宋曉燕

（上海財(cái)經(jīng)大學(xué) 法學(xué)院，上海 200433）

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人民幣加入特別提款權(quán)貨幣籃子：一個法律層面的思考

宋曉燕

（上海財(cái)經(jīng)大學(xué) 法學(xué)院，上海 200433）

人民幣加入國際貨幣基金組織特別提款權(quán)貨幣籃子（Special Drawing Rights，以下簡稱SDR①在IMF官方網(wǎng)站和官方文件中，用SDRs和SDR作為縮寫的都有。前者多用于指被分配的特別提款權(quán)單位，后者多用于指該制度。本文采后一種縮寫方式。），是要在人民幣資本項(xiàng)目尚未完全自由兌換的前提下，通過IMF對中國在全球經(jīng)濟(jì)和金融市場中地位不斷上升的認(rèn)可，推動更多國家選擇人民幣作為儲備貨幣，從而加速人民幣國際化進(jìn)程。根據(jù)SDR貨幣籃子定值框架實(shí)行的兩個貨幣選擇標(biāo)準(zhǔn)，我國央行采取了一系列針對性舉措，有力地提高了人民幣的“可自由使用性”。但加入之后中國貨幣政策的獨(dú)立性、匯率政策框架的透明和穩(wěn)定，都需要通過國內(nèi)法律完善和依托國際法來促進(jìn)金融改革的制度化進(jìn)程。

SDR；可自由使用； 操作性問題； 央行獨(dú)立性； 匯率干預(yù)

一、引 言

人民幣加入國際貨幣基金組織特別提款權(quán)貨幣籃子（以下簡稱“入籃”），歷時六年②2010年對人民幣加入特別提款權(quán)貨幣籃子進(jìn)行過定值評估，但由于第二個條件不能滿足而未獲通過。2015年再次對人民幣“入籃”進(jìn)行全面審核并予以通過。，被認(rèn)為是近年來中國以貨幣國際化融入全球的最重要事件。國內(nèi)評論多給予正面回應(yīng)和高度評價，當(dāng)然也不乏從建設(shè)性角度提出問題和建議者。究竟如何看待人民幣“入籃”，其根本恐怕還是要回到國內(nèi)金融改革和人民幣國際化的大格局下，來分析人民幣入籃對我國的匯率市場、貨幣政策、資本項(xiàng)目可兌換所帶來或?qū)淼挠绊憽Ｔ诖嘶A(chǔ)之上本文將進(jìn)一步討論，我們距離人民幣國際化所需要的市場和法律還有多遠(yuǎn)。

對于該問題，已有成果基本是從對國內(nèi)金融改革的影響來進(jìn)行分析和闡述的，為進(jìn)一步展開法律問題的研究提供了良好的基礎(chǔ)。

對于SDR與國際儲備貨幣的關(guān)系，有觀點(diǎn)將SDR視為一種潛在意義的國際儲備貨幣（周小川，2009）；能夠?yàn)槿蛄鲃有缘牟蛔闾峁┱{(diào)節(jié)（吳潤萌和馬偉，2012）。但也有觀點(diǎn)認(rèn)為，SDR從創(chuàng)立初衷來看只是對當(dāng)時美元國際流動性不足的補(bǔ)充，而并非想取而代之（王任之，2010；李仁真和向雅萍，2012）。SDR事實(shí)上只是一種低息信用額度（Aiyar S.S.A，2009）。大部分觀點(diǎn)傾向于認(rèn)為SDR仍然欠缺而不能成為國際儲備貨幣的能力。原因包括：使用受限，不能用來直接干預(yù)外匯市場，也不能直接兌換為貨幣（Aiyar S.S.A，2009）；發(fā)行SDR的IMF并不是一個有效的全球中央銀行，不像真正的國際儲備貨幣背后都有中央銀行的支持（Callanan J.，2010）。

關(guān)于人民幣加入SDR的利弊分析，有以下觀點(diǎn)：人民幣加入SDR之后，面對人民幣國際化中的困難，人民幣將在跨境使用、國際投資、跨境資產(chǎn)管理等方面實(shí)現(xiàn)有力推進(jìn)（涂永紅和王芳，2015；王有鑫，2015）；有利于提升我國在國際貨幣體系中的話語權(quán)，加快國內(nèi)金融領(lǐng)域改革（鄂志寰，2015；朱海斌，2015；田華偉，2015）；可以降低中國在海外的借貸成本，提高人民幣在大宗商品上的定價權(quán)（鄂志寰，2015；王芳等，2015；涂永紅和郭俊杰，2015；朱海斌，2015）。但也有不少觀點(diǎn)認(rèn)為加入或者不加入SDR，象征意義要大于實(shí)質(zhì)意義，僅代表IMF對中國經(jīng)濟(jì)、金融地位在全球提升的認(rèn)可（李若谷，2015；彭興韻，2015；朱海斌，2015；劉利剛，2015；Marsh D.，2015）；貨幣加入SDR并不是成為國際儲備貨幣的充分條件（彭興韻，2015）；加入之后人民幣能否被更多國家接受，還是要看我國的長期實(shí)力。同時加入SDR對人民幣國際化也帶來了資本項(xiàng)目兌換和宏觀調(diào)控方式轉(zhuǎn)變的壓力（魯政委，2015）。

關(guān)于一國貨幣加入SDR的法律框架，學(xué)者多從可自由使用標(biāo)準(zhǔn)來展開研究。有文章從人民幣和世界主要貨幣在外匯市場交易、國際債券市場和在國際儲備中的份額進(jìn)行比較，分析人民幣的差距（易憲容，2015；楊燕青和朱映臻，2015；齊鳳曉，2015）；當(dāng)然也有觀點(diǎn)不贊成以人民幣在外匯市場、國際債券市場交易和在國際儲備中的份額為標(biāo)準(zhǔn)來評判人民幣的入籃（王芳等，2015；朱海斌，2015）。關(guān)于我國央行對此做出的努力，包括通過匯率中間價改革促進(jìn)人民幣加入SDR（胡俊英，2015），中國銀行間交易進(jìn)一步開放、人民幣跨境支付系統(tǒng)（CIPS）上線運(yùn)行（易憲容，2015）。

本文將在前述研究基礎(chǔ)之上首先進(jìn)一步分析人民幣加入SDR的法律框架。SDR定值框架實(shí)行兩個貨幣選擇標(biāo)準(zhǔn)，一是出口額標(biāo)準(zhǔn)，二是可自由使用性標(biāo)準(zhǔn)。正是第二個標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)定，最終決定了人民幣是否可以成為SDR籃子貨幣。我國央行為了推動人民幣“入籃”，采取了一系列措施來促進(jìn)匯率利率市場化，以解決若干操作性問題。然而，每五年一次的評估使得我們不得不對這個問題一直保持警醒：應(yīng)充分了解可自由使用性標(biāo)準(zhǔn)含義的具體指標(biāo)的發(fā)展，了解人民幣在國際市場中的發(fā)展和差距，以促進(jìn)人民幣在國際化進(jìn)程中逐步擁有越來越高的可自由使用性。本文接下來重點(diǎn)研究在“入籃”之后如何保持貨幣政策獨(dú)立性、匯率政策框架的透明和穩(wěn)定以及提升人民幣國際儲備貨幣的職能，這些均涉及怎樣從法律層面的完善來促進(jìn)金融改革的制度化。本文將從三個方面展開分析：從央行獨(dú)立性問題探討貨幣政策獨(dú)立性及其對幣值穩(wěn)定的影響；從匯率政策框架的透明和穩(wěn)定的制度化建設(shè)來探討匯率干預(yù)的國際法依據(jù)；通過國債市場法律問題的完善來提升人民幣國際儲備貨幣的功能。

