陳旻瑞　宋潔明

摘 要：國企改革任重而道遠(yuǎn)，而管理層收購（MBO）和員工持股計(jì)劃（ESOP）正是解決這一問題的有力工具。本文詳細(xì)闡述了MBO和ESOP的相關(guān)概念及二者之間的關(guān)系，它們?cè)谥袊鴮?shí)踐中遇到的一些問題，并提出了相應(yīng)的解決辦法。

關(guān)鍵詞：管理層收購；員工持股計(jì)劃；國企

一、 MBO與ESOP的相關(guān)概念

（一）MBO

MBO也就是常說的管理層收購。企業(yè)的管理者利用所融資本對(duì)公司全部或大部分股份進(jìn)行購買，以獲得公司的控制權(quán)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)，所有權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的改變，使管理者去主導(dǎo)企業(yè)，進(jìn)而獲得產(chǎn)權(quán)預(yù)期收益。

MBO通常情況下具有如下幾個(gè)方面的特征：首先，目標(biāo)公司的經(jīng)理層通常作為MBO融資收購的主要發(fā)起人；其次，MBO主要通過借貸融資來完成的，MBO的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)有優(yōu)先債、次級(jí)債與股權(quán)三者構(gòu)成；最后，MBO的目標(biāo)公司屬于競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)的企業(yè)， 通過投資者對(duì)目標(biāo)公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)、股權(quán)以及業(yè)務(wù)的重組， 來達(dá)到節(jié)約代理成本，降低道德風(fēng)險(xiǎn)， 獲得巨大的現(xiàn)金流入并給投資者超過正常收益回報(bào)的目的。

（二）ESOP

ESOP，即員工持股計(jì)劃。通常，企業(yè)會(huì)在其內(nèi)部或外部設(shè)立專門的機(jī)構(gòu)，這種機(jī)構(gòu)通過借貸方式形成購股資金， 然后幫助員工購買并取得本企業(yè)的股票，進(jìn)而使本企業(yè)員工從中分得一定比例、一定數(shù)額的股票紅利，員工持股會(huì)代表員工進(jìn)入董事會(huì)參與表決分紅，使員工成為公司的股東。

ESOP主要有以下幾方面意義：第一，建立更加健全的產(chǎn)權(quán)制度結(jié)構(gòu)，健全的產(chǎn)權(quán)制度正是讓資本和勞動(dòng)得到更加合理配置的保證。第二，可以更有效的建立起員工自我激勵(lì)和約束機(jī)制。第三，可以促進(jìn)銀行治理結(jié)構(gòu)更加有效。第四，可以建立更加合理的內(nèi)部分配制度。

二、MBO與ESOP的關(guān)系

由于我國的具體國情，導(dǎo)致了我國的MBO同國外的比起來，有所不同。第一，在國外，管理層收購是一種資產(chǎn)剝離和產(chǎn)權(quán)重組的行為，但是在我國更像是一個(gè)循循漸進(jìn)的過程，因而需時(shí)間相對(duì)比較長(zhǎng)；第二，國外的MBO大部分采用公開競(jìng)價(jià)，而在我國往往由管理層與所有權(quán)的代表，也就是政府達(dá)高度配合，采用私下交易，定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)相當(dāng)模糊。第三，國外的MBO可以通過銀行、保險(xiǎn)、證券基金等金融機(jī)構(gòu)多渠道融資收購。但在中國，MBO的融資手段由于受到法律和政策的限制，多是管理者組成員工持股會(huì)（ESOP）籌集資金或私募籌資。所以在討論我國的MBO必須同時(shí)分析ESOP才能更全面的了解這一類激勵(lì)措施在我國是如何實(shí)踐的。

三、MBO與ESOP在我國實(shí)踐中遇到的問題

（一）國有資產(chǎn)的流失

我國國企的一些管理者們?yōu)榱藢?shí)現(xiàn)自我利益，往往會(huì)采用隱藏企業(yè)利潤等會(huì)計(jì)手段擴(kuò)大帳面虧損， 把凈資產(chǎn)盡可能的做小，這樣他們就可以以相當(dāng)?shù)土畠r(jià)格實(shí)現(xiàn)收購目的?，F(xiàn)實(shí)中，國家監(jiān)管機(jī)構(gòu)經(jīng)常發(fā)現(xiàn)一些企業(yè)在實(shí)施管理層收購過程中，存在企業(yè)管理者暗箱操作、自買自賣價(jià)格不透明；有的企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓財(cái)務(wù)審計(jì)不嚴(yán)， 低估賤賣國有資產(chǎn)，一些地方甚至出現(xiàn)內(nèi)外勾結(jié)、侵占私吞國有資產(chǎn)的違法違紀(jì)行為。在ESOP實(shí)施過程中也有許多地方引起爭(zhēng)議，例如內(nèi)部員工股與市面股的過大價(jià)差。由此可見，在我國國有企業(yè)以管理層收購和員工持股計(jì)劃方式進(jìn)行改制的過程中確實(shí)存在一定程度的國有資產(chǎn)流失問題。

（二）缺乏相關(guān)的法律法規(guī)對(duì)MBO和ESOP進(jìn)行明確規(guī)范

盡管有一些與MBO和ESOP相關(guān)的法律法規(guī)，但其可操作性不強(qiáng)，而且與我國現(xiàn)有的一些法律相抵觸，因而難以發(fā)揮起作用。首先在ESOP中誰是持股主體這個(gè)問題上，《公司法》規(guī)定公司持股沒有法律地位，不能作為企業(yè)發(fā)起人參與企業(yè)的發(fā)起設(shè)立。持股職工超過50人時(shí)，與有限責(zé)任公司股東不超過50個(gè)相沖突。二是職工持股會(huì)通常由工會(huì)出面，其性質(zhì)是社團(tuán)法人。社團(tuán)法人不能以盈利為目的，但職工持股的目的就是為了盈利。所以企業(yè)在進(jìn)行MBO和ESOP時(shí)常常是無章可循，而監(jiān)管機(jī)構(gòu)在審查時(shí)也會(huì)出現(xiàn)無法可依的局面。

四、提出解決問題的方案

目前來看，MBO和ESOP在我國的實(shí)踐可以說是喜憂參半，雖然任重而道遠(yuǎn)，但必須堅(jiān)定不移的進(jìn)行下去。

第一，設(shè)立殼公司，采用加長(zhǎng)杠桿收購。在2009年9月28日，新浪集團(tuán)完成了我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中的首例管理層收購案例。以曹國偉為首的新浪管理層出資1.8億美元購入了新浪560萬股的普通股。通常在進(jìn)行管理層收購時(shí)管理層會(huì)在企業(yè)外部設(shè)立一個(gè)殼公司來完成收購。這樣做可以避開國內(nèi)相關(guān)法律法規(guī)不健全或者相互矛盾的問題，而且進(jìn)行融資時(shí)也更加公開透明。

第二，嚴(yán)格控制收購定價(jià)的折扣程度。定價(jià)應(yīng)該是收購環(huán)節(jié)之中最敏感的部分，管理層收購過程中的確會(huì)有一定的折扣優(yōu)惠，但應(yīng)該控制在什么程度比較適宜就成了一個(gè)難題。

五、結(jié)束語

在中國，MBO和ESOP仍不構(gòu)成熟，需要在很多方面借鑒西方發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)。在黨的十八屆三中全會(huì)后，深化國企改革勢(shì)在必行，作為國企改制的有力工具，對(duì)MBO和ESOP的進(jìn)一步研究和實(shí)踐責(zé)無旁貸。（作者單位：云南民族大學(xué)）

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