薛玉敏

頻頻舉牌的保險公司，正以蠻橫的商業(yè)模式，顛覆外界對其保守和穩(wěn)重的印象。誰給了他們底氣？是萬能險！

目前已有10家保險公司持有的上市公司股權(quán)比例超過5%，共36家被舉牌，總投資額高達3650億元。這些保險公司資金的主要來源是萬能險、分紅險和投連險等高現(xiàn)金價值的產(chǎn)品，其中萬能險是重頭戲

綜合75家人身險公司的情況看，2015年規(guī)模保費同比增長43.13%，而這一超高速增長則主要受萬能險的推動。其中，華夏保險以1520億元的萬能險排名第一，富德生命人壽以859億元的規(guī)模排名第二

市場人士擔心，一些激進型的中小保險公司為了做大保費規(guī)模，滾動發(fā)行短期理財產(chǎn)品，造成了嚴重的期限錯配，如果缺少后續(xù)現(xiàn)金流入，將面臨非常大的流動性風(fēng)險

對于萬能險等高現(xiàn)金價值產(chǎn)品的迅猛發(fā)展，保監(jiān)會顯然也看到了風(fēng)險，并從去年年底開始出臺了一系列政策

隨著二股東華潤對“萬科和深圳地鐵公司達成戰(zhàn)略合作”一事表示異議，轟動一時的“寶萬股權(quán)”大戲進入第二樂章。但作為第一樂章中主角的保險資金，其所作所為仍值得細細回味。

事實上，自去年發(fā)生股災(zāi)，滬深兩市股票跌得一地雞毛后，保險資金就趁勢舉起護盤大旗，瘋狂地舉牌上市公司，比如安邦保險舉牌遠洋地產(chǎn)、同仁堂、金風(fēng)科技；前海人壽舉牌萬科A；陽光保險一天舉牌中青旅、京投銀泰和承德露露三家公司；富德生命人壽通過集中競價系統(tǒng)多次舉牌浦發(fā)銀行……

在今年3月12日，由銀監(jiān)會、保監(jiān)會和證監(jiān)會聯(lián)合舉辦的新聞發(fā)布會上，保監(jiān)會透露，截至2015年年底，有10家保險公司持有的上市公司股權(quán)比例超過5%，共36家被舉牌，總投資額高達3650億元。

這些激進的保險公司以一種蠻橫的商業(yè)模式，顛覆外界對于保險行業(yè)穩(wěn)重、保守的印象。人們不禁要問，誰給了這些保險公司底氣，這些保險公司舉牌耗費的大量資金是從哪里來的？

追根溯源，我們發(fā)現(xiàn)為保險公司源源不斷供應(yīng)資金的主要來源是萬能險、分紅險和投連險等高現(xiàn)金價值的產(chǎn)品，其中萬能險是重頭戲。

對于高速增長的萬能險，盡管市場擔憂其存在期限錯配的流動性風(fēng)險，但不可否認的是，萬能險的突飛猛進正在改變著傳統(tǒng)的保險市場。這些保險新勢力依靠萬能險等理財產(chǎn)品提供的源源不斷的資金，在資本市場上縱橫捭闔，書寫著保險行業(yè)的新秩序。

萬能險狂飆突進

萬能險始于英美，它在1970年代利率大幅提高的環(huán)境中出現(xiàn)，1971年首推的稱為可調(diào)整繳費的壽險，1979年才演變?yōu)楸ＹM保額都可調(diào)，而且利率與市場水平掛鉤的所謂萬能險。

1985年，萬能險在美國占到新單保費的38%，創(chuàng)下階段性高點。其后隨著利率走低而失寵。從1980年代中期開始，歐洲的英國和荷蘭等國也推出了萬能險；其后傳到亞洲的日本、新加坡和中國香港地區(qū)等。在中國內(nèi)地，萬能險因收益率等諸多優(yōu)勢成保險吸金利器。

1999年，在壽險利差損壓力下，傳統(tǒng)壽險預(yù)定利率被統(tǒng)一下調(diào)到2.5%，但也導(dǎo)致壽險陷入蕭條。為了突圍，平安在1999年推出投連險，太保在2000年推出萬能險。和海外一樣，兩類投資理財型保險的一個重要區(qū)別在于萬能險有最低保證利率。

