重慶工商大學(xué)會計(jì)學(xué)院　李媛媛　張淑慧

內(nèi)部控制、外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值*——來自滬深A(yù)股上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

重慶工商大學(xué)會計(jì)學(xué)院李媛媛張淑慧

本文以2010年至2014年非金融行業(yè)全部A股上市公司為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了內(nèi)部控制與外部審計(jì)對企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響，并進(jìn)一步探討內(nèi)部控制和外部審計(jì)在對企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值的提升方面發(fā)揮的是替代效應(yīng)還是互補(bǔ)效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制質(zhì)量和外部審計(jì)質(zhì)量的提高有助于提高企業(yè)的現(xiàn)金持有價(jià)值，內(nèi)部控制與外部審計(jì)對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升方面既存在替代關(guān)系，也存在互補(bǔ)關(guān)系，在低審計(jì)質(zhì)量的樣本中更加顯著，同時(shí)內(nèi)部控制質(zhì)量越有助于發(fā)揮外部審計(jì)對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升作用。

內(nèi)部控制外部審計(jì)現(xiàn)金持有價(jià)值

一、引言

現(xiàn)金是企業(yè)流動(dòng)性最強(qiáng)的資產(chǎn)，企業(yè)會持有較多現(xiàn)金以降低交易成本，應(yīng)對未來經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。然而，現(xiàn)金資產(chǎn)卻又極易被侵占與轉(zhuǎn)移，企業(yè)代理沖突問題會導(dǎo)致控股股東或者管理層為滿足自身利益對現(xiàn)金資源進(jìn)行濫用和侵占，損害投資者利益，導(dǎo)致現(xiàn)金持有價(jià)值發(fā)生折價(jià)。內(nèi)部控制作為一項(xiàng)監(jiān)督制約機(jī)制，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，提高企業(yè)經(jīng)營效率，保證企業(yè)資產(chǎn)安全、信息質(zhì)量為目標(biāo)。內(nèi)部控制制度在資本市場健康發(fā)展與上市公司正常運(yùn)營中發(fā)揮著重要作用。已有文獻(xiàn)證明高內(nèi)部控制質(zhì)量有助于提高企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值（張會麗、吳有紅，2014）。本文認(rèn)為在分析內(nèi)部控制發(fā)揮治理作用的同時(shí)，還應(yīng)考慮外部制度環(huán)境。已有文獻(xiàn)表明高外部審計(jì)質(zhì)量可以有效緩解代理成本（楊德明、林斌、王彥超，2009；謝盛紋，2011；謝盛紋、蔣煦涵、閆煥民，2015），提高會計(jì)信息質(zhì)量（范經(jīng)華、張雅曼、劉啟亮，2013；曹國華、鮑學(xué)欣、王鵬，2014），并且抑制大股東資金占用問題（楊德明、林斌、王彥超，2009；杜興強(qiáng)、郭劍花、雷宇，2010；劉洪彬、朱曉英、李晶晶，2013），加強(qiáng)對投資者權(quán)益的保護(hù)。已有文獻(xiàn)較少從現(xiàn)金持有價(jià)值角度研究外部審計(jì)所發(fā)揮的治理作用。同時(shí)，內(nèi)部控制與外部審計(jì)監(jiān)督作為公司治理的重要機(jī)制，存在一定的相互作用。楊德明、林斌、王彥超（2009）指出，內(nèi)部控制質(zhì)量與外部審計(jì)在抑制大股東資金占用方面發(fā)揮的是替代效應(yīng)，然而范經(jīng)華、張雅曼、劉啟亮（2013）卻認(rèn)為，內(nèi)部控制與審計(jì)師行業(yè)專長在對企業(yè)盈余管理發(fā)揮治理作用時(shí)，體現(xiàn)的是互補(bǔ)效應(yīng)。目前已有文獻(xiàn)對內(nèi)部控制與外部審計(jì)在公司治理方面發(fā)揮的是替代效應(yīng)抑或是互補(bǔ)效應(yīng)沒有一致的定論。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值已有文獻(xiàn)對內(nèi)部控制的研究主要集中在內(nèi)部控制對于會計(jì)信息質(zhì)量、代理成本、投資效率、審計(jì)費(fèi)用等方面的影響。雷英、吳建友、孫紅（2013）對內(nèi)部控制審計(jì)的有效性進(jìn)行研究，結(jié)果表明，內(nèi)部控制有效性能夠提高公司會計(jì)盈余質(zhì)量。劉啟亮、羅樂、張雅曼、陳漢文（2013）指出內(nèi)部控制質(zhì)量較好的企業(yè)，會計(jì)信息質(zhì)量較高。楊玉鳳、王火欣、曹瓊（2010）實(shí)證檢驗(yàn)得出內(nèi)部控制與隱形代理成本顯著正相關(guān)。Goh and Li（2011）發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制質(zhì)量與會計(jì)穩(wěn)健性之間成顯著正相關(guān)關(guān)系。李萬福、林斌、宋璐（2011）指出，內(nèi)部控制質(zhì)量的改善有助于提高企業(yè)投資效率。方紅星、金玉娜（2013）也證實(shí)了李萬福等人的研究結(jié)論。Raghunandan and Rama（2006）指出，披露內(nèi)部重大缺陷的公司與未進(jìn)行內(nèi)部控制信息披露的公司都會面臨更高的審計(jì)費(fèi)用。牟韶紅、李啟航、于林平（2014）利用迪博內(nèi)部控制指數(shù)，檢驗(yàn)了內(nèi)部控制對審計(jì)費(fèi)用的影響，結(jié)果表明，內(nèi)部控制質(zhì)量較低的企業(yè)與內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)相比會支付更高的審計(jì)費(fèi)用。較高的內(nèi)部控制質(zhì)量可以提高企業(yè)經(jīng)營效率，促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略，為投資者帶來更多利益。國內(nèi)對與內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值相關(guān)研究較少，張會麗、吳有紅（2014）研究了內(nèi)部控制質(zhì)量對現(xiàn)金持有的影響及作用機(jī)制，結(jié)果表明改善內(nèi)部控制質(zhì)量可以顯著提高企業(yè)的現(xiàn)金持有價(jià)值，因?yàn)楦纳苾?nèi)部控制質(zhì)量可以抑制企業(yè)內(nèi)部對自由現(xiàn)金流的過度投資，從而使企業(yè)更高效地持有現(xiàn)金以預(yù)防未來經(jīng)營不確定性。

