這段時(shí)間，關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的辯論很容易出現(xiàn)“主題漂移”。昨天談曹德旺和減稅，今天談匯率和資本管制，可能明天就談特朗普當(dāng)選如何影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)了。但實(shí)際上，這些不同主題其實(shí)都指向了一個(gè)核心問(wèn)題：一場(chǎng)“動(dòng)真格”的資本爭(zhēng)奪戰(zhàn)，將要席卷這個(gè)世界，而中國(guó)難以置身事外。

資本，并不是一個(gè)貶義詞，它是一個(gè)中性質(zhì)的概念。它不單單是財(cái)富的載體，代表了人類最原始的物質(zhì)欲望和沖動(dòng)。在現(xiàn)代社會(huì)，它代表著更多，它背后是一整套經(jīng)濟(jì)制度的安排。資本流向哪里，就意味著哪里就會(huì)成為企業(yè)家、科學(xué)家等高素質(zhì)人群的聚集地，成為創(chuàng)新的中心，乃至全球資源的分發(fā)中心和國(guó)際政治的強(qiáng)權(quán)國(guó)家。

某種意義上講，中國(guó)改革開放為何能夠成功？原因有很多，但一言以蔽之，關(guān)鍵就在于中國(guó)成功地將自己打造為了一個(gè)全球資本的理想聚集地。

過(guò)去30多年，全球的資金不斷匯聚到中國(guó)，國(guó)外投資者叫著、喊著要中國(guó)“金融開放”，擴(kuò)大市場(chǎng)準(zhǔn)入；全球的人才也在這里逐利，中國(guó)乃至東南亞的留美華人紛紛回到故土，將硅谷的互聯(lián)網(wǎng)奇跡復(fù)制到中國(guó)內(nèi)地。

資本為何會(huì)匯聚？原因并不復(fù)雜，因?yàn)榭梢垣@得高收益。而現(xiàn)在，一些資本開始抽離這片土地，這是個(gè)事實(shí)，我們要有承認(rèn)的底氣和勇氣。

從微觀上分析，在企業(yè)的利潤(rùn)表上，投資者收益的決定因素主要在于息稅前利潤(rùn)（近似于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)）、稅負(fù)成本和融資成本三個(gè)大項(xiàng)目（投資者收益主要由第一個(gè)減去后兩個(gè)的差值構(gòu)成）。對(duì)這三個(gè)因素層層分解，便能找到中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的真正癥結(jié)所在。

首先，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)是毛利和營(yíng)銷成本的差額，前者取決于基于企業(yè)技術(shù)和商業(yè)模式所帶來(lái)的產(chǎn)品或服務(wù)的“品質(zhì)溢價(jià)”，后者則和企業(yè)的管理水平密切相關(guān)。因此，如果企業(yè)技術(shù)進(jìn)步，產(chǎn)品品質(zhì)提升，或者商業(yè)模式獨(dú)特，再加上管理有方，那么營(yíng)業(yè)利潤(rùn)就高。

但現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題是，無(wú)論是產(chǎn)品品質(zhì)提升還是商業(yè)模式都遇到了挑戰(zhàn)。對(duì)第一個(gè)，我們推出了供給側(cè)改革，旨在提升企業(yè)技術(shù)水平，但改革還處在推動(dòng)初期，效果還不明顯。

對(duì)第二個(gè)，企業(yè)商業(yè)模式的創(chuàng)新越來(lái)越走入死胡同，互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)的“同質(zhì)化”現(xiàn)象越發(fā)嚴(yán)重。所有人都在不顧一切地?zé)X，目標(biāo)是最終圈錢，盈利的蹤影漸行漸遠(yuǎn)。

另一個(gè)嚴(yán)重問(wèn)題是地租，地租是管銷成本的重要一項(xiàng)，對(duì)一些特殊行業(yè)而言，甚至是最大的成本項(xiàng)。它對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的蠶食，討論早已汗牛充棟，基本上不用贅述。

