徐灼 田鑫

摘要：文章基于經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)對(duì)稱性的視角，探討人民幣、日元、美元競(jìng)爭(zhēng)東南亞區(qū)域國際貨幣的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)。SVAR模型將中國、日本、美國和東南亞國家的經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)分解為供給沖擊、需求沖擊和貨幣政策沖擊。供給沖擊是影響各國產(chǎn)出增長率最重要的因素，各國產(chǎn)出增長率對(duì)供給沖擊的響應(yīng)方式也具有相似性；而需求沖擊在導(dǎo)致各國產(chǎn)出或通脹變動(dòng)的重要性或相似性上并不如供給沖擊顯著。相比日本和美國，中國在與東南亞國家的需求沖擊對(duì)稱性方面具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，但供給沖擊對(duì)稱性方面的相對(duì)劣勢(shì)會(huì)減弱人民幣對(duì)東南亞國家的吸引力、制約人民幣的東南亞區(qū)域化。

關(guān)鍵詞：人民幣國際化；東南亞；經(jīng)濟(jì)沖擊；SVAR

一、 引言

在人民幣國際化的地域范圍研究中，“周邊化——區(qū)域化——國際化”的地理路徑得到了較多的共識(shí)。當(dāng)前人民幣國際化還處于推廣周邊區(qū)域化的階段，而東南亞應(yīng)該是重要的目標(biāo)區(qū)域。東南亞國家與中國不僅具有歷史傳統(tǒng)、地理區(qū)位、經(jīng)貿(mào)往來上的密切聯(lián)系，同時(shí)還是中國開展“一帶一路”戰(zhàn)略合作的重要對(duì)象。人民幣區(qū)域化是人民幣參與貨幣競(jìng)爭(zhēng)，并試圖在區(qū)域內(nèi)替代其他貨幣的過程（邱兆祥、粟勤，2008）。中國在推進(jìn)人民幣區(qū)域化的進(jìn)程中，主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是國際貨幣體系頂端的美元和第二層次的日元（陳雨露，2003）。國際貨幣競(jìng)爭(zhēng)包涉及濟(jì)實(shí)力、金融體系、幣值穩(wěn)定、交易成本等領(lǐng)域，各國經(jīng)濟(jì)沖擊的對(duì)稱性會(huì)影響一國使用并儲(chǔ)備他國貨幣的成本，因此也應(yīng)該成為區(qū)域內(nèi)國際貨幣競(jìng)爭(zhēng)所應(yīng)當(dāng)考量的一個(gè)重要部分。

關(guān)于各國經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)稱性的實(shí)證方法首先被用于最優(yōu)貨幣區(qū)的研究，其內(nèi)在邏輯是經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)相似的國家更可能同時(shí)采取一致的貨幣政策進(jìn)行應(yīng)對(duì)，因此這些國家可以組建貨幣聯(lián)盟、施行統(tǒng)一的貨幣政策，放棄自主貨幣政策的轉(zhuǎn)換成本較低。這一邏輯也可以推廣到國際貨幣的使用方面：基于儲(chǔ)備國的立場(chǎng)，使用并儲(chǔ)備另一國貨幣的成本不但包括國際鑄幣稅和交易成本，還應(yīng)考慮發(fā)行國貨幣政策的外部性，國際貨幣發(fā)行國可以啟用貨幣政策制定權(quán)來影響甚至控制儲(chǔ)備國的金融經(jīng)濟(jì)（陳雨露等，2003）。如果國際貨幣的發(fā)行國與儲(chǔ)備國各自的經(jīng)濟(jì)沖擊具有對(duì)稱性，那么兩國也應(yīng)具有相似的貨幣政策動(dòng)機(jī)，比如當(dāng)發(fā)行國需要提高利率以抑制本國通貨膨脹，儲(chǔ)備國同時(shí)也有提高本國利率的政策要求，這就可以避免國際利差擴(kuò)大導(dǎo)致儲(chǔ)備國的資本流出和本幣貶值壓力；當(dāng)發(fā)行國需要降低利率以刺激經(jīng)濟(jì)，儲(chǔ)備國同時(shí)有降低本國利率的政策要求，就可以防止儲(chǔ)備國大規(guī)模套利資本流入導(dǎo)致本國外匯占款迅速增加。反之，如果發(fā)行國與儲(chǔ)備國由于經(jīng)濟(jì)沖擊缺乏對(duì)稱性而導(dǎo)致政策動(dòng)機(jī)的差異，發(fā)行國的貨幣政策就容易對(duì)儲(chǔ)備國產(chǎn)生負(fù)外部性。在美元霸權(quán)下，美國與美元儲(chǔ)備國貨幣政策動(dòng)機(jī)的不一致會(huì)將儲(chǔ)備國置于兩難境地：跟隨美國的貨幣政策不符合國內(nèi)經(jīng)濟(jì)要求，若不跟隨又要面臨儲(chǔ)備和匯率變動(dòng)的壓力。經(jīng)濟(jì)沖擊不對(duì)稱所引起的美國貨幣政策負(fù)外部性，增加了各國使用并儲(chǔ)備美元的成本。在人民幣與日元、美元競(jìng)爭(zhēng)東南亞區(qū)域貨幣地位的背景下，東南亞國家使用并儲(chǔ)備與本國經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)稱性更高的國家的貨幣，降低發(fā)行國貨幣政策的負(fù)外部性成本，是合乎理性的選擇。接下來的部分用SVAR模型識(shí)別中日美及東南亞各國的經(jīng)濟(jì)沖擊，考察經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)各國宏觀經(jīng)濟(jì)的作用效果，并探討了各國經(jīng)濟(jì)沖擊的對(duì)稱性。

