孫國(guó)茂 李 猛

（1.青島大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東 青島 266071；2.濟(jì)南大學(xué)商學(xué)院，山東 濟(jì)南 250022）

一、引言

作為一種新型融資模式，網(wǎng)絡(luò)借貸已經(jīng)在中國(guó)發(fā)展了10多年。在這期間，機(jī)構(gòu)數(shù)量、行業(yè)規(guī)模、市場(chǎng)參與者和交易量實(shí)現(xiàn)大規(guī)模擴(kuò)張，金融資源可獲得性低的問(wèn)題在很大程度上得到緩解，網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)發(fā)展對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)起到的支持作用日益凸顯，也正在為普惠金融發(fā)展鋪就一條“可行之路”。但網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)（或“P2P機(jī)構(gòu)”）的運(yùn)行模式卻越來(lái)越不同于最初基于互聯(lián)網(wǎng)的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)模式，而是演變出線下交易、資產(chǎn)抵押、第三方擔(dān)保等多種模式。參與機(jī)構(gòu)漸漸增多、交易環(huán)節(jié)層層疊加，其復(fù)雜程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)信息中介的定位，甚至出現(xiàn)以網(wǎng)絡(luò)借貸為名經(jīng)營(yíng)傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)或欺詐投資者的違法違規(guī)行為。網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化直接增加了整個(gè)行業(yè)的交易成本，具有互聯(lián)網(wǎng)特征的“扁平化、去中介化”正在走向相反方向，呈現(xiàn)出“復(fù)雜化、中介化”發(fā)展趨勢(shì)。

中國(guó)人民銀行在《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告（2014）》中指出，互聯(lián)網(wǎng)金融有助于改善小微企業(yè)融資環(huán)境，優(yōu)化金融資源配置，提高金融體系包容性，發(fā)展普惠金融。按照國(guó)務(wù)院在《推進(jìn)普惠金融發(fā)展規(guī)劃（2016—2020年）》（以下簡(jiǎn)稱《規(guī)劃》）對(duì)“普惠金融”的界定，普惠金融是立足機(jī)會(huì)平等要求和商業(yè)可持續(xù)原則，以可負(fù)擔(dān)的成本為有金融服務(wù)需求的社會(huì)各階層和群體提供適當(dāng)、有效的金融服務(wù)，小微企業(yè)、農(nóng)民、城鎮(zhèn)低收入人群、貧困人群和殘疾人、老年人等特殊群體是當(dāng)前普惠金融重點(diǎn)服務(wù)的對(duì)象。由于網(wǎng)絡(luò)借貸等互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)所提供的金融服務(wù)主要在正規(guī)金融機(jī)構(gòu)無(wú)法覆蓋的長(zhǎng)尾市場(chǎng)，因此，網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化①是否會(huì)促使普惠金融使命漂移，互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)未來(lái)是走向金融中介模式還是回歸金融脫媒，將直接影響中國(guó)金融體系包容性程度和普惠金融發(fā)展根基。

二、文獻(xiàn)綜述

目前，國(guó)內(nèi)外關(guān)于網(wǎng)絡(luò)借貸的實(shí)證研究多集中在獲得金融服務(wù)的信用個(gè)體特征刻畫(huà)（Everett和Craig，2010；Ravina，2008）、信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與控制（Freedman和 Jin，2008；Lin等，2009；K lafft，2008）等方面。關(guān)于國(guó)內(nèi)網(wǎng)絡(luò)借貸的發(fā)展，廖理等（2014、2015）做了較為豐富的研究，包含羊群效應(yīng)、學(xué)歷價(jià)值、地域歧視等相關(guān)論述。國(guó)內(nèi)外研究關(guān)于網(wǎng)絡(luò)借貸模式的討論則相對(duì)較少。

網(wǎng)絡(luò)借貸最初的定義是，出借人與借款人之間不依賴于傳統(tǒng)金融中介，通過(guò)機(jī)構(gòu)直接進(jìn)行的無(wú)抵押貸款交易（Meyer T，2007；Lin等，2009）。中國(guó)銀監(jiān)會(huì)等五部委在2016年發(fā)布的《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱《管理辦法》）中將網(wǎng)絡(luò)借貸界定為信息中介機(jī)構(gòu)。Lending Club和Zopa等西方發(fā)達(dá)國(guó)家的網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)都保留了點(diǎn)對(duì)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)特點(diǎn)。國(guó)內(nèi)網(wǎng)絡(luò)借貸實(shí)際發(fā)展中衍生出多種模式，業(yè)務(wù)范疇、業(yè)務(wù)形式的多樣性遠(yuǎn)高于信息中介的定位，網(wǎng)絡(luò)借貸模式到底向哪個(gè)方向發(fā)展，才能夠更好地履行普惠金融使命，引起了極大爭(zhēng)議，主要有以下三種觀點(diǎn)：

