(北京信息科技大學 北京 100192)

基于信號博弈的企業(yè)并購定價分析

李晶博黃聰艷

(北京信息科技大學北京100192)

定價是并購中的關鍵問題，現(xiàn)階段我國海外并購定價是并購雙方進行的一場不完全信息動態(tài)博弈。本文通過建立信號博弈模型，進行了博弈分析。結果表明，分離均衡是最有效率的一種均衡，通過完善信息披露制度，加強監(jiān)管，提升企業(yè)自身誠信度等方法可以提升并購效率。

企業(yè)并購定價；博弈論；信號博弈

一、研究背景與意義

企業(yè)并購對于淘汰落后產能、實現(xiàn)產業(yè)轉型升級、促進企業(yè)多元化發(fā)展、擴大市場份額等都有重大意義。由于我國資本市場不發(fā)達，信息不對稱問題普遍存在，信息不對稱容易帶來逆向選擇，為解決這一問題，我們將信號博弈引入企業(yè)并購定價問題，通過建立動態(tài)博弈模型分析，找出影響并購的條件，為中國企業(yè)的并購定價提供一定的參考。

二、模型基本假設

在海外企業(yè)并購定價過程中，參與并購的雙方企業(yè)就并購價格進行博弈，在中國企業(yè)海外并購中海外企業(yè)是先行動者，中國主并企業(yè)是信號的接收者，主并企業(yè)在接受目標企業(yè)的信號后及時調整自己的認識和策略，因此海外并購定價的討價還價可以看做是信號博弈。

假設1：博弈參與者：中國主并企業(yè)A、國外目標企業(yè)B。參與雙方均符合理性人假設并且以實現(xiàn)自身利益最大化為目標。假設2：B的經營狀況分為好、壞兩種可能性，用θ={h,l}表示。假設3：B的真實價值(良好時，較差時)用R={Rh,Rl}表示。假設4：B的經營狀況屬于私人信息，這一信息只有B本身知道，A只能通過目標企業(yè)的定價來判斷其經營狀況。目標企業(yè)經營狀況良好的先驗概率為p(h)=α，經營狀況較差的先驗概率為p(l)=β且α+β=1。假設5B的定價策略為P={Ph,Pl}，無論企業(yè)經營狀況如何，目標企業(yè)都可以選擇高價策略或低價策略。假設6：A根據(jù)B傳遞出的定價信息利用貝葉斯公式修正先驗概率得到后驗概率。在得到B經營狀況的后驗概率后，A可以根據(jù)自己對B的評估選擇并購或不并購。A的行動空間為A={Y,N}，其中Y為選擇并購N為不并購。

三、博弈過程分析

根據(jù)以上假設，我們將海外并購定價問題簡化成以下模型：

由自然人N選擇目標企業(yè)的經營狀況θ={h,l}，目標企業(yè)B根據(jù)自然人的選擇決定使用高價策略或者低價策略P={Ph,Pl}，并以定價作為信號傳遞給主并企業(yè)。主并企業(yè)接收到目標企業(yè)的定價信號后，根據(jù)貝葉斯定理分析得出關于目標企業(yè)經營狀況的后驗概率，然后進行決策A={Y,N}。

八種可能的博弈結果：

經營狀況良好的企業(yè)選擇高定價且主并企業(yè)選擇并購即[h(Ph)，Y]，雙方收益為(Ph-Rh，Rh+Vh-Ph)；選擇不并購[h(Ph)，N]，雙方收益均為零(0，0)。

經營狀況良好的企業(yè)選擇低定價且主并企業(yè)選擇收購[h(P)，Y],雙方收益為(Pl-Rh，Rh+Vh-Pl)違反博弈雙方均符合理性經濟人假設，故無需考慮這種情況；不收購[h(Pl)，N]，雙方收益均為零(0，0)。

經營狀況較差的企業(yè)選擇高定價且主并企業(yè)選擇并購[lPh]，Y]，雙方收益狀況為(Ph-Rl-C1，Rl+Vl-Ph)。這種情況下可能出現(xiàn)主并企業(yè)收益為負，這種情況下在現(xiàn)實中也經常出現(xiàn)；不收購[l(Ph)，N]，雙方收益狀況為(-C1-C2，0)。

經營狀況較差的企業(yè)選擇低定價且主并企業(yè)選擇收購[l(Pl)，Y],雙方收益狀況為(Pl-Rl，Rl+Vl-Pl)；不收購[l(Pl)，N]，雙方收益狀況為(-C2，0)。