二、 實(shí)證方法

Bayoumi和Eichengreen（1992）開始基于經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)對(duì)稱性研究區(qū)域貨幣問題，常規(guī)的范式是用SVAR模型識(shí)別區(qū)域內(nèi)各經(jīng)濟(jì)體所受的供給沖擊、需求沖擊等經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)，計(jì)算沖擊對(duì)各國（地區(qū)）的相對(duì)重要性以及宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊的相應(yīng)，通過兩國（地區(qū)）經(jīng)濟(jì)沖擊的相關(guān)系數(shù)反映它們之間經(jīng)濟(jì)沖擊的對(duì)稱性。東南亞的國際貨幣競(jìng)爭(zhēng)的主要參與者是人民幣、日元、美元，我們選取中國、日本、美國和東南亞國家（文萊、印尼、老撾、馬來西亞、菲律賓、新加坡、泰國、東帝汶、越南）作為研究對(duì)象，比較中國、日本、美國各自與東南亞國家經(jīng)濟(jì)沖擊的對(duì)稱性程度。借鑒有關(guān)文獻(xiàn)，我們將一國所受的經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)分解為互不相關(guān)的供給沖擊？著st、需求沖擊？著dt、外生的貨幣政策沖擊？著mt。假定各沖擊兩兩標(biāo)準(zhǔn)正交，且期望為0向量，它們所組成的三維經(jīng)濟(jì)沖擊向量為？著t。宏觀經(jīng)濟(jì)內(nèi)生變量Xt受當(dāng)期及以往經(jīng)濟(jì)沖擊的影響，如式1所示。

所用的年度數(shù)據(jù)來自世界銀行數(shù)據(jù)庫，產(chǎn)出增長率以實(shí)際GDP的對(duì)數(shù)差分表示，通貨膨脹率以GDP平減指數(shù)衡量的年通脹率表示；貨幣指標(biāo)選取M2，用通脹率調(diào)整為實(shí)際貨幣量，再對(duì)數(shù)差分計(jì)算增長率。樣本跨度為1960年～2014年，部分國家的統(tǒng)計(jì)期間較短，中國數(shù)據(jù)選取1978年～2014年。ADF檢驗(yàn)顯示三個(gè)指標(biāo)滿足平穩(wěn)性條件。各國SVAR模型的滯后期根據(jù)AIC、SIC、HQ準(zhǔn)則綜合確定，如果信息準(zhǔn)則指示0階滯后，模型估計(jì)選取1階滯后，所有國家滯后均未超過2期。

三、 實(shí)證結(jié)果

1. 方差分解。方差分解顯示，供給沖擊是影響中國、日本、美國及東南亞各國產(chǎn)出增長率最重要的因素。對(duì)中國和日本而言，供給沖擊在短期和長期中都解釋了80%以上的產(chǎn)出增長率變化，美國供給沖擊的貢獻(xiàn)度也超過60%。供給沖擊對(duì)東南亞各國產(chǎn)出增長率變動(dòng)的貢獻(xiàn)也相當(dāng)高，只有菲律賓的短期貢獻(xiàn)率略低于貨幣政策沖擊。需求沖擊對(duì)日本、美國、菲律賓、新加坡、越南產(chǎn)出變化貢獻(xiàn)度，以及貨幣政策沖擊對(duì)美國、老撾、菲律賓、東帝汶、越南產(chǎn)出變化的貢獻(xiàn)度也較為重要，在短期或長期中超過10%。