二、人民幣加入SDR的緣起

（一）SDR的國際作用

SDR由國際貨幣基金組織（IMF）創(chuàng)設(shè)于1969年，其性質(zhì)是一種用于補(bǔ)充成員國官方儲備的國際儲備資產(chǎn)。布雷頓森林體系造就了直到20世紀(jì)60年代，由美國一國為全球提供儲備貨幣，被認(rèn)為是該體系的根本性缺陷——“特里芬難題”：如果美元供給不足，則全球會面臨流動性危機(jī)；如果美元供給過多，則美元幣值下降進(jìn)而也帶來各國儲備價值的損失。以美元為核心的固定匯率制是布雷頓森林體系的核心，為維持該制度，IMF創(chuàng)設(shè)了SDR，以作為對美元儲備的補(bǔ)充。

從性質(zhì)而言，“特別提款權(quán)不是一種貨幣，也不是對貨幣基金組織的債權(quán)，而是對成員國（可自由使用貨幣）的潛在求償權(quán)?！雹賖ttp://www.imf.org/external/np/exr/facts/sdr.htm，訪問日期：2016年7月11日。會員國在發(fā)生國際收支逆差時，可用它向IMF指定的其他會員國換取外匯，以償付國際收支逆差或償還基金組織的貸款。SDR不能在國際貿(mào)易或其他交易中充當(dāng)支付手段，僅相當(dāng)于一種賬面資產(chǎn)，也被稱做“紙黃金”。其既不像黃金本身具有價值，也不像外匯是以一國的經(jīng)濟(jì)實(shí)力作為匯率影響的根本因素，而是僅以IMF的信用為基礎(chǔ)來發(fā)行的。根據(jù)IMF的解釋，SDR目前的功能首先是作為各國儲備資產(chǎn)的補(bǔ)充，其次是可以同美元一樣被作為記賬單位，另外在IMF與其成員國間還具有融資功能②http://www.imf.org/external/np/exr/facts/sdr.htm，訪問日期：2016年7月11日。。

從SDR的發(fā)行分配來看，迄今共進(jìn)行了三輪。1970年開始的是第一輪③第一輪發(fā)行的原因是由于美國貨幣政策從緊，導(dǎo)致全球范圍內(nèi)外匯儲備流動性匱乏。。1970-1972年三年共分配93億SDR。1978-1981年為第二輪共發(fā)行121億SDR。2009年，IMF發(fā)行了1 826億SDR，這是歷史上第三輪、也是規(guī)模最大的一次發(fā)行④2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)，美元的地位再次受到?jīng)_擊和質(zhì)疑。為了緩解全球金融體系的流動性緊張，同時也希望通過將SDR分配給以往不曾分得SDR的新興市場國家來更好地反映他們的經(jīng)濟(jì)地位，IMF做出了此次發(fā)行的決定。。IMF成員國持有的SDR單位共計(jì)達(dá)到2 041億（相當(dāng)于2 850億美元）。每一輪發(fā)行都根據(jù)成員國的份額進(jìn)行分配，分配到的SDR是一種無成本、無條件的國際儲備資產(chǎn)。

從SDR幣值設(shè)定來看，1969年創(chuàng)設(shè)時1單位SDR幣值等于1美元。隨著固定匯率體系被打破，SDR定值標(biāo)準(zhǔn)也隨之改變。1974年7月，IMF正式宣布特別提款權(quán)定值與黃金脫鉤，改用16種貨幣作為定值標(biāo)準(zhǔn)⑤這16種貨幣包括截至1972年的前5年中在世界商品和勞務(wù)出口總額中占1%以上的成員國的貨幣。之后隨著世界出口總額的變化IMF也曾做過調(diào)整。。為了簡化SDR定值方法、增強(qiáng)SDR吸引力，1980年9月18日，IMF又宣布將組成“一籃子”的貨幣簡化為5種西方國家貨幣，即美元、德國馬克、日元、法國法郎和英鎊。2000年歐元取代德國馬克和法國法郎，籃子貨幣至今便一直由美元、歐元、日元和英鎊組成⑥Review of the Method of Valuation of the SDR，IMF，October 26，2010（即《基金組織執(zhí)董會結(jié)束2010年特別提款權(quán)定值審查》）； Criteria for Broadening the SDR Currency Basket，September 23，2011（即《基金組織執(zhí)董會討論擴(kuò)大特別提款權(quán)貨幣籃子的標(biāo)準(zhǔn)》）。。2016年10月1日起增加人民幣作為第五種籃子貨幣⑦Review of the Method of Valuation of the SDR，IMF，November 13，2015； 增加人民幣之后五種籃子貨幣的權(quán)重將分別為：美元41.73%、歐元30.93%、人民幣10.92%、日元8.33%、英鎊8.09%。。

（二）加入SDR有助于人民幣國際化，但并非充要條件

“在不少人看來，納入SDR對于人民幣國際化會有很大的推動。不過，納入SDR對于一個貨幣成為全球性儲備貨幣并非必要條件。瑞士法郎不是SDR貨幣籃子成員，但依然是全球最受肯定的高信譽(yù)儲備貨幣之一?！雹唷叭嗣駧抛呷隨DR，強(qiáng)勢人民幣任重道遠(yuǎn)”，http://finance.caixin.com/2015-12-01/100880045.html。2014年末配置到全部SDR貨幣的資金總計(jì)2 960億美元，僅占全球儲備資產(chǎn)的2%。與此同時，儲備資產(chǎn)必須有充足的流動性，而SDR并沒有這個作用，SDR無法發(fā)揮儲備資產(chǎn)的首要功能，因此并非人民幣加入SDR就立刻會引起各國實(shí)際增加人民幣儲備，這種權(quán)利并不要求SDR持有方真正地按比例計(jì)提人民幣，在兌換自由貨幣時也未必非要兌換人民幣。所以人民幣在SDR的占比并不等于全球外匯儲備中人民幣占比，成為真正的全球性儲備貨幣還要取決于人民幣在交易支付、投資領(lǐng)域被全面接受。

央行之所以積極推進(jìn)人民幣納入SDR，要放在人民幣國際化的大背景下來分析。概而言之，就是要在人民幣資本項(xiàng)目尚未完全自由兌換的前提下，通過IMF對中國在全球經(jīng)濟(jì)和金融市場中地位不斷上升的認(rèn)可，推動更多國家選擇人民幣作為儲備貨幣，從而加速人民幣國際化進(jìn)程。即使只具有象征意義，對中國政府而言也是極其重要的，加入即相當(dāng)于對全球市場做出了表態(tài)：未來人民幣等相關(guān)市場化改革仍將持續(xù)，因?yàn)镾DR要求相關(guān)的籃子貨幣遵循市場原則，否則可能會由于影響SDR的穩(wěn)定性而被淘汰出貨幣籃子。此舉有助于提高各國央行持有人民幣作為國際儲備貨幣的積極性，通過IMF為人民幣信用背書來增強(qiáng)人民幣在國際貿(mào)易、投資結(jié)算等方面的國際市場地位，降低中國企業(yè)在國際市場上的融資成本，促進(jìn)中國居民全球資產(chǎn)配置效率。當(dāng)然，這些良好愿望如何得以實(shí)現(xiàn)，下文還要進(jìn)一步分析。

