蘿莉·安·拉羅科

20世紀(jì)80年代中期，國際航運(yùn)業(yè)正處于極端蕭條時(shí)期。而洛斯公司的首席執(zhí)行官詹姆斯·蒂施（James Tisch）卻于那時(shí)在航運(yùn)業(yè)中做出了一個(gè)反周期的投資——成為航運(yùn)業(yè)及私募股權(quán)投資業(yè)歷史中的標(biāo)志性交易。

對(duì)于一名身在紐約的投資者來說，那次決策的時(shí)機(jī)充分顯示了他是怎樣經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的，并在其他人未能找到價(jià)值的時(shí)候發(fā)現(xiàn)價(jià)值。一位逆勢(shì)價(jià)值投資者必須做好功課：接受培訓(xùn)并知道如何密切考察一個(gè)行業(yè)、懂得他能承受多少損失，并繼而有膽量投資。成功地抓住機(jī)會(huì)在事后看來是很容易的事情，但實(shí)際上卻絕非如此。事實(shí)上，這是一生自律學(xué)習(xí)、努力工作、保持耐心的結(jié)果。

萎靡的機(jī)會(huì)

如果想要在航運(yùn)投資中獲得很好的回報(bào)，進(jìn)入和退出的時(shí)機(jī)至關(guān)重要。因此，投資者必須時(shí)刻關(guān)注市場(chǎng)，并且等待那個(gè)罕有的時(shí)刻 —— 航運(yùn)業(yè)的弱勢(shì)與全球國內(nèi)生產(chǎn)總值的積極遠(yuǎn)景同時(shí)出現(xiàn)之時(shí)。在詹姆斯·蒂施看來，這種“完美風(fēng)暴”不經(jīng)常出現(xiàn)。

在20 世紀(jì)80 年代，航運(yùn)業(yè)面臨的逆風(fēng)席卷了《福布斯》和《金融時(shí)報(bào)》（The Financial Times）的頭版頭條，例如“沉沒的”和“二手船價(jià)格下跌”。當(dāng)幾乎所有人都在出售或拆解船舶的時(shí)候，萎靡的市場(chǎng)吸引了蒂施的注意。蒂施是多元化公司—— 洛斯公司的首席執(zhí)行官，他以在別人沒有察覺的時(shí)候發(fā)現(xiàn)價(jià)值和機(jī)會(huì)聞名?！懊慨?dāng)我們看到一個(gè)萎靡的市場(chǎng)時(shí)，我們都很感興趣。”他說。

這一點(diǎn)也蘊(yùn)藏在蒂施的投資哲學(xué)中—— 從他1977 年在洛斯公司的投資部工作開始，他從他的父親和叔叔那里學(xué)習(xí)到了這些知識(shí)。蒂施擁有賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院的工商管理碩士學(xué)位。在加入洛斯公司投資部之前，蒂施就職于CNA 金融公司（CNA Financial）。

在1982 年的時(shí)候，蒂施在一筆巨型油輪交易上賺到了橫財(cái)。他以每艘500 萬美元左右的價(jià)格購買了7 艘巨型油輪，而這個(gè)價(jià)格遠(yuǎn)低于廢鋼價(jià)格?！拔覀円詮U鋼的價(jià)格購買了結(jié)構(gòu)鋼。我們的腦海中也想到了不利的一面，那也是我們經(jīng)常擔(dān)憂的?！彼f。

“我記得我當(dāng)時(shí)站在一艘船舶的甲板上，環(huán)顧四周，抓著自己的腦袋并說，‘你的意思是我可以用500萬美元就買下所有這些？”

從1982年到1984年，洛斯公司從殼牌（Shell）、埃克森（Exxon）以及一些其他公司那里購買了船舶。出標(biāo)的價(jià)格一般就是每噸鋼材的價(jià)格。蒂施在行業(yè)中以他的逆勢(shì)價(jià)值交易而聞名。他最初購買的兩艘船舶 —— “利姆諾號(hào)”（The Limnea）和“利帕里號(hào)”（The Liparus）[之后以洛斯公司的劇院重命名為“歐菲姆號(hào)”（The Orpheum）和“天堂號(hào)”（The Paradise）]是以每噸100美元（當(dāng)時(shí)的總出價(jià)是每噸125美元）的鋼材價(jià)購入的，因?yàn)楫?dāng)時(shí)船在蘇格蘭，需要花費(fèi)每噸25美元把船拖到拆船中心?！拔覀冑I船就像你買漢堡肉一樣?！?/p>

