許嘉和 劉攀

摘要：在我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)步入新常態(tài)的形勢(shì)下，商業(yè)地產(chǎn)受自身及外部諸多不利因素影響。外部因素方面，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩減少了商業(yè)地產(chǎn)潛在需求，網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)的崛起對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)地產(chǎn)帶來了巨大挑戰(zhàn)，其潛在風(fēng)險(xiǎn)正在加大。內(nèi)部因素方面，前期商業(yè)地產(chǎn)投資過快增長(zhǎng)，項(xiàng)目區(qū)域集中且同質(zhì)化，布局及規(guī)劃不合理，租售收入低于預(yù)期。銀行及信托等金融機(jī)構(gòu)作為商業(yè)地產(chǎn)主要融資來源，面臨的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。文章在梳理商業(yè)地產(chǎn)面臨的外部壓力及自身發(fā)展問題的基礎(chǔ)上，深入分析其經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)并由此引發(fā)的金融機(jī)構(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)，提出應(yīng)對(duì)措施以化解風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：金融機(jī)構(gòu)；商業(yè)地產(chǎn)融資；風(fēng)險(xiǎn)管理

商業(yè)地產(chǎn)，區(qū)別于以居住功能為主的住宅地產(chǎn)和以工業(yè)生產(chǎn)功能為主的工業(yè)地產(chǎn)，主要以零售經(jīng)營和辦公等功能為主，狹義上的商業(yè)地產(chǎn)即以零售經(jīng)營為主，本文重點(diǎn)討論狹義商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營及融資風(fēng)險(xiǎn)。近年來，我國在零售商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的投資迅猛，由于商業(yè)地產(chǎn)投資建設(shè)時(shí)間長(zhǎng)、規(guī)劃設(shè)計(jì)復(fù)雜等特點(diǎn)，受其自身發(fā)展及外部影響，商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)及由此引發(fā)的融資風(fēng)險(xiǎn)正在加大，需引起足夠的警惕。

一、 商業(yè)地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)研究綜述

近年來，部分學(xué)者對(duì)商業(yè)地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)做了研究，李燁、吳靜（2012）對(duì)國外關(guān)于商業(yè)地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)的研究進(jìn)行了梳理，國外關(guān)于商業(yè)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)研究主要集中在基于REITs數(shù)據(jù)的研究；郭馨梅等（2013）指出我國商業(yè)地產(chǎn)面臨泡沫化、同質(zhì)化和邊緣化等風(fēng)險(xiǎn)；劉穎、謝可（2013）對(duì)我國商業(yè)地產(chǎn)的融資路徑進(jìn)行了歸納，分析了目前商業(yè)地產(chǎn)融資環(huán)境和融資模式中的風(fēng)險(xiǎn)；康琪雪研究了我國商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)行狀況和模式，指出了商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)行中的問題；（2010）李琳（2013）通過分析網(wǎng)購對(duì)美國實(shí)體商業(yè)及商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)的沖擊，來研究網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)對(duì)我國商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展的趨勢(shì)影響；曹黎娟（2013）等從房地產(chǎn)信托實(shí)務(wù)出發(fā)，分析了房地產(chǎn)信托投融資業(yè)務(wù)與房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)聯(lián)性；易傳和、詹蕙卿（2009）通過數(shù)量模型分析了房地產(chǎn)景氣指數(shù)與銀行房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系；深圳銀監(jiān)局調(diào)查組（2011）基于對(duì)深圳市各銀行經(jīng)營性物業(yè)抵押貸款的調(diào)研，分析了該類商業(yè)地產(chǎn)融資普遍存在的風(fēng)險(xiǎn)。

二、 新形勢(shì)對(duì)我國商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)行的外部影響

從商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營模式來講，主要分為建成銷售和持有運(yùn)營兩大類模式。在建成銷售模式下，開發(fā)商追求開發(fā)資金的快速回籠，商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目被拆分出售，在后期運(yùn)營中難以實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一規(guī)劃和管理。持有運(yùn)營模式下，由于商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)期投入資金量大，運(yùn)營初期租金回報(bào)較低，對(duì)開發(fā)商資金實(shí)力和運(yùn)營能力要求較高。