（二）外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值Kimet al.（2015）研究了外部審計(jì)質(zhì)量與現(xiàn)金持有價(jià)值之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)企業(yè)聘用行業(yè)專長的審計(jì)師進(jìn)行外部審計(jì)時(shí)，企業(yè)的現(xiàn)金持有價(jià)值較高；相比聘請非行業(yè)專長的審計(jì)師進(jìn)行外部審計(jì)的企業(yè)，聘請行業(yè)專長審計(jì)師的企業(yè)其現(xiàn)金持有的邊際價(jià)值要高出34美分；并且發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)更換專業(yè)能力更強(qiáng)的審計(jì)師時(shí)，現(xiàn)金持有價(jià)值會顯著增加；該研究為高外部審計(jì)質(zhì)量影響企業(yè)價(jià)值提供了新的路徑：外部審計(jì)在股東的現(xiàn)金支出管理方面起到有效的監(jiān)督作用，從而導(dǎo)致市場參與者對聘請高質(zhì)量審計(jì)師的企業(yè)其現(xiàn)金賦予較高的價(jià)值評估。Lai（2009）研究發(fā)現(xiàn)，高投資機(jī)會企業(yè)具有較高的控制風(fēng)險(xiǎn)與審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，這類企業(yè)更傾向于聘請高質(zhì)量的審計(jì)師來抑制盈余管理，即高質(zhì)量的審計(jì)師可以提高企業(yè)的會計(jì)信息質(zhì)量。已有文獻(xiàn)表明高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告可以對大股東的現(xiàn)金支出行為的結(jié)果進(jìn)行有效監(jiān)督。Louis et al.（2012）指出，在會計(jì)穩(wěn)健性較高的企業(yè)，現(xiàn)金持有價(jià)值越大。Huang、Zhang（2012）也認(rèn)為信息披露質(zhì)量較高的公司，外部投資者對其流動(dòng)性資產(chǎn)的價(jià)值評估越高。國內(nèi)對外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值方面的研究暫時(shí)還沒有，在外部審計(jì)發(fā)揮治理效應(yīng)方面的研究主要集中于外部審計(jì)對代理成本的抑制（楊德明，、林斌、王彥超，2009；謝盛紋，2011；謝盛紋、蔣煦涵、閆煥民，2015），以及會計(jì)信息質(zhì)量的提高上（范經(jīng)華、張雅曼、劉啟亮，2013；曹瓊、卜華、楊玉鳳、劉春艷、2013；曹國華、鮑學(xué)欣、王鵬，2014）等方面。