第一種觀點(diǎn)是去中介觀，指網(wǎng)絡(luò)借貸維持原生態(tài)有利于優(yōu)化金融資源配置。馬運(yùn)全（2012）將借款無(wú)須提供額外資產(chǎn)作為抵押，全憑個(gè)人信用進(jìn)行貸款視為網(wǎng)絡(luò)借貸的本質(zhì)特征之一。謝平等（2012）認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融資源配置的特點(diǎn)是供需雙方直接交易，不需要經(jīng)過(guò)銀行、券商或交易所等中介，點(diǎn)對(duì)點(diǎn)模式將替代傳統(tǒng)存貸款業(yè)務(wù)，成為既不同于銀行間接融資，也不同于資本市場(chǎng)直接融資的第三種融資模式。孫國(guó)茂（2015）認(rèn)為，面對(duì)非正規(guī)金融市場(chǎng)信貸業(yè)務(wù)巨大收益的誘惑，互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)不惜將標(biāo)準(zhǔn)的網(wǎng)絡(luò)借貸模式改變成“P2P+信貸”、“P2P+信托”或者“P2P+擔(dān)保”業(yè)務(wù)模式，這從根本上異化了網(wǎng)絡(luò)借貸的功能，使網(wǎng)絡(luò)借貸由信息服務(wù)機(jī)構(gòu)變成信貸機(jī)構(gòu)。王博等（2017）根據(jù)人人貸借貸證據(jù)，分析了純信息中介模式的網(wǎng)絡(luò)借貸和普惠金融發(fā)展的關(guān)系，以及網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)對(duì)緩解信息不對(duì)稱和融資約束的影響，實(shí)證表明硬信息披露和軟信息積累有助于抑制信息扭曲，借款人聲譽(yù)能夠緩解融資難問(wèn)題。

第二種觀點(diǎn)是中介觀，指作為防范信用風(fēng)險(xiǎn)的必要措施，借貸過(guò)程需資產(chǎn)抵押或擔(dān)保介入②，或者采取其他非利率條件。談超（2014）通過(guò)構(gòu)建委托—代理模型驗(yàn)證了信用擔(dān)保對(duì)道德風(fēng)險(xiǎn)的防范作用，認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)應(yīng)采用信用擔(dān)保模式以降低信用風(fēng)險(xiǎn)。目前各擔(dān)保公司都是商業(yè)性擔(dān)保，借款者需要付出一定的成本。林輝等（2016）則進(jìn)一步指出推進(jìn)貸款抵押制度和信用擔(dān)保機(jī)制有利于緩釋網(wǎng)絡(luò)借貸中的逆向選擇。

第三種觀點(diǎn)是中立觀，指互聯(lián)網(wǎng)金融能夠發(fā)展是因?yàn)閭鹘y(tǒng)金融服務(wù)效率較低，未來(lái)正規(guī)金融體系發(fā)展將有能力提供普惠金融，互聯(lián)網(wǎng)金融采用何種模式不重要。殷劍鋒（2014）分析了電子金融（E-finance）的發(fā)展以及社會(huì)對(duì)電子金融熱情的膨脹和消失，認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融也不過(guò)是過(guò)眼云煙，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展迅速的實(shí)質(zhì)是在金融抑制和監(jiān)管缺位的背景下，大量互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)利用技術(shù)優(yōu)勢(shì)希望進(jìn)入金融業(yè)，但這種技術(shù)很容易被金融機(jī)構(gòu)推廣和應(yīng)用，最終將促進(jìn)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展。

互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)的目標(biāo)偏離、投資者的投資歧視、高融資成本、機(jī)構(gòu)的脆弱性都是背離普惠金融的現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)（張杰，2015）。一些學(xué)者側(cè)重對(duì)網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化的根源進(jìn)行研究。張海洋（2017）通過(guò)建立道德風(fēng)險(xiǎn)和信號(hào)博弈模型比較了中國(guó)、美國(guó)與英國(guó)的網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)監(jiān)管機(jī)制，認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)模式異化是監(jiān)管當(dāng)局對(duì)信息披露監(jiān)管的差異造成。黃國(guó)平（2015）從相關(guān)法律缺失、征信體系不完善、政府監(jiān)管缺位、風(fēng)險(xiǎn)管理和內(nèi)控機(jī)制不足等方面分別討論了網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)模式異化的原因。既然模式異化的根源是純信息中介模式在中國(guó)存在較高風(fēng)險(xiǎn)，那么建立抵押制度和信用擔(dān)保機(jī)制來(lái)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)是不是最優(yōu)途徑，以及是不是網(wǎng)絡(luò)借貸的最終發(fā)展模式都沒(méi)有定論。為解決這些問(wèn)題，本文以人人貸為例，實(shí)證分析網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化對(duì)普惠金融發(fā)展的影響，論證異化后的網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)是否發(fā)生了使命漂移。