近兩年來，在宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩的大趨勢(shì)下，房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)降溫，同時(shí)，網(wǎng)絡(luò)購物日趨繁榮，實(shí)體經(jīng)營受到?jīng)_擊越來越大。

1. 經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致商業(yè)地產(chǎn)需求下降。2014年以來，隨著中國宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型調(diào)整，GDP增速下降到7%左右，預(yù)計(jì)未來將繼續(xù)保持中高速增長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的出現(xiàn)，加之近年來房地產(chǎn)行業(yè)政策趨緊，商業(yè)地產(chǎn)投資和銷售均呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨緩甚至下降的局面。從圖1可以看出，商業(yè)地產(chǎn)新開工面積、銷售面積與當(dāng)年GDP增長(zhǎng)率呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，在2010年～2011年GDP增幅較大年份，商業(yè)地產(chǎn)投資和銷售均呈現(xiàn)較大增長(zhǎng)。2014年以來，GDP增幅降至7%左右，全國商業(yè)地產(chǎn)新開工面積出現(xiàn)3.3%的下降，銷售面積也降為7.15%。

經(jīng)濟(jì)下行，一方面影響商業(yè)地產(chǎn)投資和銷售，使得全國商業(yè)地產(chǎn)新開工面積、銷售面積和銷售金額下降；另一方面，由于經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)較低，PMI、CPI等指數(shù)低迷，影響商品零售領(lǐng)域成交額，從而使得商業(yè)地產(chǎn)租金下降、空置率上升。該現(xiàn)象在二、三線城市較為明顯，一線城市商業(yè)物業(yè)空置率也出現(xiàn)上升。據(jù)戴德梁行監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，2015年1季度北京全市商鋪空置率高達(dá)13.3%，環(huán)比再漲0.5%。同時(shí)由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新常態(tài)持續(xù)，房地產(chǎn)調(diào)控政策延續(xù)，地產(chǎn)商融資環(huán)境惡化，使得更多的中小地產(chǎn)商對(duì)商業(yè)物業(yè)項(xiàng)目選擇建成即零售的模式。由此帶來商業(yè)物業(yè)項(xiàng)目后期經(jīng)營管理粗放、缺乏統(tǒng)一規(guī)劃等問題，將持續(xù)影響三、四線城市商業(yè)項(xiàng)目的租金和空置率。

2. 網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)的替代效應(yīng)。網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)對(duì)實(shí)體零售業(yè)有巨大的替代效應(yīng)，影響商業(yè)地產(chǎn)的投資、銷售和出租各環(huán)節(jié)。2015年2月發(fā)布的《第35次中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展?fàn)顩r統(tǒng)計(jì)報(bào)告》數(shù)據(jù)，截至2014年末我國網(wǎng)絡(luò)購物用戶規(guī)模為3.61億戶，手機(jī)網(wǎng)購用戶規(guī)模為2.36億戶。國內(nèi)龐大的網(wǎng)購用戶群體帶動(dòng)了網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)總額的迅速攀升，全國網(wǎng)上零售額由2010年的4 610億元上升到2014年的27 898億元，年均增幅保持在40%以上；占全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比例也由2010年的3%增加到2014年的10.6%，這一迅速增長(zhǎng)的趨勢(shì)還將在未來持續(xù)發(fā)展。

在網(wǎng)上零售業(yè)暢銷商品中，通訊類、電子產(chǎn)品及電器類、服裝類、生活日用品類等為主要品種，而這些商品恰好為傳統(tǒng)零售業(yè)的支柱產(chǎn)品。網(wǎng)上零售業(yè)的崛起對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)領(lǐng)域沖擊巨大，如蘇寧、國美等傳統(tǒng)電器銷售商大規(guī)模裁撤實(shí)體店，重心轉(zhuǎn)至電子商務(wù)領(lǐng)域。北京中關(guān)村通訊類產(chǎn)品賣場(chǎng)衰落，太平洋、e世界等賣場(chǎng)陸續(xù)關(guān)閉。由此商業(yè)零售類地產(chǎn)也面臨巨大挑戰(zhàn)，租金下滑、空置率上升，使得商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營商不得不調(diào)整營運(yùn)思路、更新產(chǎn)品理念，成熟項(xiàng)目必須在規(guī)劃、布局等方面作出調(diào)整。

