曹蓓

繼股市之后，幾乎不被中國(guó)普通投資者熟知的人民幣匯率市場(chǎng)，忽然在今年開(kāi)年揚(yáng)起巨浪，而在2015年8月11日以前的很長(zhǎng)一段時(shí)間，這個(gè)市場(chǎng)幾乎波瀾不驚。

那一天，央行宣布改革人民幣報(bào)價(jià)機(jī)制，被外界稱為“匯改新政”。央行稱，自8月11日起，做市商在每日銀行間外匯市場(chǎng)開(kāi)盤(pán)前，參考上日銀行間外匯市場(chǎng)收盤(pán)匯率，和多種因素供中間價(jià)報(bào)價(jià)，讓更多的市場(chǎng)因素參與報(bào)價(jià)機(jī)制。

當(dāng)日人民幣匯率應(yīng)聲下跌千點(diǎn)，創(chuàng)史上最大跌幅。雖然央行的解釋為市場(chǎng)需要糾偏和磨合，但業(yè)內(nèi)理解為，這是央行有意引導(dǎo)匯率下跌，而隨后，人民幣匯率的走勢(shì)也從某種程度上印證了猜測(cè)。

但2016年的第一個(gè)交易周，局面出現(xiàn)了暫時(shí)的失控，在岸、離岸人民幣匯率雙雙大跌。其中，1月6日人民幣中間價(jià)一度下調(diào)145個(gè)基點(diǎn)，跌至2011年4月以來(lái)最低的6.5314點(diǎn)。

在岸人民幣匯率是指中國(guó)大陸的人民幣即期匯率，是在央行當(dāng)日公布的人民幣匯率中間價(jià)基礎(chǔ)上產(chǎn)生。在資本項(xiàng)下、人民幣沒(méi)有完全可兌換的情況下，通過(guò)貿(mào)易流到境外的人民幣不能夠進(jìn)入到國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)。在這種情況下，發(fā)展人民幣貿(mào)易結(jié)算，就需要解決流出境外的人民幣的流通和交易問(wèn)題，使擁有人民幣的企業(yè)融出，需要人民幣的企業(yè)融入，離岸人民幣市場(chǎng)應(yīng)運(yùn)而生。

人民幣離岸業(yè)務(wù)是指在中國(guó)境外經(jīng)營(yíng)人民幣的存放款業(yè)務(wù)。香港是最大的、也是最活躍的人民幣離岸市場(chǎng)。

“雖然此前已經(jīng)有貶值預(yù)期，但大家都沒(méi)有料到會(huì)出現(xiàn)這種單邊極速下調(diào)的情況。”渣打中國(guó)資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家顏色在接受《鳳凰周刊》采訪時(shí)稱。

而在1月7日以前，面對(duì)極速下調(diào)的人民幣匯率市場(chǎng)，央行選擇了市場(chǎng)人士口中“更為寬容的態(tài)度”，并未出手干預(yù)。且在此期間公布的中間價(jià)，釋放了市場(chǎng)認(rèn)為有意順勢(shì)而為的信號(hào)，再加上此前投資者對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的憂慮，一系列原因使得跨境套利和做空勢(shì)力強(qiáng)勁，導(dǎo)致今年年初的匯率走出“過(guò)山車”的行情。

直到1月7日晚，央行公開(kāi)發(fā)聲“面對(duì)投機(jī)勢(shì)力，央行有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，隨后的幾個(gè)交易日通過(guò)中資行持續(xù)干預(yù)離岸市場(chǎng)人民幣匯率，并宣布對(duì)境外金融機(jī)構(gòu)在境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)存放執(zhí)行正常存款準(zhǔn)備金率政策，人民幣才趨于穩(wěn)定。

但這并未完全打消市場(chǎng)對(duì)人民幣未來(lái)走勢(shì)的擔(dān)憂。樂(lè)觀派認(rèn)為，人民幣不具有大幅貶值的基礎(chǔ)。但高盛、摩根士丹利等機(jī)構(gòu)在近期相繼下調(diào)了人民幣匯率預(yù)期。外媒稱，此舉是對(duì)中國(guó)市場(chǎng)資本嚴(yán)重外流以及有關(guān)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩和金融市場(chǎng)陷入混亂形勢(shì)的擔(dān)憂情緒所作出的回應(yīng)。