三、人民幣加入SDR的法律框架

IMF對SDR貨幣籃子的審議規(guī)則是每5年一次①特別提款權(quán)貨幣籃子五年期審查的依據(jù)是2000年10月11日通過的第12281-（00/98）G/S號決定（下文稱為“2000年決定”）。，審議時會對籃子貨幣的選擇標(biāo)準(zhǔn)和權(quán)重等問題進(jìn)行討論。隨著中國人民幣國際化進(jìn)程的展開，為了推進(jìn)人民幣進(jìn)一步跨境使用、促進(jìn)各國政府更多地持有人民幣儲備貨幣，中國政府正式向IMF提出人民幣“入籃”的申請。執(zhí)董會于2010年進(jìn)行了SDR定值審查，審查結(jié)論是：SDR籃子將繼續(xù)由四種貨幣（英鎊、歐元、日元、美元）組成。中國當(dāng)時達(dá)到了出口標(biāo)準(zhǔn)，但人民幣由于被判定為不能自由使用，即沒有達(dá)到選擇貨幣的第二個標(biāo)準(zhǔn)，未能進(jìn)入SDR籃子。IMF于2011年重新探討了貨幣選擇標(biāo)準(zhǔn)。雖然有一些執(zhí)董愿意考慮不同的貨幣選擇標(biāo)準(zhǔn)，但大多數(shù)還是認(rèn)為不應(yīng)降低進(jìn)入SDR籃子的門檻，應(yīng)繼續(xù)維持現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)②Criteria for Broadening the SDR Currency Basket，September 23，2011.。經(jīng)歷了過去5年的改革發(fā)展，我國再次要求IMF對人民幣能否進(jìn)入SDR啟動全面審核，并最終通過了投票表決。

（一）SDR貨幣選擇標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)展

SDR定值框架實(shí)行兩個貨幣選擇標(biāo)準(zhǔn)：（1）這些貨幣是基金組織成員（或包括基金組織成員的貨幣聯(lián)盟）發(fā)行的貨幣，在比定值決定生效日期提前12個月截止的五年期間內(nèi)，這些成員的貨物和服務(wù)出口值是最大的；（2）這些貨幣須經(jīng)基金組織確定，是符合第三十條（f）款的可自由使用貨幣（Free Usable Criteria，F(xiàn)UC）。

因此，第一個標(biāo)準(zhǔn)就是在過去5年內(nèi)貨物和服務(wù)出口額。這個有關(guān)規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)是為了反映國家在全球貿(mào)易中的相對重要性，確保它們有足夠的能力提供儲備資產(chǎn)，并以此來限制籃子中的貨幣數(shù)目。根據(jù)“2000年決定”，如果要用某種貨幣取代籃子中的另一貨幣，必要條件之一是，某個其貨幣沒有被納入SDR籃子的成員或貨幣聯(lián)盟的出口價值在有關(guān)期間內(nèi)超過某個其貨幣被納入籃子的成員或貨幣聯(lián)盟，而且超過幅度至少為1%。

可自由使用性標(biāo)準(zhǔn)是為了保證納入SDR籃子為最能夠代表世界貿(mào)易和金融體系中使用情況的貨幣。這個標(biāo)準(zhǔn)于2000年被增列為選擇貨幣的第二條標(biāo)準(zhǔn)，以衡量金融市場廣度和深度的各種指標(biāo)。

“可自由使用貨幣”一詞的定義是《基金組織協(xié)定》規(guī)定的。第三十條（f）款把可自由使用貨幣定義為“經(jīng)基金組織確定，（1）事實(shí)上在國際交易的支付中廣泛使用和（2）在各主要外匯市場廣泛交易的貨幣”。一種貨幣必須具備這個定義中的兩個要素，即“廣泛使用”和“廣泛交易”，才能被確定為可自由使用。廣泛使用要素的目的是保證有關(guān)貨幣可以直接用于滿足某個基金組織成員的國際收支需要，而廣泛交易要素則是為了保證，該貨幣可以間接使用，即可以在市場上兌換成另一種貨幣，用以滿足某個成員的國際收支需要，同時可以合理地保證，這樣做不會產(chǎn)生重大的不利匯率影響?？勺杂墒褂秘泿挪灰欢ū仨氃谒型鈪R市場廣泛交易，但必須在一個以上的主要外匯市場中交易①Review of the Method of Valuation of the SDR，IMF，November 13，2015.。

執(zhí)董會一直依靠量化指標(biāo)來評估某種貨幣是否可以自由使用。在評估“廣泛使用”程度時，重要因素包括貨幣在所持官方儲備、國際銀行負(fù)債和國際債務(wù)證券當(dāng)中所占份額，而在評估“廣泛交易”程度時，重要因素則包括在外匯市場上的交易量（即交投總額）。在2015年定值評估中，IMF又將貨幣在官方所持外幣資產(chǎn)、國際債務(wù)證券發(fā)行量以及跨境支付和貿(mào)易融資中所占份額作為主要的補(bǔ)充指標(biāo)，以反映動態(tài)的增長狀況。這些指標(biāo)對于人民幣“入籃”起到了較好的證明作用。

（二）我國央行的針對性努力

根據(jù)前述兩個標(biāo)準(zhǔn)，我國央行采取了多種措施促使人民幣滿足第二個標(biāo)準(zhǔn)，同時針對貨幣“入籃”的操作性問題即如何幫助SDR使用方開展人民幣業(yè)務(wù)也采取了很多方法。