（3）內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間的交叉研究。內(nèi)部控制與外部審計(jì)作為公司治理的重要組成部分，在發(fā)揮治理作用的同時(shí)，二者之間存在替代效應(yīng)還是互補(bǔ)效應(yīng)，國內(nèi)外學(xué)者對內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間的交互作用方面的研究并未得出一致的結(jié)論。D.Chambers，J.Payne（2011）研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制質(zhì)量和外部審計(jì)質(zhì)量均對公司的盈余持續(xù)性產(chǎn)生影響，內(nèi)部控制和外部審計(jì)之間存在一定的替代效應(yīng)。楊德明、林斌、王彥超（2009）研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制顯著抑制大股東資金占用的現(xiàn)象，僅在低審計(jì)質(zhì)量樣本中成立，在四大樣本中，內(nèi)部控制與大股東資金占用并無顯著關(guān)系，即內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在一定的替代效應(yīng)。楊德明、林斌、王彥超（2009）在同年的另一篇文章中，證明了內(nèi)部控制質(zhì)量的提高有助于抑制大股東與中小股東的代理成本，降低經(jīng)理人與股東之間的代理成本，但該現(xiàn)象僅在的審計(jì)質(zhì)量樣本（事務(wù)所為非四大樣本）中成立，同樣證明了內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在一定的替代效應(yīng)。方紅星、劉丹（2013）也認(rèn)為在內(nèi)部控制足夠有效時(shí)，內(nèi)部控制與高質(zhì)量審計(jì)之間具有替代關(guān)系。范經(jīng)華、張雅曼、劉啟亮（2013）研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制與審計(jì)師行業(yè)專長在抑制公司的盈余管理方面存在互補(bǔ)關(guān)系，而不是替代關(guān)系，即公司的內(nèi)部控制越好，越有助于發(fā)揮審計(jì)師行業(yè)專長對應(yīng)計(jì)和真實(shí)盈余管理的治理作用。

綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者對內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值之間的研究以及外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值之間的研究較少，且目前沒有文章從現(xiàn)金持有價(jià)值角度檢驗(yàn)內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間的替代或者互補(bǔ)作用，因此，本文首先分別對內(nèi)部控制與外部審計(jì)監(jiān)督對現(xiàn)金持有價(jià)值的影響進(jìn)行檢驗(yàn)，然后對內(nèi)部控制與外部審計(jì)在對現(xiàn)金持有價(jià)值提升方面發(fā)揮共同作用的具體方式進(jìn)行分析，該研究豐富了內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值的相關(guān)研究，也驗(yàn)證了高外部審計(jì)質(zhì)量對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升作用，同時(shí)從新的角度檢驗(yàn)了內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間的替代與互補(bǔ)效應(yīng)，是對已有研究的補(bǔ)充。

三、理論分析與研究假設(shè)

在不完美的資本市場中，外部摩擦、交易成本、信息不對稱等因素的存在使得企業(yè)外部融資成本較高且存在預(yù)期收益不穩(wěn)定的情況，企業(yè)會首先選擇融資成本較低的內(nèi)源融資，持有充足的現(xiàn)金流以應(yīng)對未來經(jīng)營的不確定性，保障企業(yè)的正常運(yùn)營。同時(shí)，由于管理層與控股股東之間以及控股股東與中小股東之間存在代理沖突，控股股東以及管理層為了追逐個(gè)人利益，會積累大量較為容易轉(zhuǎn)移和侵占的現(xiàn)金資產(chǎn)，并對現(xiàn)金資產(chǎn)進(jìn)行惡意侵占，使企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值發(fā)生折價(jià)。內(nèi)部控制是一項(xiàng)貫穿于決策、執(zhí)行和監(jiān)督的有效制度安排，在權(quán)責(zé)分配、治理結(jié)構(gòu)以及業(yè)務(wù)流程等方面形成有效的監(jiān)督約束機(jī)制，可以提高企業(yè)的運(yùn)營效率。內(nèi)部控制可以通過緩解兩類代理問題來影響公司現(xiàn)金持有決策?，F(xiàn)金資產(chǎn)相比其他資產(chǎn)更容易被侵占和轉(zhuǎn)移，代理問題較為嚴(yán)重的企業(yè)更易傾向積累較多現(xiàn)金，高內(nèi)部控制質(zhì)量有助于緩解企業(yè)代理問題，抑制控股股東與管理層對現(xiàn)金資產(chǎn)的侵占動(dòng)機(jī)，防止企業(yè)積累過多現(xiàn)金?，F(xiàn)金資產(chǎn)在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)會得到更為有效地利用，體現(xiàn)出更高的價(jià)值。一方面，內(nèi)部控制制度可以提高會計(jì)信息的可靠性，降低股東與中小股東之間的信息不對稱，使投資者可以了解企業(yè)運(yùn)營的真實(shí)情況，對企業(yè)所持現(xiàn)金資產(chǎn)給予合理的價(jià)值評估；另一方面，高內(nèi)部控制質(zhì)量可以有效緩解代理問題，對管理層與控股股東的自利行為形成約束，公司現(xiàn)金資產(chǎn)管理更為有效，從而為投資者創(chuàng)造更高價(jià)值。綜上，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：其他條件既定時(shí)，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，現(xiàn)金持有價(jià)值越大