1月21日，曾阻擊泰銖、進(jìn)而引發(fā)1998年亞洲金融危機(jī)的索羅斯在達(dá)沃斯論壇再發(fā)空頭言論，他做空了美國(guó)和原材料生產(chǎn)國(guó)股市，并下注亞洲貨幣將對(duì)美元下跌。索羅斯預(yù)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)硬著陸，這將導(dǎo)致全球通貨緊縮危機(jī)進(jìn)一步加重。這進(jìn)一步加重了國(guó)際市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的悲觀情緒，人民幣兌美元匯率和全球主要股市均應(yīng)聲而落。

同樣的分歧還存在于，央行是否繼續(xù)干預(yù)匯率市場(chǎng)、如何干預(yù)匯率市場(chǎng)。這些問(wèn)題意味著，央行在今后的一段時(shí)期內(nèi)，都可能面臨兩難選擇。

人民幣殺跌源于“誤解”？

雖然人民幣貶值的預(yù)期，從去年8月份就已經(jīng)開(kāi)始，但出現(xiàn)如此大規(guī)模、單邊、劇烈的貶值，仍出乎絕大部分人的預(yù)料。很多人把主要原因歸結(jié)為，市場(chǎng)對(duì)央行的“誤解”。

“在年初市場(chǎng)下跌的時(shí)候，央行并沒(méi)有采取更多行動(dòng)，反而在最初的幾天不斷下調(diào)中間價(jià)，這讓市場(chǎng)理解為，央行有意讓人民幣貶值?！鳖伾f(shuō)。

事實(shí)上，人民幣貶值早在去年就已經(jīng)成為市場(chǎng)普遍的預(yù)期。

從去年上半年就開(kāi)始的美元加息預(yù)期，使得美元進(jìn)入升值通道。這本身對(duì)于匯率參照美元的貨幣來(lái)講，都是一個(gè)相對(duì)下調(diào)的過(guò)程。

而對(duì)于中國(guó)來(lái)講，還有一個(gè)特殊的因素，就是為加入SDR做全力準(zhǔn)備。SDR（Special Drawing Right），即特別提款權(quán)，是國(guó)際貨幣基金組織（IMF）分配給會(huì)員國(guó)的一種使用資金的權(quán)利。一旦加入，標(biāo)志著IMF對(duì)人民幣作為自由可使用貨幣的官方背書(shū)，是推動(dòng)人民幣國(guó)際化和深化中國(guó)資本項(xiàng)目可開(kāi)放程度的重要一步。而2015年，就是IMF五年一次的決定年，因此從中國(guó)高層領(lǐng)導(dǎo)人，到監(jiān)管部門(mén)，都表現(xiàn)得極為積極。

“8.11”“新匯改”，就是央行加入SDR，配合IMF“仍有大量工作要做”表態(tài)所作出的“技術(shù)和操作層面的改革”。

根據(jù)改革后的報(bào)價(jià)機(jī)制，自8月11日起，做市商在每日銀行間外匯市場(chǎng)開(kāi)盤(pán)前，參考上日銀行間外匯市場(chǎng)收盤(pán)匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國(guó)際主要貨幣匯率變化向中國(guó)外匯交易中心提供中間價(jià)報(bào)價(jià)。政策本身就是要使人民幣中間價(jià)的形成更加市場(chǎng)化，校正在岸人民幣市場(chǎng)現(xiàn)匯價(jià)與中間價(jià)的偏離，但此舉引發(fā)了人民幣大幅下跌。

市場(chǎng)人士分析，這是央行有意引導(dǎo)的人民幣下調(diào)過(guò)程。但中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所國(guó)際金融研究室副主任肖立晟撰文稱，“8·11”匯改后，央行從經(jīng)濟(jì)基本面出發(fā)，認(rèn)為一次性貶值2%以后，匯率應(yīng)該會(huì)雙向波動(dòng)，基本保持穩(wěn)定。然而，境外資本與央行對(duì)人民幣匯率未來(lái)走勢(shì)判斷并不一致。海外投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)總是傾向于接受盲目悲觀的消息，一旦有風(fēng)吹草動(dòng)，就會(huì)降低對(duì)人民幣資產(chǎn)的需求，導(dǎo)致離岸匯率貶值。