三、網(wǎng)絡(luò)借貸模式與普惠金融的關(guān)系

（一）網(wǎng)絡(luò)借貸強(qiáng)化金融體系功能發(fā)揮

一直以來(lái)，金融創(chuàng)新以及新型金融組織的出現(xiàn)和發(fā)展都是依托于某種金融功能而實(shí)現(xiàn)的。金融體系包含跨期轉(zhuǎn)移金融資源、分散和管理金融風(fēng)險(xiǎn)、支付清算服務(wù)、價(jià)格信息提供、集中資本并細(xì)分股份和解決激勵(lì)問(wèn)題等六大功能（Merton，1995）。互聯(lián)網(wǎng)與前四種金融功能具有更高的耦合性（吳曉求，2014），信息技術(shù)和組織結(jié)構(gòu)變革為互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展提供了動(dòng)力和途徑，網(wǎng)絡(luò)借貸實(shí)現(xiàn)了更高效的信息提供和金融資源配置功能。金融體系發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，一是由于各種各樣新金融產(chǎn)品的產(chǎn)生，二是由于計(jì)算機(jī)和電信技術(shù)的發(fā)展使得各種金融產(chǎn)品大批量交易成為可能，三是因?yàn)橹匾鹑诶碚摰陌l(fā)展，所有這些都促進(jìn)了金融交易成本的下降（Merton，1995）。借助信息技術(shù)，網(wǎng)絡(luò)借貸將革新金融組織形態(tài)，強(qiáng)化金融體系功能，以低成本運(yùn)作方式擴(kuò)大市場(chǎng)邊界，甚至有可能使我國(guó)金融結(jié)構(gòu)獲得調(diào)整。

（二）純信息中介模式優(yōu)化信息搜尋成本

銀行等金融機(jī)構(gòu)在金融交易中充當(dāng)信用中介角色，資金端和資產(chǎn)端缺少直接接觸的渠道，借款者只能在不同的銀行中搜尋與自己信用水平相匹配的金融產(chǎn)品，銀行網(wǎng)絡(luò)化、便捷性較低，借款者在獲得金融資源前需消耗較高的搜尋成本。

一個(gè)完整的融資過(guò)程所花費(fèi)的成本主要由信息搜尋成本C和借貸成本組成，其中借貸成本就是在期限Term和額度Y一定時(shí)，受風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)r影響的借貸利息。假設(shè)借款人將獲得的資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)投資使用，規(guī)定期限內(nèi)的投資預(yù)期收益率為re，貼現(xiàn)率為rd，借貸行為在一般情況下發(fā)生的必要條件為：

根據(jù)信息搜尋理論，在勞動(dòng)或商品市場(chǎng)，搜尋成本由搜尋次數(shù)與預(yù)期收益之間的相關(guān)關(guān)系決定（Stigler，1961）。假設(shè)每次搜尋中出現(xiàn)匹配金融產(chǎn)品的概率都為p，每次搜尋的成本主要由時(shí)間成本和交通費(fèi)用以及其他費(fèi)用構(gòu)成，到最終找到匹配金融產(chǎn)品，所花費(fèi)的搜尋總成本為每次搜尋成本之和。若借款者平均單位時(shí)間價(jià)值為ct，平均單位距離交通費(fèi)用cd，則進(jìn)行n1,2,3......)次搜尋的成本為：

網(wǎng)絡(luò)借貸依托于互聯(lián)網(wǎng)，借款者在網(wǎng)絡(luò)上搜尋合適的機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品，借款者提交需求和個(gè)人信用信息還可從搜尋方轉(zhuǎn)換為被搜尋方。網(wǎng)絡(luò)化操作將大幅降低所花費(fèi)的時(shí)間和交通費(fèi)用，借款者經(jīng)過(guò)n次搜尋獲得的收益期望為：

回顧雙邊市場(chǎng)理論（Rochet和Tirole，2003、2004），網(wǎng)絡(luò)借貸具有需求互補(bǔ)性、用戶異質(zhì)性、價(jià)格非中性以及網(wǎng)絡(luò)外部性四種典型特征，是金融市場(chǎng)中典型的雙邊市場(chǎng)（孫武軍等，2016）?；ヂ?lián)網(wǎng)和金融的融合、信息的高速傳播以及雙邊市場(chǎng)的去中心化結(jié)構(gòu)大幅降低了雙方的搜尋成本，緩解了供給與需求信息不對(duì)稱問(wèn)題。網(wǎng)絡(luò)借貸中投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好分布更廣，不管是高信用借款人還是高風(fēng)險(xiǎn)借款人，不管是較大額度還是較小額度，不管是較長(zhǎng)期還是較短期的資金需求都將得到最大程度的滿足，金融資源匹配失衡問(wèn)題得以改善，匹配效率得以優(yōu)化。

（三）信息技術(shù)進(jìn)步提高金融可獲得性

通信技術(shù)、互聯(lián)網(wǎng)以及移動(dòng)設(shè)備的普及加速了交易成本和搜尋成本的下降，也增加了金融可獲得性。交互性網(wǎng)絡(luò)界面替代了實(shí)體銀行網(wǎng)點(diǎn)的建設(shè)，24小時(shí)營(yíng)業(yè)取代了工作日制度，空間和時(shí)間局限性被從此打破，以往需要耗費(fèi)時(shí)間和體力去銀行網(wǎng)點(diǎn)才能得到的服務(wù)，現(xiàn)在隨時(shí)隨地都能享有。毫無(wú)疑問(wèn)，這增加了客戶的獲得感。網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)應(yīng)用大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等信息技術(shù)分析積累的海量交易數(shù)據(jù)，可建立多維度信用評(píng)估指標(biāo)和多種風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)模型，提高用戶畫(huà)像精準(zhǔn)度和用戶信用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別有效性。信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)是網(wǎng)絡(luò)借貸的核心技術(shù)，隨著基于大數(shù)據(jù)征信的發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)借貸中的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)效率會(huì)顯著提高（謝平等，2012），從而擴(kuò)大金融服務(wù)覆蓋率和降低借貸成本。

