史芳芳 徐昭 任小勛

摘要：在“一帶一路”以及企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略的推動(dòng)下，越來越多的金融企業(yè)開始實(shí)施國際化戰(zhàn)略。文章利用2010年～2014年中國18家上市金融企業(yè)的樣本數(shù)據(jù)，運(yùn)用非平衡面板數(shù)據(jù)實(shí)證研究了金融企業(yè)國際化程度與績效水平之間的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果表明，金融企業(yè)國際化程度與績效之間的關(guān)系表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)，且非國有化水平越高的金融企業(yè)，國際化程度對業(yè)績的負(fù)向影響越強(qiáng)。

關(guān)鍵詞：金融企業(yè)；國際化；績效

一、 引言

隨著“一帶一路”以及企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略的推進(jìn)，國內(nèi)金融業(yè)融入國際金融市場的內(nèi)生動(dòng)力明顯增強(qiáng)。無論是對外投資便利化政策的推動(dòng)，還是雙邊、多變自貿(mào)區(qū)的搭建，乃至人民幣的“入籃”，都為我國金融企業(yè)國際化戰(zhàn)略的推進(jìn)創(chuàng)造了難得的時(shí)間窗口。金融企業(yè)的國際化能有利于學(xué)習(xí)海外相關(guān)知識和技術(shù)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和范圍經(jīng)濟(jì)，分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)以及更好地為我國實(shí)體企業(yè)“走出去”提供金融服務(wù)支撐等。然而，缺乏相關(guān)經(jīng)驗(yàn)、信息不對稱、制度障礙以及地域和文化差異因素會(huì)給企業(yè)利潤造成嚴(yán)重負(fù)面影響，甚至引起企業(yè)國際化經(jīng)營失敗的案例也時(shí)有發(fā)生。我們不得不思考，我國金融企業(yè)的國際化會(huì)如何影響其經(jīng)營績效？

早在20世紀(jì)70年代，就有大量學(xué)者開始關(guān)注國際化與企業(yè)業(yè)績之間的關(guān)系（Hymer，1976；Michel和Shaked，1986；Ghoshal，1987；Kim等，1989）。其中，Hymer（1976）、Ghosha（1987）和Kim等（1989）分別從壟斷優(yōu)勢、范圍經(jīng)濟(jì)以及改善學(xué)習(xí)曲線等理論出發(fā)，證明了企業(yè)的國際化有利于其業(yè)績的提高；Michel和Shaked（1986）卻發(fā)現(xiàn)企業(yè)的國際化對其績效具有負(fù)向的影響。進(jìn)入20世紀(jì)以來，隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化程度的加深，各國企業(yè)融入國際市場的動(dòng)力愈發(fā)加強(qiáng)，有關(guān)企業(yè)國際化與績效之間關(guān)系的研究也越來越多，并得出了各不相同的結(jié)果。其中，趙世磊（2012）和鄧新明等（2014）分別運(yùn)用2001年～2010深滬A股410個(gè)企業(yè)和中國2006年～2010年期間上市的所有民營企業(yè)的樣本數(shù)據(jù)，探討了國際化經(jīng)營程與企業(yè)績效的關(guān)系，他們的結(jié)果表明兩者成正相關(guān)關(guān)系；Geringer等（2000）研究表明日本企業(yè)的國際化經(jīng)營對其業(yè)績的影響顯著為負(fù)；Capar 和Kotabe（2003）發(fā)現(xiàn)美國服務(wù)行業(yè)企業(yè)的國際化與績效之間呈U型關(guān)系的曲線關(guān)系；陳巖（2014）運(yùn)用2008年～2011年制造業(yè)上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行的實(shí)證研究結(jié)果表明，國際化與績效之間存在倒U型關(guān)系，這與Qian（2002）的研究結(jié)果一致；吳曉波和周浩軍（2011）研究了1999年～2008年我國制造行業(yè)的318家上市公司國際化、多元化與企業(yè)績效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)我國制造行業(yè)企業(yè)的國際化程度與績效之間存在水平S型關(guān)系。