對(duì)通貨膨脹率的方差分解顯示，貨幣政策沖擊對(duì)中國、日本、美國，以及相當(dāng)部分東南亞國家的通脹變動(dòng)具有很大的貢獻(xiàn)度，這印證了“通貨膨脹是貨幣現(xiàn)象”的觀點(diǎn)。貨幣政策沖擊能解釋中國80%以上的短期通脹變動(dòng)、50%以上的長期通脹變動(dòng)，日本70%以上的短期通脹變動(dòng)、40%左右的長期通脹變動(dòng)，美國60%以上的短期通脹變動(dòng)、80%以上的長期通脹變動(dòng)。貨幣政策沖擊還是印尼、馬來西亞、新加坡、泰國、越南短期或長期內(nèi)對(duì)通脹變動(dòng)貢獻(xiàn)度最高的因素。然而各國沖擊對(duì)通脹貢獻(xiàn)度的相對(duì)變化差異較大，中國、日本、新加坡供給沖擊的貢獻(xiàn)率顯著上升，需求沖擊和貨幣政策沖擊的貢獻(xiàn)度顯著下降；美國供給沖擊的貢獻(xiàn)度顯著下降，貨幣政策沖擊的貢獻(xiàn)度顯著上升。東南亞國家中老撾、菲律賓、越南需求沖擊的短期貢獻(xiàn)度最大，老撾供給沖擊的長期貢獻(xiàn)度最高，印尼各沖擊的貢獻(xiàn)度相對(duì)穩(wěn)定，文萊需求沖擊的貢獻(xiàn)度、東帝汶供給沖擊的貢獻(xiàn)度在短期和長期中都處于相對(duì)最高的水平。

產(chǎn)出增長率和通貨膨脹率是一國最為重要的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，平抑產(chǎn)出和通脹的過度波動(dòng)也是貨幣政策目標(biāo)的應(yīng)有之義。方差分解顯示供給沖擊是影響中國、日本、美國和東南亞國家產(chǎn)出增長率的最主要因素，但影響各國通脹的主要因素變異較大。當(dāng)影響產(chǎn)出增長的主要因素對(duì)所有經(jīng)濟(jì)體都相同，則采取一致的貨幣政策將有利于各國實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定產(chǎn)出增長的政策目標(biāo)（Jeon & Zhang，2007）。因此經(jīng)濟(jì)內(nèi)生沖擊中，供給沖擊的對(duì)稱性應(yīng)該比需求沖擊的對(duì)稱性更容易導(dǎo)致貨幣政策動(dòng)機(jī)的一致性；政策動(dòng)機(jī)的一致性進(jìn)而可以減少國際貨幣發(fā)行國對(duì)儲(chǔ)備國貨幣政策的負(fù)外部性，提高發(fā)行國貨幣對(duì)儲(chǔ)備國的吸引力。

2. 脈沖響應(yīng)。脈沖響應(yīng)分析可以考察宏觀經(jīng)濟(jì)變量受到經(jīng)濟(jì)沖擊擾動(dòng)后的調(diào)整方式，如果各國產(chǎn)出或通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊的調(diào)整進(jìn)程類似，則更適合采取一致性的貨幣政策以平抑經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；反之如果的調(diào)整過程差異較大，則不同國家的貨幣政策動(dòng)機(jī)也將不盡相同。脈沖響應(yīng)分析顯示，各國產(chǎn)出增長率對(duì)供給沖擊的響應(yīng)方式具有相似性，需求沖擊導(dǎo)致各國產(chǎn)出或通脹變動(dòng)的相似度較低。

