田軒

以萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)為契機(jī)，激發(fā)我們重新審視資本市場(chǎng)制度建設(shè)和公司治理，推動(dòng)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展

“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”已延續(xù)近一年有余，恒大最近又加入戰(zhàn)團(tuán)，安邦持股比例也在悄然上升，萬(wàn)科鹿死誰(shuí)手尚不可知。

隨著恒大舉牌的加入，萬(wàn)科、華潤(rùn)、寶能、恒大多方混戰(zhàn)愈演愈烈。萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)，實(shí)則是“控制權(quán)”的爭(zhēng)奪。萬(wàn)科為什么會(huì)陷入股權(quán)之爭(zhēng)？

許多專家學(xué)者，甚至事件的當(dāng)事人都曾做過(guò)分析，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散、公司章程缺陷、管理層輕敵失措皆有道理。萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)之所以引起廣泛關(guān)注，不單純因?yàn)槿f(wàn)科是房地產(chǎn)行業(yè)最大企業(yè)，更是被稱為公司治理典范的標(biāo)桿企業(yè)。

但是，作為代表我國(guó)公司治理最高水平的上市公司，是否在公司治理上無(wú)懈可擊，萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)的最大意義在于激發(fā)我們重新審視資本市場(chǎng)制度建設(shè)和公司治理，如果能以此為契機(jī)，推動(dòng)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，著實(shí)是我們期盼的結(jié)果。

管理層懈怠

現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，帶來(lái)了風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)和專業(yè)化分工的優(yōu)勢(shì)，但是，公司管理層作為受托人，在股東監(jiān)督不力的情況下，管理層效用最大化與股東利益最大化的沖突，會(huì)導(dǎo)致管理層懈怠責(zé)任，過(guò)度在職消費(fèi)，建立自己的“帝國(guó)”。

華潤(rùn)長(zhǎng)期以來(lái)“大股不控股，支持不干預(yù)”的態(tài)度，讓萬(wàn)科管理層習(xí)慣于自主經(jīng)營(yíng)、獨(dú)立決策。

華生在一篇文章中明確指出，“就萬(wàn)科管理層來(lái)說(shuō)，他們的訴求應(yīng)當(dāng)說(shuō)始終比較一致，其站位也可以說(shuō)是‘司馬昭之心，路人皆知。從光明面說(shuō)，他們是為了繼續(xù)保持在一個(gè)規(guī)范的現(xiàn)代公司治理框架下自主經(jīng)營(yíng)的獨(dú)立性。從陰暗面講，是管理層想保持自己對(duì)公司運(yùn)行長(zhǎng)期以來(lái)的實(shí)際控制權(quán)?！?/p>

在缺乏有效監(jiān)督情況下，管理層對(duì)萬(wàn)科的長(zhǎng)期控制，會(huì)讓管理層安于現(xiàn)狀，放棄有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)，甚至侵蝕公司股東利益。此次寶能系“入侵”，王石公然嘲諷寶能系掌門人姚振華做萬(wàn)科的大股東還不夠格，從這種管理層輕視股東的錯(cuò)覺中可見端倪。

以萬(wàn)科和恒大對(duì)比來(lái)看（見圖1），2008年萬(wàn)科、恒大房地產(chǎn)業(yè)務(wù)合同銷售額分別為478.7億元和60.3億元，恒大相當(dāng)于萬(wàn)科的八分之一（12.6%）。2015年，萬(wàn)科、恒大合同銷售額分別為2614.7億元和2013.4億元，分別增長(zhǎng)約5.46倍和33.39倍，恒大是萬(wàn)科的77%。

而2016年前七個(gè)月，萬(wàn)科、恒大合同銷售額分別為2171億元和1850億元，恒大合同銷售額提高到萬(wàn)科的85%。從凈利潤(rùn)來(lái)看（見圖2），2008年恒大凈利潤(rùn)為萬(wàn)科的15%，而2015年恒大合同銷售面積達(dá)2550萬(wàn)平方米，相當(dāng)于萬(wàn)科的123%，凈利潤(rùn)是萬(wàn)科的96%。