將p的含義進(jìn)一步擴(kuò)展至每次搜尋中金融服務(wù)的可獲得性，那么在市場(chǎng)化程度較高的金融體系中，最能影響p值大小的是信用風(fēng)險(xiǎn)，信用風(fēng)險(xiǎn)的高低可用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)r表示，本文將其稱為借貸成本。金融可獲得性與借貸成本的關(guān)系有兩個(gè)基本性質(zhì)：

性質(zhì)一：其他條件不變，信息技術(shù)進(jìn)步能夠提高識(shí)別借款者信用水平的精準(zhǔn)度，可使在借貸成本r保持不變時(shí)，p得到提升。

性質(zhì)二：其他條件不變，信息技術(shù)進(jìn)步能夠降低金融機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)成本和交易成本，可使在p維持不變時(shí)，減小必要的借貸成本r。

用A表示信息技術(shù)對(duì)p的影響程度，可將金融服務(wù)可獲得性表示為：

從（6）中可以發(fā)現(xiàn)，在信息技術(shù)和其他條件保持不變時(shí)，r增大也使p線性提高。現(xiàn)實(shí)中，借貸成本對(duì)金融可獲得性的影響是非線性的。在一般情況下③，r較低時(shí)意味著金融機(jī)構(gòu)從事借貸業(yè)務(wù)中的風(fēng)險(xiǎn)不能完全彌補(bǔ)，惜貸行為使金融供給下降，p值也相應(yīng)較?。浑S著r開(kāi)始增大p值逐步提升，當(dāng)r超過(guò)一定程度時(shí)，能夠承受高成本的借款者迅速減少，p值也相應(yīng)減弱。金融可獲得性實(shí)際近似表現(xiàn)為借貸成本的二次函數(shù)：

由于a＞1，故對(duì)于?p都有r2＜r1。

所以，將金融可獲得性與借貸成本表示為p=Ar-Br2+up能夠較好地刻畫(huà)兩者的動(dòng)態(tài)關(guān)系。最后我們將式（7）代入收益期望方程：

網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)中的金融產(chǎn)品一般均為短期、小額信貸產(chǎn)品，利率分布區(qū)間較大，式（8）中rd趨向于零，信息搜尋成本接近于零，一次性尋找到匹配的金融產(chǎn)品概率較高，借款者在機(jī)構(gòu)中的收益期望為：

根據(jù)性質(zhì)一，維持r不變時(shí)，針對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別的信息技術(shù)進(jìn)步可提高p；根據(jù)性質(zhì)二，維持p不變時(shí)，針對(duì)降低交易成本的信息技術(shù)進(jìn)步可降低r，這兩種情況都將提高收益期望。式（10）說(shuō)明，當(dāng)金融可獲得性最高時(shí)，收益期望不一定是最高的，收益期望由金融可獲得性和預(yù)期收益共同決定。純信息中介模式的網(wǎng)絡(luò)借貸貢獻(xiàn)之一是通過(guò)降低搜尋成本提高金融資源匹配效率，貢獻(xiàn)之二是信息技術(shù)進(jìn)步從識(shí)別信用風(fēng)險(xiǎn)和降低交易成本兩方面提高金融資源可獲得性。

（四）網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化弱化普惠金融使命

網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)普遍偏離點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易中借款人的自然狀態(tài)，以犧牲效率優(yōu)勢(shì)、成本優(yōu)勢(shì)來(lái)?yè)Q取資金安全。由于外在條件改變，一些機(jī)構(gòu)將主動(dòng)選擇優(yōu)質(zhì)用戶群體，對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)用戶提出非利率條件，導(dǎo)致網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)普惠金融服務(wù)對(duì)象減少。網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化后Gt將增大，Gd不再為零，造成相同搜尋次數(shù)的搜尋成本Cn升高。信用信息缺失與信息技術(shù)支持不足將使影響金融可獲得性下降，即使異化模式比傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)服務(wù)更具有普惠性，但低于充分利用信息技術(shù)的潛在水平。

