李勝坤+張安琪

【摘 要】 公司治理作為影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的一項重要內(nèi)容已經(jīng)引起廣泛的關(guān)注，但現(xiàn)有的研究主要集中于公司治理對創(chuàng)新投入的影響上，而且也沒有得到一致的結(jié)論，有關(guān)公司治理因素如何影響創(chuàng)新績效的研究較少，仍需進(jìn)一步深入。文章利用河南省上市公司2012—2015年的數(shù)據(jù)，通過引入公司治理變量與研發(fā)投入的交互項以及根據(jù)公司治理變量進(jìn)行分組后對比回歸的方法實證檢驗了公司治理因素對研發(fā)投入和企業(yè)績效關(guān)系的影響，發(fā)現(xiàn)國有控股企業(yè)相對于非國有控股企業(yè)有更高的創(chuàng)新績效、股權(quán)過度集中對創(chuàng)新績效產(chǎn)生負(fù)向影響、董事會規(guī)模的擴(kuò)大有助于創(chuàng)新績效的提高、現(xiàn)有的公司激勵機(jī)制對創(chuàng)新效率提高沒有起到很好的促進(jìn)作用，并針對這些結(jié)論得出了相應(yīng)的政策啟示。

【關(guān)鍵詞】 公司治理； 創(chuàng)新投入； 企業(yè)績效

【中圖分類號】 F272.3 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）24-0099-05

一、引言

創(chuàng)新是推動經(jīng)濟(jì)增長和促進(jìn)社會進(jìn)步的重要力量，自20世紀(jì)初到現(xiàn)在，創(chuàng)新問題在經(jīng)濟(jì)學(xué)界和管理學(xué)界得到了廣泛的關(guān)注。2014年我國提出要在960萬平方公里的土地上形成“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”的新常態(tài)，技術(shù)創(chuàng)新將在我國未來的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮重要的作用。企業(yè)是技術(shù)創(chuàng)新的重要主體，企業(yè)追求創(chuàng)新的目的是提高自身的核心競爭力，以實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化。但是現(xiàn)代公司制企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離引發(fā)了代理沖突問題，代理沖突的存在又推動了公司治理機(jī)制的發(fā)展。不同的公司治理結(jié)構(gòu)下因企業(yè)權(quán)力配置、收益分配等的不同而對企業(yè)行為產(chǎn)生重要的影響，包括企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新行為，所以公司治理是影響企業(yè)創(chuàng)新的重要因素。公司治理結(jié)構(gòu)影響著企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的決策和投入，并影響企業(yè)創(chuàng)新活動的效率，最終影響企業(yè)的績效。目前關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入的影響已有大量的實證研究，這些研究發(fā)現(xiàn)公司治理結(jié)構(gòu)確實對企業(yè)的創(chuàng)新投入產(chǎn)生重要影響。但是創(chuàng)新的目的是提升企業(yè)的競爭力，最終提升企業(yè)的經(jīng)營績效。而企業(yè)創(chuàng)新活動能否帶來績效的提升不僅取決于創(chuàng)新投入的多少，而且還取決于創(chuàng)新活動的效率。顯然，公司治理結(jié)構(gòu)不但影響創(chuàng)新的投入，更會影響創(chuàng)新的效率，但目前關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)如何影響企業(yè)創(chuàng)新效率的研究較少。因此公司治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響是一個值得研究的問題。

考慮到我國不同地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平存在著很大的差異，而且現(xiàn)有的研究也發(fā)現(xiàn)公司的治理結(jié)構(gòu)在不同地區(qū)之間也有很大的差別，這些必然會導(dǎo)致不同地區(qū)的企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)創(chuàng)新的影響并不相同，因此針對特定地區(qū)的研究可能更具有價值。河南省地處我國的中部，近年來經(jīng)濟(jì)保持高速發(fā)展，在我國中西部地區(qū)中具有代表性。本文擬以河南省上市公司數(shù)據(jù)為樣本，借鑒現(xiàn)有的有關(guān)公司治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)創(chuàng)新影響的研究，選擇一些關(guān)鍵的公司治理變量，通過將這些變量與研發(fā)投入的交互項引入回歸模型，并且根據(jù)公司治理結(jié)構(gòu)變量進(jìn)行分組對比回歸，觀察交互項的回歸系數(shù)是否顯著以及分組回歸時研發(fā)投入的回歸系數(shù)在不同組之間是否存在顯著差異來判斷公司治理結(jié)構(gòu)各因素對創(chuàng)新投入與企業(yè)績效關(guān)系的影響，從而研究公司治理對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響。