1.關(guān)于人民幣滿足可自由使用貨幣的量化成果

從“使用廣泛性指標(biāo)”而言，用各種使用廣泛性指標(biāo)衡量，SDR貨幣籃子中現(xiàn)有的四種貨幣仍然在國際交易中占有很大比例，與上次審查時一樣，美元仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他貨幣。人民幣的國際使用程度盡管起點(diǎn)較低，但自從上次SDR定值審查以來不斷上升，主要表現(xiàn)為：第一，官方外匯持有者已開始積累一些人民幣資產(chǎn)，2014年持有的人民幣資產(chǎn)相當(dāng)于510億SDR，超過前一年的290億SDR，占官方外幣資產(chǎn)總額的1.1%②IMF，Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves survey.基金組織的官方外匯儲備貨幣組成（COFER）調(diào)查中指明的七種貨幣包括四種儲備貨幣，以及加拿大元、澳大利亞元和瑞士法郎。其他國家貨幣都被放入“其他”之列。該年這七種貨幣的相應(yīng)比例分別為：美元63.8%、歐元20.5%、英鎊4.7%、日元3.8%、加元1.9%、澳元1.9%、瑞士法郎0.3%。；第二，用人民幣計(jì)值的國際銀行負(fù)債達(dá)到很大數(shù)額。國際清算銀行的國際銀行負(fù)債數(shù)據(jù)僅將當(dāng)前的四種可自由使用貨幣和瑞士法郎分開列報(bào)。這些貨幣在國際銀行負(fù)債總額中占絕大多數(shù)。③國際銀行負(fù)債可以作為替代參數(shù)，顯示銀行及其客戶使用國際貨幣的情況，但它僅反映未清償?shù)拇媪浚虼丝赡芊磻?yīng)遲鈍，在貨幣的使用量迅速增加的情況下可能引發(fā)問題。用人民幣計(jì)值的國際銀行負(fù)債截至2015年第二季度大約為 4 790億美元，占總額的1.8%。④BIS Locational Banking Statistics。單獨(dú)列報(bào)貨幣的該比例分別為：美元52.8%、歐元28.5%、英鎊5.8%、日元2.6%、瑞士法郎1.8%。如將中國香港行政特區(qū)、中國澳門行政特區(qū)和中國臺灣省視為單獨(dú)實(shí)體，用人民幣計(jì)值的國際銀行負(fù)債的上限大約為11 390億美元。第三，用人民幣計(jì)值的國際債務(wù)證券的數(shù)額盡管起點(diǎn)很低，但正在增加。各SDR貨幣仍占證券的未清償存量和新發(fā)行量的90%以上。2015年用人民幣計(jì)值的國際債務(wù)證券的未清償余額和發(fā)行額分別從2010年的幾乎為0上升至總額的0.4%和1%，各位于第9位和第6位；⑤BIS Quarterly Review，Q2，2015.第四，人民幣在跨境支付和貿(mào)易融資中的使用量正迅速增加。SWIFT（環(huán)球銀行金融電信協(xié)會）數(shù)據(jù)雖然覆蓋不全面，但作為替代參數(shù)，可以顯示在跨境交易中把貨幣用于支付的情況。根據(jù)2014年第三季度至2015年第二季度的SWIFT數(shù)據(jù)，各SDR貨幣占跨境支付的86%，人民幣所占份額從2010年的0.1%增加至2015年1.1%⑥Review of the Method of Valuation of the SDR，IMF，November 13，2015.在人民幣之前的其他貨幣比例分別為：美元42.7%、歐元35.4%、英鎊4.1%、日元3.4%、瑞士法郎2.5%、加元2.3%、澳元1.8%。，在貿(mào)易融資信用證的所占份額則達(dá)到3.4%⑦美元比重最大，為86%，歐元7.2%排列第二，人民幣則為第三。。

從“交易廣泛性指標(biāo)”來看，人民幣在全球外匯交投總額中所占比重已經(jīng)從上次審查時的低起點(diǎn)迅速上升，人民幣在各主要人民幣交易中心的即期市場交易額按總凈額計(jì)算，大約為800億美元，其中500億美元是離岸交易。以確認(rèn)外匯交易的銀行間電文為依據(jù)的SWIFT數(shù)據(jù)顯示，從2013年第一季度至2015年第二季度，人民幣總交易額增加了110%。不過按地區(qū)分列的外匯市場活動信息顯示，人民幣交易在亞洲最為普遍，在歐洲所占比重很小但正在上升，在北美的交易仍然很少。①BIS，Triennial Central Bank Survey.

2.關(guān)于人民幣成為SDR籃子貨幣的操作性問題

當(dāng)確定一個貨幣是可自由使用貨幣并將被納入特別提款權(quán)籃子時，會引起一些重要的操作性問題。這些問題包括：（1）必須保證基金組織成員及其代理人和其他SDR使用方（下文統(tǒng)稱為“SDR使用方”）可以不受妨礙地使用人民幣利率和匯率工具進(jìn)行投資和對沖；（2）必須確定可以用于SDR定值和基金組織業(yè)務(wù)的由市場決定的匯率；（3）必須確定一個適當(dāng)?shù)娜嗣駧沤鹑诠ぞ撸瑢⑵浼{入SDR利率籃子。央行采取的改革措施包括改善SDR使用方的市場準(zhǔn)入、更多地由市場決定在岸利率和提高數(shù)據(jù)透明度等（匯率改革在下文專門闡述）。

首先，SDR使用方需要得到在岸外匯市場和人民幣金融工具的充分準(zhǔn)入，以便進(jìn)行儲備管理，包括能夠?qū)_風(fēng)險。2015年7月，央行放開了在岸固定收益市場對官方機(jī)構(gòu)儲備經(jīng)理的準(zhǔn)入，不再對外國中央銀行、國際金融機(jī)構(gòu)、主權(quán)財(cái)富基金和它們的代理人實(shí)行固定收益市場投資配額，它們還可以不受限制地使用固定收益衍生工具，并能夠選擇自己的結(jié)算代理人。此外，現(xiàn)在還可以通過電子手段進(jìn)行交易和確認(rèn)，有關(guān)賬戶、托管、交易和結(jié)算服務(wù)的程序也已經(jīng)簡化和標(biāo)準(zhǔn)化。2015年9月下旬，對同一批機(jī)構(gòu)給予了在岸外匯市場的同樣準(zhǔn)入。這些措施與2015年7月的固定收益市場改革一樣，一旦得到實(shí)際執(zhí)行，應(yīng)使SDR使用方能夠不受妨礙地進(jìn)行與基金組織有關(guān)的交易或其他儲備管理操作②2015年9月22日，中國人民銀行批準(zhǔn)匯豐和中銀香港在中國銀行間債市發(fā)行10億元和100億元人民幣金融債，這是國際性商業(yè)銀行首次獲準(zhǔn)在銀行間債市發(fā)行人民幣債券。此舉意在滿足IMF關(guān)于SDR“可自由使用”的標(biāo)準(zhǔn)。。

其次，央行進(jìn)一步采取措施，由市場來決定在岸利率。在以前所采取措施的基礎(chǔ)上，央行于2015年10月23日宣布存款利率充分自由化（貸款利率已經(jīng)充分自由化）。2010年6月，各大銀行獲準(zhǔn)在遵守年度目標(biāo)余額配額的情況下，“按市場利率”向家庭和非金融公司發(fā)行可轉(zhuǎn)讓定期存單，期限從1個月到5年不等，既可采用固定利率，也可采用浮動利率；2010年8月，取消了一年以上定期存款的利率上限。而在以前（2013年以來）只能向金融機(jī)構(gòu)發(fā)行可轉(zhuǎn)讓定期存單。此外，財(cái)政部于2010年9月宣布，開始根據(jù)公布的日程安排每星期拍賣三個月債券，第一次拍賣于2010年10月初進(jìn)行。之所以開展三個月國債的拍賣，是為了解決SDR籃子的參考利率這一技術(shù)性問題。

再次，央行在數(shù)據(jù)透明度方面取得了顯著進(jìn)展。SDR貨幣的發(fā)行者通常達(dá)到很高的數(shù)據(jù)透明度標(biāo)準(zhǔn)，盡管這并不是將貨幣納入SDR籃子的正式標(biāo)準(zhǔn)。央行為此采取了若干步驟，包括：（1）宣布接受基金組織的數(shù)據(jù)公布特殊標(biāo)準(zhǔn)；（2）首次公開發(fā)表每季度實(shí)際GDP水平；（3）加入IMF官方外匯儲備貨幣組成（COFER）調(diào)查，首次報(bào)告中國儲備中一個有代表性部分的貨幣組成，并保證逐漸增加報(bào)告的部分所占比重；（4）首次向國際清算銀行上報(bào)國際銀行負(fù)債數(shù)據(jù)，并確認(rèn)爭取在2015年12月底之前加入國際清算銀行的按地點(diǎn)編制的國際銀行統(tǒng)計(jì)計(jì)劃和基金組織協(xié)調(diào)的證券投資調(diào)查。

