刁偉濤

(青島理工大學(xué) 經(jīng)貿(mào)學(xué)院，山東 青島 266520)

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國有資產(chǎn)與我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)測度
——基于未定權(quán)益分析方法

刁偉濤

(青島理工大學(xué) 經(jīng)貿(mào)學(xué)院，山東 青島 266520)

摘要：通過引入地方國有企業(yè)國有資產(chǎn)和土地資產(chǎn)，并基于未定權(quán)益分析方法構(gòu)建地方政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)測度模型，估算結(jié)果表明，地方債務(wù)不存在資不抵債的風(fēng)險(xiǎn)，利用國有資產(chǎn)化解地方債務(wù)具有足夠的空間，但是要避免大規(guī)模資產(chǎn)處置的負(fù)面影響。

關(guān)鍵詞：地方政府債務(wù)；國有資產(chǎn)；土地資產(chǎn)；違約風(fēng)險(xiǎn)

一、引言

近年來，我國地方政府不斷擴(kuò)張的債務(wù)規(guī)模使其風(fēng)險(xiǎn)和治理問題日益引起決策層和學(xué)術(shù)界的高度重視。規(guī)模巨大的地方政府債務(wù)存量意味著其違約風(fēng)險(xiǎn)問題的凸顯，一個(gè)印證是財(cái)政部在2015年分三批共計(jì)下達(dá)了3.2萬億元的地方債務(wù)置換額度，覆蓋了2014年末地方政府存量債務(wù)中2015年到期的全部債務(wù)。雖然債務(wù)置換可以有效地推遲還債時(shí)間，降低利息成本，有效地化解短期流動性風(fēng)險(xiǎn)，但基本上不會縮小整體的債務(wù)規(guī)模，因而也就不會改變地方債務(wù)的長期違約風(fēng)險(xiǎn)，而這種風(fēng)險(xiǎn)是地方債務(wù)更為根本性的，也是更加需要估測的。

對于地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的測度，未定權(quán)益分析(Contingent Claims Analysis, CCA)是一個(gè)重要的方法，李臘生等(2013)、徐占東等(2014)、王俊(2015)、馬德功等(2015)、王學(xué)凱等(2015)利用CCA方法對我國地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了測度，但是，基于財(cái)政收入流量而不是政府資產(chǎn)存量的思路在很大程度上偏離了該方法的核心邏輯，測度結(jié)果更多地反映了短期流動性風(fēng)險(xiǎn)，而不是長期資不抵債風(fēng)險(xiǎn)。沈沛龍等(2012)基于可流動性資產(chǎn)，對我國的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了研究，但是其納入模型的政府可流動資產(chǎn)主要包括外匯和黃金儲備、政府在央行存款和中央非金融國有企業(yè)國有資產(chǎn)等，忽略了地方國有企業(yè)國有資產(chǎn)和土地資產(chǎn)，而這兩項(xiàng)資產(chǎn)是地方政府重要的可變現(xiàn)或可償債資產(chǎn)，忽略這兩項(xiàng)資產(chǎn)會導(dǎo)致政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的測度結(jié)果不夠嚴(yán)謹(jǐn)準(zhǔn)確。更為重要的是，中央政府已經(jīng)明確了對地方政府債務(wù)的不救助原則，這在很大程度上意味著中央政府和地方政府“各自債、各自還”， 因此，只有基于地方政府自身的資產(chǎn)，才能對地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行準(zhǔn)確地測度。

