高洪民

摘 要：日元國際化，對人民幣國際化具有重要的啟示意義。結合日元國際化失敗的教訓，應積極推動人民幣在國際計價結算、國際投資和國際儲備貨幣三個維度積極發(fā)展三位一體式的國際貨幣功能。這種演進路徑應與周邊經(jīng)濟、區(qū)域經(jīng)濟和對外貿(mào)易結構相結合，同時也是與不斷擴展人民幣經(jīng)濟循環(huán)與金融循環(huán)相互統(tǒng)一的，其中盡快構建人民幣跨境金融循環(huán)，對有效推進人民幣國際化具有特殊作用。

關鍵詞：日元國際化；人民幣國際化路徑；人民幣金融循環(huán)

中圖分類號：F820 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）10-0091-03

一、引言

人民幣國際化的路徑（或道路），是指人民幣演化為國際貨幣可能的渠道和路線。自2009年中國政府決定開展跨境貿(mào)易人民幣結算試點以來，國內(nèi)外關于人民幣國際化路徑的研究也大量出現(xiàn)。例如，Eichengreen（2009）和Cooper（2010）等學者強調(diào)中國境內(nèi)金融市場發(fā)展相對滯后，這在一定程度上會限制人民幣國際化的發(fā)展。大部分關于人民幣國際化路徑的研究（如高海紅、余永定，2010；國務院發(fā)展研究中心課題組，2011；Park and Song，2011）提出，人民幣國際化比較現(xiàn)實的路徑是走先區(qū)域化、后國際化的道路。曹龍騏、陳紅泉等（2014）認為，“區(qū)域化—離岸化—國際化”是人民幣國際化的有效路徑。潘英麗（2012）則將未來十五年人民幣國際化的路徑推進策略定義為：“前期穩(wěn)健創(chuàng)造人民幣的國際需求，后期激進釋放人民幣的海外供給?！绷硗猓槍ξ覈F(xiàn)實，2012年中國人民大學發(fā)布的人民幣國際化報告提出包括擴大人民幣對外貸款和直接投資規(guī)模、審慎穩(wěn)步推進資本項下可兌換、推動利率匯率市場化改革等七項人民幣國際化策略；邱兆祥等（2009）則建議，設立人民幣自由兌換區(qū)作為人民幣完全可兌換前的過渡性手段。總體來看，上述相關研究成果為本文關于人民幣國際化路徑的研究提供了很好的基礎，但由于大部分研究始于2009年下半年，時間較短，理論性研究仍欠系統(tǒng)，國際經(jīng)驗研究需進一步深入。

本文從日元國際化的經(jīng)驗教訓展開研究。20世紀60年代中期，日本開始推動貿(mào)易自由化、資本交易自由化和金融自由化，日元國際化的歷史也可以追溯到這一時期。但日元國際化過程，在國際上被普遍認為是不成功的。我們認為，日元國際化的經(jīng)驗教訓對人民幣國際化具有重要的啟示意義。究其原因，我們認為，以下幾點將會使得人民幣國際化與日元國際化過程具有某些相似或可比之處：（1）中日兩國都經(jīng)歷了較長時期的經(jīng)濟高速增長期。隨著持續(xù)高速的經(jīng)濟增長，都在相應時期發(fā)展成世界性生產(chǎn)大國，并出現(xiàn)長期性貿(mào)易順差。（2）從貿(mào)易結構上看，中日兩國對美國市場都有較高的依賴性，從而在對美貿(mào)易中，對美元結算存在較高的依附性。（3）在經(jīng)濟實現(xiàn)高速增長之后，兩國的對外直接投資都出現(xiàn)了高速增長。（4）長期內(nèi)銀行間接融資在中日兩國的非金融機構融資中都占有主導地位，事實上，中日兩國相對封閉的銀行體系的改革都相對滯后，資本項目自由化也都相對滯后，從而拖累了各自的金融國際化和金融自由化進程，并對本幣的國際化造成負面影響。本文將首先從跨境經(jīng)濟循環(huán)和跨境金融循環(huán)的角度研究日元國際化的經(jīng)驗教訓，然后從貨幣職能路徑、地域路徑和時間路徑三個維度提出人民幣國際化的演進路徑，最后結合我國實際，提出相關對策建議，在這些建議中，本文強調(diào)盡快構建人民幣跨境金融循環(huán)網(wǎng)絡對推進人民幣國際化的重要作用。