三、 新形勢(shì)下商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)行內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)因素

1. 商業(yè)地產(chǎn)投資增長(zhǎng)過快且同質(zhì)化嚴(yán)重。2011年～2013年，國家陸續(xù)出臺(tái)了極為嚴(yán)厲的房地產(chǎn)調(diào)控政策，對(duì)住宅市場(chǎng)投資、融資、交易等多環(huán)節(jié)進(jìn)行了限制。但對(duì)商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)沒有明顯的政策限制，該領(lǐng)域吸引了眾多資金涌入。3年間，商業(yè)營業(yè)用房新開工面積年均超過22 000萬平方米，截止2014年末商業(yè)營業(yè)用房待售面積為11 773萬平方米，而2014年商業(yè)營業(yè)用房銷售量?jī)H為9 075萬平方米，意味著僅消化庫存需要的時(shí)間超過1年。

在供應(yīng)量快速增大的同時(shí)，商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目同質(zhì)化現(xiàn)象也較為嚴(yán)重，在城市同一區(qū)域扎堆建設(shè)。由于大部分開發(fā)商特別是中小城市開發(fā)商主要從事住宅項(xiàng)目開發(fā)，在商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目方面缺乏開發(fā)經(jīng)驗(yàn)。未能因地制宜進(jìn)行有特色的開發(fā)，而是普遍采用城市綜合體，用購物中心配套公寓模式建設(shè)；地段選擇上，多集中在城市新區(qū)。如廣州金沙洲地區(qū)、成都天府新城地區(qū)均出現(xiàn)了大量的城市綜合體項(xiàng)目。這些城市綜合體項(xiàng)目在業(yè)態(tài)經(jīng)營、運(yùn)作模式上高度相似。

商業(yè)地產(chǎn)投資同質(zhì)化和重復(fù)化，導(dǎo)致項(xiàng)目建成后在運(yùn)營、招商方面無差異化，與入駐商家的議價(jià)能力降低，在租金、銷售價(jià)格方面容易形成惡性競(jìng)爭(zhēng)局面，不利于商業(yè)地產(chǎn)資金回流和價(jià)值實(shí)現(xiàn)。

2. 項(xiàng)目布局及規(guī)劃不合理。由于部分中小開發(fā)商在商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)方面缺乏實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)，缺乏前瞻性，往往先建設(shè)、后招商，造成商業(yè)物業(yè)在選址、規(guī)劃面積、內(nèi)部布局、倉儲(chǔ)管理、物業(yè)配套等方面無法滿足后期經(jīng)營的需要。在商業(yè)業(yè)態(tài)、網(wǎng)店布局選擇上，也出現(xiàn)業(yè)態(tài)趨同、布局不合理的現(xiàn)象，開發(fā)商未能從深度挖掘該地區(qū)項(xiàng)目所在地高中低檔人群的不同需要，商業(yè)項(xiàng)目規(guī)劃和布局未呈現(xiàn)階梯特點(diǎn)。

商業(yè)項(xiàng)目規(guī)劃欠缺、定位不明，與商業(yè)地產(chǎn)同質(zhì)化和泡沫化一起，加劇了項(xiàng)目建成后經(jīng)營出租和出售的困難，使得預(yù)期現(xiàn)金回流難以實(shí)現(xiàn)，甚至出現(xiàn)項(xiàng)目未建成即爛尾的情況。