二、對基于財(cái)政收入流量應(yīng)用CCA方法的分析

Black et al.(1973)、Merton(1973)等在20世紀(jì)70年代對期權(quán)定價(jià)理論的開拓性研究奠定了CCA方法的基礎(chǔ)，后來,穆迪KMV公司運(yùn)用該方法估計(jì)貸款企業(yè)的違約概率，認(rèn)為在給定負(fù)債的情況下，違約風(fēng)險(xiǎn)是由貸款企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值決定的，因此，判斷債務(wù)是否違約就可以轉(zhuǎn)化為判斷在債務(wù)到期日貸款企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值與債務(wù)價(jià)值的大小比較問題。在實(shí)際估算過程中，CCA方法假定企業(yè)資產(chǎn)的市場價(jià)值服從對數(shù)正態(tài)分布，然后估計(jì)出增長率和波動率等參數(shù)，在相應(yīng)的債務(wù)規(guī)模下計(jì)算出違約距離(Distant of Default)及其違約率(Probability of Default)。

可以看出，CCA方法的核心思路是資產(chǎn)與負(fù)債的對比，應(yīng)用到地方政府這一研究對象，則是地方政府資產(chǎn)與負(fù)債的對比，但是當(dāng)前基于CCA方法對地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的估測，大多是基于收入流量的思路，即設(shè)定如果當(dāng)年可償債財(cái)政收入小于到期債務(wù)時(shí)，地方政府會發(fā)生債務(wù)違約。本文認(rèn)為這一設(shè)定在邏輯上并不嚴(yán)謹(jǐn)：單個(gè)或偶然年份的可償債財(cái)政收入如果小于當(dāng)年到期的債務(wù)規(guī)模，就假定或認(rèn)定會發(fā)生債務(wù)違約，與實(shí)際情況的偏差比較大。而進(jìn)一步的推論是，如果假設(shè)或默認(rèn)每一年的可償債財(cái)政收入都要大于當(dāng)年到期的債務(wù)規(guī)模才能保證不會發(fā)生債務(wù)違約，那么這種假設(shè)實(shí)際上意味著政府舉債已經(jīng)沒有必要，因?yàn)槊磕甓紩胸?cái)政盈余。

表1　地方政府一般公共財(cái)政收支狀況 (單位：億元)

數(shù)據(jù)來源：地方本級一般財(cái)政收入數(shù)據(jù)來自于《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》(2015)，中央對地方的轉(zhuǎn)移支付和稅收返還數(shù)據(jù)，來自于歷年的《中國財(cái)政年鑒》以及財(cái)政部官方網(wǎng)站：“2013年中央對地方稅收返還和轉(zhuǎn)移支付決算表”、“2014年中央對地方稅收返還和轉(zhuǎn)移支付決算表”等。

更為重要的是，基于財(cái)政收入流量測度債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確性在很大程度上取決于對財(cái)政收入中可償債財(cái)力的估測或設(shè)定，而在這一問題上大部分文獻(xiàn)是不準(zhǔn)確的，其中最高為50%(王俊，2015；韓立巖 等，2003)，普遍為30%～40%(李臘生 等，2013)，最低也有25%(王學(xué)凱 等，2015)，這些比例嚴(yán)重地偏離了地方財(cái)政收支的實(shí)際狀況?？紤]到這些文獻(xiàn)基本上集中于一般公共財(cái)政收支，本文也主要就此進(jìn)行闡述。

1994年分稅制改革以來，地方政府一般公共財(cái)政收入實(shí)際上包含兩個(gè)部分，一部分是地方本級的公共財(cái)政收入，另一部分是中央對地方的轉(zhuǎn)移支付和稅收返還部分，二者在2014年的總規(guī)模，即地方政府的一般公共財(cái)政收入為127467億元。雖然收入在增長，但是支出基本上也在同步增長，尤其是在最近幾年，其增長速度越來越超過收入增速。對比收入和支出的差額，這一趨勢更加明顯，從2010年開始，地方政府實(shí)際上處于收不抵支的“赤字”狀態(tài)，并且一直持續(xù)到2014年(具體可見表1)。