當(dāng)?shù)偈檎宫F(xiàn)在他面前的機(jī)會(huì)感到興奮時(shí)，隨之而來的也有批評(píng)的聲音。蒂施收藏了在他進(jìn)入航運(yùn)業(yè)時(shí)批評(píng)他的文章，他咯咯地笑著讀著其中的一篇文章。“這是刊登在一本航運(yùn)雜志上的，‘……這是一個(gè)經(jīng)典的例子，說明了一個(gè)沒有知識(shí)、沒有理解能力、對(duì)航運(yùn)毫不尊重的投機(jī)者以一種冷酷而傲慢的手段對(duì)待投資者，并試圖在不關(guān)心航運(yùn)健康和名聲的情況下來賺錢。”

沒有任何停頓，蒂施很快地把評(píng)論丟到一邊并繼續(xù)說他的故事 —— 搶購狂潮是如何極大地吊起他的胃口，并讓他們思考“大規(guī)模”進(jìn)軍航運(yùn)市場(chǎng)，然而突然之間價(jià)格就上漲了?！澳蔷秃孟袷袌?chǎng)竊聽了我們的電話，”他開玩笑說，“那是在1984年到1985年左右，在那個(gè)回合中我們沒有增加額外的船舶。那些我們?cè)?0世紀(jì)80年代中期以每艘500萬美元買入的船舶被我們?cè)?990年的時(shí)候以每艘5000萬美元的價(jià)格售出。”

海事財(cái)經(jīng)集團(tuán)在1990年對(duì)此進(jìn)行了報(bào)道，“該船隊(duì)中每艘超巨型油輪的價(jià)格在3 億到5000 萬美元之間，較之最初所有6 艘船舶的總價(jià) —— 4150 萬美元來說升值了700%。”

逆勢(shì)策略

在20 世紀(jì)90 年代中后期，洛斯公司建造了4 艘新的巨型油輪。“這是自20 世紀(jì)70 年代中期以來世界范圍內(nèi)建造的最大的船，”他說，“我們靠它們賺了不少利潤(rùn)，但是我們過早地賣了它們。我們?cè)?004 年的時(shí)候賣了它們，而之后航運(yùn)市場(chǎng)越來越高漲。如果我們有完美的時(shí)間規(guī)劃，我們本可以在2010 年左右賣出。我們?cè)缳u了6 年?！碑?dāng)被問及他是否后悔當(dāng)初的決定時(shí)，他很快地說：“不，我經(jīng)常援引伯納德·巴魯克（Bernard Baruch）當(dāng)被問到‘你怎么做能獲得巨額財(cái)富時(shí)的回答，他會(huì)說，‘快速出售?！?/p>

蒂施說他們?cè)谡_的時(shí)候賣出了第一批船 —— 價(jià)格上漲到了5000 萬美元。導(dǎo)致他們?cè)?004 年出售船舶的原因是當(dāng)時(shí)船舶價(jià)格的上漲伴隨著石油價(jià)格的上漲，而這有可能導(dǎo)致石油消耗的減少?！暗聦?shí)上我們完全錯(cuò)了，因?yàn)槿蚴拖睦^續(xù)大幅增長(zhǎng)?！?/p>

航運(yùn)業(yè)并不是蒂施的逆勢(shì)交易能力能被證明的唯一領(lǐng)域。

洛斯公司也在接近周期低位的時(shí)候購入鉆井設(shè)備，這在之后成為鉆石近海公司（Diamond Offshore）的基石。蒂施在出售資產(chǎn)上也毫不猶豫 —— 在2008年的時(shí)候甩掉了煙草巨頭羅瑞拉德公司（Lorillard），之后又賣出了制表商寶路華（Bulova）。