四、加入SDR之后亟待解決的重要法律問題

央行通過前述各方面改革，使人民幣符合了SDR貨幣籃子法律框架的要求。但加入SDR并非終局性結(jié)果。IMF每五年一次的審議，意味著一種貨幣符合法律框架要求時可以加入SDR，不符合條件時也會退出SDR。IMF亦強(qiáng)調(diào)，“既然IMF的189個成員國愿意接受人民幣作為SDR的一部分，那么中國在過去一年中對貨幣政策、利率、匯率的一系列改革必須要制度化，要經(jīng)得起運(yùn)營和操作的測試”①朱民：《人民幣加入SDR，這是IMF、世界經(jīng)濟(jì)和中國的共贏》。http://business.sohu.com/20151202/n429252449.shtml，2015年12月2日 。。展望加入之后的中國金融改革，必然繞不開人民幣利率、匯率市場化改革如何制度化，以及如何提升儲備貨幣功能的重要法律問題。

（一）貨幣政策獨(dú)立性改革與央行獨(dú)立性法律問題

2015年8月11日的“新匯改”是人民幣加入SDR、進(jìn)行市場化改革必要且重要的一步。過去，人民幣匯率彈性增強(qiáng)主要體現(xiàn)在日波幅限制不斷擴(kuò)大，2014年3月15日擴(kuò)大至2%，已基本可滿足匯率日內(nèi)波動需要。中間價的改革則一直滯后，由于做市商報(bào)價和權(quán)重等信息不公開，人民幣中間價形成實(shí)質(zhì)上是不透明的，央行保有較大的操作空間。貨幣加入SDR的操作性問題之一就是匯率，如果確定人民幣為可自由使用貨幣，其被選擇的代表性匯率將決定借款成員可以在基金組織購買交易中得到的人民幣數(shù)額和可能要求它們在進(jìn)行回購時獲得的人民幣數(shù)額。因此IMF需要的是一個透明而市場化的匯率定價機(jī)制，中間價改革就是針對這個問題的重要舉措。

當(dāng)匯率中間價改革真正啟動，意味著有管理的浮動匯率制向市場化邁出了關(guān)鍵的一步。隨著資本項(xiàng)目進(jìn)一步開放，資本管制逐步放開，央行追求貨幣政策獨(dú)立性的意圖已非常清晰。根據(jù)蒙代爾—克魯格曼三元悖論，資本自由流動、貨幣政策獨(dú)立和固定匯率制度三者不能同時存在，追求前兩個制度目標(biāo)則必須放棄第三個目標(biāo)。中國多年的實(shí)踐也證實(shí)了這一點(diǎn)，固定匯率制下為了維持匯率穩(wěn)定央行不得不被動實(shí)施貨幣政策。那么現(xiàn)在的問題是，央行獨(dú)立性問題對貨幣政策的制定、實(shí)施進(jìn)而對貨幣穩(wěn)定的影響，通過人民幣加入SDR又重新擺在我們面前。 央行獨(dú)立性問題是指中央銀行履行自身職責(zé)時法律賦予或?qū)嶋H擁有的權(quán)力、決策與行動的自主程度，主要是指中央銀行與政府的關(guān)系。SDR籃子的四種貨幣，其本國央行都具有法律賦予的極高的獨(dú)立性地位。這種法律地位可以用立法明確規(guī)定，可以用問責(zé)機(jī)關(guān)為立法而非行政部門來保障，也可以通過將穩(wěn)定幣值作為中央銀行首要或唯一法定目標(biāo)來實(shí)現(xiàn)。央行獨(dú)立性之所以重要，在于其是貨幣穩(wěn)定性的前提。一國政府追求的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，一般包括經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)、幣值穩(wěn)定和國際收支平衡這四項(xiàng)，其中唯有幣值穩(wěn)定和另外三項(xiàng)存在內(nèi)在沖突，因?yàn)樗鼈兊膶?shí)現(xiàn)必須依賴流動性的增加。如果沒有約束，政府短期行為導(dǎo)向會使其選擇犧牲幣值穩(wěn)定。這就是為什么幾個儲備貨幣國家都會用法律賦予央行獨(dú)立性地位的原因。

在《中國人民銀行法》第7條的規(guī)定中②《中國人民銀行法》第7條規(guī)定：“中國人民銀行在國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下依法獨(dú)立執(zhí)行貨幣政策，履行職責(zé)，開展業(yè)務(wù)，不受地方政府、各級政府部門、社會團(tuán)體和個人的干涉”。，“在國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下”這幾個字明示了中國央行從本質(zhì)上缺乏獨(dú)立決策權(quán)?？陀^而言，央行一直在努力提升自己的地位，2014年央行定向降準(zhǔn)的舉措，排除了財(cái)政部、發(fā)改委等有關(guān)降息的壓力，可以理解為貨幣政策制定部門第一次完整性的對經(jīng)濟(jì)局勢宏觀判斷的展示。獨(dú)立性地位的法律缺失卻使得央行的貨幣政策一再被綁架。危機(jī)之后，中央政府推出了四萬億元財(cái)政刺激計(jì)劃，央行也隨之實(shí)行寬松貨幣政策，多次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率。而針對農(nóng)業(yè)、小微企業(yè)釋放的1 000億元再貸款，以及對保障房領(lǐng)域投入的3 000億元等，甚至被認(rèn)為已經(jīng)偏離了貨幣政策的軌道，成為財(cái)政政策的替身。 SDR貨幣籃子要求的是幣值穩(wěn)定，不能給儲備貨幣持有國帶來過大的風(fēng)險和成本。我國央行獨(dú)立性問題將直接影響貨幣政策的目標(biāo)、實(shí)施和效果。如果不能將幣值穩(wěn)定作為中央銀行的首要目標(biāo)，人民幣的穩(wěn)定性必然是5年之后IMF再次定值評估時考慮的重要因素。

（二）匯率政策框架的制度化建設(shè)與匯率干預(yù)的國際法依據(jù)

1.保持匯率政策框架透明、穩(wěn)定的制度化建設(shè)

匯率中間價的改革是人民幣加入SDR的重要市場化舉措，獲得了IMF的贊同。但是IMF也認(rèn)為，如果在岸與離岸人民幣的匯率出現(xiàn)大幅度差異，會給特別提款權(quán)使用方的操作帶來更大的困難①基金組織借款人如果是按大大高于現(xiàn)行離岸匯率的在岸匯率收到人民幣，與獲得其他籃子貨幣的成員相比，可能會處于不利的地位。匯率差的大幅度波動還會使特別提款權(quán)使用方更加難以充分對沖其特別提款權(quán)的風(fēng)險暴露。。IMF非常關(guān)注中國將如何長期保持匯率政策框架的透明與穩(wěn)定。

在“811新匯改”之前，離岸（CNH）和在岸（CNY）匯率一直在逐漸趨同。然而，在央行于8月11日宣布用新方法確定人民幣匯率中間價之后，由于股票市場也同時發(fā)生大幅度動蕩，市場對經(jīng)濟(jì)增長非常擔(dān)心，離岸與在岸匯率之間的差異急劇擴(kuò)大②大幅度匯率差持續(xù)了大約六個星期（平均為大約0.9%），隨后短暫地縮小，恢復(fù)到早先的水平，然后再度出現(xiàn)幅度較大的波動。。這樣的利差突增給人民幣使用方帶來了不確定性，如果持續(xù)下去可能導(dǎo)致人民幣交易的復(fù)雜性和相關(guān)成本的升高。在岸和離岸市場的無障礙準(zhǔn)入應(yīng)使成員國在最有利的條件下進(jìn)行市場交易，從而降低其金融風(fēng)險，但必須同時在兩個單獨(dú)的人民幣市場進(jìn)行操作，這可能意味著會產(chǎn)生一些額外的行政負(fù)擔(dān)，對沖難度更大，成本更高。