2015年，地方收支的“赤字”狀態(tài)依然沒有變化，更為重要的是，隨著中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新常態(tài)”，地方一般公共財(cái)政收入的增速也勢必會放緩，但是相應(yīng)的財(cái)政支出卻基本不可能同步下降，甚至部分剛性支出仍會有所增長，新《預(yù)算法》賦予地方政府開列赤字的權(quán)利后，在可以預(yù)見的未來其財(cái)政赤字狀態(tài)也將成為“新常態(tài)”(謝姍 等，2015)。在這種狀況下，即使通過控制項(xiàng)目規(guī)模、壓縮公用經(jīng)費(fèi)、減少不必要的專項(xiàng)支出等手段，因此而騰挪出的可償債資金相對于龐大的償債規(guī)模而言還是非常有限。

三、對地方政府可償債資產(chǎn)的分析

(一)地方政府資產(chǎn)概述

當(dāng)前我國政府(中央和地方政府)實(shí)際上具有雙重身份和雙重職能：一重身份是公共權(quán)力行使者，對應(yīng)的是從事公共活動、維護(hù)經(jīng)濟(jì)秩序和進(jìn)行社會管理的職能；另一重身份是國有資產(chǎn)所有者，對應(yīng)的是管理或運(yùn)營國有資產(chǎn)并使其保值增值的職能(廖添土，2015)61-62。上述兩種身份和職能的明確區(qū)分對于全面而清晰地認(rèn)識我國政府資產(chǎn)負(fù)債狀況、把握其可償債資產(chǎn)具有重要的啟示：基于前一種身份和職能，政府的資產(chǎn)對應(yīng)為一般公共財(cái)政收入的未來折現(xiàn)值，而其負(fù)債則對應(yīng)為一般公共財(cái)政支出的未來折現(xiàn)值。基于后一種身份和職能，政府資產(chǎn)則對應(yīng)著一般意義上的國有資產(chǎn)，并可以主要分為三個(gè)部分：一是經(jīng)營性國有資產(chǎn)，指的是國家以各種方式對企業(yè)進(jìn)行投資所形成的資產(chǎn)；二是非經(jīng)營性國有資產(chǎn)，指的是國家向行政事業(yè)單位投入形成的資產(chǎn)；三是資源性國有資產(chǎn)，指的是國家依法擁有的土地、森林、河流、礦藏等(廖添土，2015)45。

對于前一種身份和職能所對應(yīng)的政府資產(chǎn)，實(shí)際上通過上文對于一般公共財(cái)政收支狀況的分析已經(jīng)進(jìn)行了考慮，把一般公共財(cái)政收入的未來折現(xiàn)值列為資產(chǎn)，那么同時(shí)也應(yīng)該把其支出的未來折現(xiàn)值列為負(fù)債，從財(cái)政收支對比的角度來看，赤字狀態(tài)實(shí)際上意味著資產(chǎn)不抵負(fù)債，因此，未來的財(cái)政收入對于化解地方政府當(dāng)前的存量債務(wù)而言，其作用可以不用考慮*當(dāng)然，除了一般公共財(cái)政收入之外，政府性基金收入也是地方政府收入中重要的組成部分，其對債務(wù)的償還能力也是需要考慮的。關(guān)于這一點(diǎn)，本文在對土地資產(chǎn)的分析中進(jìn)行具體說明。，只能從地方政府基于后一種身份和職能所對應(yīng)的資產(chǎn)去衡量和測度。當(dāng)然，也不是所有的國有資產(chǎn)都是可以變現(xiàn)的或具有償債能力，地方政府的非經(jīng)營國有資產(chǎn)，是政府履行其行政事務(wù)和社會管理職能的保證，而資源性國有資產(chǎn)，除了國有土地之外，其他資源基本上不會改變政府的償債能力，因此，綜合而言，只有地方政府擁有的土地資產(chǎn)和地方國有企業(yè)國有資產(chǎn)才可以構(gòu)成對政府債務(wù)的償還能力。

表2　地方政府性基金收入和國有土地使用權(quán)出讓收入

數(shù)據(jù)來源：財(cái)政部公布的相應(yīng)年份“財(cái)政收支情況”。

(二)土地資產(chǎn)與地方國有企業(yè)國有資產(chǎn)