此外，還有一些學(xué)者考察了影響國際化和績效之間關(guān)系的“第三變量”，包括多元化（譚偉強(qiáng)等，2008；陳巖等，2014）、政治關(guān)聯(lián)（鄧新明等，2014）等因素。其中，陳巖等（2014）的研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品多元化戰(zhàn)略對企業(yè)國際化與績效的關(guān)系存在調(diào)節(jié)效應(yīng)，有關(guān)產(chǎn)品多元化的調(diào)節(jié)作用為正，而無關(guān)產(chǎn)品多元化的調(diào)節(jié)作用為負(fù)。鄧新明等（2014）研究了政治關(guān)聯(lián)、國際化戰(zhàn)略與企業(yè)價(jià)值三者之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)對民營企業(yè)國際化與績效之間關(guān)系存在調(diào)節(jié)效應(yīng)，即在母國已構(gòu)建了政治關(guān)聯(lián)的民營企業(yè)的國際化經(jīng)營更有可能促進(jìn)企業(yè)績效水平的提升。

綜上所述，現(xiàn)有有關(guān)研究企業(yè)國際化與績效之間關(guān)系的文獻(xiàn)已較為豐富，但仍存在以下不足之處：第一，由于不同文獻(xiàn)選取的研究對象不同，目前有關(guān)國際化與績效關(guān)系以及其兩者之間的黑箱因素還未得出統(tǒng)一的結(jié)論和解釋；第二，還沒有人對我國金融企業(yè)國際化和業(yè)績之間的關(guān)系進(jìn)行研究。同時(shí)，由于我國制度以及金融行業(yè)的特殊性，多數(shù)金融企業(yè)具有國有或壟斷性質(zhì)，且國有性質(zhì)的企業(yè)更容易獲得國際化資源和政策方面的優(yōu)勢以及政府支持，從而有利于促進(jìn)績效水平的提高。然而，金融企業(yè)國際化過程勢必會(huì)促進(jìn)其股權(quán)的多元化，從而降低其國有化水平，那么，這是否會(huì)影響其國際化和業(yè)績之間的關(guān)系？基于此，本文對金融企業(yè)國際化與績效之間的關(guān)系，以及非國有化水平對這兩者關(guān)系的影響進(jìn)行了研究。

本文的結(jié)構(gòu)安排如下，第二部分主要介紹樣本數(shù)據(jù)與變量選擇情況，第三部分為實(shí)證模型與結(jié)論分析，第四部分進(jìn)行全文總結(jié)。

二、 樣本數(shù)據(jù)及變量說明

在樣本數(shù)據(jù)方面，本文旨在以我國已上市的金融企業(yè)為研究對象，按照以下思路進(jìn)行篩選：（1）由于多數(shù)金融企業(yè)未對其海外經(jīng)營的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行披露，包括海外業(yè)務(wù)收入、海外分支機(jī)構(gòu)以及海外員工人數(shù)等，受數(shù)據(jù)獲取的限制，本文選取了2010年～2014年期間18家對海外業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)進(jìn)行披露的金融企業(yè)作為研究樣本；（2）剔除這些企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)不完整的年度；（3）剔除海外業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)的異常值，如西南證券2014年海外營業(yè)收入為-680萬元。本文所有數(shù)據(jù)均來源于萬德（Wind）數(shù)據(jù)庫。