四、實(shí)證研究：模式異化前的金融普惠性

按照《規(guī)劃》中對(duì)普惠金融重點(diǎn)服務(wù)對(duì)象的界定，本文用低收入群體⑤從網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)能否獲得以及獲得多少貸款來(lái)衡量不同模式下的金融可獲得性，用低收入群體貸款利率衡量不同模式下的借貸成本。人人貸是國(guó)內(nèi)發(fā)展較成熟的網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)之一，在發(fā)展初期效仿國(guó)外的純信息中介模式。2012年，人人貸開(kāi)發(fā)出實(shí)地認(rèn)證標(biāo)和機(jī)構(gòu)擔(dān)保標(biāo)，開(kāi)始轉(zhuǎn)變運(yùn)營(yíng)模式，此時(shí)網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)大部分機(jī)構(gòu)都已紛紛完成了轉(zhuǎn)型，或者從建立之初就是模式異化的網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)，只有拍拍貸等極少數(shù)機(jī)構(gòu)除外。人人貸借款標(biāo)的類型有實(shí)地認(rèn)證標(biāo)、機(jī)構(gòu)擔(dān)保標(biāo)和信用認(rèn)證標(biāo)，分別對(duì)應(yīng)線上—線下結(jié)合模式、第三方擔(dān)保模式和純信息中介模式，具有一定代表性。人人貸的信息披露較為充分是增強(qiáng)研究客觀性的有力保障。因此，我們選取人人貸作為數(shù)據(jù)來(lái)源，構(gòu)建金融可獲得性和借貸成本的實(shí)證模型來(lái)分析網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化前的金融服務(wù)普惠性，再以比較分析法研究模式異化后的金融服務(wù)普惠性，最后揭示模式異化對(duì)普惠金融發(fā)展的影響。

（一）數(shù)據(jù)說(shuō)明與指標(biāo)選取

本文采集了人人貸在2014年11月—2016年11月發(fā)布的全部借款標(biāo)的作為初始樣本，共計(jì)370308個(gè)，將樣本進(jìn)行處理⑥后得到樣本觀測(cè)326807個(gè)，其中機(jī)構(gòu)擔(dān)保標(biāo)10330個(gè)，實(shí)地認(rèn)證標(biāo)184180個(gè)，信用認(rèn)證標(biāo)132297個(gè)。機(jī)構(gòu)擔(dān)保標(biāo)和實(shí)地認(rèn)證標(biāo)借款成功率為99.80%，信用認(rèn)證標(biāo)成功率為7.23%，樣本總體成功率為62.33%。

要觀察低收入群體借款成功情況，首先以借款是否成功（Success）作為因變量。人人貸將借款者劃分為7個(gè)收入層次（income），我們將收入在5000元以下、5000—20000元、20000元以上的借款人分別作為低收入群體（Low）、中等收入群體（M iddle）和高收入群體（High）⑦，分析決定低收入群體借款成功率影響因素，通過(guò)分組實(shí)證進(jìn)行相關(guān)對(duì)比。其他變量介紹如下：lamount為借款金額的自然對(duì)數(shù)；rate為借款利率，rate2為利率的二次項(xiàng)；term為借款期限；credit為借款人信用等級(jí)，當(dāng)借款人信用等級(jí)為HR、E、D、C、B、A（包括AA）時(shí)分為取值1、2、3、4、5、6；age為借款人年齡，age2為年齡的二次項(xiàng)；edu為借款人教育水平，高中或以下取1，?？迫?，本科取3，研究生或以上取4；marry為婚姻狀況，未婚取0，已婚、離異及喪偶取1；worktime為工作年限，1年以下為取值為1，1—3年取值為2，3—5年取值為3，5年以上取值為4；另外，house、d_house、car、d_car分別代表借款人是否有房產(chǎn)、是否有房貸、是否有車產(chǎn)、是否有車貸，并按照是為1、否為0的原則取值。

（二）模型構(gòu)建

基于以上變量構(gòu)建兩個(gè)實(shí)證模型，考察模式異化前（純信息中介模式）不同收入水平群體影響借款成功率、借款利率的因素。

表1：主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

模型（a）和模型（b）分別用來(lái)分析不同收入水平對(duì)金融可獲得性和借款成本的影響，模型（c）表示借款成功率受哪些因素影響，分析不同收入組之間，年齡、受教育程度、工作時(shí)間等信用信息指標(biāo)對(duì)借貸活動(dòng)作用的差異；模型（d）表示借款成本受哪些因素影響，分析哪種特征的低收入者獲得貸款的成本更低，和在不同收入組之間，各信用信息指標(biāo)影響借貸成本的差異。模型（a）和模型（c）采用Probit回歸模型，模型（b）和模型（d）采用OLS回歸模型。

（三） 描述性統(tǒng)計(jì)

表1列示了不同收入群體主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)。從表中可以看到，純信息中介模式下，一部分低收入借款人是能夠獲得金融資源的。更具體地，低收入群體的借款成功率為6.56%，中等收入群體借款成功率為7.48%，高收入群體借款成功率為8.63%；信用等級(jí)是影響成功率的重要因素，低收入者和中等收入者信用等級(jí)差別不大，但和高收入者相比，差距較為明顯；低收入群體有更低的平均金融需求量，借款期限較短，需求決定了網(wǎng)絡(luò)借貸的金融供給必須具備短期、小額特點(diǎn)；低收入群體平均年齡更小，平均受教育水平較低，平均工作時(shí)間較短，平均已婚率也較低；僅有38.30%的低收入者和44.88%的中等收入者有房產(chǎn)，半數(shù)以上的高收入者都擁有房產(chǎn)和更高比例的房貸。