為了安撫市場(chǎng)，央行從2015年12月起發(fā)布CFETS（中國(guó)外匯交易系統(tǒng)）人民幣匯率新指數(shù)，認(rèn)為人民幣匯率不應(yīng)僅參考美元，還應(yīng)更多參考涵蓋更為廣泛的13種貨幣的一籃子貨幣匯率，并稱不同的匯率權(quán)重指數(shù)，對(duì)人民幣的匯率理解是不一樣的。

但根據(jù)陸媒的評(píng)價(jià)，此舉不但沒(méi)有達(dá)到效果，反而引發(fā)市場(chǎng)的動(dòng)蕩與恐慌，國(guó)際市場(chǎng)投資者更感覺(jué)到中國(guó)匯率政策存在預(yù)期的不確定性。于是，有了2016年年初殺跌的一幕。

據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》網(wǎng)站1月6日?qǐng)?bào)道，中國(guó)貨幣現(xiàn)在跌至近5年來(lái)最低點(diǎn)。全球投資者擔(dān)心，人民幣突如其來(lái)的快速貶值將進(jìn)一步破壞中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。有人還擔(dān)心，這可能導(dǎo)致整個(gè)地區(qū)的貨幣競(jìng)相貶值。

諸多因素促使境外機(jī)構(gòu)做空人民幣的動(dòng)力增加，用業(yè)內(nèi)人士的話來(lái)說(shuō)，“羊群效應(yīng)”已經(jīng)形成。

海通證券稱，人民幣空頭交易可分為單純做空交易和賺取匯差的套利交易。單純的做空交易是在貶值的預(yù)期下，在離岸市場(chǎng)借入人民幣后購(gòu)匯，再通過(guò)遠(yuǎn)期等方式在未來(lái)結(jié)匯，償還最初的人民幣拆借。而在貶值預(yù)期下，人民幣離岸和在岸的套利交易，是指在離岸市場(chǎng)買(mǎi)入人民幣，在岸市場(chǎng)拋售人民幣。媒體消息稱，部分境外炒家甚至借杠桿資金沽空人民幣。

預(yù)期人民幣貶值——做空套利——加劇貶值預(yù)期——大規(guī)模做空，惡性循環(huán)演變成年初的匯率過(guò)山車。更為關(guān)鍵的是，中國(guó)央行在此過(guò)程中，并未釋放明確的信號(hào)，打消市場(chǎng)的顧慮和猜測(cè)。

“央行未來(lái)可能需要跟市場(chǎng)更好地溝通，讓政策信號(hào)更為明確和透明。”顏色說(shuō)。這也是眾多業(yè)內(nèi)人士的觀點(diǎn)，前美聯(lián)儲(chǔ)主席本·伯南克1月19日在香港公開(kāi)表示，無(wú)論結(jié)果如何，中國(guó)央行能做的就是不斷提高圍繞著人民幣匯率問(wèn)題的透明度。但他擔(dān)心，中國(guó)央行在調(diào)整人民幣匯率時(shí)不像以往那樣透明。

一位不愿透露姓名的業(yè)內(nèi)人士坦言，沒(méi)有人知道央行中間價(jià)定價(jià)機(jī)制到底是什么；具體參考哪些變量、哪些因素；如何計(jì)算，這些央行并未對(duì)市場(chǎng)公開(kāi)。即便是“8.11”匯改，也只是模糊地稱加大市場(chǎng)因素對(duì)于做市場(chǎng)報(bào)價(jià)以后如何操作，仍然只字未提?！斑@也是市場(chǎng)看不清方向、順勢(shì)做空的重要原因?！?/p>

央行出手

在匯市正處于兇猛殺跌的1月7日，沉寂多日的中國(guó)央行終于發(fā)聲。

央行網(wǎng)站發(fā)文強(qiáng)調(diào)：“一些投機(jī)勢(shì)力試圖炒作人民幣并從中牟利，其交易行為與實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求無(wú)關(guān)，不代表真正的市場(chǎng)供求，只會(huì)導(dǎo)致人民幣匯率異常波動(dòng)，向市場(chǎng)發(fā)出錯(cuò)誤的價(jià)格信號(hào)。面對(duì)投機(jī)勢(shì)力，央行有能力保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定?！?/p>

央行所指的維持匯率的措施，從2015年8月31日就已開(kāi)始。彼時(shí)，央行發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)遠(yuǎn)期售匯宏觀審慎管理的通知》，決定對(duì)代客遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)收取20%的外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，以提升跨境套利成本。