二、理論分析與研究假設(shè)

近年來，公司治理對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響已經(jīng)得到了廣泛的關(guān)注，國內(nèi)外已有大量的文獻(xiàn)對影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的公司治理因素進(jìn)行了實證分析，發(fā)現(xiàn)公司治理結(jié)構(gòu)確實構(gòu)成對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的重大影響，但現(xiàn)有的文獻(xiàn)主要是針對公司治理對創(chuàng)新投入影響的研究。企業(yè)創(chuàng)新的目的是增加企業(yè)的價值，因此創(chuàng)新必須體現(xiàn)在企業(yè)績效的提升上。創(chuàng)新投入的增加能否帶來企業(yè)績效的提升，關(guān)鍵取決于創(chuàng)新投入能否得到有效的利用，而這又在很大程度上取決于公司治理的結(jié)構(gòu)。所以公司治理結(jié)構(gòu)不僅影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新規(guī)模的大小，而且還會影響技術(shù)創(chuàng)新的效率，這一影響可以通過公司治理因素對創(chuàng)新投入和企業(yè)績效之間關(guān)系的影響來進(jìn)行分析。任海云[1]通過檢驗公司治理因素對R&D投入與企業(yè)績效關(guān)系調(diào)節(jié)效應(yīng)研究了機(jī)構(gòu)投資者、控股股東性質(zhì)、獨(dú)立董事、管理層持股對創(chuàng)新績效的影響?？紤]到公司治理結(jié)構(gòu)包含的內(nèi)容非常復(fù)雜，一些因素難以度量，而且現(xiàn)有的文獻(xiàn)也發(fā)現(xiàn)部分公司治理因素對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響并不顯著，其中控股股東的性質(zhì)、股權(quán)集中度、董事會規(guī)模、高管薪酬強(qiáng)度、高管股權(quán)激勵是大多數(shù)研究認(rèn)為的影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的最主要公司治理因素，借鑒現(xiàn)有的研究成果，本文重點(diǎn)研究上述五個因素對創(chuàng)新績效的影響。

控股股東的性質(zhì)無疑是影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的重要因素。對于國有企業(yè)，由于所有權(quán)的缺位會使企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的積極性不足，從而減少創(chuàng)新投入，馮根福和溫軍[2]、任海云[3]等的實證研究表明國有持股比例與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，而彭中文等[4]則認(rèn)為政治關(guān)聯(lián)度高的公司更容易獲得研發(fā)補(bǔ)助，從而減少企業(yè)在創(chuàng)新活動中自身承擔(dān)的成本，反而會使企業(yè)有可能增加創(chuàng)新投入。國有企業(yè)相對民營企業(yè)政治關(guān)聯(lián)度高，因此國有持股比例與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入可能會呈正相關(guān)關(guān)系。但國有企業(yè)管理者和所有權(quán)的代理沖突更加嚴(yán)重，因此無論上述關(guān)系如何，都認(rèn)為國有企業(yè)的創(chuàng)新效率會低于民營企業(yè)。本文提出假設(shè)1。

H1：國有企業(yè)相對民營企業(yè)具有較低的創(chuàng)新績效。

關(guān)于股權(quán)集中度對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響存在著兩種不同的觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為股權(quán)的適度集中有利于股東對公司的控制，從而約束管理者的自利行為、增加管理者的努力程度，此時股權(quán)集中有利于創(chuàng)新績效的提高。但另一種觀點(diǎn)認(rèn)為股權(quán)集中度過高，大股東可以通過侵害小股東的利益而獲得較大的控制權(quán)收益，不利于企業(yè)經(jīng)營效率的提高（比如：彭中文等[4]）。因此一般認(rèn)為股權(quán)集中度與企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新之間存在“倒U”型關(guān)系。但是考慮到我國的上市公司普遍存在“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，大股東對中小股東的侵占行為可能占主導(dǎo)，本文提出假設(shè)2。

H2：股權(quán)集中度與企業(yè)創(chuàng)新績效存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

董事會是企業(yè)經(jīng)營的主要決策者，董事會的規(guī)模對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新構(gòu)成重大影響。企業(yè)董事會規(guī)模的擴(kuò)大會使更多不同專業(yè)背景的專家進(jìn)入董事會，有助于企業(yè)創(chuàng)新效率的提高，此時企業(yè)的創(chuàng)新投入一般也比較高。但是，董事會成員的增加也會帶來成員之間協(xié)調(diào)的難度，從而降低決策效率，這樣反而不利于企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新，企業(yè)的創(chuàng)新投入會減少，而且創(chuàng)新的效率較低。Zahra[5]、徐金發(fā)和劉翌[6]等的研究均發(fā)現(xiàn)董事會規(guī)模對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入的影響呈倒“U”型關(guān)系。但是考慮到我國上市公司的董事會規(guī)模普遍不大，因此，筆者認(rèn)為董事會規(guī)模較大的情況下企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率會較高。本文提出假設(shè)3。