土地資產(chǎn)規(guī)模既可以從存量角度考慮，也可以從流量角度，即土地出讓收入考慮。在地方政府性基金收入中，絕大部分是國有土地出讓收入，其比例在最近幾年高達(dá)85%左右(具體見表2)，而剩余的非土地出讓部分僅占15%左右，進(jìn)一步考慮其支出收入，可用于償債的比例和規(guī)模并不大，對于償債的作用也有限，因此，本文主要考慮土地出讓收入所對應(yīng)的土地資產(chǎn)。

對于土地資產(chǎn)規(guī)模的估測是一個(gè)難點(diǎn)，并且有不同的思路和方法。馬駿等(2012)認(rèn)為，土地資產(chǎn)對應(yīng)為國有土地儲備，并利用當(dāng)年土地出讓收益的3倍值來估測土地儲備規(guī)模。李揚(yáng)等(2015)主要利用“農(nóng)林牧漁總產(chǎn)值”的折現(xiàn)值來估計(jì)包含土地資產(chǎn)在內(nèi)的國有資源性資產(chǎn)。杜金富等(2015)認(rèn)為，土地資產(chǎn)不僅包括建設(shè)用地，還包括農(nóng)地、耕地、園林地和牧草地等，對其價(jià)值的核算或估測主要基于其投入成本。余斌等(2015)對上述三種土地資產(chǎn)的范圍和價(jià)值估算方法做了對比分析，進(jìn)行了折衷處理。借鑒研究成果，本文認(rèn)為，考慮到對政府債務(wù)的償還能力，土地資產(chǎn)應(yīng)主要對應(yīng)為城市土地儲備，而土地儲備的市場價(jià)值應(yīng)主要利用扣除成本支出的土地出讓收益來進(jìn)行估算，本文假定6年為土地儲備的平均去化周期，因此，將2009—2014年這6年的土地出讓收益進(jìn)行加總(具體數(shù)據(jù)見表3)。考慮到土地收儲的部分成本是由政府舉債彌補(bǔ)的，2013年6月底，地方政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)中有16892.67億元用于土地收儲，假定這部分用途的債務(wù)與整體債務(wù)規(guī)模同步增長，則其在2014年底的規(guī)模約為23900億元，與土地收益的加總合并計(jì)算，得到2014年末儲備土地的市場價(jià)值約為74000億元。

表3　全國土地出讓收入收支狀況 (單位：億元)

數(shù)據(jù)來源：財(cái)政部網(wǎng)站相應(yīng)年份的全國土地出讓收入管理及使用情況等。

一般而言，地方國有企業(yè)既包括金融企業(yè)，也包括非金融企業(yè)，但是考慮到在地方政府持有的金融國有企業(yè)權(quán)益中，可能存在非金融企業(yè)對金融企業(yè)的股權(quán)投資交叉重復(fù)的情況，并且其相對于非金融國有企業(yè)權(quán)益而言規(guī)模并不大(李揚(yáng) 等，2012)，因此，本文主要考慮地方政府的非金融國有企業(yè)國有資產(chǎn)。地方非金融國有企業(yè)既包括上市公司，也包括非上市公司，雖然非上市公司的國有股權(quán)和上市公司的國有股權(quán)在流動性和變現(xiàn)能力上會有所不同，但是考慮到國有資產(chǎn)的證券化進(jìn)程，本文假定其市場價(jià)值是一致的，對于地方債務(wù)的兜底作用也基本上是一致的。根據(jù)財(cái)政部在“2014年1-12月全國國有及國有控股企業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況”中公布的相關(guān)數(shù)據(jù)估算得到，截至2014年底，我國地方國有企業(yè)國有資產(chǎn)規(guī)模為190323.8億元。