外部審計(jì)作為獨(dú)立于委托人與代理人的第三方監(jiān)督體系，在公司外部治理中發(fā)揮著重要作用。外部審計(jì)可以緩解股東與管理層之間的代理沖突。對于大股東與中小股東之間的代理問題，外部審計(jì)作為有效監(jiān)督機(jī)制，對企業(yè)內(nèi)部虛假、期滿行為形成有效監(jiān)督，協(xié)調(diào)大小股東之間的利益沖突，并且能夠有效降低管理者與控股股東之間以及控股股東與中小股東之間的信息不對稱程度，提高會計(jì)信息的透明度與真實(shí)度，抑制管理層或者控股股東的自利行為動(dòng)機(jī)，防止企業(yè)現(xiàn)金資產(chǎn)的侵占與轉(zhuǎn)移。綜上，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：其他條件既定時(shí)，外部審計(jì)質(zhì)量越高，現(xiàn)金持有價(jià)值越大

內(nèi)部控制與外部審計(jì)的存在是為了解決信息不對稱及減少代理成本，二者皆為公司治理機(jī)制的重要組成部分。從理論上分析，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間既可能是替代關(guān)系，也可能是互補(bǔ)關(guān)系。內(nèi)部控制與外部審計(jì)在緩解信息不對稱程度，降低代理成本方面都能獨(dú)立發(fā)揮作用。牟韶紅、李啟航、于林平（2014）利用迪博內(nèi)部控制指數(shù)，檢驗(yàn)了內(nèi)部控制對審計(jì)費(fèi)用的影響，結(jié)果表明，內(nèi)部控制質(zhì)量較低的企業(yè)與內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)相比會支付更高的審計(jì)費(fèi)用。已有研究證明了審計(jì)費(fèi)用與審計(jì)質(zhì)量顯著正相關(guān)（宋衍蘅、殷德全，2005；陳冬華、周春泉，2006），較高的內(nèi)部控制質(zhì)量可以降低外部審計(jì)費(fèi)用。由此可以推斷出，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在替代關(guān)系。然而2008年五部委頒布的《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》中明確指出上市公司需要聘請具有證券、期貨業(yè)務(wù)資格證的會計(jì)師事務(wù)所對內(nèi)部控制的有效性進(jìn)行審計(jì)，這表明外部審計(jì)機(jī)構(gòu)可以對企業(yè)內(nèi)部控制制度的建設(shè)提供有效的監(jiān)督，由此可以推斷外部審計(jì)質(zhì)量較高，可以促進(jìn)內(nèi)部控制制度更加有效，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在互補(bǔ)效應(yīng)。綜上，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3a：其他條件既定時(shí)，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在替代效應(yīng)，內(nèi)部控制對現(xiàn)金持有價(jià)值的正向作用在外部審計(jì)質(zhì)量較低的組中更顯著

假設(shè)3b：其他條件既定時(shí)，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在互補(bǔ)效應(yīng)，內(nèi)部控制對現(xiàn)金持有價(jià)值的正向作用在外部審計(jì)質(zhì)量較高的組中更顯著

假設(shè)4a：其他條件既定時(shí)，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在替代效應(yīng)，外部審計(jì)對現(xiàn)金持有價(jià)值的正向作用在內(nèi)部控制質(zhì)量較低的組中更加顯著

假設(shè)4b：其他條件既定時(shí)，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間存在互補(bǔ)效應(yīng)，外部審計(jì)對現(xiàn)金持有價(jià)值的正向作用在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的組中更加顯著