H3：董事會規(guī)模與企業(yè)創(chuàng)新績效存在正相關(guān)關(guān)系。

激勵機(jī)制是公司治理的重要內(nèi)容，現(xiàn)有的實證研究主要集中于股權(quán)激勵對創(chuàng)新投入的影響，但并沒有得出一致的結(jié)論。魯桐和黨印[7]、彭中文等[4]發(fā)現(xiàn)管理層持股比例與研發(fā)投入正相關(guān)；張宗益和張湄[8]則認(rèn)為高管的持股比例對企業(yè)創(chuàng)新的影響并不顯著；而趙洪江等[9]則發(fā)現(xiàn)董事長持股的公司創(chuàng)新投入反而會下降。激勵包含薪酬激勵和股權(quán)激勵（含股票期權(quán)），從理論上講，無論是薪酬激勵還是股權(quán)激勵均可以緩解管理層與股東之間的沖突，對企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新起到正向的影響。因此本文提出假設(shè)4、假設(shè)5。

H4：高管薪酬激勵對企業(yè)創(chuàng)新績效有正向影響。

H5：高管股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新績效有正向影響。

三、研究設(shè)計及樣本選擇

（一）變量設(shè)計

1.本文的被解釋變量是企業(yè)績效，以會計指標(biāo)凈資產(chǎn)收益率（ROE）來衡量。但是由于創(chuàng)新投入帶來的效果有一定滯后性，因此采用滯后一年的ROEL進(jìn)行分析。ROE=凈利潤/凈資產(chǎn)。

2.本文的重點(diǎn)解釋變量是創(chuàng)新投入（R&D）。為了消除不同規(guī)模企業(yè)研發(fā)投入絕對值的差異，本文選擇創(chuàng)新研發(fā)支出與主營業(yè)務(wù)收入之比來衡量企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)強(qiáng)度。研發(fā)投入強(qiáng)度=創(chuàng)新研發(fā)支出/主營業(yè)務(wù)收入。

3.本文重點(diǎn)研究的是各公司治理因素對創(chuàng)新投入與企業(yè)績效關(guān)系的影響，將這些公司治理變量稱為調(diào)節(jié)變量，包括：

（1）控股股東性質(zhì)（OC）。以虛擬變量度量公司最終控制人是否為國有，國有企業(yè)取“1”，非國有取“0”。

（2）股權(quán)集中度（TOP1）?？紤]到我國普遍存在的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象，本文以第一大股東持股的比例度量股權(quán)集中度。即TOP1=第一大股東持股數(shù)量/公司總股份。

（3）董事會規(guī)模（BS）。董事會規(guī)模的度量選擇使用董事會人數(shù)。

（4）高管薪酬強(qiáng)度（ECS）。用高管當(dāng)年年薪總和與當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入之比來衡量。

（5）高管持股比例（MS）。用公司高管持股總額除以公司總股份度量。

4.本文的控制變量采用企業(yè)規(guī)模（SIZE）及企業(yè)成長性（GROW）。企業(yè)的創(chuàng)新投入在很大程度上受到企業(yè)規(guī)模的影響。為了消除數(shù)量上的影響和保證數(shù)據(jù)的平穩(wěn)，將企業(yè)規(guī)模設(shè)定為控制變量，用總資產(chǎn)的對數(shù)來度量。企業(yè)的成長性與企業(yè)的創(chuàng)新投入之間有顯著的相關(guān)性，企業(yè)的成長性也常作為控制變量被用于創(chuàng)新投入研究中，本文采用主營業(yè)務(wù)增長率度量該指標(biāo)。

（二）樣本數(shù)據(jù)及來源

本文的實證分析以在上交所和深交所上市的河南省上市公司2012—2015年的截面數(shù)據(jù)為研究樣本。研究的數(shù)據(jù)主要來源于中國證監(jiān)會披露的各企業(yè)的年報、國泰安數(shù)據(jù)庫以及同花順數(shù)據(jù)庫。為進(jìn)一步提高數(shù)據(jù)的可靠性和有效性，剔除ST、*ST、PT類上市公司，剔除在2011年及以后上市的公司，剔除數(shù)據(jù)缺失的上市公司。經(jīng)篩選，最終得到154個樣本。但在進(jìn)行回歸分析時，由于部分?jǐn)?shù)據(jù)存在缺失，當(dāng)用到的變量數(shù)據(jù)缺失時，則在回歸時剔除該樣本。本文的數(shù)據(jù)處理及分析主要采用Stata 13.0。