四、博弈均衡分析

信號傳遞博弈的所有可能的精煉貝葉斯均衡可以劃分為三類：分離均衡、混同均衡、準分離均衡。

1.分離均衡：不同類型的信號發(fā)送者以1的概率選擇不同的信號，信號可以準確的甄別發(fā)布者的類型。在海外并購中，主并企業(yè)根據(jù)目標企業(yè)的報價能夠直接準確的得出目標企業(yè)的真實經營狀況。對于經營狀況良好的企業(yè)(h)企業(yè)會選擇能直接顯示出自己類型的定價信號ph；對于經營狀況較差的企業(yè)(l)只要目標公司為粉飾自身經營狀況付出的成本足夠大，目標企業(yè)就會選擇定價信號pl。這樣就實現(xiàn)了分離均衡。在分離均衡下，市場是最有效率的，主并企業(yè)可以直接準確的獲得真實信息作出最優(yōu)的決策。

2.混同均衡：不同類型的信號發(fā)送者選擇相同的信號，此時的信號是沒有意義的，信號接收者無需修正自己的先驗概率。在海外并購中，目標企業(yè)不論經營狀況好壞(h or l)均選擇高價策略，此時主并企業(yè)無法獲得其他的信息，只能根據(jù)先驗概率p(h)=α、p(l)=β進行決策。

3.準分離均衡：一部分信號發(fā)送者選擇特定的信號，一部分信號發(fā)送者選擇隨機發(fā)送信號。在實際的海外并購案例中，這一中均衡最符合實際，經營狀況良好(h)的企業(yè)總是選擇高定價(ph)，而經營狀況較差(l)的企業(yè)以一定的概率隨機選擇高定價或者低定價(ph or pl)。若經營狀況較差(l)的企業(yè)以μ的概率選擇高定價(ph)即p(Ph│l)=μ，以1-μ的概率選擇低定價(pl)即。根據(jù)貝葉斯法則，主并企業(yè)可以推算出目標企業(yè)經營狀況的后驗概率為：p(h│Ph)=α/(α+μβ)，p(h│Pl)=0，p(l│Ph)=μβ/(μβ+α)，p(l│Pl)=1

在準分離均衡的情況下，若目標企業(yè)定高價，主并企業(yè)的期望收益為：E(U)=α/(α+μβ)×(Rh+Vh-Ph)+μβ/(μβ+α)×(Rl+Vl-Ph)

若目標企業(yè)定低價，主并企業(yè)的期望收益為：E(U)=Rl+Vl-Pl。當主并企業(yè)期望收益大于零時，主并企業(yè)選擇收購，否則選擇不收購。

五、結論與建議

我國的海外并購基本處于準分離均衡階段，由于市場監(jiān)管不嚴格，信息披露不完善，我國企業(yè)對外國企業(yè)的評估基于不完整或虛假信息的基礎上往往造成估值不準確，可能錯過優(yōu)質企業(yè)也可能并購較差的企業(yè)導致企業(yè)價值下降。

在現(xiàn)階段的海外并購活動中，我國企業(yè)應該提升搜集和甄別信息的能力，做好并購前的盡職調查，盡可能全面準確的獲得目標企業(yè)的各項信息制定出合適的并購價格。在監(jiān)管層面可以設置海外誠信機構，對于海外公司應該設置誠信檔案，這樣不僅有利于我國企業(yè)的海外并購活動，對于今后外資企業(yè)在我國的發(fā)展也有長足積極的影響。此外，建立符合市場的并購規(guī)則，設立中介機構，建立健全產權市場等一系列合理措施都有利于促進并購的發(fā)展，提高并購市場效率。

在實際中，并購雙方進行討價還價的談判通常不止一個回合，雙方往往進行多回合討價還價，不斷的通過對方傳遞的信號調整自己的認識和策略，但也要認識到，隨著談判的進行，存在折現(xiàn)系數(shù)，談判回合越多、時間越長，對雙方都是不利的，因此使用合理的談判策略、發(fā)布誠信的信息，爭取做到雙方的雙贏。

[1]曹玉貴,楊忠直.基于信號博弈的企業(yè)并購交易行為分析[J].南開管理評論,2005,04:22-24.

[2]姚海鑫,朱雅琴.基于信號博弈的外資并購國有企業(yè)定價研究[J].遼寧大學學報(哲學社會科學版),2010,05:12-17.

[3]張維迎.博弈論與信息經濟學[M].上海:上海人民出版社,2004.190～192

李晶博(1992-)，女，滿族，河北承德人，研究生在讀，經濟學碩士，北京信息科技大學，研究方向企業(yè)并購；黃聰艷(1992-)，女，漢族，江蘇江陰人，研究生在讀，經濟學碩士，北京信息科技大學，研究方向科技金融。