央行采取了一系列的匯率干預(yù)措施。干預(yù)措施包括：一是動用外匯儲備干預(yù)，即通過即期市場拋售外匯的直接干預(yù)和通過遠(yuǎn)期協(xié)議與掉期協(xié)議的間接干預(yù)，并取得了顯著的效果。但從中長期來看，消耗外匯儲備來維持匯率并不是有效且持續(xù)的做法。外匯儲備的規(guī)模畢竟有限，外匯資產(chǎn)的持續(xù)流失會造成國內(nèi)市場的流動性緊縮，引發(fā)短期利率上行，這與央行放松貨幣政策應(yīng)對經(jīng)濟(jì)下行的目標(biāo)相悖。二是通過資本項(xiàng)目進(jìn)行干預(yù)。首先進(jìn)一步推動資本項(xiàng)目開放，央行通過調(diào)整房地產(chǎn)外資準(zhǔn)入政策擴(kuò)大人民幣購售業(yè)務(wù)范圍、升級跨國公司外匯集中運(yùn)營政策、取消企業(yè)發(fā)行外債的額度審批、降低參與跨境雙向人民幣資金池業(yè)務(wù)企業(yè)的門檻等方式來推動跨境人民幣資本項(xiàng)目雙向流動。短期來看，這些政策對于穩(wěn)定即期匯率作用不大，但長期來看，資本項(xiàng)目的進(jìn)一步開放為更加市場化的匯率奠定了基礎(chǔ)。其次是加強(qiáng)對資本流出的監(jiān)控，增強(qiáng)真實(shí)性審核，抑制非正常途徑外匯流失。再次就是干預(yù)離岸市場，增加套利與做空成本。央行通過收窄CNH和CNY匯差，縮小套利空間；通過限制境內(nèi)人民幣向境外流通，使CNH拆借市場供不應(yīng)求，離岸拆借利率大幅飆升，增加做空人民幣的成本。采用政策包括暫停向離岸參加行提供跨境融資、離岸人民幣清算行的境內(nèi)債券回購交易停止、QDII停止新增、暫停個別外資行跨境業(yè)務(wù)及其參加行的境內(nèi)外匯業(yè)務(wù)、對境外同業(yè)存款征收存款準(zhǔn)備金等。用行政手段來穩(wěn)定匯率、管制資本流動、打擊境外離岸市場，似乎又背離了新匯改的市場化方向。已經(jīng)有一些特別提款權(quán)使用方指出，中國央行針對一系列外匯衍生工具出臺的一年無息準(zhǔn)備金規(guī)定減少了在岸衍生工具市場的流動性，影響在岸市場的對沖③2015年8月下旬，央行要求各銀行將其遠(yuǎn)期外匯出售的 20%存入在人行開立的無息賬戶，一年不取。這項(xiàng)措施會導(dǎo)致短期交易的成本高于較長期交易，自從其出臺以來，遠(yuǎn)期市場的流動性大幅度下降。。

人民幣所完成的有管理的浮動匯率制度，改革了管理框架，獲得了IMF的認(rèn)同。IMF認(rèn)為中國在保持這樣的匯率政策不變的基礎(chǔ)上，保持政策框架不變、維持框架的透明和穩(wěn)定是特別提款權(quán)審批所要繼續(xù)堅(jiān)持的。上述的匯率干預(yù)措施，既有對匯率穩(wěn)定、保持政策框架的努力，也有一些難以長期施行的、并不穩(wěn)定的暫時性舉措。透明、穩(wěn)定才可以讓儲備貨幣持有者對該貨幣幣值具有長期和穩(wěn)定的預(yù)期。如何保持匯率政策框架的透明、穩(wěn)定，仍需進(jìn)一步探索。

2.防范人民幣匯率干預(yù)的國際法風(fēng)險

如前文所述，我們看到了中國央行在面對匯率劇烈波動時的干預(yù)，其實(shí)國際貨幣基金組織也并未排除政府進(jìn)行匯率干預(yù)的可能。目前的四種籃子貨幣均實(shí)行浮動匯率制，偶爾也進(jìn)行干預(yù)①本次全球金融危機(jī)以來，日元是唯一發(fā)生重大官方外匯干預(yù)的特別提款權(quán)貨幣。2010年9月至2011年11月期間，日本當(dāng)局進(jìn)行了四次干預(yù)，以阻止日元升值，并在2011年東北地方地震之后加強(qiáng)干預(yù)。每次干預(yù)最多持續(xù)幾天。這些干預(yù)沒有對日元的波動性產(chǎn)生重大持續(xù)影響。。因?yàn)榧词故沁@些貨幣，在一段時期內(nèi)出現(xiàn)不確定性和偏離經(jīng)濟(jì)基本面的情況也不罕見②英鎊于1992年脫離歐洲匯率機(jī)制，在一段時期內(nèi)出現(xiàn)高度波動，英鎊匯率達(dá)到新的水平。。20世紀(jì)80年代的《盧浮宮協(xié)定》和《廣場協(xié)定》是以市場干預(yù)消除被視為重大匯率失調(diào)的重要例子。這些期間的波動和政策干預(yù)沒有對有關(guān)貨幣作為儲備資產(chǎn)的使用情況產(chǎn)生長期影響?？梢?，匯率干預(yù)在IMF的框架下是完全允許的。但是，在對人民幣匯率干預(yù)時應(yīng)特別注意可能存在的國際法風(fēng)險，即中國政府是否非法操縱了人民幣匯率問題。

在中國政府是否操縱了人民幣匯率的問題上，國內(nèi)學(xué)者存在以下兩種截然相反的觀點(diǎn)。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為，人民幣匯率是由市場決定的，不存在政府操縱。有學(xué)者指出，“2005年7月21日，我國進(jìn)一步改革人民幣匯率形成機(jī)制……決定人民幣匯率的基礎(chǔ)是市場供求關(guān)系，人民幣匯率反映了市場力量，中國政府不是人民幣匯率的決定者或提供者。”③韓龍：《人民幣匯率補(bǔ)貼論：基于WTO補(bǔ)貼構(gòu)成條件的審視》，《中外法學(xué)》2009年第3期，第413頁；韓龍：《人民幣匯率是否授予中國出口商以利益》，《法學(xué)論壇》2008年第11期，第71頁；李曉郛：《人民幣匯率不構(gòu)成出口補(bǔ)貼》，《世界貿(mào)易組織動態(tài)與研究》2012年第1期，第19頁。另有學(xué)者持有同一觀點(diǎn)，但理由有所不同。

另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，中國政府（具體通過中國人民銀行）干預(yù)了人民幣匯率的形成。有學(xué)者對中央銀行對外匯市場的干預(yù)做了實(shí)證檢驗(yàn)，得出了以下基本結(jié)論：2005年7月匯率改革之前，我國采用變相的固定匯率制，中央銀行每日公布人民幣的匯率價格，并且不允許匯率過度波動。這一時期人民幣匯率很大程度上是中央銀行“自主定價”的結(jié)果。2005年8月之后，迫于國外輿論的壓力，中央銀行對外匯市場的政策性干預(yù)逐漸減弱，取而代之的是中央銀行積極參與到人民幣外匯的買賣中，通過影響市場上買賣雙方的力量來間接決定人民幣匯率的價格。中央銀行此時實(shí)際上擔(dān)當(dāng)了市場上出清者的角色，被動地提供流動性和吸收流動性。④王雅杰、陳勝安、楊武挺：《外匯指令流、中央銀行干預(yù)與人民幣匯率的形成》，《經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊》2014年第14期。