隨后媒體接連爆出的消息稱，2015年9月25日，央行通過(guò)國(guó)有銀行在在岸和離岸世行拋售美元以干預(yù)匯率，并在11月份對(duì)部分境內(nèi)銀行進(jìn)行窗口指導(dǎo)，要求暫停向離岸銀行的人民幣賬戶提供跨境融資。12月末，通知至少兩家外資銀行，要求暫停其境外人民幣業(yè)務(wù)參加行的跨境人民幣購(gòu)售業(yè)務(wù)。

在1月7日發(fā)文后，央行出手的力度加大。

有消息稱，外匯局要求部分境內(nèi)銀行做好資本項(xiàng)下人民幣凈流出管理。

一家外資行相關(guān)人士向《鳳凰周刊》透露，目前外匯局已經(jīng)對(duì)其進(jìn)行窗口指導(dǎo)，以免過(guò)分建議投資者做空人民幣。

根據(jù)彭博社的報(bào)道，央行1月11日開(kāi)始通過(guò)中資銀行，主要在離岸市場(chǎng)持續(xù)干預(yù)人民幣匯率。

離岸市場(chǎng)的數(shù)據(jù)間接印證了這一消息。香港財(cái)資市場(chǎng)公會(huì)公布的數(shù)據(jù)顯示，1月11日當(dāng)天隔夜人民幣香港銀行同業(yè)拆息定價(jià)（CNH Hibor）大幅上漲939個(gè)基點(diǎn)，至13.4%，創(chuàng)出該數(shù)據(jù)編制以來(lái)的最高水平；緊接著在12日，這一紀(jì)錄被刷新至66.8%。媒體報(bào)道稱，業(yè)內(nèi)人士指出，香港人民幣Hibor升至紀(jì)錄高位，主要因人民銀行疑似干預(yù)離岸外匯市場(chǎng)。

而離岸市場(chǎng)，正是此次人民幣匯率大跌的主戰(zhàn)場(chǎng)。

有媒體稱，相對(duì)于在岸市場(chǎng)的可控性及弱市場(chǎng)性，離岸市場(chǎng)或許才反映了人民幣真實(shí)價(jià)格，也是人民幣趨勢(shì)一個(gè)重要指標(biāo)。所以，央行要消除人民幣的貶值預(yù)期，首先就得以牙還牙進(jìn)入反擊，拋售美元，大力買(mǎi)入人民幣。

除了直接干預(yù)，1月25日起，中國(guó)央行宣布對(duì)境外金融機(jī)構(gòu)在境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)存放，執(zhí)行正常存款準(zhǔn)備金率政策。據(jù)悉，至少2000多億元境外人民幣被鎖定成為信用資金，安全閥門(mén)也已設(shè)定。機(jī)構(gòu)分析稱，此舉意在收縮跨境機(jī)構(gòu)人民幣流動(dòng)性，推高離岸人民幣融資成本，抑制針對(duì)人民幣的投機(jī)行為，從而穩(wěn)定匯市。

正如中國(guó)工商銀行董事長(zhǎng)姜建清1月在達(dá)沃斯論壇上所說(shuō)，如果人民幣有過(guò)分不理性的波動(dòng)，中央銀行露出它的“牙齒”和“爪子”也是應(yīng)該的。

事實(shí)證明，央行的“牙齒和爪子”效果明顯，1月11日開(kāi)始，人民幣匯率趨于穩(wěn)定。

貶值預(yù)期仍未消除？

暫時(shí)企穩(wěn)的人民幣未來(lái)是否仍將延續(xù)貶值趨勢(shì)？誰(shuí)也不能給予肯定的答案。但從目前業(yè)內(nèi)的共識(shí)來(lái)看，人民幣不存在長(zhǎng)期貶值的基礎(chǔ)。

“你可以看到我們所說(shuō)的人民幣貶值只是相對(duì)于美元的貶值，而這是由于美元升值的結(jié)果。事實(shí)上，我們相對(duì)于其他貨幣是升值的?！敝袊?guó)銀行前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征對(duì)《鳳凰周刊》說(shuō)。

渣打銀行也是相似的觀點(diǎn)，“我們所談的貶值，是人民幣對(duì)美元的貶值，而目前為止人民幣對(duì)一籃子貨幣依然穩(wěn)定在100左右?！?/p>