各國的供給沖擊都能提高各自產(chǎn)出增長率。中國產(chǎn)出增長率對(duì)供給沖擊的累積響應(yīng)介于美日之間，先有所上升，在第四期達(dá)到峰值后略有回落；美國的的累積響應(yīng)低于中日，前四期上升，后期趨于穩(wěn)定；日本的累積響應(yīng)高于中美，并一直保持上升態(tài)勢(shì)。東南亞國家產(chǎn)出增長率對(duì)供給沖擊的累積響應(yīng)絕對(duì)水平差距較大，但變化趨勢(shì)基本類似，前期上升、后期趨于穩(wěn)定。各國產(chǎn)出增長率對(duì)需求沖擊的累積響應(yīng)分化較大。需求沖擊使日本、馬來西亞和菲律賓的產(chǎn)出增長率下降，菲律賓的累積響應(yīng)較早收斂于0，日本的累積響應(yīng)持續(xù)了更長時(shí)間。其他國家的需求沖擊能造成產(chǎn)出增長率上升，中國、文萊、老撾、東帝汶、越南的累積響應(yīng)較早收斂趨于0，美國、印尼、新加坡、泰國的累積響應(yīng)持續(xù)時(shí)間較長。

各國通貨膨脹對(duì)供給沖擊的的脈沖響應(yīng)分析顯示，供給沖擊導(dǎo)致美國、印尼、老撾、菲律賓、越南的通貨膨脹下降，其他國家通貨膨脹上升。在供給沖擊使通脹上升的國家當(dāng)中，中國與文萊、馬來西亞、新加坡、泰國、東帝汶的調(diào)整方式類似，前期上升、后期平穩(wěn)；日本的通脹累積響應(yīng)呈現(xiàn)長期上升的態(tài)勢(shì)。各國通貨膨脹對(duì)需求沖擊的的脈沖響應(yīng)分析顯示，美國和日本的需求沖擊導(dǎo)致通脹率長期上升，中國與其他東南亞國家的通脹率在前兩期出現(xiàn)最大值，然后下降。

3. 沖擊相關(guān)性。用相關(guān)系數(shù)反映1978年～2014年間各國經(jīng)濟(jì)沖擊的對(duì)稱性，考察期間分為兩個(gè)長度近似的子樣本：1978年～1996年、1997年～2014年。子樣本的劃分考慮到1997年東南亞金融危機(jī)，以及此后2001年中國加入WTO、2002年中國—東盟自貿(mào)區(qū)啟動(dòng)等重要事件對(duì)東南亞區(qū)域的影響。各國供給沖擊、需求沖擊的Jarque-Bera統(tǒng)計(jì)量顯示，相當(dāng)一部分變量拒絕服從正態(tài)分布假設(shè)，因此采用Spearman等級(jí)相關(guān)系數(shù)進(jìn)行測(cè)算，在樣本容量不足50的情況下，通過查臨界值表判斷系數(shù)顯著性。

在與東南亞國家的供給沖擊對(duì)稱性方面，日本的相對(duì)優(yōu)勢(shì)最大。在全樣本統(tǒng)計(jì)中，中國的供給沖擊與越南顯著正相關(guān)，日本的供給沖擊分別與馬來西亞、新加坡、泰國顯著正相關(guān)。1978年～1996年子區(qū)間里，中國、日本、美國各自的供給沖擊并沒有顯示出與東南亞國家的正相關(guān)性；1997年～2014年子區(qū)間中，中國的供給沖擊與越南顯著正相關(guān)，日本的供給沖擊與印尼、馬來西亞、菲律賓、新加坡、泰國顯著正相關(guān)。隨著時(shí)間推移、尤其在1997年東南亞金融危機(jī)后，供給沖擊與日本正相關(guān)的東南亞國家數(shù)量及相關(guān)系數(shù)顯著上升，日本對(duì)中國、美國的相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯。

在與東南亞國家的需求沖擊對(duì)稱性方面，中國顯示出一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。全樣本統(tǒng)計(jì)中，中國的需求沖擊與馬來西亞、新加坡、泰國顯著正相關(guān)；美國的需求沖擊與老撾顯著負(fù)相關(guān)。在1978年～1996年子區(qū)間，中國、日本、美國各自的需求沖擊并沒有呈現(xiàn)與東南亞國家的顯著正相關(guān)性。在1997年～2014年子區(qū)間，中國的需求沖擊與新加坡、泰國顯著正相關(guān)，美國的需求沖擊與新加坡顯著正相關(guān)。1997年東南亞金融危機(jī)后，中國與東南亞國家需求沖擊的對(duì)稱性有所提高，相比日本、美國有些許相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