在變量選取方面，為了保證結(jié)論的穩(wěn)健性，本文選取國內(nèi)外廣泛采用的資產(chǎn)收益率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE）來衡量金融企業(yè)的市場績效（Contractor et al.，2003；陳巖等，2014），并在不同的模型下分別進(jìn)行實(shí)證研究。根據(jù)薛有志和周杰（2007）以及吳曉波和周浩軍（2011）等研究，并結(jié)合金融業(yè)的特殊性，我們使用海外業(yè)務(wù)收入占營業(yè)總收入比重（INT）這一指標(biāo)來衡量金融企業(yè)的國際化程度。本文運(yùn)用非國有化水平（NS）代表我國金融企業(yè)的非國有化及市場化程度。為了控制其他可能對績效產(chǎn)生顯著影響的相關(guān)變量，本文根據(jù)已有文獻(xiàn)（譚偉強(qiáng)等，2008；陳巖等，2014），選取以下幾個(gè)變量作為控制變量：企業(yè)規(guī)模（SIZE） 、企業(yè)年齡（AGE）和資本密集度（CI），分別以公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)，企業(yè)首次注冊年至各年的年數(shù)的自然對數(shù)和企業(yè)總資產(chǎn)與員工數(shù)之比來表示。此外，我們分別以不同年份設(shè)定虛擬變量和固定效應(yīng)來控制年度效應(yīng)和企業(yè)異質(zhì)性對本文結(jié)論的影響。

三、 實(shí)證模型和結(jié)果分析

我們運(yùn)用非平衡面板模型考察金融企業(yè)國際化與績效之間的關(guān)系，面板回歸結(jié)果見表1和表2。其中，表1中模型的因變量為ROA，表2中模型的因變量為ROE。模型1和模型5為控制了年度影響的多元回歸，模型2和模型6同時(shí)控制了時(shí)間和企業(yè)因素，模型3和模型7意在檢驗(yàn)國際化與績效之間是否存在曲線關(guān)系，模型4和模型8主要考察國際化和非國有化水平的交叉項(xiàng)對企業(yè)績效的影響，即非國有化水平對國際化和績效之間關(guān)系是否存在調(diào)節(jié)作用。需要說明的是，一般來說，模型中同時(shí)保留某變量和該變量的交叉項(xiàng)，會(huì)引發(fā)多重共線問題。針對此，我們對原始變量進(jìn)行了如下處理：首先，考察了國際化與其交叉項(xiàng)的相關(guān)系數(shù)，發(fā)現(xiàn)這兩者相關(guān)系數(shù)達(dá)0.83，因此加入該交叉項(xiàng)引發(fā)多重共線性問題的概率很大；其次，為了避免加入該交叉項(xiàng)引起多重共線性問題，運(yùn)用stata14分別對國際化變量和非國有化水平變量進(jìn)行中心化處理，并將中心化處理后的這兩個(gè)變量進(jìn)行交叉（INT* NS）；再次，計(jì)算該交叉項(xiàng)與國際化變量的相關(guān)系數(shù)，發(fā)現(xiàn)此時(shí)該系數(shù)顯著降低至0.3以下，并將該交叉項(xiàng)加入模型中。

如表1和表2所示，在本文設(shè)定的所有模型中，國際化變量均顯著為負(fù)，說明金融企業(yè)國際化戰(zhàn)略與其績效成負(fù)相關(guān)關(guān)系，即國際化程度越高的企業(yè)，績效越差，這與楊忠和張驍（2009）的結(jié)論相反。究其原因，主要?dú)w因于企業(yè)的國際化勢必伴隨著經(jīng)營范圍的擴(kuò)大、組織結(jié)構(gòu)的復(fù)雜化、以及地理、文化和制度距離的延伸，這將會(huì)導(dǎo)致其整體的協(xié)調(diào)成本顯著增加（Jones & Hill，1988）。與制造業(yè)等實(shí)體企業(yè)不同，金融企業(yè)國際化增加的成本會(huì)高于其帶來的收益，從而使得國際化與績效之間的關(guān)系為負(fù)。根據(jù)模型3和模型7的回歸結(jié)果可知，國際化的平方項(xiàng)不顯著，這意味著與Capar 和Kotab（2003）以及Qian（2002）研究結(jié)論不同，我國金融企業(yè)的國際化與其績效之間的并不存在U型關(guān)系。