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源本文選擇2010年至2014年深滬兩市A股上市公司作為研究樣本，內(nèi)部控制指數(shù)數(shù)據(jù)來源于DIB內(nèi)部控制與風(fēng)險(xiǎn)管理數(shù)據(jù)庫，其他數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。模型中用到超前一期與滯后一期的變量，本文最終樣本年度為2011年至2013年。樣本篩選遵循以下原則：（1）剔除金融業(yè)上市公司；（2）剔除ST和*ST上市公司；（3）剔除存在數(shù)據(jù)缺失與異常值的上市公司；（4）剔除當(dāng)年IPO的上市公司。經(jīng)過篩選最終得到3179個(gè)樣本觀測值。

（二）變量定義（1）內(nèi)部控制質(zhì)量。本文選用迪博內(nèi)部控制指數(shù)作為內(nèi)部控制質(zhì)量的替代變量。迪博內(nèi)部控制指數(shù)是基于企業(yè)內(nèi)部控制五要素為視角，即內(nèi)部環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)評估、管理活動(dòng)、信息與溝通、內(nèi)部監(jiān)督等設(shè)計(jì)構(gòu)建的。我國眾多學(xué)者在做內(nèi)部控制領(lǐng)域的相關(guān)研究時(shí)，也廣泛使用迪博內(nèi)部控制指數(shù)，例如：肖成民、李茸（2012）、佟巖、徐峰（2013）以及張會麗、吳有紅（2014）等。因此，用迪博內(nèi)部控制指數(shù)作為內(nèi)部控制質(zhì)量的替代變量具有科學(xué)性與合理性。參照張會麗、吳有紅（2014）將模型中內(nèi)部控制質(zhì)量的代理變量設(shè)置為啞變量，內(nèi)部控制指數(shù)大于中位數(shù)的取1，否則取0。（2）外部審計(jì)質(zhì)量。本文選用中國注冊會計(jì)師協(xié)會公布的綜合排名百家信息的前六名，即國內(nèi)“前六大”作為高審計(jì)質(zhì)量的代理變量。本文研究所選擇的數(shù)據(jù)為2010年至2014年的A股上市公司，在這5年間，根據(jù)中國注冊會計(jì)師協(xié)會發(fā)布的綜合排名，普華永道中天會計(jì)師事務(wù)所、德勤華永會計(jì)師事務(wù)所、安永華明會計(jì)師事務(wù)所、畢馬威振華會計(jì)師事務(wù)所、立信會計(jì)師事務(wù)所、瑞華會計(jì)師事務(wù)所穩(wěn)居前六名，而七到十名每年均有所變化，因此本文選擇較為穩(wěn)定的“前六大”作為高審計(jì)質(zhì)量的代理變量。模型中的外部審計(jì)質(zhì)量也為啞變量，企業(yè)選擇的會計(jì)師事務(wù)所為六大的則取1，非六大的樣本則取0。

（三）模型構(gòu)建為檢驗(yàn)假設(shè)1與假設(shè)3中內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響，本文借鑒Fama和French經(jīng)典市場價(jià)值模型，并參考羅琦、秦國樓（2009）研究投資者保護(hù)與現(xiàn)金持有價(jià)值模型與張會麗、吳有紅（2014）研究內(nèi)部控制質(zhì)量與現(xiàn)金持有價(jià)值所用模型，構(gòu)建如下研究模型：

為檢驗(yàn)假設(shè)2與假設(shè)4中外部審計(jì)質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響，本文構(gòu)建如下研究模型：

模型（1）中，企業(yè)市場價(jià)值（mv）為被解釋變量，經(jīng)行業(yè)均值調(diào)整的企業(yè)現(xiàn)金持有量（cash）以及內(nèi)部控制質(zhì)量（ic）與現(xiàn)金持有量（cash）的交互項(xiàng)（cash*ic）為解釋變量。模型（2）中，企業(yè)市場價(jià)值（mv）亦為被解釋變量，解釋變量為經(jīng)行業(yè)均值調(diào)整的企業(yè)現(xiàn)金持有量（cash）以及外部審計(jì)質(zhì)量（audit）與現(xiàn)金持有量（cash）的交互項(xiàng)（cash*audit）。模型（1）與模型（2）在控制變量的選擇上，主要考慮企業(yè)的盈利能力、股利分配政策與投資、融資決策等因素對企業(yè)價(jià)值的影響。本文采用經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額（cfo）表示企業(yè)盈利能力；利息費(fèi)用（int）反映企業(yè)融資政策，本文以財(cái)務(wù)費(fèi)用表示；資本性支出（cap）與非現(xiàn)金資產(chǎn)（nca）反映企業(yè)投資決策，其中非現(xiàn)金資產(chǎn)定義為總資產(chǎn)減去貨幣資金與短期投資之和；現(xiàn)金股利（cd）表示企業(yè)現(xiàn)金股利分配政策；并對企業(yè)價(jià)值（mv）的預(yù)期增加值以及年度效應(yīng)與行業(yè)效應(yīng)加以控制。模型（1）與模型（2）中的研究變量定義如表1所示。

