng)和美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)波動(dòng)能引起投資者情緒的變化，同時(shí)投資者情緒的變化在一定程度上可以引起原油價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)。

表7 格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果

注：*和***分別表示在10%和1%的顯著性水平上顯著。

3.脈沖響應(yīng)

國際原油市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)、人民幣匯率價(jià)格指數(shù)和國際股票市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)的沖擊對(duì)投資者情緒的脈沖響應(yīng)如圖1所示。

從圖1(橫軸：期數(shù)；縱軸：響應(yīng))可以看出原油價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)對(duì)投資者情緒產(chǎn)生的沖擊有時(shí)滯，并且時(shí)滯的時(shí)間比較長，投資者在第2期才做出反應(yīng)，驗(yàn)證出原油價(jià)格指數(shù)波動(dòng)對(duì)于投資者情緒的影響并不十分明顯。匯率的波動(dòng)對(duì)投資者情緒產(chǎn)生的沖擊有一定的時(shí)滯，時(shí)滯的時(shí)間很短，投資者情緒在第一期中期開始發(fā)生變化，一個(gè)正向的匯率波動(dòng)會(huì)使投資者情緒高漲，但變化較慢，到達(dá)最高點(diǎn)后投資者情緒逐漸回落，較快地回到之前水平。股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)對(duì)投資者情緒產(chǎn)生的沖擊有時(shí)滯，時(shí)滯的時(shí)間也很短，投資者情緒在第一期中期開始發(fā)生變化，還可以看出股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)對(duì)投資者情緒的影響較大且時(shí)間持續(xù)最長。當(dāng)投資者情緒達(dá)到最大值并開始下降時(shí)不能直接回歸到之前水平，會(huì)繼續(xù)下降，即反應(yīng)過度，在一段時(shí)間的調(diào)整期后投資者情緒才能回到原來的水平。

4.方差分解

方差分解是通過分析不同沖擊對(duì)內(nèi)生變量的貢獻(xiàn)度來評(píng)價(jià)每一個(gè)沖擊的重要性。使用方差分解來分析國際原油市場(chǎng)沖擊、人民幣匯率沖擊和國際股票市場(chǎng)沖擊對(duì)投資者情緒的影響程度，見表8。根據(jù)表8可以看出，投資者情緒對(duì)自身的解釋程度最高但是其貢獻(xiàn)程度在不斷降低，從第1期的99.971 35%降至第10期的82.387 57%，之后保持穩(wěn)定。除去投資者情緒對(duì)自身的影響外，外部沖擊指標(biāo)中美國標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)率對(duì)投資者情緒的貢獻(xiàn)度最高且不斷上漲，從第1期的0%上漲到第10期的13.102 91%，持續(xù)到第10期保持穩(wěn)定。其次是美元兌人民幣匯率波動(dòng)率，其貢獻(xiàn)度也不斷上漲，從第1期的0.004 429%上漲至第10期的3.231 190%。貢獻(xiàn)度最低的是原油價(jià)格指數(shù)波動(dòng)率，從第1期的0.024 221%開始上漲，第10期僅達(dá)到1.278 329%。綜上，除去投資者情緒自身外，國際股票市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)投資者情緒變化的貢獻(xiàn)率最高，能很好的解釋投資者情緒的變化，其次是匯率波動(dòng)，而原油市場(chǎng)波動(dòng)不能很好的解釋投資者情緒的變化，這與格蘭杰因果檢驗(yàn)和脈沖響應(yīng)檢驗(yàn)的結(jié)果相符。

圖1 投資者情緒分別對(duì)原油價(jià)格沖擊、匯率沖擊、股票價(jià)格沖擊的脈沖響應(yīng)

期數(shù)DSENTDOILDEXRATEDSTOCK199.971350.0242210.0044290.00000288.790230.0200150.77635010.41340383.145880.8819523.11103812.86112482.782211.0724323.10327913.04208582.553151.2189113.14561013.08233682.461311.2703583.21305513.05528782.405611.2683243.22162913.10444882.403881.2692153.22255213.10435982.390401.2782043.23024913.101141082.387571.2783293.23119013.10291