銷售規(guī)模增長(zhǎng)放緩可能與公司戰(zhàn)略相關(guān)，2013年3月王石曾在年度股東大會(huì)上宣稱，如果萬(wàn)科只注重規(guī)模，不注重質(zhì)量，那是一條不歸路。如果犧牲質(zhì)量效益，以價(jià)換量可能導(dǎo)致公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)下滑，但是，是否萬(wàn)科的質(zhì)量?jī)?yōu)先戰(zhàn)略獲得預(yù)期回報(bào)？

根據(jù)中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)房地產(chǎn)研究會(huì)與中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心聯(lián)合發(fā)布的《2015中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)品牌價(jià)值測(cè)評(píng)研究報(bào)告》顯示，中海、恒大、萬(wàn)科分別以362.16億元、320.67億元和307.15億元的品牌價(jià)值，位列房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)品牌價(jià)值排行榜前三位。萬(wàn)科也因產(chǎn)品創(chuàng)新和消費(fèi)者服務(wù)獲得品牌溢價(jià)，2016年前七個(gè)月，萬(wàn)科合約銷售均價(jià)已為13455元/平方米，恒大只有8084元/平方米，萬(wàn)科每平方米貴5371元。

但是，萬(wàn)科的凈利潤(rùn)率在2008年為11%，恒大為18%，2015年萬(wàn)科凈利潤(rùn)率與恒大基本相當(dāng)，為13%，萬(wàn)科并未獲得顯著超額回報(bào)（見圖3）。

我們看到，萬(wàn)科速度和效益優(yōu)勢(shì)同時(shí)下降，而就在萬(wàn)科業(yè)績(jī)疲態(tài)盡顯的同時(shí)，2015年度萬(wàn)科高管薪酬水平整體水漲船高。除董事長(zhǎng)王石外，包括總裁、執(zhí)行副總裁、監(jiān)事、董事會(huì)秘書等在內(nèi)5名高管薪酬都有上漲，最高上漲達(dá)106.8萬(wàn)元，加之股價(jià)長(zhǎng)期低迷，難免讓廣大股東頗有微詞。

合伙人制度疑問(wèn)

2016年股東大會(huì)上，管理層表示此前萬(wàn)科業(yè)務(wù)順利，但股價(jià)低迷令管理層著急，萬(wàn)科在2014年開始探索事業(yè)合伙人制度，希望通過(guò)這個(gè)機(jī)制將管理團(tuán)隊(duì)利益跟股東關(guān)注點(diǎn)綁在一塊。事業(yè)合伙人制度的兩個(gè)核心政策是項(xiàng)目合作與跟投制度和合伙人持股計(jì)劃。

萬(wàn)科總裁郁亮對(duì)于事業(yè)合伙人制度的解釋：“事業(yè)合伙人有四個(gè)特點(diǎn)：我們要掌握自己的命運(yùn)；我們要形成背靠背的信任；我們要做大我們的事業(yè)；我們來(lái)分享我們的成就?！薄拔蚁Ｍf(wàn)科在第四個(gè)十年之后，通過(guò)運(yùn)營(yíng)效率的提升，實(shí)現(xiàn) 200個(gè)億萬(wàn)富翁的夢(mèng)想?！?/p>

從中可以看出，事業(yè)合伙人制度不但要解決管理層和股東之間的利益沖突，同時(shí)，增加管理層的財(cái)富和控制權(quán)。仔細(xì)考察萬(wàn)科的合伙人制度，我們可以發(fā)現(xiàn)，跟投制度要求項(xiàng)目所在一線公司管理層和該項(xiàng)目管理人員，必須跟隨公司一起投資。