在安然公司（Enron）于2003年倒閉之后，一些電力公司都不顧一切地想要出售資產(chǎn)來募集現(xiàn)金。在那段時(shí)間，蒂施抓住了一個(gè)機(jī)會(huì)，選擇了一家輸油管道公司—— 得克薩斯輸氣有限責(zé)任公司（Texas Gas Transmission LLC）。在2004年，他收購了海灣管道公司（Gulf Pipeline LP），并創(chuàng)立了Boardwalk Pipeline Partnership（簡(jiǎn)稱BWP）公司。后者于2005 年上市。

當(dāng)油價(jià)在3 年后的2008 年飆升時(shí)，蒂施的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 —— 約翰·弗雷德里克森的Seadrill 公司被石油需求的增長(zhǎng)所驅(qū)動(dòng)，開始訂購配備新鉆井設(shè)備的船隊(duì)。在蒂施的領(lǐng)導(dǎo)下，鉆石近海公司并沒有畏懼。他們抵制跳躍性發(fā)展和訂購新的鉆井設(shè)備，而是改建他們的舊設(shè)備，這被證明是性價(jià)比更高的 —— 只需3 億美元，相比之下購買新的鉆井設(shè)備每臺(tái)需要7.5 億美元。

生意原則

蒂施運(yùn)營(yíng)航運(yùn)部的方法與他操作別的業(yè)務(wù)如出一轍。他把他商業(yè)分析的能力歸功于他對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的學(xué)習(xí)，他說可以通過理解以下這些要素來分析業(yè)務(wù)：

供給和需求；

邊際成本；

邊際收益；

供給曲線的形態(tài)；

需求曲線的形態(tài)；

導(dǎo)致供給曲線變化的因素；

導(dǎo)致需求曲線變化的因素。

“這些原則在諸如航運(yùn)這樣的產(chǎn)業(yè)中最為鮮明，但是它們也適用于許多不同的行業(yè)。洛斯公司把自己看作是資產(chǎn)配置者。所以，在航運(yùn)業(yè)中獲得的教訓(xùn)也適用于我們從事的其他行業(yè)，因?yàn)橐磺卸缄P(guān)于供給與需求。而這又關(guān)系到產(chǎn)能稀缺和產(chǎn)能過剩，你給你的產(chǎn)品定價(jià)就是這些因素作用的結(jié)果?！?/p>

認(rèn)識(shí)趨勢(shì)的能力是抓住機(jī)會(huì)的關(guān)鍵。

美國的能源獨(dú)立是航運(yùn)業(yè)中有史以來最大的一個(gè)改變游戲規(guī)則的事情。美國國內(nèi)原油市場(chǎng)以及周邊市場(chǎng)，比如西非石油的發(fā)現(xiàn)都徹底改變了航線。之前當(dāng)美國主要依賴中東地區(qū)的供給時(shí)，能源都是長(zhǎng)途貨運(yùn)?！耙凰掖畈欢嘈枰?個(gè)月的時(shí)間完成一個(gè)往返航程?！钡偈┱f。而現(xiàn)在，美國從中東進(jìn)口石油的數(shù)量變少了，運(yùn)輸供給曲線的變化帶來巨大的乘數(shù)效應(yīng)。“這就是為什么航運(yùn)業(yè)如此波動(dòng)。這個(gè)行業(yè)有一條非常陡峭的供給曲線。”

蒂施在航運(yùn)業(yè)中能夠認(rèn)清趨勢(shì)， 并能把那些知識(shí)充分運(yùn)用到別的行業(yè)中。杰克·德范尼（Jack Devanney）是洛斯公司航運(yùn)部1981～1990 年的首席執(zhí)行官。他告訴蒂施，1988 年的海上鉆井業(yè)務(wù)就類似于1982 年的航運(yùn)業(yè)?！八晕覍?duì)他說，‘杰克，為什么你不安排我們?nèi)タ匆幌逻@些海上鉆井設(shè)備呢？”

當(dāng)比較航運(yùn)業(yè)和海上鉆井業(yè)務(wù)時(shí)，蒂施說石油公司有很大的不同，因?yàn)樗麄冾櫦百|(zhì)量和名譽(yù)?！八麄儗?duì)誰運(yùn)營(yíng)它們租用的鉆井設(shè)備是非常挑 剔的。”