3. 項(xiàng)目出租出售狀況低于預(yù)期。近年來，大量商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目于經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期規(guī)劃設(shè)計(jì)和建設(shè)，項(xiàng)目的重復(fù)化和同質(zhì)化，以及項(xiàng)目布局規(guī)劃存在的缺陷等問題，并未引起投資方及融資方的足夠重視，但在經(jīng)濟(jì)增速放緩，加之網(wǎng)上零售消費(fèi)的崛起對(duì)實(shí)體零售業(yè)的沖擊情況下，商業(yè)地產(chǎn)內(nèi)憂外患加劇，部分商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目最終收益低于預(yù)期，主要表現(xiàn)在項(xiàng)目出售情況不佳、招商競(jìng)爭(zhēng)激烈、養(yǎng)商期延長(zhǎng)、租金收入降低等方面。同時(shí)，由于商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目投資回收期較長(zhǎng)的固有特點(diǎn)，受到地區(qū)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、區(qū)域交通狀況、居住人群等個(gè)別因素影響較大，投資風(fēng)險(xiǎn)增大。根據(jù)聯(lián)商網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截止2014年末，全國主要零售企業(yè)（百貨、超市）共計(jì)關(guān)閉201家門店，較2013年關(guān)閉35家，同比增長(zhǎng)474.29%，創(chuàng)歷年之最。實(shí)體零售業(yè)受經(jīng)濟(jì)低迷、互聯(lián)網(wǎng)購物的沖擊，呈現(xiàn)低迷的趨勢(shì)，將持續(xù)影響商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的預(yù)期收益，最終會(huì)影響金融機(jī)構(gòu)商業(yè)地產(chǎn)融資的安全。

四、 金融機(jī)構(gòu)商業(yè)地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)狀分析

商業(yè)地產(chǎn)融資是指圍繞商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)和經(jīng)營而進(jìn)行的資金融通活動(dòng)。由于商業(yè)地產(chǎn)投資具有初期投資規(guī)模巨大、投資回收期長(zhǎng)、要求投資回報(bào)率較高等特點(diǎn)，開發(fā)商通常只出資不低于20%的項(xiàng)目資本金，剩余資金主要由會(huì)選擇與金融機(jī)構(gòu)合作，為商業(yè)地產(chǎn)為項(xiàng)目融資。我國目前商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目融資來源包括銀行貸款、信托融資、基金子公司融資、房地產(chǎn)私募基金夾層融資等，其中銀行貸款仍是商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目融資的主要來源。

銀行貸款類型主要類型包括項(xiàng)目前期的開發(fā)建設(shè)貸款、項(xiàng)目建成后替換開發(fā)貸款的經(jīng)營性物業(yè)貸款、以及為商業(yè)物業(yè)購買者提供的按揭貸款等。信托等其他金融機(jī)構(gòu)融資，相對(duì)銀行貸款較為靈活，既有債權(quán)性質(zhì)的融資，包括傳統(tǒng)形式的信托貸款、物業(yè)收益權(quán)融資；也包括夾層融資，如信托公司入股項(xiàng)目公司，開發(fā)商母公司按期回購股權(quán)等模式；近年來部分信托公司還針對(duì)具體項(xiàng)目開發(fā)出了股權(quán)性質(zhì)融資，通過對(duì)項(xiàng)目成本收益的判斷，在未明確設(shè)立開發(fā)商母公司回購條款的前提下入股項(xiàng)目公司，通過市場(chǎng)化操作進(jìn)行退出。2014年以來，在經(jīng)濟(jì)增速減緩、結(jié)構(gòu)調(diào)整的大背景下，銀行貸款不良率出現(xiàn)攀升，信托計(jì)劃違約事件也頻頻曝光?？傮w來講，商業(yè)銀行具有分支機(jī)構(gòu)廣泛、融資利率較低等優(yōu)勢(shì)，處于項(xiàng)目篩選的第一層，選擇的商業(yè)地產(chǎn)融資項(xiàng)目一般優(yōu)于其他金融機(jī)構(gòu)，一般能取得商業(yè)物業(yè)第一順位抵押權(quán)；同時(shí)受制于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格管理及內(nèi)部較為完善的風(fēng)控體系，在商業(yè)地產(chǎn)融資的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)上，一般采取簡(jiǎn)單的經(jīng)營性物業(yè)貸款、開發(fā)貸款等模式，法律關(guān)系清晰，如果后期出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件，處置手續(xù)較為簡(jiǎn)單。近年來新起的信托、基金子公司、房地產(chǎn)私募基金等金融機(jī)構(gòu)，要求較高的市場(chǎng)化融資利率，監(jiān)管環(huán)境較為寬松，內(nèi)部風(fēng)控偏好較激進(jìn)，交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)靈活，接受的商業(yè)地產(chǎn)融資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)通常高于傳統(tǒng)商業(yè)銀行，同時(shí)部分公司由于項(xiàng)目風(fēng)控、審批等措施不到位，出現(xiàn)了一些商業(yè)地產(chǎn)融資項(xiàng)目違約事件。