表2：收入水平對(duì)金融可獲得性與借款成本的影響

（四）實(shí)證結(jié)果分析

表2顯示的是純信息中介模式下，收入水平與金融可獲得性和借貸成本關(guān)系的實(shí)證結(jié)果。其他條件相同時(shí)，更高的收入水平意味著更高的還款能力，投資者預(yù)期中、高收入群體將更能夠履行合約。表中第7列和第8列分別證實(shí)了在控制其他變量后，中、高收入群體獲得金融資源的概率高于低收入群體，中、高收入群體付出的借貸成本低于低收入群體。為進(jìn)一步衡量低收入群體信用水平，我們繼續(xù)分析幾項(xiàng)重要的信用信息指標(biāo)對(duì)金融可獲得性和借貸成本的邊際影響（見(jiàn)表3）。

表3顯示了不同收入水平下，信用信息指標(biāo)對(duì)金融可獲得性與借款成本影響的回歸結(jié)果，其中（1）代表低收入群體回歸結(jié)果，（2）代表中等收入群體回歸結(jié)果，（3）代表高收入群體回歸結(jié)果。根據(jù)回歸（1）可得到三個(gè)結(jié)論：第一，低收入群體的收入層次對(duì)借款成功率在1%的水平上顯著，收入層次與借款利率不具有顯著關(guān)系，表明只要借款者還處在低收入水平，即使收入有所增加也不能產(chǎn)生降低借貸成本的效果。第二，低收入群體的信用等級(jí)、年齡、工作年限的有益變動(dòng)將通過(guò)降低投資者預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)使網(wǎng)絡(luò)借貸更具有普惠性。第三，收入層次、受教育程度的提升僅能提高機(jī)構(gòu)金融服務(wù)“普”的一方面，對(duì)機(jī)構(gòu)金融服務(wù)“惠”的促進(jìn)作用不大。

將模型（1）、（2）、（3）的回歸結(jié)果進(jìn)行對(duì)比。在金融資源可獲得性上，不同類型群體的收入層次提高都對(duì)借款成功率有顯著的積極影響。其中，中等收入群體收入層次平均邊際效應(yīng)較低，低收入群體的收入層次平均邊際效應(yīng)最高，收入每上升一個(gè)層次能夠在相對(duì)較大程度上提高借款成功率。在借款成本上，和低收入群體不同，中高收入群體的收入層次提高將使借款者享有更低成本的貸款。此外，隨著收入等級(jí)上升，利率、借款期限、信用等級(jí)、學(xué)歷、工作年限對(duì)借款成功率影響呈下降趨勢(shì)，信用等級(jí)和受教育程度的提升可以幫助中高收入群體付出更少成本。

表3：不同收入群體的金融可獲得性與借款成本影響因素

五、比較分析：模式異化后的金融普惠性

網(wǎng)絡(luò)借貸在中國(guó)發(fā)展受信用體系不完善、監(jiān)管缺位等多重因素影響而發(fā)生模式異變，網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)模式多樣化對(duì)普惠金融發(fā)展的影響并不單一，機(jī)構(gòu)本身提供金融服務(wù)的普惠性也發(fā)生了復(fù)雜變化，長(zhǎng)期效果和短期影響并不一致。表4中列示了人人貸三種模式下，各收入水平借款人能夠獲得借款的人數(shù)、人數(shù)占比、成功率以及違約率。

（一）模式異化前后金融服務(wù)普惠性對(duì)比

從成功申請(qǐng)的借款來(lái)看，信用認(rèn)證標(biāo)借款成功率普遍較低，5.44萬(wàn)筆低收入者借款中僅有0.36萬(wàn)筆獲得貸款0.46億元，總借款成交量為1.93億元，利率均值為12.26%，違約率為14.14%；實(shí)地認(rèn)證和機(jī)構(gòu)擔(dān)保標(biāo)幾乎全部成功借款，總借款成交量為153.25億元，利率均值為10.74%，而違約率幾乎為0。網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化后在借款成功率和總成交量方面有大幅提升，在風(fēng)險(xiǎn)控制方面有大幅改善，借款成本也顯著降低，對(duì)推動(dòng)整個(gè)社會(huì)融資發(fā)展發(fā)揮了更重要的功能。這表現(xiàn)出金融普惠性增強(qiáng)的特征。從整體借款申請(qǐng)來(lái)看，純信息中介模式中的低收入群體申請(qǐng)貸款的筆數(shù)占比41.15%；線上—線下結(jié)合模式中，占比下降至26.15%；第三方擔(dān)保模式中，占比僅為13.02%。網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化后，只有具備更高信用條件的借款人才能發(fā)布實(shí)地認(rèn)證標(biāo)和機(jī)構(gòu)擔(dān)保標(biāo)，大量低收入者在信用審核階段就未能通過(guò)。一部分原本可以通過(guò)提升收入層次、受教育水平來(lái)提高借款成功率的低收入群體，模式異化使其再次失去獲得金融資源的機(jī)會(huì)。在利率方面，人人貸通過(guò)非信用認(rèn)證方式的借款人信用等級(jí)都為A級(jí)或AA級(jí)，且保證借款人享受較低的貸款利率。但是借款者不能自行設(shè)定利率水平，機(jī)構(gòu)在既有規(guī)定下調(diào)整利率的范圍也將收窄，利率對(duì)金融供求的價(jià)格彈性降低。根據(jù)人人貸發(fā)布的年報(bào)，信用認(rèn)證標(biāo)筆數(shù)占機(jī)構(gòu)總標(biāo)的比重已經(jīng)從2012年的66.84%下降至2016年的1.59%，網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)模式正在全面轉(zhuǎn)化，通過(guò)線上—線下結(jié)合和第三方機(jī)構(gòu)擔(dān)保模式審核的低收入群體大幅減少，中高收入群體迅速增加，網(wǎng)絡(luò)借貸與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)類似的“嫌貧愛(ài)富”特點(diǎn)開(kāi)始展現(xiàn)。網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化表現(xiàn)出金融普惠性減弱的特征。