（三）研究設(shè)計

本文的研究主要是分析公司治理結(jié)構(gòu)變量（調(diào)節(jié)變量）對創(chuàng)新投入與企業(yè)績效的關(guān)系是否具有調(diào)節(jié)作用，以此來發(fā)現(xiàn)公司治理結(jié)構(gòu)各因素是否影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的效率。本文首先將公司治理各變量與研發(fā)投入強(qiáng)度（R&D）的交互項引入回歸模型分別進(jìn)行回歸，以交互項的回歸系數(shù)及顯著性水平判斷該變量是否影響創(chuàng)新投入與企業(yè)績效的關(guān)系，但該系數(shù)只有在相關(guān)的變量對創(chuàng)新投入與企業(yè)績效的關(guān)系存在線性影響的情況才可能顯著，系數(shù)不顯著的情況下，其仍然可能存在非線性的影響。參照任海云[1]的做法，將樣本按照治理結(jié)構(gòu)變量分別以中位數(shù)分為兩組，再分別對兩組樣本以公司規(guī)模、成長性、研發(fā)投入為解釋變量進(jìn)行回歸，觀察兩組樣本R&D的回歸系數(shù)是否存在顯著差別，以此來進(jìn)一步判斷公司治理結(jié)構(gòu)變量對創(chuàng)新投入與企業(yè)績效關(guān)系的影響。回歸模型如下：

第一步：加入調(diào)節(jié)變量及調(diào)節(jié)變量和R&D的乘積進(jìn)行回歸，用RVn表示第n個調(diào)節(jié)變量。觀察交互項的回歸系數(shù)β3。

ROEL=α0+β1R&D+β2RVn+β3R&D×RVn+β4SIZE+

β5GROW+ε （1）

第二步：分組以如下模型進(jìn)行回歸，比較兩組樣本R&D的回歸系數(shù)β1是否存在差別顯著。

ROEL=α0+β1R&D+β2SIZE+β3GROW+ε （2）

四、實證結(jié)果及分析

（一）樣本描述性統(tǒng)計

本文以2010年以前在我國滬深兩市上市的河南省上市公司為研究對象，選取目標(biāo)企業(yè)2012—2015年的截面數(shù)據(jù)，各變量的描述性統(tǒng)計分析結(jié)果如表1所示。

從表1可以看出，整個樣本平均研發(fā)強(qiáng)度是3.24%，數(shù)值偏低，說明研發(fā)投入強(qiáng)度平均不高，研發(fā)支出占到主營業(yè)務(wù)收入的3.24%。原因主要是河南省創(chuàng)新型企業(yè)較少，整體創(chuàng)新水平較低。表中R&D投入的最大值也僅為10%，說明河南省創(chuàng)新能力有待提高。

控股股東性質(zhì)這一變量，均值為42%，也就是說樣本中42%的企業(yè)是國有控股，58%的企業(yè)為非國有控股，說明河南省的上市公司中有接近一半都是國有控股。

第一大股東的持股比例平均為32.72%，說明這些公司第一大股東的持股比例普遍較高。

董事會規(guī)模的平均數(shù)為8.799，標(biāo)準(zhǔn)差為1.35，說明樣本中企業(yè)的董事會規(guī)模差別較小，集中在平均數(shù)附近。

平均來說，企業(yè)每年拿出主營業(yè)務(wù)收入的0.22%作為薪酬發(fā)放給企業(yè)高管，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0020說明企業(yè)間薪酬發(fā)放強(qiáng)度差距不大。

高管的持股比例最小為0，最大為56.19%，平均數(shù)為7.03%，說明存在個別公司高管持股比例畸高的現(xiàn)象。

（二）回歸結(jié)果分析

1.控股股東性質(zhì)影響效應(yīng)的檢驗

將控股股東性質(zhì)及控股股東性質(zhì)與R&D的交互項加入模型1進(jìn)行回歸，然后依次按照控股股東性質(zhì)是否國有將樣本分成兩組以模型2進(jìn)行回歸，結(jié)果如表2?；貧w結(jié)果顯示在模型1中交互項的系數(shù)并不顯著，但在分組回歸時國有和非國有兩組樣本R&D的回歸系數(shù)存在明顯的差異，其中國有樣本組R&D的回歸系數(shù)顯著性水平接近1%。說明控股股東的性質(zhì)影響創(chuàng)新投入的績效，國有控股企業(yè)的創(chuàng)新績效優(yōu)于非國有控股企業(yè)，但該結(jié)論與假設(shè)1相反，說明對河南省的民營上市公司來講，并沒有表現(xiàn)出良好的創(chuàng)新績效，這些公司的研發(fā)水平大部分還可能是處于較低的水平。