中央銀行的干預(yù)對人民幣匯率的形成有著重要影響。但一國政府對于匯率進(jìn)行管理和某種形式的干預(yù)是廣泛存在的，中國政府對于人民幣匯率的干預(yù)是否構(gòu)成《基金協(xié)定》中規(guī)定的匯率操縱，還要看其是否符合《基金協(xié)定》及相關(guān)法律文件的規(guī)定。在牙買加體系下，基金組織承認(rèn)各成員國有選擇匯率安排的自由，但《基金協(xié)定》第4條第1款規(guī)定成員國有義務(wù)建立相互間有秩序的外匯關(guān)系，該款第（iii）項(xiàng)要求各成員國應(yīng)避免為阻止國際收支的有效調(diào)整或獲得對其他會員國不公平的競爭優(yōu)勢而操縱匯率。但該規(guī)定是比較原則性的。2007年6月15日IMF執(zhí)行董事會通過了《對成員國政策雙邊監(jiān)督的決定》（簡稱《新決定》），廢止了《1977年匯率政策監(jiān)督的決定》。2007年《新決定》附件對有關(guān)匯率操縱的問題做了進(jìn)一步澄清①2007《新決定》中該部分原文為：1.《基金協(xié)定》第4條第1款（iii）項(xiàng)規(guī)定，“成員國應(yīng)避免為阻止有效的國際收支調(diào)整或取得對其他成員國不公平的競爭優(yōu)勢而操縱匯率或國際貨幣體系”。該條款的措辭在本《決定》第二部分的原則A做了重復(fù)。下文旨在就此項(xiàng)規(guī)定的含義提供進(jìn)一步指導(dǎo)。2.只有基金組織認(rèn)定：（a）一個成員國在操縱其匯率或國際貨幣體系，并且（b）這種操縱是出于第4條第1款（iii）項(xiàng)具體規(guī)定的兩種目的之一時，該成員國才違反了第4條第1款（iii）項(xiàng)的規(guī)定。。從語言表述來看，《新決定》并不是在界定“操縱匯率”，而是在界定在什么情況下成員國“違反了IMF協(xié)定第4條第1款（iii）項(xiàng)的義務(wù)”。只有同時具有操縱行為（客觀要件）及特定目的（主觀要件），才構(gòu)成違反義務(wù)的行為；若只有操縱行為而不滿足目的要求，則并不違反義務(wù)。由此看來，“操縱匯率”是一種中性的表述，不能想當(dāng)然地視為違反義務(wù)的行為。只有在操縱匯率的成員國進(jìn)一步具有“為阻止有效的國際收支調(diào)整或取得對其他成員國不公平的競爭優(yōu)勢”的目的時，才構(gòu)成“非法操縱匯率”。

IMF指出，“2015年8月11日，人行宣布采用一個新的機(jī)制來確定每日參考匯率。新機(jī)制要求做市商的報(bào)價反映前一天的在岸人民幣匯率收盤價、市場供求情況以及其他主要貨幣的走勢。然而，計(jì)算每日參考匯率的機(jī)制本身沒有被公布。此外，人行在市場接近收盤時為指導(dǎo)在岸匯率而進(jìn)行干預(yù)的程度將對參考匯率和市場匯率都產(chǎn)生影響?！雹赗eview of the Method of Valuation of the SDR，IMF，November 13，2015.這段報(bào)告中的文字事實(shí)上提示了人民幣匯率干預(yù)時應(yīng)注意透明，盡量減少其他國家對央行操作空間的可能想象，以確保相應(yīng)的干預(yù)具有充分的國際法依據(jù)。

（三）提升國際儲備貨幣職能與國債市場法律問題的突破

一國貨幣充分履行國際儲備貨幣的職能，必須要以有良好深度的國債或其他流動性較強(qiáng)的債券市場為基礎(chǔ)，因?yàn)閮滟Y產(chǎn)的管理和投資，不一定追求極高的收益，但必須是安全性和流動性兼顧，在各類債券產(chǎn)品中，國債最符合這個要求。在實(shí)踐中，各國持有的美元儲備最多，當(dāng)然會選擇投資于美國國債市場，而全球外匯儲備的增長也確實(shí)一直伴隨著美國國債余額的擴(kuò)張。③美國財(cái)政部統(tǒng)計(jì)，2007年至2014年間，國外持有的美國有價證券的量大幅上升，到2014年6月，國外持有的美國長期證券總量達(dá)到了約15.54萬億美元，較2007年的9.136萬億美元增長了6萬多億美元；其中，長期國債持有量達(dá)到了53 820億美元，較2007年的19 650億美元大幅增加34 170億美元。進(jìn)一步看，國外部門持有的美國長期國債量占美國長期國債余額的比重一直高于50%。為推進(jìn)人民幣成為國際儲備貨幣，中國一直推動著債券市場的開放。目前已有346家境外機(jī)構(gòu)獲準(zhǔn)進(jìn)入銀行間債券市場④http://www.chinabond.com.cn/d2s/index.html，中國債券信息網(wǎng)，訪問日期：2016年7月7日。，其中“境外央行、國際金融組織、主權(quán)財(cái)富基金這三類機(jī)構(gòu)通過備案即可運(yùn)用人民幣投資中國銀行間債券市場；投資范圍也大幅拓展，從僅限于債券現(xiàn)券交易拓展至債券回購、債券借貸，以及債券遠(yuǎn)期、利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議等衍生產(chǎn)品；取消了投資額度限制，參與的境外機(jī)構(gòu)可自主決定投資規(guī)模”⑤彭興韻：《人民幣國際化：功夫在SDR之外》，《上海證券報(bào)》2015年12月1日。。除了這些提升人民幣債券在岸市場儲備功能的措施，也同時加大了離岸市場的力度。

但是，債券市場的規(guī)模和深度仍存在較大問題。根據(jù)中國人民銀行發(fā)布的《2016年6月份金融市場運(yùn)行情況》，截至6月末，債券市場總托管余額為57萬億元（在2000年時僅為26 518.5億元），盡管總體規(guī)模上已有了很大的發(fā)展，但儲備貨幣所要求的高安全性、高流動性的國債托管余額僅為10.7萬億元。就數(shù)據(jù)而言，和國際儲備貨幣管理的巨大需求相比，中國國債市場的深度和規(guī)模仍有很大差距。因此，“要讓人民幣在將來發(fā)揮國際儲備貨幣的職能，就要進(jìn)一步發(fā)展中國的債券市場，尤其是政府債券市場，逐步擴(kuò)大中國政府債券的發(fā)行規(guī)模、豐富政府債券的期限結(jié)構(gòu)?！痹谶@個過程中，國債市場存在已久的法律問題顯得越發(fā)突出，對債券市場發(fā)展的限制作用也日益明顯，這些問題的系統(tǒng)性解決便顯得尤為迫切。