二、日元國際化失敗的經(jīng)驗教訓

本文將一經(jīng)濟體與其境外的經(jīng)濟金融活動，按流量區(qū)分為跨境實體經(jīng)濟循環(huán)和跨境金融循環(huán)?？缇硨嶓w經(jīng)濟循環(huán)是指與實體經(jīng)濟相關的跨境貿(mào)易和跨境直接投資（FDI）等活動；而跨境金融循環(huán)則是指跨境金融投資和跨境金融交易等活動。

（一）從實體經(jīng)濟循環(huán)的角度看日元國際化的經(jīng)驗教訓

1.經(jīng)濟總量及其增長率直接決定貨幣國際化的速度和進程。即使存在資本管制，在貿(mào)易自由化條件下，一國的貿(mào)易總量一般與其經(jīng)濟總量按同一方向變動，以該國貨幣計價和結算的貿(mào)易量一般也按同一規(guī)律和方向變動。日元國際化過程表現(xiàn)出很強的這種趨勢。但值得注意的是，實體經(jīng)濟循環(huán)中的一國經(jīng)濟總量、經(jīng)濟增長速度以及經(jīng)濟總量在世界經(jīng)濟總量中的占比，這三個變量在該國貨幣國際化中的作用是相互影響的：經(jīng)濟總量直接決定對外進出口總量；經(jīng)濟增長速度既影響經(jīng)濟和進出口總量的絕對量，同時也會影響境外經(jīng)濟主體對該國經(jīng)濟發(fā)展的預期，并由此影響對該國貨幣的需求；經(jīng)濟總量世界占比在貨幣國際化中占有重要地位，它往往與政治和國家綜合實力結合在一起，影響境外經(jīng)濟人持有該國貨幣的信心，從而影響其各項國際貨幣功能的發(fā)揮。日元國際地位（特別是實體經(jīng)濟循環(huán)中的計價結算貨幣）的變遷過程與日本經(jīng)濟的歷史變遷過程十分吻合，即20世紀70年代初至90年代中后期日元國際地位的快速提升過程，正是日本經(jīng)濟向上快速發(fā)展的過程，20世紀90年代末期經(jīng)濟泡沫破滅后，GDP不斷下滑甚至出現(xiàn)若干次負增長，這直接抑制了境外對日元國際化的根本需求，使日元國際化地位明顯下降。因此，日本泡沫經(jīng)濟破滅后經(jīng)濟的長期持續(xù)低迷是日元國際化失敗的基礎性原因。

2.對外貿(mào)易結構與國際貨幣的計價結算功能。一國的貿(mào)易結構對該國貨幣的國際化將發(fā)揮重要作用。這里的貿(mào)易結構，既包括進出口產(chǎn)品結構，也包含進出口地區(qū)結構。例如，從出口結構看，日本對美國市場過分依賴，這決定了其對使用美元具有一定的依附性；從進口結構看，日本在石油等能源資源領域有很強的對外依賴性，而這一商品在國際定價及結算中主要使用美元；但這里需要強調(diào)的是，與對美國的出口相比，日本對歐盟和東南亞地區(qū)的出口以日元計價和結算的比例較大，特別是對東南亞地區(qū)的出口，20世紀80年代中后期超過50%以上。在日本對歐盟的出口中，除用日元計價和結算外，美元所占的比例很小，僅在6%～8%之間，顯示出出口目的國對貨幣選擇具有較大程度的決定權。另外需要說明的是，由于當時日本制造業(yè)在全球生產(chǎn)體系中所具有的重要地位，日元一旦在國際貿(mào)易計價和結算中形成某種規(guī)則或常態(tài)，則其在日本企業(yè)對外貿(mào)易和經(jīng)濟交易的作用就會形成一定程度的穩(wěn)定性。