此外，不同模式下的借款者學(xué)歷結(jié)構(gòu)、年齡結(jié)構(gòu)也存在巨大差異。純信息中介模式中，學(xué)歷在高中及以下或年齡在30歲以下的占比較高，這部分群體的主要特點(diǎn)就是還款能力低、信用風(fēng)險(xiǎn)高、整體有巨大的金融需求。其他模式中，雖然表面的借款成功率和違約率都得到優(yōu)化，但弱勢(shì)群體占比相對(duì)較低，他們被排斥在金融服務(wù)之外。

（二）網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化趨勢(shì)

根據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果，網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化對(duì)普惠金融影響的復(fù)雜性可以用圖1表示出來(lái)。（a）是初始的純信息中介模式，低收入群體參與到網(wǎng)絡(luò)借貸中的比例相對(duì)較高，真正得到金融服務(wù)的卻很少，同時(shí)伴隨著較高的違約。（b）是模式異化后的結(jié)果，低收入群體參與到網(wǎng)絡(luò)借貸中的比例減少，但獲得金融服務(wù)的人數(shù)增加，違約風(fēng)險(xiǎn)降低，中高收入群體占比擴(kuò)大。如果按照（b）的趨勢(shì)繼續(xù)發(fā)展，有可能會(huì)出現(xiàn)（c），參與網(wǎng)絡(luò)借貸的低收入群體占比進(jìn)一步縮減，中高收入群體大幅增加。網(wǎng)絡(luò)借貸覆蓋到更多傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)服務(wù)的客戶，中高收入群體在享受金融服務(wù)時(shí)有更多選擇，大部分低收入群體還是被排除在金融體系之外。從（b）到（c）的過(guò)程實(shí)際上是與傳統(tǒng)金融模式的趨合，也就是說(shuō)抵押或擔(dān)保等模式并不能在長(zhǎng)期增強(qiáng)金融普惠性。按照普惠金融的理念和方向發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)借貸最理想的形態(tài)是（d），行業(yè)服務(wù)能夠覆蓋到更廣泛的群體，低收入群體占比擴(kuò)大是互聯(lián)網(wǎng)金融普惠性增強(qiáng)的本質(zhì)表現(xiàn)。

中國(guó)銀行業(yè)近10年中不良貸款率平均為2.80%，2012年不良貸款率達(dá)到1.56%的最低水平。網(wǎng)絡(luò)借貸面向大眾用戶、長(zhǎng)尾客戶，機(jī)構(gòu)平均資本規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)管理能力和經(jīng)驗(yàn)不足，信用風(fēng)險(xiǎn)必定要高于傳統(tǒng)商業(yè)銀行。從公開(kāi)披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，模式異化后的網(wǎng)絡(luò)借貸實(shí)際信用風(fēng)險(xiǎn)普遍低于商業(yè)銀行（見(jiàn)表5）。網(wǎng)絡(luò)借貸信用風(fēng)險(xiǎn)低于銀行業(yè)有悖常理，原因⑧在于模式異化使其重點(diǎn)服務(wù)對(duì)象類型出現(xiàn)偏離，網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)在客戶甄選過(guò)程中主動(dòng)選擇還款能力較高的借款人作為服務(wù)對(duì)象，非利率手段介入借貸活動(dòng)使網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)超過(guò)了信息中介職能范疇，存在使命漂移現(xiàn)象，帶來(lái)的是對(duì)普惠金融發(fā)展影響的復(fù)雜化。

表4：模式異化前后不同收入群體借款成功率 單位：%

圖1：網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化趨勢(shì)

表5：網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)交易量、收益率與逾期率

六、結(jié)論

本文以人人貸為例，以低收入群體金融可獲得性和借貸成本為衡量金融服務(wù)普惠性的基準(zhǔn)，通過(guò)分析模式異化前和異化后網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)提供金融服務(wù)特點(diǎn)的變化，揭示了網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化對(duì)金融服務(wù)普惠性的影響。我們發(fā)現(xiàn)，模式異化對(duì)金融服務(wù)普惠性的作用并非單一的、線性的，而是具有復(fù)雜性。