四、對地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的測度

(一)地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)測度的CCA模型

CCA方法中利用其資產(chǎn)價(jià)值和債務(wù)規(guī)模的相對大小來判斷債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的思路也是適用于地方政府的，即債務(wù)到期時(shí)地方政府的資產(chǎn)市場價(jià)值高于債務(wù)規(guī)模，債務(wù)將得到償還；否則將會出現(xiàn)債務(wù)違約。而要估測出違約概率，關(guān)鍵在于明確資產(chǎn)價(jià)值的概率分布，本文假定其服從如下分布：

(1)

在T時(shí)刻，ln AT服從如下正態(tài)分布：

(2)

因此，在T時(shí)刻，地方政府國有資產(chǎn)的市場價(jià)值可表示為：

(3)

BT為T時(shí)刻地方政府的負(fù)債規(guī)模，其發(fā)生債務(wù)違約的概率為PD，即：

PD=P(AT

(4)

其中：N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布累積概率；DD為違約距離，即：

(5)

考慮到地方政府國有資產(chǎn)包括土地資產(chǎn)和國有企業(yè)國有資產(chǎn)，因此可理解為二者的資產(chǎn)組合，這種組合市場價(jià)值的相應(yīng)參數(shù)可以由單項(xiàng)資產(chǎn)各自參數(shù)的加權(quán)平均得到(本文認(rèn)為二者的相關(guān)性很小，基本可以忽略其相關(guān)系數(shù)或協(xié)方差)，而其權(quán)重取2014年末二者的市場價(jià)值在總資產(chǎn)價(jià)值中的比重。

(二)地方政府可償債國有資產(chǎn)的市場價(jià)值增長率和波動率

數(shù)據(jù)來源：《中國國土資源統(tǒng)計(jì)年鑒》以及“2014中國國土資源公報(bào)”。

對于市場價(jià)值的增長率及其波動率，假定地方國有企業(yè)與我國上市公司是一致的，同時(shí)，考慮到數(shù)據(jù)的可得性和代表性，本文基于滬深300指數(shù)進(jìn)行估算，計(jì)算方法如下：

(6)

(7)

需要說明的是，考慮到我國證券市場過度波動的狀況，以市場指數(shù)估計(jì)資產(chǎn)價(jià)值的增長率是個(gè)難點(diǎn)，因此，在實(shí)際計(jì)算中，通常用無風(fēng)險(xiǎn)利率來代替資產(chǎn)價(jià)值的增長率(吳恒煜，2013)。本文以2011—2014年我國一年期人民幣存款基準(zhǔn)利率的每一次的持續(xù)時(shí)間為權(quán)重得到平均無風(fēng)險(xiǎn)利率，然后折算成對數(shù)收益率為3.03%。對于波動率，則基于公式(7)計(jì)算得到2011—2014年的相應(yīng)數(shù)值，最后取其平均值為20.21%。

綜合土地資產(chǎn)和國有企業(yè)國有資產(chǎn)，地方政府可償債國有資產(chǎn)2014年末市場總價(jià)值約為45.8萬億，其對數(shù)增長率為5.21%，計(jì)算公式為：

(8)

其波動率(標(biāo)準(zhǔn)差)為17.16%，計(jì)算公式為：

(9)

(三)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的測度與分析

根據(jù)2015年12月全國人大預(yù)算工作委員會“關(guān)于規(guī)范地方政府債務(wù)管理工作情況的調(diào)研報(bào)告”，2014年底，經(jīng)過清理甄別的地方政府債務(wù)(政府負(fù)有償還責(zé)任的)余額為15.4萬億元，地方政府或有債務(wù)規(guī)模為8.6萬億元，其中，負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)3.1萬億元，救助責(zé)任的債務(wù)5.5萬億元。為了充分反映債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，本文對2014年底的地方政府債務(wù)規(guī)模進(jìn)行三種情況下的衡量：第一種情況假定或有債務(wù)按照正常比例轉(zhuǎn)化為政府債務(wù)。根據(jù)審計(jì)署對2013年6月底地方政府性債務(wù)所確定的比例，“全國政府負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)和可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的債務(wù)當(dāng)年償還本金中，由財(cái)政資金實(shí)際償還的比率最高分別為19.13%和14.64%”，則地方債務(wù)對應(yīng)的規(guī)模約為167982億元。第二種情況假定或有債務(wù)不會轉(zhuǎn)化為政府債務(wù)。第三種情況假定或有債務(wù)全部轉(zhuǎn)化為政府債務(wù)，則其規(guī)模為24萬億元。