根據(jù)渣打銀行的分析，人民幣匯率未來(lái)走勢(shì)，很大程度上受美元強(qiáng)弱的影響，根據(jù)此前的預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將在2016年有幾次加息，加息的時(shí)間和頻率取決于美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否走強(qiáng)?！皬哪壳扒闆r來(lái)看，我們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能不及市場(chǎng)預(yù)期，年內(nèi)美元的緊縮周期不會(huì)太久，美國(guó)今年只加一次息是大概率事件?！备鶕?jù)其預(yù)測(cè)，一季度人民幣將針對(duì)美元適度貶值，但貶值空間比較小，二季度開(kāi)始人民幣對(duì)美元可能會(huì)出現(xiàn)略微回調(diào)的趨勢(shì)。

德意志銀行的判斷也較此前稍顯樂(lè)觀，預(yù)計(jì)接下來(lái)中國(guó)央行可能會(huì)增強(qiáng)人民幣匯率的穩(wěn)定性，并認(rèn)為今年人民幣對(duì)美元貶值10%以上的概率只有15%，而此前預(yù)計(jì)概率為20%。

也有機(jī)構(gòu)相對(duì)謹(jǐn)慎，畢竟人民幣被高估是業(yè)內(nèi)在此前就形成的普遍看法。

摩根大通于2015年就在公開(kāi)場(chǎng)合表示人民幣匯率被高估。人民幣還有5%-10%的貶值空間，但強(qiáng)調(diào)這并不意味著中國(guó)央行會(huì)讓人民幣貶值這么多。

新加坡星展銀行高級(jí)經(jīng)濟(jì)師梁兆基在2016年首季中國(guó)經(jīng)濟(jì)展望記者會(huì)上表示，人民幣目前仍被高估8%，匯率過(guò)強(qiáng)與經(jīng)濟(jì)面不協(xié)調(diào)，料會(huì)逐步貶值。

據(jù)瑞信私人銀行最新報(bào)告，該行下調(diào)了人民幣兌美元匯率的預(yù)期，因主流的負(fù)面因素仍然存在。該行援引了長(zhǎng)期被高估、資本持續(xù)外流和外匯儲(chǔ)備減少等不利因素。并表示，離岸人民幣應(yīng)該會(huì)保持對(duì)在岸折價(jià)。

同樣下調(diào)預(yù)期的還有高盛和摩根士丹利。

央行面臨多重博弈

即便人民幣匯率已經(jīng)趨于穩(wěn)定，但央行仍面臨多重兩難選擇。

首先，是否繼續(xù)干預(yù)人民幣匯率下調(diào)。

前央行貨幣政策委員會(huì)委員余永定認(rèn)為，央行應(yīng)強(qiáng)化中國(guó)政府以市場(chǎng)為導(dǎo)向的改革計(jì)劃，允許人民幣自由浮動(dòng)。也就是停止干預(yù)，使人民幣回調(diào)到一個(gè)公允的價(jià)值。其結(jié)果是，人民幣有很大可能不會(huì)下降太多，或下降的持續(xù)時(shí)間不會(huì)太久。

這種方式，還有可能帶來(lái)另一種紅利，將在理論上刺激消費(fèi)和出口，緩解宏觀經(jīng)濟(jì)壓力。這也是眾多期望通過(guò)人民幣貶值來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)的業(yè)內(nèi)人士所持有的觀點(diǎn)。

但事實(shí)上，可能并非如此。

交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平對(duì)媒體稱，美元相對(duì)走強(qiáng)，對(duì)進(jìn)出口的影響或相對(duì)明顯，但作用也不可過(guò)分夸大。制造業(yè)對(duì)美出口可能迎來(lái)一定程度的改善，但對(duì)歐盟和日本的出口可能繼續(xù)承壓。

澳新銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉利剛也表達(dá)了類似的觀點(diǎn)。他對(duì)媒體表示，從其他新興市場(chǎng)國(guó)家來(lái)看，盡管他們的貨幣也大幅貶值，但出口沒(méi)有很大起色。在當(dāng)前全球生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)體系下，很多新興市場(chǎng)國(guó)家需要進(jìn)口中間產(chǎn)品、利用本國(guó)便宜勞工進(jìn)行再加工，然后出口到海外。這種情況下，本幣貶值，對(duì)于這些國(guó)家出口并沒(méi)有太大幫助?！笆澜玢y行最新研究顯示，現(xiàn)在情況下，貨幣貶值對(duì)全球貿(mào)易出口的影響越來(lái)越小?！?/p>