2003-2007年間，萬能險保持了兩位數(shù)以上的增長，2007年在股市暴漲的推動下實現(xiàn)了113%的增長。但2008年受累股市暴跌，萬能險結(jié)算利率曾集體跌破4%，此后步入低谷。

2011年，保險業(yè)開始實施新的會計準則，投連險和萬能險中用于投資的繳費不再計入保費收入，使得不少保險公司弱化了投資型險種的工作力度，主攻傳統(tǒng)險和分紅險。

不過，在此之前的2010年，由于大資管開始發(fā)展，保險資金投資收益率持續(xù)走低，因而在與基金、券商、信托等機構(gòu)競爭中處于劣勢，于是保監(jiān)會推出了“保險投資新政”，進一步放寬投資渠道，使得保險資金更便于捕捉短期投資機會。

2012年，以弘康人壽為代表的保險公司推出了保障與投資功能徹底分離的“零極限”萬能險產(chǎn)品，也就是說，如果客戶不購買附加險的話，這個萬能險投資賬戶與保險沒有絲毫關(guān)系，就是一個純粹的理財賬戶，也就是現(xiàn)在所說的高現(xiàn)金價值產(chǎn)品。

自此，許多保險公司紛紛跟進，2014年元宵節(jié)，珠江人壽和天安人壽在余額寶上喊出了“預(yù)期年化收益率7%且保本保底”的口號，從而創(chuàng)下了3分鐘內(nèi)分別銷售3.8億元和2億元的紀錄。

同年，行業(yè)萬能險同比保費增速為22%，與行業(yè)保費平均增速相當。2015年，萬能險費改全面啟動，取消了萬能險最低保證利率不得超過2.5%的限制，萬能險開始狂飆。

根據(jù)保監(jiān)會的數(shù)據(jù)，去年人身險公司保戶投資款新增交費（主要為萬能險）同比猛增95.23%，且在規(guī)模保費中的占比由2014年的23.18%上升至31.62%，提高8.44個百分點。綜合75家人身險公司的情況看，2015年規(guī)模保費同比增長43.13%，而這一超高速增長則主要受萬能險的推動。今年1月，萬能險繼續(xù)飆升，保費規(guī)模達到2041億元，同比增長183%。

依靠萬能險規(guī)模的急速擴張，富德生命人壽、華夏保險等新興保險勢力規(guī)模保費挺進千億俱樂部，將傳統(tǒng)壽險強手新華保險、太平人壽等公司遠遠甩在后面。

數(shù)據(jù)顯示，生命人壽和華夏人壽2015年保費總規(guī)模分別高達1652億和1572億，排名第三、四名。

保費增長最主要的貢獻者則是保護投資款新增交費（萬能險），華夏保險以1520億元的萬能險排名第一，富德生命人壽以859億元的規(guī)模排名第二。萬能險規(guī)模排名第3到10的依次為：平安壽險（841億）、前海人壽（606億）、中國人壽（433億）、安邦人壽（405億）、國華人壽（218億）、泰康保險（212億）、珠江人壽（211億）以及正德人壽（201億）。

這些萬能險保費排名前列的公司也不斷成為前文中所提到的頻頻舉牌的保險公司。

期限錯配分歧

在利率下行的環(huán)境中，市場上無風(fēng)險產(chǎn)品收益不斷創(chuàng)新低，被投資者視為幾乎無風(fēng)險的銀行理財、信托等產(chǎn)品收益率不斷走低。目前，多數(shù)銀行理財產(chǎn)品的年化收益率破5%，信托產(chǎn)品平均收益率降至8%，盛行一時的各類“寶寶”產(chǎn)品的收益率更是低至3%以下。

而與之相對應(yīng)的是，2015年，萬能險產(chǎn)品年化收益率多數(shù)處于4%～6%之間。根據(jù)保險公司官網(wǎng)披露的情況，今年1月萬能險結(jié)算利率仍多數(shù)處于4%～6%之間。

《投資者報》記者注意到，上文所提到的舉牌公司發(fā)行的萬能險產(chǎn)品收益率遠遠高于行業(yè)水平。例如，保費增速排名前列的富德生命人壽，旗下的萬能險產(chǎn)品收益率都超過7%，最高的一款產(chǎn)品甚至達到7.99%。“寶萬之爭”中為寶能提供資金支持的前海人壽，旗下產(chǎn)品收益率也非常高，均超過6%。