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)本文采用eviews7.2統(tǒng)計(jì)軟件對各個(gè)指標(biāo)變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，以便對各個(gè)變量的分布和特征進(jìn)行整體分析。表2為模型（1）與模型（2）中主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表2可以看出，經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的公司現(xiàn)金持有量最大值為0.751，最小值為-0.337，同一行業(yè)內(nèi)現(xiàn)金持有水平相差較大，且均值-0.006大于中位數(shù)-0.035，表明一半以上的公司現(xiàn)金持有水平未達(dá)到行業(yè)均值水平。上市公司內(nèi)部控制指數(shù)均值為6.510小于中位數(shù)6.531，表明我國上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量有所提高，內(nèi)部控制體系實(shí)施初見成效。在做描述性統(tǒng)計(jì)時(shí)，按照迪博內(nèi)部控制指數(shù)取對數(shù)后的結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)，并未按照中位數(shù)分組。我國證券市場審計(jì)質(zhì)量均值僅為0.242，中位數(shù)為0，表明我國證券市場審計(jì)質(zhì)量普遍偏低。上市公司市場價(jià)值最大值為9.769，最小值為0.683，不同公司的市場價(jià)值差異較大。整體來看，上市公司市場價(jià)值均值為1.902高于其中位數(shù)1.544，表明一半以上的公司市場價(jià)值低于總體均值水平。各主要變量中，最大值與最小值差異最小的為現(xiàn)金股利，表明我國上市公司現(xiàn)金分紅水平整體偏低。對與其他控制變量，均值與中位數(shù)之間差異較小，但最大值與最小值之間差異較大，不同公司之間經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額、資本性支出以及財(cái)務(wù)費(fèi)用水平存在較大差異。

表1　變量定義

表2　主要研究變量描述性統(tǒng)計(jì)

（二）內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值從表3的回歸結(jié)果中可以看出，內(nèi)部控制質(zhì)量與公司現(xiàn)金持有量的交叉項(xiàng)系數(shù)為1.001，與企業(yè)價(jià)值在1%水平下顯著正相關(guān)?；貧w結(jié)果支持假設(shè)1，即內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值有顯著的正向作用。Cash的回歸系數(shù)為0.489，在5%水平下顯著，表明在內(nèi)部控制質(zhì)量較低的企業(yè)，現(xiàn)金持有價(jià)值發(fā)生折損，1元人民幣的平均價(jià)值僅為0.489元。內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)，1元人民幣的現(xiàn)金持有價(jià)值為1.49（=1.001+0.489）元，遠(yuǎn)高于其賬面價(jià)值，表明內(nèi)部控制可以有效約束管理層與控股股東的自利行為，使公司的現(xiàn)金資產(chǎn)管理更加有效率，從而為投資者創(chuàng)造價(jià)值。因此，在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)，現(xiàn)金持有價(jià)值較大。

表3　內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值回歸結(jié)果

（三）外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值從表4的回歸結(jié)果中可以看出，外部審計(jì)質(zhì)量與公司現(xiàn)金持有量的交叉項(xiàng)系數(shù)為0.947，與企業(yè)價(jià)值在1%水平下顯著正相關(guān)。回歸結(jié)果支持假設(shè)2，即外部審計(jì)質(zhì)量對企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值有顯著的正向作用。Cash的回歸系數(shù)為0.833，在1%水平下顯著，表明在外部審計(jì)質(zhì)量較低的企業(yè)，現(xiàn)金持有價(jià)值發(fā)生折損，1元人民幣的平均價(jià)值為0.833元。內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)，1元人民幣的現(xiàn)金持有價(jià)值為1.78（=0.947+0.833）元，遠(yuǎn)高于其賬面價(jià)值，表明外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值顯著正相關(guān)，即外部審計(jì)質(zhì)量越高，企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值越大。表6中，審計(jì)質(zhì)量較低的公司，1元現(xiàn)金持有價(jià)值為0.833高于表5中內(nèi)部控制質(zhì)量較低的組中1元現(xiàn)金持有價(jià)值0.489，出現(xiàn)此類現(xiàn)象是因?yàn)?，高審?jì)質(zhì)量樣本總數(shù)僅為768家上市公司，而低審計(jì)質(zhì)量樣本為2410家上市公司，在低審計(jì)質(zhì)量樣本中存在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的公司，而低內(nèi)部控制質(zhì)量樣本為1589家上市公司，其中高審計(jì)質(zhì)量公司所占比例較小，所以在外部審計(jì)質(zhì)量較低的企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值0.833大于內(nèi)部控制質(zhì)量較低的企業(yè)。