員工初始跟投份額不超過(guò)項(xiàng)目峰值的5%。在6月股東大會(huì)上，郁亮在向股東作董事會(huì)報(bào)告時(shí)指出，經(jīng)過(guò)一年多的實(shí)踐，跟投項(xiàng)目較非跟投項(xiàng)目的開盤認(rèn)購(gòu)率增長(zhǎng)4個(gè)百分點(diǎn)，開盤周期縮短近5個(gè)月，首次開盤的毛利率增長(zhǎng)6個(gè)百分點(diǎn)。

同時(shí)項(xiàng)目發(fā)展成果斐然，營(yíng)銷費(fèi)率大幅下降。但是，跟投制度需要解決幾個(gè)問(wèn)題：強(qiáng)制跟投是否有悖項(xiàng)目管理人員意愿，管理人員如何籌措跟投資金，跟投收益是否侵占股東利益？

根據(jù)萬(wàn)科年報(bào)，2015年未扣除少數(shù)股東損益的凈利潤(rùn)率為13.27%，較2014年（13.18%）略有上升，但歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)率較2014年10.76%有所下降，為9.27%。2015年凈利潤(rùn)中“少數(shù)股東”損益由2014年的35.4億元上升至78.3億元，占公司凈利潤(rùn)的三分之一，跟投投資人作為項(xiàng)目公司少數(shù)股東可謂獲益頗豐。據(jù)《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》（2016年7月10日）報(bào)道，萬(wàn)科2014年起施行的跟投制度，萬(wàn)科凈資產(chǎn)回報(bào)率19%，高于銀行理財(cái)和地產(chǎn)信托。

據(jù)萬(wàn)科首席人力資源官陳瑋透露，截至2015年8月，萬(wàn)科一線人員累計(jì)跟投92個(gè)項(xiàng)目，認(rèn)購(gòu)資金達(dá)17億元，累計(jì)為員工分紅5億元。員工收益率達(dá)29.4%，其中一線城市跟投回報(bào)率更高。

第二是對(duì)公中長(zhǎng)期貸款，即一般只有大中型企業(yè)、央企國(guó)企、政府背景項(xiàng)目，才能申請(qǐng)到中長(zhǎng)期貸款?！皩?duì)政府部門的放款，往往由于政府信用，默認(rèn)其風(fēng)險(xiǎn)小，甚至幾乎無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，放款行為并不充分市場(chǎng)化?！鄙鲜鰢?guó)有大行人士告訴記者，以及顯性或隱性帶有政府信用背書的國(guó)企、機(jī)構(gòu)等。

難以覆蓋的風(fēng)險(xiǎn)

在受訪的多位業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，銀行不良貸款率攀升，是銀行惜貸的表象原因?！翱傮w來(lái)看，未來(lái)幾年不良資產(chǎn)還在高位運(yùn)行?！苯ㄐ惺紫?cái)務(wù)官曾儉華在建行業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示。

從目前已經(jīng)公布的半年報(bào)情況看，除教育和計(jì)算機(jī)行業(yè)貸款基數(shù)較小外，制造業(yè)、批發(fā)和零售行業(yè)一直是不良貸款的主要聚集地。

以國(guó)有銀行為例，建設(shè)銀行公布的制造業(yè)不良貸款率2.77%，比年初增長(zhǎng)0.6個(gè)百分點(diǎn)；批發(fā)和零售業(yè)不良率雖然出現(xiàn)了下降，不過(guò)依然高達(dá)9.29%。農(nóng)業(yè)銀行批發(fā)和零售業(yè)的不良率已經(jīng)高達(dá)13.88%，較去年末上升1.57個(gè)百分點(diǎn)。

根據(jù)興業(yè)銀行分析，截至 2016年6月30日，制造業(yè)、批發(fā)和零售業(yè)不良貸款率上升，主要受宏觀經(jīng)濟(jì)下行、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、經(jīng)營(yíng)成本上升、市場(chǎng)需求疲軟等因素影響，部分企業(yè)經(jīng)營(yíng)面臨一定困難，抗風(fēng)險(xiǎn)能力相對(duì)較弱。