時(shí)機(jī)是一切

如今的航運(yùn)業(yè)與蒂施早先進(jìn)入的時(shí)候已經(jīng)不一樣了。“當(dāng)時(shí)，船舶還在使用蒸汽輪機(jī)，而且只能以一種速度航行——快速。如今，你有更先進(jìn)的、能以不同速度工作的柴油主機(jī)。當(dāng)運(yùn)費(fèi)低廉的時(shí)候它們可以減速。所以現(xiàn)在，可怕的是水上有太多的運(yùn)力了 —— 如果運(yùn)費(fèi)提高一點(diǎn)點(diǎn)，他們會(huì)加速船舶，本質(zhì)上就是增加供給。”這并沒有為蒂施的回歸創(chuàng)造條件。

另一個(gè)變化是，在早期只有為數(shù)不多的船廠有能力建造巨型油輪，而它們?cè)谌毡竞晚n國。“基本上來說，歐洲的船廠都關(guān)閉了，那時(shí)還沒有中國船廠，產(chǎn)能遠(yuǎn)不夠建造更多的船舶來增加運(yùn)力。而運(yùn)力基本上是被一個(gè)開關(guān)所控制的?！?/p>

直到今天，中國船廠開始造船?！八鼈兊靡蚤_工的原因是因?yàn)樗鼈兛赡塬@得了國家的扶持。船廠能夠創(chuàng)造工作機(jī)會(huì)。此外，當(dāng)船廠建造一艘船舶時(shí)，它也消耗了許多材料，比如鋼材 —— 需要使用大量的勞動(dòng)力在船廠以外的地方生產(chǎn)?！?/p>

減速的船舶、更多的船廠、石油需求的減少以及美國石油產(chǎn)能的增長(zhǎng)都使得蒂施離開航運(yùn)業(yè)。

當(dāng)被問及他是否仍舊在航運(yùn)業(yè)中看到機(jī)會(huì)時(shí)，蒂施以他眾所周知的直率回答道：“現(xiàn)在，沒有！”他說現(xiàn)在較之他購買船舶的時(shí)候的最大不同是：“船舶貴多了。它們不再以廢鋼的價(jià)格交易。當(dāng)時(shí)，公認(rèn)的船舶船齡是30 年。所以，當(dāng)我們買入7 年的船舶時(shí)，它們甚至還沒有達(dá)到我們所認(rèn)為的經(jīng)濟(jì)壽命的1/3。如今，對(duì)于15年的船舶，租家已經(jīng)避之不及了?！?/p>

蒂施說為了在航運(yùn)業(yè)里賺錢，你必須在對(duì)的時(shí)間進(jìn)入和退出。“如果你認(rèn)為你必須在航運(yùn)業(yè)中，并且你總是有大約10 艘左右的船舶。那么， 如果你足夠幸運(yùn)，你10 年內(nèi)的平均收入應(yīng)該還行，但不會(huì)非常好?！?/p>

他澄清說：“在航運(yùn)業(yè)內(nèi)有一句老話，‘如何在航運(yùn)業(yè)里賺一筆小錢 —— 從大的開始。在好的形勢(shì)下，你必須把你的船期租出去。在幾年內(nèi)你有可能要給租金打點(diǎn)折，但是也避免了一些低谷，因?yàn)槟阍谫M(fèi)率下跌之前就把船租出去了。”

然而，掌握租船業(yè)務(wù)的時(shí)機(jī)在上升事態(tài)時(shí)尤為關(guān)鍵，他強(qiáng)調(diào)說，你不會(huì)想太早地把你的船期租出去，因?yàn)檫@會(huì)切斷一些高點(diǎn)。他也提到導(dǎo)致這些高峰和低谷的一個(gè)重要原因是船舶的供給以及航運(yùn)業(yè)的低市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻。“基本上每個(gè)人都可以進(jìn)入航運(yùn)業(yè)，每個(gè)人都可以去船廠造船或買船。這是一個(gè)實(shí)實(shí)在在的商品市場(chǎng)，”他說，“一般說來，租家不會(huì)區(qū)別對(duì)待不同的船東。他們樂于租用在當(dāng)時(shí)有檔期的最便宜的船來運(yùn)送他們的石油。對(duì)此我沒有看到變化?！?/p>