在整個宏觀經(jīng)濟持續(xù)下滑、資產(chǎn)“配置荒”的當下，保持如此高利率的萬能險產(chǎn)品無疑吸引了市場上的大量資金。但目前利率下行、各類資產(chǎn)配置收益不高的情況下，保險公司還能保持如此高的收益率勢必會迎來市場的擔憂：保險公司能否保持如此高的收益呢？

傳統(tǒng)萬能險產(chǎn)品一般為十年以上的中長期險種，但為了適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的環(huán)境，應(yīng)對資管行業(yè)其他機構(gòu)的競爭，這些保險公司推出的萬能險，雖然保障期也是10年、20年，但一年或者三年后可以無手續(xù)費或者低手續(xù)費退保。而一些走互聯(lián)網(wǎng)銷售渠道的萬能險更是短至三個月、六個月就可以兌付。

“這些產(chǎn)品由于具備高預(yù)期的收益率，對于保險公司的經(jīng)營能力要求很高。實際上，目前有的保險產(chǎn)品并未達到預(yù)期收益率，但仍按照承諾剛兌，一旦資金鏈斷裂便會暴露風(fēng)險?，F(xiàn)在市場哪有那么多能夠提供超過8%收益率的短期投資標的呢？”一位合資保險公司的總經(jīng)理告訴《投資者報》記者。

華寶證券分析師李真也表示，就保險公司舉牌的特征來看，主要青睞地產(chǎn)行業(yè)，針對這類投資，保險公司更加看重的是長期的股權(quán)投資，通過與地產(chǎn)公司合作展開一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)，比如養(yǎng)老地產(chǎn)和社區(qū)養(yǎng)老等。而保險公司非自有資金具有特殊的負債特點，加之一些激進型的中小保險公司為了做大保費規(guī)模，滾動發(fā)行短期理財產(chǎn)品，這就造成了嚴重的期限錯配，如果缺少后續(xù)現(xiàn)金流入，將面臨非常大的流動性風(fēng)險。特別是高收益、短期的萬能險產(chǎn)品無疑處于風(fēng)口浪尖。

《投資者報》記者注意到，這幾年，具備房地產(chǎn)股東背景的中小險企迅速崛起，典型如生命人壽、前海人壽、珠江人壽等。它們在資本市場上的收購舉牌資金多是依靠高收益率、期限短的高現(xiàn)金價值的產(chǎn)品。

盡管市場對于萬能險多有口誅筆伐，不過有保險人士告訴《投資者報》記者，萬能險不應(yīng)被過分質(zhì)疑?！叭f能險有保底收益，相比其他理財產(chǎn)品有一定保障功能，在當前消費者風(fēng)險意識不高、對理財需求旺盛的條件下，有它存在的市場根基。”該人士表示。

對于期限錯配，上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)教授郭振華表示，除極個別保險公司外，絕大多數(shù)保險公司都是兩條腿走路，既銷售萬能險，也銷售分紅險和普通壽險。此外，保險資金對于上市公司短債長投的說法也不恰當，郭振華認為：“只要標的質(zhì)地優(yōu)良，不大可能會給壽險公司帶來流動性危機?！?/p>

北京一家合資保險公司的總經(jīng)理也對記者表示，新興保險公司依靠萬能險彎道超車，也是一種不錯的競爭策略。有了資金，有了市場，然后再慢慢回歸保障和其他有價值的產(chǎn)品，這未嘗不是一個好的選擇。

在2013年，這位保險人士對于某些保險公司大力發(fā)展萬能險曾甚為不屑，但沒有想到的是，2014年，新興保險公司利用龐大的資金量取得了不錯的投資成績，很多保險公司更是打破了七年才能盈利的行業(yè)慣例。去年開始，他們公司也開始著力發(fā)展萬能險。

華夏保險的一位人士也對《投資者報》記者表示，公司經(jīng)過萬能險積累的資金和占據(jù)的市場規(guī)模（去年公司萬能險規(guī)模占比超過九成），開始主動調(diào)整經(jīng)營策略，轉(zhuǎn)向?qū)崿F(xiàn)大而強的發(fā)展目標，即在業(yè)務(wù)規(guī)模保持一定增長速度的前提下，重點加大期交業(yè)務(wù)（包括個險、銀保期交、中介、電商期交等）、效益型短險等高價值業(yè)務(wù)的發(fā)展力度，不斷提升價值業(yè)務(wù)規(guī)模和占比，持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。