以某地產(chǎn)公司北京項(xiàng)目為例，該項(xiàng)目位于北京市北三環(huán)中路，城鐵大鐘寺站附近，地理位置優(yōu)越。項(xiàng)目于2003年立項(xiàng)，2004年底開始建設(shè)，為當(dāng)年度北京市60項(xiàng)重大工程之一，共有4棟獨(dú)立商業(yè)物業(yè)建筑，規(guī)劃總投資超過30億元人民幣，總建筑面積43萬平方米，建設(shè)初期定位為城市綜合體的一站消費(fèi)模式。該項(xiàng)目在建設(shè)中取得了商業(yè)銀行的項(xiàng)目建設(shè)貸款，并以項(xiàng)目土地及地上建筑作抵押。該項(xiàng)目原定于2006年全部建成，2007年1月起開始招商，2007年年底商家入駐。由于拆遷、奧運(yùn)停工、國慶六十周年停工等影響，直至2010年項(xiàng)目開業(yè)。工期延遲使得原先較為先進(jìn)的設(shè)計(jì)理念失去優(yōu)勢(shì)，加之項(xiàng)目公司缺乏大型商業(yè)物業(yè)操盤經(jīng)驗(yàn)，項(xiàng)目定位出現(xiàn)搖擺，在項(xiàng)目招商時(shí)才發(fā)現(xiàn)內(nèi)部構(gòu)架不符合商業(yè)需要，同時(shí)2012年后遭遇電商對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)的沖擊和影響，項(xiàng)目空置率較高，現(xiàn)金回流情況不理想。項(xiàng)目公司為該項(xiàng)目?jī)?nèi)部裝修改造在信托、基金子公司進(jìn)行融資，由于經(jīng)營出租現(xiàn)金收入較差，2015年曾出現(xiàn)信托貸款兌付危機(jī)。

該典型案例凸顯了新形勢(shì)下商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)，即商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)行受經(jīng)濟(jì)下滑、電商沖擊等外部因素的影響，也受到自身規(guī)劃設(shè)計(jì)缺陷、投資同質(zhì)化等內(nèi)部因素制約，最終導(dǎo)致招商情況不理想，無法實(shí)現(xiàn)預(yù)期租金收益的情況。而金融機(jī)構(gòu)介入該類項(xiàng)目，承受風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)也從傳統(tǒng)商業(yè)銀行到信托、基金子公司等逐漸提高。商業(yè)銀行取得項(xiàng)目土地及地上建筑第一順位抵押權(quán)，即使出現(xiàn)融資無法按約定償還本息的情況，也可以通過追償?shù)盅何锏姆绞?，憑借抵押折扣率最終確保貸款本息安全。而其后介入的信托、基金子公司等新興金融機(jī)構(gòu)，由于無法取得項(xiàng)目第一順位實(shí)物抵押，存在風(fēng)險(xiǎn)敞口。

五、 結(jié)論與建議

新形勢(shì)下，經(jīng)濟(jì)發(fā)展增速降低、電商持續(xù)沖擊傳統(tǒng)零售業(yè)，商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)在增大，特別是前期粗放式發(fā)展?fàn)顟B(tài)下，選址、規(guī)劃設(shè)計(jì)等存在缺陷的項(xiàng)目，更容易爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)需對(duì)此有清醒的認(rèn)識(shí)，及早采取應(yīng)對(duì)措施。

針對(duì)商業(yè)地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)，金融機(jī)構(gòu)及監(jiān)管方均應(yīng)高度重視，并采取一系列的有利措施，逐步化解商業(yè)地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展走向健康軌道：