（二）從跨境金融循環(huán)的角度看日元國際化失敗的教訓

1.資本項目自由化及國內(nèi)金融改革發(fā)展滯后制約了日元國際化的發(fā)展。日本從20世紀80年代初，采取的是漸進式資本項目開放策略。無論從日本與歐美發(fā)達國家的經(jīng)濟金融發(fā)展過程比較來看，還是從其自身的經(jīng)濟金融發(fā)展過程來看，日本的資本項目開放和國內(nèi)金融自由化過程都相對滯后，貝克和查普（2006）根據(jù)大多數(shù)發(fā)達國家漸進式開放資本項目的經(jīng)驗認為：“日本對資本跨境流動的正式和非正式管制的撤銷還應該再提前十年。”而從日元國際化的情況看，日元國際化政策則又與其資本項目開放和國內(nèi)金融自由化政策之間存在著嚴重的不協(xié)調(diào)，特別是20世紀80年代中期之前，日本政府對日元國際化一直采取消極的政策，客觀上拖延了日元國際化的步伐。

2.日本國內(nèi)經(jīng)濟金融政策的失誤拖累了日元國際化進程。一方面，在日元國際化策略的選擇上，日本政府采取了通過歐洲日元市場推動日元國際化的路徑，但現(xiàn)實中這種策略卻導致國內(nèi)金融市場改革發(fā)展滯后，歐洲日元市場則未起到原來預想的作用。其原因在于：歐元日元市場的參與者主要是日本本國的居民，他們?yōu)槔@過國內(nèi)金融管制而選擇從境外歐洲日元市場獲得日元貸款，這既造成了歐洲日元市場繁榮的假象，又在一定程度上擾亂了日本國內(nèi)金融市場的調(diào)控。另一方面，如上所述，20世紀80年代中期以前，日本政府對日元國際化一直采取被動消極的態(tài)度，特別是20世紀60年代和70年代日本實行經(jīng)常項目可兌換并轉向浮動匯率制后，日本銀行和大藏省對日元國際化持明確的消極態(tài)度，認為日元的國際化將擾亂國內(nèi)金融政策，日元的國際計價和結算功能與國際儲備職能被嚴格區(qū)分，前者被提倡，后者則被忌諱或回避。直到1984年，日本政府才慢慢改變對日元國際化的政策，開始采取慎重而肯定的態(tài)度，在1998年的“金融大爆炸”中，才開始積極推動和制定日元國際化的策略；但隨著日本泡沫經(jīng)濟的破滅以及多年持續(xù)的經(jīng)濟低迷，日元國際化最好的時機已被喪失。

3.國際金融中心對國際貨幣發(fā)展的支撐作用：東京的教訓。東京金融中心的崛起是在日本逐步成為世界制造業(yè)中心后，與日元的國際化過程基本同步推進的。無論從日元發(fā)揮國際貨幣諸項功能的整個過程看，還是從東京逐步躍升為全球重要國際金融中心的整個歷程看，二者之間明顯地存在著一種彼此耦合發(fā)展的關系。但東京作為日元跨境金融循環(huán)的樞紐，在日元國際化過程中也存在著一些致命的缺陷：其一，東京的國際金融交易不是日元的交易為中心，而是以美元的交易為中心來爭取其競爭優(yōu)勢的，只是以賺取極低且不穩(wěn)定的中間差價而成為了美元的交易中介，這種策略不僅不利于日元的國際化，而且嚴重限制了東京國際金融中心的發(fā)展和全球影響力的發(fā)揮；其二，在東京金融中心的發(fā)展過程中，東京市場發(fā)行了大量日本國債，但這些國債大部分被日本公共部門所持有，導致市場流動性低下和價格扭曲；其三，20世紀90年代末日本泡沫經(jīng)濟破滅后，隨著日本經(jīng)歷所謂“失去的十年”，東京國際金融中心的地位在不斷下降，這本身限制了其發(fā)揮日元國際化金融循環(huán)樞紐的作用。