總之，企業(yè)息稅前利潤(rùn)正在降低，或者說(shuō)越來(lái)越缺乏提升的動(dòng)因，這是一個(gè)客觀事實(shí)。此外，稅收成本和融資成本的高企，從來(lái)都是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域最不缺乏關(guān)注的熱點(diǎn)。這三者，它們共同蠶食著股東投資的最終回報(bào)。

顯然，我們沒有必要否認(rèn)中國(guó)國(guó)內(nèi)投資回報(bào)率正在下降，對(duì)資本的吸引力正在衰減的現(xiàn)實(shí)。但同時(shí)，也應(yīng)該客觀看待這個(gè)問(wèn)題，而不是一味唱衰自己。

首先，必須認(rèn)識(shí)到資本投資回報(bào)率的降低，這是一個(gè)國(guó)家或者經(jīng)濟(jì)體在長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之后必然要出現(xiàn)的現(xiàn)象，世界上所有的發(fā)達(dá)國(guó)家都出現(xiàn)過(guò)這個(gè)問(wèn)題。另一方面，我們也不能過(guò)分樂觀，應(yīng)該對(duì)投資回報(bào)率的下降做到“對(duì)癥下藥”。

當(dāng)前，改革者已經(jīng)越來(lái)越認(rèn)識(shí)到“降成本”，特別是降地租對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要性，各種“降成本”的改革穩(wěn)步推進(jìn)。此外，我們還應(yīng)該注意到一點(diǎn)，在以上這個(gè)簡(jiǎn)單的利潤(rùn)表模型中，企業(yè)的毛利除了取決于技術(shù)水平和商業(yè)模式之外，它還取決于企業(yè)所處的行業(yè)。比如，這個(gè)世界上，除了法國(guó)人、意大利人的奢侈品毛利很高之外，油氣銷售和電網(wǎng)的毛利同樣很高。

這給我們的啟發(fā)是，必須通過(guò)改革，來(lái)開放一些毛利較高的行業(yè)，甚至是一些壟斷行業(yè)。對(duì)民間資本，甚至包括在中國(guó)進(jìn)行長(zhǎng)期投資的國(guó)外投資者進(jìn)行適當(dāng)?shù)摹白尷?，放寬它們的?zhǔn)入限制，從而提高資本的整體回報(bào)率。當(dāng)然，這必須在不影響國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全和金融穩(wěn)定的前提下進(jìn)行。

最近，關(guān)于企業(yè)的稅負(fù)問(wèn)題成為了焦點(diǎn)。對(duì)于稅負(fù)的討論，還會(huì)繼續(xù)深入下去。但我們也必須認(rèn)識(shí)到，稅收和股東投資回報(bào)是一個(gè)直接的此消彼長(zhǎng)關(guān)系，它對(duì)資本的流向有著立竿見影的影響，這種影響的“直接程度”，甚至超過(guò)地租，超過(guò)融資成本。

國(guó)家稅務(wù)總局原副局長(zhǎng)許善達(dá)有一個(gè)觀點(diǎn)，他認(rèn)為，特朗普如果推行大規(guī)模減稅，對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)是一個(gè)新的挑戰(zhàn)。這將從兩方面帶來(lái)影響：從淺層看，這會(huì)縮小中國(guó)制造的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)。實(shí)際上，曹德旺到美國(guó)辦廠就是這種淺層影響的一個(gè)截面。

從深層看，各國(guó)資本都會(huì)向美國(guó)流動(dòng)，美國(guó)將有更多資源投入到科技創(chuàng)新中去。很可能，在未來(lái)短到三五年長(zhǎng)到十年的時(shí)間內(nèi)，美國(guó)的科技會(huì)又出現(xiàn)一種升躍，就像上世紀(jì)80年代里根減稅以后，美國(guó)的IT業(yè)出現(xiàn)突破，一下子把西歐、日本和前蘇聯(lián)甩到了后面。同樣，中國(guó)也必須正視這種可能的影響。

現(xiàn)在，美國(guó)已進(jìn)入加息周期，而人民幣匯率亦成為了市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)。一場(chǎng)資本爭(zhēng)奪戰(zhàn)正在到來(lái)，沒有人可以置身事外。對(duì)中國(guó)而言，深化改革是唯一的對(duì)策。