2015年新《預(yù)算法》正式實(shí)施后，地方政府舉借債務(wù)全部納入預(yù)算，根據(jù)財(cái)政部“關(guān)于2014年中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況與2015年中央和地方預(yù)算草案的報(bào)告”，2015年地方政府發(fā)行一般債券為5000億元，專項(xiàng)債券1000億元，即在2015年末，地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)規(guī)模會增加6000億元，在上述三種情況下分別達(dá)到173982億元、16萬億元和24.6萬億元。

根據(jù)公式(4)、(5)進(jìn)行相應(yīng)的計(jì)算，在國有資產(chǎn)不同的變現(xiàn)比例以及或有債務(wù)轉(zhuǎn)化為政府債務(wù)的不同比例設(shè)定下，2015年全國地方政府的債務(wù)違約概率如表5所示。

表5　2015年全國地方政府債務(wù)違約率測度

列(1)顯示的是第一種相對客觀的情況下地方債務(wù)的違約率?？梢钥闯?，60%的國有資產(chǎn)變現(xiàn)比例可以對地方債務(wù)形成兜底(違約率小于1%)；列(2)顯示的是第二種相對樂觀的情況，50%的變現(xiàn)比例基本上可以兜底地方債務(wù)(違約率約為1%)；而列(3)顯示的是第三種相對悲觀的情況，但是80%也可以完全兜底，違約率小于1%。綜合來看，無論在哪種情況下，出現(xiàn)地方政府資不抵債這種根本性風(fēng)險(xiǎn)的可能性微乎其微。但是，換一個(gè)角度而言，50%～80%的變現(xiàn)比例實(shí)際上已經(jīng)非常大了，尤其是對于國有企業(yè)國有資產(chǎn)而言。更為重要的是，上述判斷是將地方政府作為整體而言的判斷，實(shí)際上，就個(gè)體而言，各個(gè)地方政府的國有企業(yè)國有資產(chǎn)規(guī)模和土地資產(chǎn)規(guī)模差異很大，不排除部分地區(qū)的債務(wù)規(guī)模已經(jīng)超出了地方政府國有資產(chǎn)的市場價(jià)值。因此，對于地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要高度重視、加強(qiáng)防范，防止發(fā)生區(qū)域性和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

五、結(jié)論與政策建議

本文基于國有資產(chǎn)的角度，利用未定權(quán)益分析方法測度了我國地方政府債務(wù)的資不抵債風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果表明，即使是全部或有債務(wù)都轉(zhuǎn)化為地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)，地方政府規(guī)模龐大的國有企業(yè)國有資產(chǎn)和土地資產(chǎn)也可以完全對其兜底，并不存在資不抵債的風(fēng)險(xiǎn)，利用國有資產(chǎn)化解債務(wù)問題具有足夠的空間。但是，換一個(gè)角度而言，50%～80%的變現(xiàn)比例實(shí)際上是相當(dāng)大的，尤其是對于國有企業(yè)國有資產(chǎn)而言，如果進(jìn)行短時(shí)間大規(guī)模的資產(chǎn)處置或變現(xiàn)，對于資本市場乃至國民經(jīng)濟(jì)都會造成嚴(yán)重沖擊。因此，如何既充分利用國有資產(chǎn)的債務(wù)兜底作用，同時(shí)又使其變現(xiàn)的負(fù)面影響最小化，是未來一段時(shí)期內(nèi)化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的核心命題?；谶@個(gè)思路，本文建議采取如下措施：