三、對人民幣國際化的啟示

（一）人民幣國際化推進路徑的基本思路

根據(jù)上文日元國際化的經(jīng)驗教訓，我們提出人民幣國際化推進路徑的基本思路，其核心在于不斷擴展人民幣跨境經(jīng)濟循環(huán)和人民幣跨境金融循環(huán)。我們認為，當前階段推動人民幣經(jīng)濟循環(huán)建設的主要區(qū)域為與我國周邊的國家和地區(qū)、以東盟國家（地區(qū)）為中心的亞洲經(jīng)濟區(qū)以及“一帶一路”沿線國家和地區(qū)。推動人民幣跨境金融循環(huán)建設的路徑，則是在推動資本項目開放和國內(nèi)金融自由化過程中，優(yōu)先利用上海和香港兩大金融中心優(yōu)勢，不斷推動建設上海以人民幣本幣為核心的全球資產(chǎn)交易中心、定價中心和人民幣全球清算中心，以及推動建設香港人民幣離岸金融中心，并不斷拓展境外金融機構和人民幣結算清算網(wǎng)絡。為此，應不斷增加滬港兩地可供選擇的人民幣金融產(chǎn)品，拓展人民幣金融資產(chǎn)跨境流通渠道，率先在亞洲區(qū)和“一帶一路”沿線區(qū)域形成以實體經(jīng)濟交易和人民幣金融市場為支撐、人民幣出境與入境相協(xié)調(diào)、人民幣經(jīng)濟循環(huán)與金融循環(huán)相互強化的境外人民幣需求與供給的大循環(huán)、大流通機制。

另外，我們認為，根據(jù)全球政治經(jīng)濟及金融特點，人民幣國際貨幣職能的演化路徑將會明顯突破“國際計價結算貨幣→國際投資貨幣→國際儲備貨幣”的傳統(tǒng)演進模式，而會交叉提升其“三位一體”式功能；從時空結合的演化路徑看，人民幣國際化雖無具體時間表，但亞洲區(qū)和“一帶一路”沿線國家和地區(qū)在區(qū)位和貿(mào)易關系上有利于人民幣的區(qū)域化和國際化，在推動貿(mào)易結算提升人民幣國際計價結算功能的同時，可同時在全球范圍推動人民幣在金融交易和投資領域的使用，著力構建人民幣跨境金融循環(huán)，以促進人民幣境外需求。

（二）當務之急是推動人民幣金融循環(huán)建設

貨幣的區(qū)域化、國際化過程及其各項功能的實現(xiàn)，與該貨幣參與交易的跨境貿(mào)易、跨境直接投資（FDI）和跨境金融交易等方面都存在著直接的相關性，在亞洲區(qū)和“一帶一路”沿線國家和地區(qū)拓展人民幣在上述相關領域的各項功能，是當前階段推動人民幣區(qū)域化和國際化的主要方向。在此過程中，滬港兩地在這些區(qū)域的經(jīng)濟和金融循環(huán)中都處于重要地位。但從貨幣國際化發(fā)展所需的金融條件看，人民幣金融循環(huán)的相對缺失是當前人民幣國際化過程中的主要障礙。為此，要繼續(xù)優(yōu)先發(fā)展香港人民幣離岸市場，在推動金融自由化和資本項目開放過程中，不斷推動上海金融市場的深化和開放水平。

（三）推進人民幣國際化的相關對策

1.在推動資本項目開放和國內(nèi)金融自由化發(fā)展過程中，為有效取得對貨幣總量的控制權，應嚴格將資本項目開放、利率匯率市場化改革和提升貨幣政策調(diào)控能力等有機結合起來。

2.將人民幣國際化戰(zhàn)略與資本輸出戰(zhàn)略、推動上海國際金融中心建設國家戰(zhàn)略以及要求對方對等開放等戰(zhàn)略統(tǒng)一起來。

3.以滬港兩大金融中心為樞紐，以全球其他重要金融中心人民幣離岸市場發(fā)展為側翼，構建人民幣跨境金融循環(huán)基礎性網(wǎng)絡。

4.為促進人民幣對外直接和間接投資，促進人民幣“兩個循環(huán)”建設，應不斷鼓勵設立境外銀行和非銀行金融機構，首先在全球重要的經(jīng)濟和金融中心城市擴展官方境外人民幣清算網(wǎng)絡，并不斷深化貨幣互換在貿(mào)易和直接投資領域的運用。

5.加快建設具有深度和廣度的國內(nèi)微觀金融市場，緩沖資本項目開放可能對境內(nèi)造成的沖擊，并適時從根本上對貨幣政策目標和總體戰(zhàn)略進行調(diào)整。

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[責任編輯 陳麗敏]