在如今的環(huán)境下，蒂施不會(huì)重回航運(yùn)業(yè)?！叭绻阍诂F(xiàn)在買進(jìn)，你就只能以高于廢鋼的價(jià)格買進(jìn)。我對(duì)自己說，‘誰需要這些？”對(duì)于洛斯公司考慮回歸的事宜，蒂施說：“我們必須看到價(jià)值驟降，而且我們需要看到訂單有實(shí)際意義的減少來創(chuàng)造一個(gè)可靠的投資環(huán)境—— 船舶會(huì)被快速拆解，或是需求增加?！?/p>

全球性病態(tài)

當(dāng)談及全球經(jīng)濟(jì)健康問題時(shí)，你能從蒂施的描述中聽出他的擔(dān)憂?！坝靡粋€(gè)詞概括就是病態(tài)。如果幸運(yùn)的話，美國將以2%的速度增長(zhǎng)。歐洲總的來說不再增長(zhǎng)，而新興市場(chǎng)都減速增長(zhǎng)。所以，我的猜測(cè)是全球經(jīng)濟(jì)也許能增長(zhǎng)2%，不過問題是伴隨增長(zhǎng)的是大眾普遍的萎靡不振。短期內(nèi)我們有一系列的障礙要克服，但是就長(zhǎng)期來看我還是樂觀的。我感覺美國的好日子還在前面，并不是已經(jīng)過去了?！?

蒂施并不認(rèn)為歐洲的危機(jī)在近期能快速解決。他預(yù)計(jì)這會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)的一段時(shí)間，歐洲的情況遮蓋了許多在美國發(fā)生的問題?！懊绹呢?cái)政問題在某些方面比歐洲更糟，在某些方面要好一些。美國在國內(nèi)生產(chǎn)總值中的債務(wù)方面比歐洲更糟糕 ——每年都需要資助的國內(nèi)生產(chǎn)總值政府赤字大于歐洲國家國內(nèi)生產(chǎn)總值的赤字，”他解釋道，“不同的是，美國印制自己的貨幣，因此美國可以比歐洲國家更容易地將債務(wù)進(jìn)行貨幣化。”

蒂施說歐盟的致命缺陷在于歐洲國家認(rèn)為它們是主權(quán)債券的發(fā)行人?！岸@些國家與美國的州沒有不同。如果你沒有自己的貨幣，你就不是主權(quán)債券的發(fā)行人?！?/p>

自金融危機(jī)以來銀行業(yè)就被置于顯微鏡下。

房地產(chǎn)信貸市場(chǎng)的黃金時(shí)代與航運(yùn)業(yè)信貸市場(chǎng)的黃金時(shí)代非常相似，對(duì)此蒂施完全同意?！皩?duì)我來說， 這很簡(jiǎn)單。促成者是那些借款給這些項(xiàng)目的銀行。天知道銀行為什么這么做，而原因可能很簡(jiǎn)單，因?yàn)槿藗冏匀粌A向于直線性安排。所以，如果租船的費(fèi)率是100，你也許會(huì)看到它下跌到90，但是很難讓人們預(yù)想到費(fèi)率會(huì)跌到25，”他說，“總之，我認(rèn)為人們只是忘記了航運(yùn)市場(chǎng)能有多大的波動(dòng)。所以，銀行通過借款變成了幫兇。”

但是，蒂施也沒有遺漏船東。畢竟，一筆交易需要兩個(gè)人。

他話語中飽含情感：“我不會(huì)把船東說成是送給屠夫的無辜羔羊，但與此同時(shí)這也是他們的生計(jì)。這是他們唯一知道應(yīng)該怎么做的事情。在形勢(shì)良好的時(shí)候， 他們都樂于像旅鼠一樣行動(dòng)并訂購船舶，因?yàn)樗麄儚囊褤碛械拇澳抢铽@得了現(xiàn)金流。他們通常來說不習(xí)慣逆風(fēng)行事，在大家都買入的時(shí)候賣出、在眾人皆賣出的時(shí)候買入。銀行使得他們?cè)炝诉^多的船，如果沒有貸款， 或者他們針對(duì)每艘船的借款比他們實(shí)際借的少一些時(shí)，那就會(huì)是一個(gè)完全不同的故事了。”