四、結(jié)論與建議

使用二階段主成分分析法構(gòu)建投資者情緒綜合指數(shù)，選取國際原油價(jià)格指數(shù)、美元兌人民幣匯率價(jià)格指數(shù)和國際股票價(jià)格指數(shù)作為外部沖擊指標(biāo)，采用VAR模型研究了2007年2月至2015年3月期間外部沖擊對(duì)于我國投資者情緒的影響，得到一些比較有意義的研究結(jié)論：首先，美元兌人民幣匯率的波動(dòng)和美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)波動(dòng)能引起投資者情緒的變化，同時(shí)投資者情緒的變化在一定程度上可以引起原油價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)。其次，當(dāng)外部沖擊發(fā)生時(shí)，投資者情緒的變化不是立刻發(fā)生的，需要一段反應(yīng)時(shí)間，而且只在短期產(chǎn)生波動(dòng)，長期回歸最初水平。投資者情緒對(duì)于美國標(biāo)普500指數(shù)的沖擊最為敏感，對(duì)其沖擊的反應(yīng)最快并且最為劇烈，對(duì)美元兌人民幣匯率指數(shù)沖擊反應(yīng)較為敏感，而對(duì)國際原油價(jià)格指數(shù)沖擊最不敏感。最后，股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)對(duì)于投資者情緒的變動(dòng)解釋程度最高，美元兌人民幣匯率指數(shù)的解釋程度位居第二，原油價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)率對(duì)投資者情緒變動(dòng)的貢獻(xiàn)率最低。

綜上，我國政府及監(jiān)管部門可以參考此順序進(jìn)行宏觀調(diào)控和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，教育和保護(hù)我國投資者，實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)的安全與穩(wěn)定。具體建議如下：第一，在股市和匯市設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)弱預(yù)警機(jī)制，配套相應(yīng)的應(yīng)急保障措施，當(dāng)外部沖擊使得股票價(jià)格指數(shù)和匯率大幅波動(dòng)時(shí)，及時(shí)防范投資者情緒變動(dòng)引發(fā)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)合法律法規(guī)嚴(yán)格監(jiān)控股市和匯市的買賣行為，保障市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行；第二，監(jiān)管部門應(yīng)教育投資者并提高其預(yù)期水平，建立理性預(yù)期閾值機(jī)制，在一定范圍區(qū)間內(nèi)引導(dǎo)投資者理性對(duì)待外部沖擊；第三，大力培養(yǎng)和扶持機(jī)構(gòu)投資者，建立機(jī)構(gòu)投資者責(zé)任制度和激勵(lì)制度，強(qiáng)化機(jī)構(gòu)投資者利用各種金融工具平抑價(jià)格與穩(wěn)定市場(chǎng)。

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The Impact of External Shocks on Chinese Investors’ Sentiment

LI Zhuwei, KANG Chenyang, MAO Xianxin

( Faculty of Management and Economics, Dalian University of Technology, Dalian 116023, China )

This paper uses two-stage principal component analysis to construct the investors’ compositive sentiment index and takes international crude oil price index, RMB exchange rate index, and international stock price index as the external shock index. It explores the impact of external shocks on the investors’ sentiment in China from March 2015 to February 2007 with the VAR model (vector auto-regressive model). The results show that the strongest impact on investors’ sentiment comes from the international stock market, to which the investors tend to respond most rapidly and intensely, followed by the foreign exchange market and the crude oil commodity market.

external shocks; investors’ sentiment; principal component analysis; VAR model

10.19525/j.issn1008-407x.2017.02.012

2016-04-12;

2016-07-15

國家社會(huì)科學(xué)基金青年項(xiàng)目：“中美貨幣政策背離視角下人民幣匯率的波動(dòng)趨勢(shì)、特征及升值空間研究”(11CJY100)；教育部人文社科青年項(xiàng)目：“危機(jī)沖擊視角下行為資產(chǎn)定價(jià)模型的改進(jìn)研究”(15YJC790051)；遼寧省社會(huì)科學(xué)規(guī)劃項(xiàng)目：“交易制度對(duì)遼寧股市影響與制度設(shè)計(jì)”(L16CGL003)

李竹薇(1983-)，女，遼寧撫順人，副教授，博士，主要從事金融工程、行為金融、風(fēng)險(xiǎn)管理研究，E-mail：54awa@163.com；康晨陽(1994-)，女，河北石家莊人，大連理工大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)部碩士研究生，研究方向?yàn)榻鹑趯W(xué)；毛顯昕(1993-)，女，北京人，大連理工大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)部金融學(xué)碩士研究生，研究方向?yàn)榻鹑趯W(xué)。

F830

A

1008-407X(2017)02-0071-06