我們還發(fā)現(xiàn)加入國際化與非國有化水平的交叉項(xiàng)之后，無論對于ROA還是ROE，該交叉項(xiàng)都顯著為負(fù)，且國際化變量也保持顯著，具體如型4和模型8的結(jié)果所示。這表明非國有化水平顯著地負(fù)向調(diào)節(jié)國際化與績效之間的關(guān)系，即非國有化水平越高的金融企業(yè)，國際化對業(yè)績的負(fù)向影響越強(qiáng)。導(dǎo)致出現(xiàn)該結(jié)果的原因可能是因?yàn)榻鹑谄髽I(yè)國際化會(huì)提高其非國有化水平，使得這些企業(yè)必須面對激烈的市場競爭，從而使其績效水平降低。

四、 結(jié)論

作為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的血液和重要支撐，金融企業(yè)目前面臨著比以往更有空間和誘惑力的國際化發(fā)展機(jī)遇。本文采用2010年～2014年18個(gè)上市金融企業(yè)樣本數(shù)據(jù)，運(yùn)用面板模型研究了金融企業(yè)國際化戰(zhàn)略對績效水平的影響，并立足于非國有化水平的視角，剖析了金融業(yè)國際化影響績效這一“黑箱”的內(nèi)在作用機(jī)制，具有一定的理論和實(shí)踐價(jià)值。

本文的結(jié)論表明，與楊忠和張驍（2009）等對我國制造業(yè)國際化與績效關(guān)系研究的結(jié)論不同，無論從ROA還是ROE的角度，我國金融企業(yè)的國際化程度與績效水平之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系顯著。此外，加入交叉項(xiàng)的模型結(jié)論提供了非國有化水平顯著地負(fù)向調(diào)節(jié)國際化與績效之間關(guān)系的有力證據(jù)，這表明金融企業(yè)非國有化水平越高，其國際化程度對績效的負(fù)向影響越大。需要說明的是，由于金融企業(yè)海外經(jīng)營業(yè)務(wù)相關(guān)數(shù)據(jù)可獲得性的影響，本文只選取了18家已上市的金融企業(yè)作為研究樣本。相信隨著我國金融企業(yè)國際化程度的加深，未來將會(huì)有更多企業(yè)對其海外經(jīng)營數(shù)據(jù)做進(jìn)一步的披露。因此，未來的研究應(yīng)考慮將更多企業(yè)作為研究樣本，以保證研究結(jié)論的一般性。

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基金項(xiàng)目：國家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目“新時(shí)期國際資本流動(dòng)特征及我國跨境資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警”（項(xiàng)目號：71273257）；國家自然科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“大數(shù)據(jù)環(huán)境下金融風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)與防范研究”（項(xiàng)目號：71532013）。

作者簡介：史芳芳（1989-）（通訊作者），女，漢族，山西省武鄉(xiāng)縣人，中國科學(xué)院大學(xué)管理學(xué)博士，中國華融資產(chǎn)管理股份有限公司博士后科研工作站&武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院博士后流動(dòng)站聯(lián)合培養(yǎng)博士后，研究方向?yàn)閲H金融、國際資本流動(dòng)與金融穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)分析與監(jiān)測預(yù)警；徐昭（1988-），女，漢族，江蘇省南通市人，中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國華融資產(chǎn)管理股份有限公司博士后科研工作站&武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院博士后流動(dòng)站聯(lián)合培養(yǎng)博士后，研究方向?yàn)橘Y本市場與證券投資、公司治理、國際資本流動(dòng)與金融穩(wěn)定、市值管理；任小勛（1987-），男，漢族，浙江省三門縣人，中國科學(xué)院大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院博士生，研究方向?yàn)榻鹑诠芾?、銀行風(fēng)險(xiǎn)管理。

收稿日期：2016-03-10。