中國與日本、美國相比在供給沖擊對(duì)稱性方面處于相對(duì)劣勢(shì)，在需求沖擊對(duì)稱性方面存在相對(duì)優(yōu)勢(shì)。1997年東南亞金融危機(jī)中，中國并未采取以鄰為壑的貨幣政策、堅(jiān)持人民幣不貶值，為東南亞國家的金融經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定起到積極作用；2001年中國加入WTO，2002年中國—東盟自貿(mào)區(qū)建設(shè)啟動(dòng)。這些重要事件增進(jìn)了中國和東南亞國家的經(jīng)貿(mào)聯(lián)系，進(jìn)而導(dǎo)致中國與東南亞國家經(jīng)濟(jì)沖擊的對(duì)稱性有所增強(qiáng)，但尚未構(gòu)成相比于日本、美國的顯著優(yōu)勢(shì)。結(jié)合方差分解和脈沖響應(yīng)分析，供給沖擊是中國、日本、美國和東南亞國家影響產(chǎn)出增長率的最重要因素，各國產(chǎn)出增長率對(duì)供給沖擊的響應(yīng)方式也具有相似性；而需求沖擊在導(dǎo)致各國產(chǎn)出或通脹變動(dòng)的重要性或相似性方面并不如供給沖擊顯著。因此中國與東南亞國家在需求沖擊對(duì)稱性方面的優(yōu)勢(shì)會(huì)被供給沖擊的相對(duì)劣勢(shì)所拖累，減弱東南亞國家使用并儲(chǔ)備人民幣、替代美元和日元的激勵(lì)。為提高人民幣對(duì)東南亞國家的吸引力，需要在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和對(duì)外經(jīng)濟(jì)聯(lián)系上做出進(jìn)一步增進(jìn)，提高中國與東南亞國家經(jīng)濟(jì)沖擊、尤其是供給沖擊的對(duì)稱性，從而創(chuàng)造有利于人民幣東南亞區(qū)域化的貨幣政策環(huán)境。

四、 結(jié)論與政策建議

國際貨幣發(fā)行國與儲(chǔ)備國的經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)的對(duì)稱性可以減弱發(fā)行國貨幣政策對(duì)儲(chǔ)備國的負(fù)外部性，從而降低儲(chǔ)備國使并儲(chǔ)備發(fā)行國貨幣的經(jīng)濟(jì)成本。SVAR模型將中國、日本、美國和東南亞國家的經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)分解為供給沖擊、需求沖擊和貨幣政策沖擊，并著重考察了各國供給沖擊、需求沖擊的影響及對(duì)稱性。供給沖擊是導(dǎo)致各國產(chǎn)出增長率的最重要因素，各國產(chǎn)出增長率對(duì)供給沖擊的響應(yīng)也具有相似性；需求沖擊在影響各國產(chǎn)出或通脹變動(dòng)的重要性或相似性方面并不如供給沖擊顯著。中國在供給沖擊對(duì)稱性方面相對(duì)日本、美國處于劣勢(shì)、在需求沖擊對(duì)稱性方面具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。但需求沖擊對(duì)稱性方面的優(yōu)勢(shì)容易被供給沖擊對(duì)稱性的劣勢(shì)所拖累，從而減弱東南亞國家使用并儲(chǔ)備人民幣、替代美元和日元的激勵(lì)。供給沖擊對(duì)稱性的不足將制約人民幣在東南亞的區(qū)域化推廣。

為了構(gòu)建有利于人民幣東南亞區(qū)域化的國際貨幣環(huán)境，應(yīng)該提高中國與東南亞國家供給沖擊的對(duì)稱性。日本和美國都是東南亞國家首要的直接投資來源國，國際直接投資能促進(jìn)投資國和東道國之間生產(chǎn)要素及技術(shù)的流動(dòng)，要素和技術(shù)的變動(dòng)又是供給沖擊的源頭，由此產(chǎn)生了投資國和東道國供給沖擊的對(duì)稱性。我國正在進(jìn)行的供給側(cè)改革，通過降低資本成本、提高資本效率、提升企業(yè)家技術(shù)創(chuàng)新意愿等措施優(yōu)化生產(chǎn)要素配置，提高全要素生產(chǎn)力。在“一帶一路”框架下，基于國內(nèi)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、技術(shù)進(jìn)步和制度創(chuàng)新，推動(dòng)與東南亞國家的國際產(chǎn)能合作，增加在東南亞的直接投資和產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)（陳雨露，2015）。結(jié)合供給側(cè)改革所帶來的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和增加直接投資所促進(jìn)的國際要素與技術(shù)流動(dòng)，將有助于提高中國與東南亞國家供給沖擊的對(duì)稱性，為人民幣的東南亞區(qū)域化提供支撐。

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