等待的智慧

蒂施所遵循的最重要原則之一是不僅要能夠看清所獲得的收獲，也要能看清損失。

“當(dāng)我們進(jìn)入航運(yùn)業(yè)時(shí)，我們關(guān)注的是能夠承擔(dān)多少損失， 因?yàn)槲覀儾恢涝诖笆袌?chǎng)中會(huì)發(fā)生什么。我們不依賴于來自船舶的收入，我們寧可依賴廢金屬的價(jià)值，而我們估計(jì)不會(huì)損失很多?！?/p>

當(dāng)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)時(shí)，我們的回報(bào)遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橄碌L(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)被很好地控制住了 —— 基本上以資產(chǎn)替換價(jià)值的10%買入，再以購買價(jià)格的10倍賣出。“我們?cè)诤竭\(yùn)業(yè)中的經(jīng)驗(yàn)完全反映了這一原則—— 總是擔(dān)心下跌而不用擔(dān)心上漲，上漲會(huì)自己照顧自己?！?/p>

真正的領(lǐng)袖人物有勇氣直面恐懼。

他們對(duì)逆勢(shì)更加寬容、緊握他們的槍、拉黑懷疑論者，并且執(zhí)行他們的計(jì)劃。沃倫·巴菲特（Warren Buffett）的投資哲學(xué)說明一切，“我們只是簡(jiǎn)單地試圖在別人貪婪的時(shí)候保持敬畏，而當(dāng)別人恐懼的時(shí)候我們變得貪婪?！?/p>

根據(jù)蒂施的說法，運(yùn)費(fèi)的常年萎靡，伴隨著短暫而突發(fā)的沖動(dòng)行為，帶動(dòng)了航運(yùn)經(jīng)濟(jì)。在1983～1984年，航運(yùn)業(yè)內(nèi)的恐懼是顯而易見的，從而導(dǎo)致了船舶價(jià)值的下跌。當(dāng)時(shí)的打擊導(dǎo)致價(jià)格驟降，而蒂施在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)進(jìn)入。他說當(dāng)你看到衰退中第一個(gè)問題信號(hào)時(shí)，那也許是時(shí)候開始關(guān)注了。然而，那并不意味著是時(shí)候買入了。你真的希望在一個(gè)周期的最低點(diǎn)進(jìn)入。

“為了做到這一點(diǎn)，你必須一直等到市場(chǎng)中的消沉氛圍濃烈到足夠你用刀去切下一塊，”他說，“根據(jù)我對(duì)如今船舶價(jià)格的觀察，雖然也許是難以置信的，但我依然認(rèn)為我們還沒有到達(dá)那個(gè)時(shí)機(jī)?！?/p>

蒂施把20世紀(jì)80年代描述成一個(gè)“買我！買我”的時(shí)代，他說不管你怎么計(jì)算，都不會(huì)損失。“只要你有能力堅(jiān)持并系好安全帶，你就會(huì)干得很好?！?/p>

他解釋說你必須等待機(jī)會(huì)，而它們并不是經(jīng)常出現(xiàn)的。當(dāng)它們出現(xiàn)的時(shí)候，有必要以一種全新的眼光審視局勢(shì)，因?yàn)檫@些資產(chǎn)之所以按如此低的價(jià)格出售是因?yàn)樾袠I(yè)中的其他人都認(rèn)輸了?！八麄兛床坏綐淠旧砗蟮纳帧Ｒ?yàn)樗麄儗?duì)所發(fā)生的事情太沮喪了?！彼f。

所以現(xiàn)在，逆勢(shì)的價(jià)值是在決定回歸之前耐心等待收獲時(shí)機(jī)和機(jī)會(huì)之果的成熟。