1. 立足自身特點(diǎn)，強(qiáng)化內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制。在商業(yè)地產(chǎn)融資中，不同金融機(jī)構(gòu)有其自身風(fēng)險(xiǎn)偏好。傳統(tǒng)商業(yè)銀行融資規(guī)模占市場(chǎng)壟斷地位，堅(jiān)持原有較為謹(jǐn)慎風(fēng)險(xiǎn)偏好基礎(chǔ)上，立足自身經(jīng)營特點(diǎn)，在貸前項(xiàng)目和合作機(jī)構(gòu)選擇上深入研究，在貸后管理上落實(shí)風(fēng)控措施，特別是落實(shí)抵押物、監(jiān)控商業(yè)物業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流等。信托、房地產(chǎn)私募基金等新興金融機(jī)構(gòu)，作為金融產(chǎn)品創(chuàng)新的主力，在商業(yè)地產(chǎn)融資項(xiàng)目審批、操作中必須堅(jiān)守風(fēng)險(xiǎn)底線，一方面把控項(xiàng)目實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)，做好現(xiàn)金流預(yù)測(cè)，在把握第一還款來源同時(shí)最大限度爭(zhēng)取擔(dān)保抵押等第二還款來源；另一方面，在創(chuàng)新交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)時(shí)，充分考慮復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)狀況下，出現(xiàn)極端情況時(shí)的追償難度，提前考慮相關(guān)法律障礙。

2. 加強(qiáng)外部監(jiān)管，引導(dǎo)融資模式創(chuàng)新。在近期經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩的宏觀背景下，金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)事件增多，銀行不良貸款率增加，集合信托計(jì)劃違約事件也一再爆發(fā)。在此情況下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該加強(qiáng)監(jiān)管，對(duì)金融機(jī)構(gòu)商業(yè)地產(chǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行排查，要求對(duì)商業(yè)銀行對(duì)該類型風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)足額提取足額貸款撥備；信托等非銀行金融機(jī)構(gòu)，面向公眾發(fā)行的集合信托計(jì)劃等，如出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件，應(yīng)通過資產(chǎn)處置等方式積極化解，避免爆發(fā)群體性事件。

同時(shí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該合理引導(dǎo)金融產(chǎn)品創(chuàng)新，在控制實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)和監(jiān)督金融機(jī)構(gòu)特別是非銀行金融機(jī)構(gòu)建立起有限的風(fēng)控機(jī)制，對(duì)商業(yè)地產(chǎn)融資項(xiàng)目提取一定的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，以應(yīng)對(duì)突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)事件。

3. 合理選擇合作機(jī)構(gòu)，平衡風(fēng)險(xiǎn)與收益。金融機(jī)構(gòu)在選擇商業(yè)地產(chǎn)融資方時(shí)，應(yīng)充分考慮項(xiàng)目自身情況，還要考慮融資方能力，包括商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)作實(shí)力、資本運(yùn)作能力、公司其他地產(chǎn)業(yè)務(wù)運(yùn)行情況等，優(yōu)選大型開發(fā)商及一二線城市項(xiàng)目。對(duì)于缺乏商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和能力的中小開發(fā)商，不能因?yàn)槿谫Y收益高的誘惑放松風(fēng)控底線，在對(duì)合作機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)、經(jīng)營實(shí)力充分評(píng)估的基礎(chǔ)上，合理預(yù)測(cè)項(xiàng)目現(xiàn)金回流，通過控制合同用章、共管賬戶等具體措施落實(shí)期間管理，監(jiān)控項(xiàng)目運(yùn)行，爭(zhēng)取平衡融資風(fēng)險(xiǎn)和收益。

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基金項(xiàng)目：國家社科基金重大項(xiàng)目“轉(zhuǎn)型發(fā)展新階段中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力研究”（項(xiàng)目號(hào)：14ZDB120）。

作者簡(jiǎn)介：許嘉和（1981-），男，漢族，河南省光山市人，中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士生，研究方向?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理；劉攀（1985-），女，漢族，四川省樂山市人，就職于農(nóng)銀國際（中國）投資有限公司資產(chǎn)管理部，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，研究方向?yàn)樾磐?、房地產(chǎn)投融資。

收稿日期：2016-01-10。