2.股權(quán)集中度影響效應(yīng)的檢驗

將股權(quán)集中度及股權(quán)集中度與R&D的交互項加入模型1進(jìn)行回歸，然后按照股權(quán)集中度是否大于中位數(shù)將樣本分成兩組以模型2進(jìn)行回歸，結(jié)果如表3?；貧w結(jié)果顯示在模型1中交互項的系數(shù)為負(fù)但不顯著，在分組回歸時兩組樣本R&D的回歸系數(shù)均為正，但高樣本組的回歸系數(shù)不顯著、低樣本組顯著性水平達(dá)到0.007。說明股權(quán)集中度越高，企業(yè)的創(chuàng)新績效越低，該結(jié)論與假設(shè)2一致。

3.董事會規(guī)模影響效應(yīng)的檢驗

將董事會規(guī)模及董事會規(guī)模與R&D的交互項加入模型1進(jìn)行回歸，然后依次按照董事會規(guī)模是否大于中位數(shù)將樣本分成兩組以模型2進(jìn)行回歸，結(jié)果如表4?；貧w結(jié)果顯示在模型1中交互項的系數(shù)不顯著，在分組回歸時兩組樣本R&D的回歸系數(shù)均為正，但董事會規(guī)模大的樣本組的回歸系數(shù)顯著、規(guī)模小的樣本組不顯著。說明董事會規(guī)模大時，企業(yè)的創(chuàng)新績效較高，該結(jié)論與假設(shè)3一致。

4.激勵機(jī)制影響效應(yīng)的檢驗

將高管薪酬強(qiáng)度及高管薪酬強(qiáng)度與R&D的交互項加入模型1進(jìn)行回歸，然后依次按照高管薪酬強(qiáng)度是否大于中位數(shù)將樣本分成兩組以模型2進(jìn)行回歸，結(jié)果如表5?；貧w結(jié)果顯示在模型1中交互項的系數(shù)顯著為負(fù)，分組回歸時兩組樣本R&D的回歸系數(shù)均為正，但低樣本組的回歸系數(shù)高度顯著、高樣本組不顯著。說明高管薪酬強(qiáng)度越高時，企業(yè)的創(chuàng)新績效反而較低。再用管理層持股比例代替高管薪酬強(qiáng)度重復(fù)上述回歸過程，回歸結(jié)果如表6。得出與高管薪酬強(qiáng)度類似的結(jié)果，即管理層持股比例越高，企業(yè)的創(chuàng)新績效反而較低。該結(jié)論與假設(shè)4、假設(shè)5相反，這說明對河南省的上市公司來講，無論是薪酬激勵還是股權(quán)激勵，對企業(yè)的創(chuàng)新活動并沒有發(fā)揮良好的激勵作用，反而當(dāng)管理層的薪酬水平高時，使其更加懈怠于能夠給企業(yè)帶來長期價值的創(chuàng)新活動。

五、結(jié)論及啟示

本文以河南省上市公司2012—2015年的截面數(shù)據(jù)實證檢驗了控股股東性質(zhì)等重要公司治理變量對創(chuàng)新績效的影響，得出的主要結(jié)論包括：（1）國有控股企業(yè)相對于非國有控股企業(yè)有更高的創(chuàng)新績效；（2）股權(quán)集中度的提高降低了創(chuàng)新績效；（3）董事會規(guī)模的擴(kuò)大有助于創(chuàng)新績效的提高；（4）無論是薪酬強(qiáng)度還是高管持股比例對創(chuàng)新績效的提高都沒有起到很好的激勵作用。

根據(jù)本文的研究結(jié)論，為有效地促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新績效的提高，可以從中得到如下啟示：（1）加大對民營企業(yè)創(chuàng)新的支持力度；（2）改進(jìn)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，降低第一大股東的持股比例，減少“一股獨(dú)大”現(xiàn)象；（3）保持適度的董事會規(guī)模，優(yōu)化董事會成員結(jié)構(gòu)；（4）改善現(xiàn)有的激勵機(jī)制。

【參考文獻(xiàn)】

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