“但一定程度下，制造業(yè)替房地產(chǎn)背了黑鍋?！币晃还煞葜沏y行信貸部老總坦言，原因在于，很多中小型制造企業(yè)看重房地產(chǎn)市場(chǎng)盈利速度快，將獲得有限的信貸資金投入到房地產(chǎn)領(lǐng)域，但卻遭遇中國(guó)房地產(chǎn)泡沫破裂征兆。

如此一來(lái)原本要進(jìn)入制造行業(yè)的信貸資金陷入房地產(chǎn)投資領(lǐng)域無(wú)法收回，致使入錯(cuò)了行業(yè)的信貸資金變成不良資產(chǎn)。

“實(shí)際上這部分信貸資金本該算在房地產(chǎn)不良的賬上，卻因?yàn)槠髽I(yè)投機(jī)而記在制造業(yè)不良的項(xiàng)下?！鄙鲜龉煞葜沏y行人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示。

最后導(dǎo)致，房地產(chǎn)行業(yè)不良貸款率被低估，制造業(yè)不良貸款率卻一直在高位游走。這就是很多業(yè)內(nèi)人士也奇怪，為什么房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)泡沫，但是不良貸款率卻遠(yuǎn)不及制造業(yè)高的原因。

銀行惜貸的根本原因，另一方面是面對(duì)中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化，商業(yè)銀行擔(dān)心的是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)覆蓋不了風(fēng)險(xiǎn)。

“對(duì)于中小企業(yè)信貸，銀行擔(dān)心的是，即便上浮利率到20%、30%，仍然覆蓋不了潛在風(fēng)險(xiǎn)。”上述股份制銀行信貸部負(fù)責(zé)人向《財(cái)經(jīng)》記者表示。

宏觀經(jīng)濟(jì)一旦下行，就會(huì)成為壓垮信貸表面繁榮的最后一根稻草，企業(yè)違規(guī)投入股市、房地產(chǎn)和對(duì)外投資的資金無(wú)法全款回收，甚至不惜借助于短期高利貸來(lái)周轉(zhuǎn)資金，造成資金鏈斷裂，被掩藏的風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露出來(lái)，成為銀行不良貸款。

“例如上海、佛山樂山一帶，此前主要受鋼貿(mào)行業(yè)拖累，加上國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)下行，國(guó)內(nèi)國(guó)外需求低迷，鋼材滯銷，鋼鐵價(jià)格倒掛使得鋼貿(mào)商損失慘重?！鄙鲜鋈耸糠Q，不良貸款至今仍在發(fā)酵，這種情況非常普遍，只能借新還舊或者借道過(guò)橋資金。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，這也反映出當(dāng)前銀行在風(fēng)險(xiǎn)管理上的短板，即仍然以關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)為主，對(duì)越來(lái)越錯(cuò)綜復(fù)雜的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、IT風(fēng)險(xiǎn)等重視不夠。

對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，真正的風(fēng)險(xiǎn)還在于，銀行沒有盤算企業(yè)整體有息債務(wù)比例和整體負(fù)債水平，而造成實(shí)際放貸量過(guò)大。

“在實(shí)際銀行放貸過(guò)程中存在信息不對(duì)稱。比如企業(yè)可以在這家銀行貸款去還那家銀行的貸款，而銀行則高估或低估了自己的融資同業(yè)占比?！鄙鲜鲂刨J部老總表示，“以前，總行強(qiáng)調(diào)在授信時(shí)要查看融資同業(yè)占比，但在鼓勵(lì)放貸時(shí)，分支機(jī)構(gòu)為了追求利潤(rùn)，并沒有當(dāng)回事。而現(xiàn)在，總行又再三強(qiáng)調(diào)要把控融資總量風(fēng)險(xiǎn)。”