然而市場培育和發(fā)展需要一個長期的過程。隨著各類金融期貨實(shí)踐的發(fā)展，“我國期貨市場日益需要制定一部能深入推動市場創(chuàng)新和有效規(guī)范市場主體關(guān)系（如財(cái)產(chǎn)關(guān)系、交易關(guān)系）的《期貨法》”①安毅、王軍：《與〈期貨法〉立法相關(guān)的若干重要問題探討》，《證券市場導(dǎo)報(bào)》2015年第1期，第66頁。。2013年12月10日，全國人大財(cái)經(jīng)委員會召開期貨法起草組成立暨第一次全體會議，正式啟動期貨法立法工作。我國雖已制定了《期貨交易管理?xiàng)l例》等期貨市場相關(guān)的行政法規(guī)、部門規(guī)章等，但對許多基本的期貨市場問題包括金融期貨市場缺乏明確的界定，制約了期貨市場功能的充分發(fā)揮。從對金融期貨的立法考量而言，如何合理界定金融期貨的定義、如何鼓勵期貨交易所和證券交易所對產(chǎn)品的競爭、如何保護(hù)金融期貨投資者、如何平衡金融期貨交易規(guī)則的特殊性和監(jiān)管規(guī)則的特殊性等，都是需要在金融期貨立法中予以考慮的問題。

五、結(jié) 語

人民幣加入SDR，不會立刻引起各國實(shí)際增加人民幣儲備，人民幣在SDR的占比并不等于全球外匯儲備中人民幣占比，成為真正的全球性儲備貨幣還要取決于人民幣在交易支付、投資領(lǐng)域被全面接受。然而在人民幣資本項(xiàng)目尚未完全自由兌換的前提下，人民幣加入SDR事實(shí)上是通過IMF對中國在全球經(jīng)濟(jì)和金融市場中地位不斷上升的認(rèn)可，有助于提高各國央行持有人民幣作為國際儲備貨幣的積極性，從而加速人民幣國際化進(jìn)程。通過人民幣加入SDR的過程，我們可以看到央行為此做出的一系列改革舉措，這些舉措對我國的金融改革和人民幣國際化具有重要的促進(jìn)作用。但是，SDR要求相關(guān)的籃子貨幣遵循市場原則，否則可能會由于影響SDR的穩(wěn)定性而被淘汰。加入之后如何繼續(xù)使人民幣滿足可自由使用貨幣的標(biāo)準(zhǔn)，如何保持貨幣政策獨(dú)立性、匯率政策框架的透明和穩(wěn)定，便需要我國從法制建設(shè)的角度，重視其中存在的突出法律問題，進(jìn)而促進(jìn)金融改革成果的制度化發(fā)展。SDR貨幣籃子要求的是幣值穩(wěn)定，不能給儲備貨幣持有國帶來過大的風(fēng)險和成本。我國央行獨(dú)立性的問題將直接影響貨幣政策的目標(biāo)、實(shí)施和效果。如果不能將幣值穩(wěn)定作為中央銀行的首要目標(biāo)，人民幣的穩(wěn)定性必然是5年之后IMF再次定值評估時考慮的重要因素。IMF同樣也非常關(guān)注中國將如何長期保持匯率政策框架的透明與穩(wěn)定。面對匯改之后出現(xiàn)的在岸和離岸匯差的急劇擴(kuò)大，央行采取了一系列匯率干預(yù)措施。無論是匯率中間價改革還是匯率干預(yù)措施，都應(yīng)保持穩(wěn)定和透明，避免不必要的國際法風(fēng)險。為推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程，提升人民幣國際儲備貨幣比例，在加入SDR之后我國還應(yīng)高度重視國債市場的發(fā)展，為各國際儲備管理者提供人民幣的高安全性和高流動性的管理工具。一方面要重點(diǎn)解決監(jiān)管主體和程序的協(xié)調(diào)和透明問題。長期存在的多頭監(jiān)管人為地分割了中國國債市場，造成了很多復(fù)雜的后果，包括影響到二級市場的流動性。監(jiān)管和管轄的繁復(fù)和不確定性也已經(jīng)是國際儲備管理者面臨的一項(xiàng)非關(guān)稅貿(mào)易壁壘。另一方面要從提供《期貨法》立法的角度，完善金融期貨品種，為國債市場的良性發(fā)展提供深度的避險對沖工具。

事實(shí)上，上述這些還只是人民幣作為SDR籃子貨幣所要應(yīng)對的法律問題。人民幣加入SDR只是人民幣國際化中的重要一步，人民幣能否被廣泛接受為國際儲備貨幣，取決于人民幣跨境使用和回流以及資本項(xiàng)目可兌換的運(yùn)行質(zhì)量，整個人民幣國際化進(jìn)程需要解決的法律問題因此而涵蓋了從金融交易到金融監(jiān)管的金融私法和公法的廣泛領(lǐng)域。如何通過金融私法體系的完善進(jìn)一步提升金融交易的便利化，如何通過金融審慎監(jiān)管制度的建設(shè)防范和緩釋人民幣國際化中的風(fēng)險，這都需要在未來的研究中得到更多的關(guān)注。因此，以人民幣國際化促進(jìn)金融改革的過程實(shí)質(zhì)上是對國內(nèi)金融法律整體的反思和提升。

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Abstract: Mises' praxeology presents an in-depth philosophic paradox:how could we get rid of misguiding and distortion of our normative value judgment and explore the logic structure of human being behavior that normative value connotation equally abounds from an as-it-is perspective？ Although his answer has defects like a lack of value standards of good and evil，he has made original contributions which have great significance to the whole areas of humanities and social sciences including economics.In particular，he clearly distinguished between dimensions of fact & value，and meta value & normative value，which are confused by many western philosophers，so it is worthy of our in-depth reflection when exploring human being behavior，especially market exchange behavior，namely how to discuss the internal mechanisms of various market behavior including unequal exchange，and then reveal the origins of human nature in principles of mainstream economics like the invisible hand and marginal utility，through the introduction of basic standards of meta value that human being behavior like good & evil must resort to and according to the logic of human nature.

Key words: Mises； praxeology； logic of human nature； principle of economics； fact； value

The IMF's Approval for RMB to Join the Special Drawing Rights Basket: Thinking at a Legal Level

Song Xiaoyan
（School of Law，Shanghai University of Finance and Economics，Shanghai 200433，China）

The IMF's approval for RMB to join the Special Drawing Rights basket means that we promote more countries to choose RMB as their reserve currency and thus accelerate the process of RMB internationalization through IMF's endorsement on constant rise in China's position in global economic and financial markets，on the premise that RMB could not be fully converted in capital account.According to two currency selection criteria carried out in the fixed value framework of the Special Drawing Rights basket，the People's Bank of China takes a series of targeted measures，and forcefully enhances the “freely usable” feature of RMB.But how to keep the independence of monetary policies and maintain the transparency & stability of foreign exchange rates policy framework after then in China needs to depend on the perfection of domestic law and the internationalization of financial reform relying on international law.

SDR； freely usable； operational issue； independence of a central bank；intervention on foreign exchange rates

（責(zé)任編輯：海 林）（責(zé)任編輯：海 林）

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Looking for “the Logic of Human Nature” in the Principles of Economics: A Critique of Mises' Praxeology

Liu Qingping
（Fudan Institute for Advanced Study in Social Sciences，F(xiàn)udan University，Shanghai 200433，China）

DF438.5

A

1009-0150（2016）05-0116-13

10.16538/j.cnki.jsufe.2016.05.010

2016-06-20

國家社科基金重點(diǎn)項(xiàng)目自貿(mào)區(qū)金融法治問題研究（14AFX018）。

宋曉燕（1972－），女，安徽蚌埠人，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師。