（四）內(nèi)部控制、外部審計(jì)對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升作用：是互補(bǔ)關(guān)系還是替代關(guān)系為了驗(yàn)證假設(shè)3a與假設(shè)3b，本文將全樣本分為外部審計(jì)質(zhì)量較高的組與外部審計(jì)質(zhì)量較低的組，若樣本公司選擇前六大會計(jì)師事務(wù)所則為外部審計(jì)質(zhì)量較高的組，否則為外部審計(jì)質(zhì)量較低的組?；貧w結(jié)果如表5所示。由表5可知，在外部審計(jì)質(zhì)量較高的組，內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有水平的交叉項(xiàng)系數(shù)為正數(shù)，但并不顯著，說明在外部審計(jì)質(zhì)量較高時(shí)，內(nèi)部控制對現(xiàn)金持有價(jià)值的正向提升作用并不顯著。而在外部審計(jì)質(zhì)量較低的組中，內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有水平的交叉項(xiàng)系數(shù)為0.926，且在1%水平下顯著，說明在外部審計(jì)質(zhì)量較低的組中，內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值顯著正相關(guān)，即內(nèi)部控制質(zhì)量越高，現(xiàn)金持有價(jià)值越大。此外，在外部審計(jì)質(zhì)量較低且內(nèi)部控制質(zhì)量也較低的公司，現(xiàn)金持有價(jià)值僅為0.344，外部審計(jì)質(zhì)量較低但內(nèi)部控制質(zhì)量較高的公司，現(xiàn)金持有價(jià)值為1.27（=0.926+0.344）。該項(xiàng)回歸結(jié)果支持假設(shè)3a拒絕假設(shè)3b，說明內(nèi)部控制與外部審計(jì)具有替代作用。

表4　內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值回歸結(jié)果

為了檢驗(yàn)假設(shè)4a與假設(shè)4b，本文以樣本公司內(nèi)部控制指數(shù)中位數(shù)為分界點(diǎn)，將內(nèi)部控制質(zhì)量高于全樣本中位數(shù)的樣本公司分為內(nèi)部控制質(zhì)量較高的組，將內(nèi)部控制質(zhì)量低于全樣本中位數(shù)的樣本公司分為內(nèi)部控制質(zhì)量較低的組?；貧w結(jié)果如表6所示。在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的組中，外部審計(jì)與現(xiàn)金持有水平的交叉項(xiàng)系數(shù)為0.793，且在10%的水平下顯著，在內(nèi)部控制質(zhì)量較高但外部審計(jì)質(zhì)量較低的樣本公司中，1元現(xiàn)金價(jià)值為1.255，高于其賬面價(jià)值。在內(nèi)部質(zhì)量較高且外部審計(jì)質(zhì)量也較高的樣本公司中，1元現(xiàn)金價(jià)值為2.048（=0.793+1.255），遠(yuǎn)高于其賬面價(jià)值。在內(nèi)部控制質(zhì)量較低的組中，外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值的交叉項(xiàng)系數(shù)為0.769，但并不顯著?；貧w結(jié)果支持假設(shè)4b，拒絕假設(shè)4a，即外部審計(jì)對現(xiàn)金持有價(jià)值的正向作用只在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的樣本公司中成立。高質(zhì)量的內(nèi)部控制有助于外部審計(jì)發(fā)揮對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升作用，內(nèi)部審計(jì)與外部治理之間存在互補(bǔ)作用。通過對外部審計(jì)質(zhì)量與內(nèi)部控制質(zhì)量進(jìn)行高低分組檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間不存在絕對的替代作用與絕對的互補(bǔ)作用。二者之間的替代作用與互補(bǔ)作用是在一定條件下才可以滿足的。外部審計(jì)質(zhì)量較高時(shí)，在緩解代理沖突提高現(xiàn)金持有價(jià)值方面，主要依靠外部審計(jì)的治理效益，內(nèi)部控制對現(xiàn)金持有價(jià)值沒有顯著影響，內(nèi)部控制與外部審計(jì)在公司治理方面是替代關(guān)系。內(nèi)部控制質(zhì)量較高時(shí)，可以促進(jìn)外部審計(jì)發(fā)揮治理效應(yīng)提高企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值，而內(nèi)部控制質(zhì)量較低時(shí)，則會弱化外部審計(jì)對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升作用，外部審計(jì)與內(nèi)部控制之間具有互補(bǔ)作用。上述實(shí)證檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)，在內(nèi)部控制質(zhì)量較高同時(shí)外部審計(jì)質(zhì)量較高的樣本公司中，1元現(xiàn)金持有價(jià)值最大，為2.048元，是賬面價(jià)值的兩倍；在外部審計(jì)質(zhì)量較低但內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)中，1元現(xiàn)金持有價(jià)值為1.27元，也高于其賬面價(jià)值。由此看來，內(nèi)部控制制度在緩解代理成本，提高公司治理效率，提升現(xiàn)金持有價(jià)值方面發(fā)揮著重要作用。