爭(zhēng)議監(jiān)管放松

《財(cái)經(jīng)》記者采訪了解到，中小企業(yè)從銀行信貸融資主要需要承擔(dān)三塊成本：一是銀行貸款利息；二是政府行政部門收取的費(fèi)用，主要有抵押登記費(fèi)、公證費(fèi)、工商查詢費(fèi)；三是中介機(jī)構(gòu)收取的費(fèi)用，主要有抵押物評(píng)估費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)、審計(jì)費(fèi)。后兩項(xiàng)業(yè)內(nèi)統(tǒng)稱為“第三方收費(fèi)”。

由于一些中小企業(yè)資產(chǎn)抵押估值不足，還要尋求擔(dān)保公司幫助。但這并不是全部，也絕不是被增加占比最大的那一部分。

按照銀行規(guī)定，“借新還舊”必須先歸還舊貸款才能重新申請(qǐng)新貸款。這樣一來(lái)，對(duì)資金鏈緊張的公司、流動(dòng)資金并不充裕的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，必須通過(guò)小額貸款公司或者民間借貸獲得短期周轉(zhuǎn)資金。這就是業(yè)內(nèi)俗稱的“過(guò)橋貸款”。

而這種“過(guò)橋貸款”，是在企業(yè)向銀行“續(xù)貸”過(guò)程中必須要接受的隱性成本。

“與銀行無(wú)關(guān)，卻因銀行而起?！币患艺憬∑髽I(yè)財(cái)務(wù)人士坦言。而就是這個(gè)“隱性成本”，才是壓垮中小企業(yè)的最后一根稻草。部分中小企業(yè)為此被迫降低了融資意愿，因?yàn)榧幢阆蜚y行獲得借貸資金，但過(guò)高的隱性成本和高利率資金成本合在一起，對(duì)照自身的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，讓企業(yè)覺得不劃算。

此時(shí)，如何破解銀行“惜貸”，降低企業(yè)融資成本，是監(jiān)管層與銀行一道待解的題。

理論與現(xiàn)實(shí)已出現(xiàn)無(wú)法跨過(guò)的溝壑。一方面是銀行信貸資金，并未如監(jiān)管層所希望的，向中小企業(yè)、三農(nóng)領(lǐng)域傾斜，而是更多地流向房地產(chǎn)等流域。另外一方面是，中小企業(yè)融資意愿也隨著銀行資金得不到充分滿足、融資成本變相增加而正呈下降趨勢(shì)。

8月30日渣打中國(guó)中小企業(yè)信心指數(shù)顯示，8月指數(shù)再度下滑，由7月的55.5降至54.9，表明中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)再次放緩。8月三個(gè)分項(xiàng)指數(shù)全面下滑：中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀指數(shù)下降1.2個(gè)百分點(diǎn)，未來(lái)三個(gè)月預(yù)期指數(shù)和中小企業(yè)信用指數(shù)分別下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。

在國(guó)泰君安分析師王劍看來(lái)，緩解惜貸需實(shí)施逆周期監(jiān)管。所謂逆周期資本監(jiān)管，是資本監(jiān)管要求隨著經(jīng)濟(jì)周期不同階段的轉(zhuǎn)化而變。

目前監(jiān)管層對(duì)銀行提出的各種監(jiān)管要求，包括資本充足率不低于8%的要求、撥備不能低于150%的要求等，都會(huì)讓銀行的經(jīng)營(yíng)行為更趨保守，形成一種隱性成本?！澳炽y行如存量不良率不低了，他們就更加擔(dān)心不良上升，新放款也就更加謹(jǐn)小慎微?！蓖鮿Ρ硎荆硪患毅y行，撥備覆蓋率逼近監(jiān)管紅線了，也不敢大膽放款了。

按照逆周期監(jiān)管原則，監(jiān)管層應(yīng)該適當(dāng)放寬某些監(jiān)管指標(biāo)（比如撥備和資本要求、不良容忍度、核銷和稅收規(guī)定等）的要求，降低監(jiān)管成本，為銀行騰出風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)空間。