監(jiān)管正在逐步趨緊

由于過高的收益率隱藏的風(fēng)險，以及喪失保障功能引發(fā)的社會質(zhì)疑，對于萬能險等高現(xiàn)價產(chǎn)品的迅猛發(fā)展，保監(jiān)會顯然也看到了蘊含的風(fēng)險，并從去年年底開始出臺了一系列政策。

2015年底，保監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于進一步規(guī)劃高現(xiàn)金價值產(chǎn)品有關(guān)事項的通知（征求意見稿）》，意在進一步收縮高現(xiàn)價產(chǎn)品的規(guī)模?！兑庖姼濉诽岢?，自2016年1月1日，保險公司高現(xiàn)價產(chǎn)品年度保費收入應(yīng)控制在公司資本的2倍以內(nèi)，其中預(yù)期產(chǎn)品60%以上的保單存續(xù)時間在1年以及1年以下的高現(xiàn)金價值產(chǎn)品的年度保費收入，應(yīng)控制在公司投入資本的1倍以內(nèi)。

從《意見稿》可以看到，監(jiān)管限制的目標十分明確，要求降低行業(yè)高現(xiàn)價產(chǎn)品大量銷售所蘊含的潛在流動性風(fēng)險與償付風(fēng)險。

去年12月11日，保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加強保險公司資產(chǎn)配置審慎性監(jiān)管有關(guān)事項的通知》。具體到保險公司資產(chǎn)配置方面，保監(jiān)會相關(guān)人士稱，部分公司存在“短債長配”現(xiàn)象，可能導(dǎo)致流動性風(fēng)險。例如，一些保險公司的部分負債端業(yè)務(wù)呈現(xiàn)期限短、成本高的特征，如果這部分資金集中投資于股權(quán)、不動產(chǎn)等變現(xiàn)能力較差的資產(chǎn)，易產(chǎn)生流動性風(fēng)險。

12月15日，保監(jiān)會又稱其印發(fā)了《保險資金運用內(nèi)部控制指引》及《保險資金運用內(nèi)部控制應(yīng)用指引》。至于推出這兩個指引的原因，保監(jiān)會的說法是：近年來，隨著市場化改革的不斷推進，保險資金運用市場活力和創(chuàng)新動力得到顯著提升，但也日益凸顯出有些保險機構(gòu)在資金運用內(nèi)部控制領(lǐng)域長期以來累積形成的短板和缺陷，突出表現(xiàn)在內(nèi)控制度不健全、運作機制不完善、內(nèi)控工具手段相對滯后，執(zhí)行力難以到位、股東或董事長等可能凌駕于控制制度之上等，難以適應(yīng)市場化改革帶來的風(fēng)險挑戰(zhàn)。因此，行業(yè)急需一套行之有效的內(nèi)控標準，規(guī)范資金運用內(nèi)部控制行為。

12月23日，保監(jiān)會更是專門發(fā)文對保險機構(gòu)披露舉牌信息進行了重點規(guī)范。

今年“兩會”上，保監(jiān)會主席項俊波表示，將對萬能險進行風(fēng)險排查。他說，萬能險在我國發(fā)展平穩(wěn)，風(fēng)險可控，但是由于其繳費靈活、流動性比較強，在資金的運用上可能出現(xiàn)資產(chǎn)負債錯配，進而引發(fā)現(xiàn)金流風(fēng)險，所以保監(jiān)會高度重視，著力從償付能力、產(chǎn)品報備、信息披露等方面實施了重點監(jiān)管。從2014年以來保監(jiān)會先后18次對萬能險結(jié)算利率較高、存在銷售誤導(dǎo)等問題的15家保險公司采取了監(jiān)管措施。

不過，相比市場上的擔憂，項俊波認為，萬能險作為一種保險產(chǎn)品能夠引起社會熱議和關(guān)注是一個好現(xiàn)象，保險公司在資本市場的舉牌風(fēng)險也是可控的。這意味著萬能險發(fā)展速度不會明顯放緩，保險公司在資本市場的收購舉牌身影仍然不會消失。