第一，在純信息中介模式中，市場(chǎng)參與門(mén)檻低，較為接近自然狀態(tài)。低收入群體提供資金需求信息和個(gè)人信用信息就能參與到網(wǎng)絡(luò)借貸中，體現(xiàn)了普惠金融的理念，但整體上低收入群體中成功獲得金融服務(wù)的占比低、信用風(fēng)險(xiǎn)高也是純信息中介模式的現(xiàn)實(shí)。第二，實(shí)證結(jié)果表明，在模式異化前，雖然低收入群體金融可獲得性較低，但可以通過(guò)調(diào)整借款金額、利率和期限提高獲得金融服務(wù)的概率，借款人年齡增長(zhǎng)、參加教育培訓(xùn)、收入層次提升、工作年限增長(zhǎng)都可以顯著提高獲得金融服務(wù)的可能性。第三，在模式異化后，機(jī)構(gòu)對(duì)借款者的要求增多，以及第三方機(jī)構(gòu)的加入使低收入群體進(jìn)入市場(chǎng)的門(mén)檻提高，群體數(shù)量占比大幅減少，不符合普惠金融的發(fā)展理念。第四，模式異化后，經(jīng)過(guò)層層過(guò)濾的低收入群體金融可獲得性明顯提升，借貸成本低于模式異化前的成本，信用風(fēng)險(xiǎn)也得到了有效控制，僅對(duì)這部分人體現(xiàn)為金融服務(wù)普惠性提高。

本文的研究表明，網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化其實(shí)是一種使命漂移現(xiàn)象，對(duì)中國(guó)普惠金融發(fā)展影響復(fù)雜，模式異化的結(jié)果是部分低收入群體無(wú)法參與到金融交易中，另一部分低收入群體獲得金融服務(wù)的概率大幅增加，信用風(fēng)險(xiǎn)控制增強(qiáng)。不能單一地認(rèn)為模式異化是網(wǎng)絡(luò)借貸發(fā)展的退化或者進(jìn)化，對(duì)普惠金融的作用是有效促進(jìn)還是低效影響。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化發(fā)展對(duì)低收入群體的金融服務(wù)覆蓋范圍有可能繼續(xù)收窄，后果將是大量金融需求被排斥在正規(guī)金融體系和互聯(lián)網(wǎng)金融之外，這與普惠金融理念完全相悖。本文認(rèn)為普惠金融導(dǎo)向的網(wǎng)絡(luò)借貸應(yīng)該朝著扁平化、去中介化模式發(fā)展，以商業(yè)可持續(xù)和機(jī)會(huì)均等為原則，使金融服務(wù)能夠覆蓋到更廣的低收入群體。網(wǎng)絡(luò)借貸模式異化的根源在于純信息中介模式對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)控制效果不理想，在現(xiàn)有制度環(huán)境下，網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)積極開(kāi)發(fā)和利用大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、區(qū)塊鏈等信息技術(shù)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，有利于點(diǎn)對(duì)點(diǎn)模式的發(fā)展。不良貸款率為零、完全無(wú)風(fēng)險(xiǎn)不是目標(biāo)，讓金融更好地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、縮小貧富差距、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)均衡增長(zhǎng)才是普惠金融的重點(diǎn)。因此，網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)在發(fā)展前期承受一定的風(fēng)險(xiǎn)以積累數(shù)據(jù)和經(jīng)驗(yàn)是必要選擇，以數(shù)據(jù)和信息技術(shù)為基礎(chǔ)構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)模型，有助于擺脫因信用信息缺失導(dǎo)致信息技術(shù)沒(méi)有發(fā)力點(diǎn)的困境，有助于網(wǎng)絡(luò)借貸模式回歸“扁平化、去中介化”的道路，提高金融服務(wù)普惠性。

注：

①以網(wǎng)絡(luò)借貸名義從事金融詐騙等犯罪行為的平臺(tái)不應(yīng)歸為網(wǎng)絡(luò)借貸，不在本文的研究范圍之內(nèi)。

②平臺(tái)本身不提供擔(dān)保，由合作的小額貸款公司和擔(dān)保公司提供擔(dān)保。

③也有其他情況，通常是政府為了刺激經(jīng)濟(jì)，將利率降低到競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)水平之下，在經(jīng)濟(jì)蕭條期，甚至將利率調(diào)至0以下。

④在競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)假設(shè)下，一定有r＜A/2B，否則任何超過(guò)最優(yōu)點(diǎn)的利率，總會(huì)出現(xiàn)更具有競(jìng)爭(zhēng)力的低利率達(dá)到相同的效果。

⑤指收入水平相對(duì)較低的群體，包含但不全是絕對(duì)意義上的低收入群體，研究結(jié)果是事實(shí)上的近似。

⑥剔除借款人基本信息不全的，剔除平臺(tái)或借款人進(jìn)行網(wǎng)站測(cè)試的標(biāo)的，剔除以借款人身份進(jìn)行廣告宣傳或包含其他惡意信息的標(biāo)的。

⑦當(dāng)借款者為中等收入群體時(shí)M iddle取1，否則為0；當(dāng)借款者為高收入群體時(shí)High取1，否則為0，當(dāng)M iddle和High都為0時(shí)，借款者為低收入群體。

⑧不良貸款率低也有可能是網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)對(duì)這一數(shù)字信息披露不完全、不真實(shí)。

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