清華大學(xué)五道口金融學(xué)院理事長(zhǎng)兼院長(zhǎng)吳曉靈向《財(cái)經(jīng)》表示，如果在經(jīng)濟(jì)困難的時(shí)期，銀行沒有動(dòng)力發(fā)放貸款，而且在發(fā)放貸款的時(shí)候過(guò)多考量利潤(rùn)，我想對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)也未必是一件好事。因此，當(dāng)經(jīng)濟(jì)條件好的時(shí)候，應(yīng)該讓銀行和金融機(jī)構(gòu)有更多的資本的補(bǔ)充。當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)困難的時(shí)候，應(yīng)該適度的降低對(duì)他們的要求。

所以在吳曉靈看來(lái)，經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期，降低金融機(jī)構(gòu)資本充足率和撥備的要求，是逆周期調(diào)節(jié)的題中之義。

“目前中國(guó)銀行業(yè)的上述指標(biāo)與發(fā)達(dá)國(guó)家相比也是處于較高的水平，存有逆周期調(diào)整空間?！泵裆C券銀行業(yè)研究員廖志明表示，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于下行周期，銀行業(yè)面臨較大的資產(chǎn)質(zhì)量壓力，利潤(rùn)增速也出現(xiàn)停滯，為緩解當(dāng)前巨大的撥備壓力，撥貸比和撥備覆蓋率監(jiān)管指標(biāo)有下調(diào)的必要。

但適時(shí)適當(dāng)放寬一些監(jiān)管指標(biāo)，真的能讓金融資源配置向中小微企業(yè)大量?jī)A斜，真的能緩解金融資源正在進(jìn)一步與實(shí)體經(jīng)濟(jì)脫節(jié)的現(xiàn)狀么？

央行研究局局長(zhǎng)陸磊認(rèn)為，“金融資源配置向政府的超配、向大企業(yè)的標(biāo)配、向小微經(jīng)濟(jì)的低配或不配是必然邏輯?！?/p>

他同時(shí)坦言，“實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門—中央銀行—金融市場(chǎng)—金融機(jī)構(gòu)—實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門”實(shí)際上構(gòu)成了一個(gè)極其復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，各個(gè)環(huán)節(jié)及機(jī)構(gòu)又在參與不完全信息動(dòng)態(tài)博弈過(guò)程，對(duì)政策響應(yīng)的再響應(yīng)效應(yīng)不盡相同，最為關(guān)鍵的是，要精準(zhǔn)區(qū)分金融資源是在第二環(huán)節(jié)自?shī)首詷?，還是在第三環(huán)節(jié)冒險(xiǎn)。

中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成表示，“實(shí)際上供應(yīng)多資金并不代表需求多，現(xiàn)在不僅是銀行愿不愿意貸款的問(wèn)題，還有實(shí)體經(jīng)濟(jì)是不是具有有效的資金需求的問(wèn)題，而這是最根本的問(wèn)題。”

同時(shí)在盛松成看來(lái)，僅僅依靠貨幣金融政策，并不能從根本上解決中小企業(yè)融資問(wèn)題，需要短長(zhǎng)期政策組合。從央行層面，短期政策包括增加支農(nóng)支小再貸款額度、定向降低存款準(zhǔn)備金率等這樣的總量政策，也包括直接融資擴(kuò)容、壓降表外及同業(yè)融資、運(yùn)用宏觀審慎管理引導(dǎo)信貸投向等結(jié)構(gòu)性政策，還包括清理銀行亂收費(fèi)、規(guī)范民間融資、推進(jìn)市政債等專項(xiàng)債券以及選擇性打破剛性兌付怪圈等一些輔助政策。

如此看來(lái)，鑒于金融政策“牽一發(fā)動(dòng)全身”的艱難，如何引導(dǎo)金融信貸資源配置有效流入到有需求的中小企業(yè)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，如何通過(guò)長(zhǎng)期政策達(dá)到降低融資成本的監(jiān)管訴求，注定還需要漫長(zhǎng)的等待。