首先，繼續(xù)推出地方債務(wù)置換計(jì)劃。債務(wù)置換的核心在于以低利率、長期限的債務(wù)替換原來高利率、短期限的債務(wù)，從而減輕地方政府的償債壓力，同時(shí)也為逐步化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)贏得相對充足的時(shí)間。財(cái)政部已經(jīng)共計(jì)下達(dá)了3.2萬億元的地方債務(wù)置換額度，但這只是針對2015年到期的債務(wù)，考慮到地方政府可償債財(cái)力，應(yīng)該對2016年及之后到期的存量地方債務(wù)繼續(xù)推出置換計(jì)劃，并盡快全部完成。

其次，要穩(wěn)步推進(jìn)國有資產(chǎn)證券化進(jìn)程。中央政府已經(jīng)明確不會對地方政府債務(wù)進(jìn)行救助或兜底，這有助于避免重蹈軟預(yù)算約束的覆轍，但是我國單一制而非聯(lián)邦制的政治體制實(shí)際上不允許地方政府通過破產(chǎn)來進(jìn)行債務(wù)重組，化解這一問題的關(guān)鍵便在于資產(chǎn)變現(xiàn)。要允許地方政府通過處置其資產(chǎn)來償還存量債務(wù)，推動國有資產(chǎn)的證券化可以增強(qiáng)其流動性并充分實(shí)現(xiàn)其市場價(jià)值，拓展其變現(xiàn)或減持的騰挪空間。

再次，加強(qiáng)對地方政府土地收儲及其融資行為的管控。當(dāng)前，地方政府往往將其土地收儲的職能直接賦予城投公司等投融資平臺，但是由于平臺眾多并相互競爭，導(dǎo)致土地開發(fā)缺乏統(tǒng)一規(guī)劃，土地重復(fù)性開發(fā)、土地資源得不到合理利用甚至浪費(fèi)的情況在部分地區(qū)十分嚴(yán)重。因此，在貫徹《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》以剝離地方平臺的政府融資功能之后，應(yīng)該進(jìn)一步對其土地收儲行為進(jìn)行規(guī)范，并實(shí)現(xiàn)對土地儲備規(guī)模的有效控制。

最后，加快清理處置地方政府的低效閑置資產(chǎn)和部分非辦公資產(chǎn)。國有企業(yè)國有資產(chǎn)和土地資產(chǎn)并不是地方政府可償債國有資產(chǎn)的全部，實(shí)際上，地方政府還存在一定規(guī)模的低效或閑置資產(chǎn)以及非辦公資產(chǎn)。在償債壓力之下，壓縮政府存量資產(chǎn)規(guī)模，甚至通過裁撤合并部分低效率運(yùn)轉(zhuǎn)或非必要職能的部門(機(jī)構(gòu))已是必要選擇，處置資產(chǎn)的收入應(yīng)全部收歸地方財(cái)政，增強(qiáng)地方政府的償債能力。

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(責(zé)任編輯劉志煒)

State Asset and Local Government Debt Risk in China:Using the Contingent Claim Analysis Method

DIAO WeiTao

(School of Economics and International Trade, Qingdao Technological University, Qingdao 266520)

Abstract：By introducing the state assets in state-owned enterprises and land assets, and basing on the contingent claims analysis method, the local government debt risk measure model is constructed. The estimate results show that the local debt is far from insolvency risk, to resolve the debt problems by using state-owned assets has enough space, however, the negative impact of large-scale asset disposal must be avoided.

Keywords：local government debt; state assets; land assets; default risk

收稿日期：2016-02-27

作者簡介：刁偉濤(1980—)，男，山東海陽人，博士，青島理工大學(xué)經(jīng)貿(mào)學(xué)院講師。

中圖分類號：F812.5

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1001-6260(2016)03-0099-07