表5　內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值回歸結(jié)果

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)為了驗(yàn)證上述實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文將未經(jīng)行業(yè)均值調(diào)整的現(xiàn)金持有量作為企業(yè)現(xiàn)金持有水平的代理變量帶入模型（1）與模型（2）中進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，結(jié)果與第四部分所得結(jié)果基本一致，本文還在樣本中選擇制造業(yè)樣本進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)論未發(fā)生顯著變化。

六、結(jié)論

研究結(jié)果表明：在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)，代理問題得到有效緩解，控股股東與管理層對現(xiàn)金資產(chǎn)侵占與轉(zhuǎn)移行為受到約束，加強(qiáng)了投資者的保護(hù)，因此，投資者對與內(nèi)部控制較高的企業(yè)所持有的現(xiàn)金給予了高于其賬面價(jià)值的定價(jià)；高質(zhì)量的外部審計(jì)在緩解公司代理問題方面也發(fā)揮著重要作用，高質(zhì)量的外部審計(jì)可以有效抑制大股東資金占用問題，提高會計(jì)信息質(zhì)量，因此，投資者對外部審計(jì)質(zhì)量高的企業(yè)所持有的現(xiàn)金予以較高的價(jià)值評估；同時(shí)發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制與外部審計(jì)在對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升方面既存在替代效應(yīng)也存在互補(bǔ)效應(yīng)。我國證券市場審計(jì)質(zhì)量普遍偏低，公司重視內(nèi)部控制制度的建設(shè)，提高內(nèi)部控制質(zhì)量有助于管理層與控股股東以及控股股東與中小股東之間的信息不對稱程度，降低代理成本，使投資者對企業(yè)所持有的現(xiàn)金給予合理的定價(jià)，發(fā)揮內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間的替代效應(yīng)；公司提高企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量雖然在外部質(zhì)量較高時(shí)，對現(xiàn)金持有價(jià)值的提升作用不顯著，但是可以促進(jìn)外部審計(jì)發(fā)揮監(jiān)督與治理作用，使得投資者對公司所持有的現(xiàn)金給予較高的定價(jià)。企業(yè)在提高現(xiàn)金持有價(jià)值方面可以充分發(fā)揮內(nèi)部控制與外部審計(jì)之間的替代效應(yīng)與互補(bǔ)效應(yīng)，保障企業(yè)現(xiàn)金資產(chǎn)配置的合理性，保護(hù)投資者利益，為企業(yè)創(chuàng)造更大價(jià)值。

表6　內(nèi)部控制質(zhì)量條件下：外部審計(jì)與現(xiàn)金持有價(jià)值

*本文系重慶社科規(guī)劃培育項(xiàng)目（項(xiàng)目編號：2013PGY16）、重慶市教委科學(xué)技術(shù)研究項(xiàng)目（項(xiàng)目編號：KJ130723）、重慶工商大學(xué)高層次人才科研啟動(dòng)項(xiàng)目（項(xiàng)目編號：1355020）的階段性研究成果。

［1］謝盛紋：《最終控制人性質(zhì)、審計(jì)行業(yè)專業(yè)性與控股股東代理成本——來自我國上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《審計(jì)研究》2011年第3期。

［2］劉洪彬、朱曉英、李晶晶：《財(cái)務(wù)報(bào)告透明度、獨(dú)立審計(jì)能否抑制大股東資金占用——來自深市A股上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)》，《中國注冊會計(jì)師》2013年第7期。

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（編輯文博）