他還稱，人民幣貶值，對(duì)于服裝等原材料主要來(lái)自中國(guó)的行業(yè)的出口可能有益；但對(duì)于需要從其他國(guó)家進(jìn)口中間產(chǎn)品的行業(yè)，并沒(méi)有太多刺激作用。況且，中國(guó)也不能靠貶值來(lái)解決結(jié)構(gòu)問(wèn)題，仍必須通過(guò)改革來(lái)完成。

但是問(wèn)題在于，放任人民幣匯率的結(jié)果，會(huì)導(dǎo)致大量資本加速離開(kāi)中國(guó)。

1月7日，央行公布的外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)顯示，2015年12月中國(guó)外匯儲(chǔ)備余額為3.3303萬(wàn)億美元，環(huán)比下降1079億美元，創(chuàng)單月最大降幅。而此前市場(chǎng)預(yù)計(jì)數(shù)字為3.415萬(wàn)億美元。

業(yè)內(nèi)人士稱，外匯儲(chǔ)備降幅超預(yù)期，主要原因是資本外流加快。除了國(guó)內(nèi)居民以美元投資以外，還包括在人民幣貶值預(yù)期下，國(guó)內(nèi)企業(yè)欲籌措美元提前償還境外美元債務(wù)，避免貶值帶來(lái)的更高匯兌損失。

更嚴(yán)重的結(jié)果是，如果監(jiān)管層放任貶值，人民幣持續(xù)大幅波動(dòng)，將會(huì)引起整個(gè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，香港1998年金融危機(jī)就是很好的例證，監(jiān)管層可能很難去冒這個(gè)險(xiǎn)。

如果監(jiān)管層選擇繼續(xù)干預(yù)匯率市場(chǎng)，那么采取何種手段也值得權(quán)衡。是仍然采取在岸中間價(jià)、離岸購(gòu)買(mǎi)的方式，還是更多的偏向于資本管制？

從年初匯率跳水時(shí)的操作手段來(lái)看，央行更多采取在岸使用調(diào)節(jié)中間價(jià)的方式，離岸市場(chǎng)則通過(guò)中資銀行拋售美元購(gòu)買(mǎi)人民幣，在這過(guò)程當(dāng)中也同樣需要耗費(fèi)大量的外匯儲(chǔ)備。業(yè)內(nèi)人士分析，這將在1月份的外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)中有所反映。

據(jù)媒體報(bào)道，此前因中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩、資本流出加劇，人民幣在過(guò)去半年中對(duì)美元貶值了約6%，根據(jù)彭博的統(tǒng)計(jì)，中國(guó)央行為支撐人民幣匯率，去年花費(fèi)了5130億美元的外匯儲(chǔ)備。

有媒體分析稱，央行既不想人民幣兌美元匯率連續(xù)急劇下滑，也不想過(guò)多過(guò)快地消耗外儲(chǔ)。這似乎是個(gè)“魚(yú)與熊掌不可得兼”的故事?；膺@一困境的方式只有一個(gè)：資本管制。

余永定也認(rèn)為，政府應(yīng)該“更加嚴(yán)格的”實(shí)行現(xiàn)有的資本管制。他撰文稱，“即便人民幣出現(xiàn)了兩位數(shù)的貶值，中國(guó)也不會(huì)就此滑向金融危機(jī)，畢竟中國(guó)的企業(yè)部門(mén)外幣債務(wù)并不多，中國(guó)銀行間貨幣錯(cuò)配量也較小，通脹更是僅略高于1%。但為了支撐這些金融緩沖墊，中國(guó)必須更嚴(yán)格地強(qiáng)化現(xiàn)有的資本管控措施?！?/p>

但也有學(xué)者不同意此觀點(diǎn)。

華東師范大學(xué)國(guó)際金融研究所教授黃澤民發(fā)表文章稱，限制資本流動(dòng)措施客觀上會(huì)阻礙人民幣國(guó)際化進(jìn)程，跨國(guó)流動(dòng)受到極大限制的貨幣不但很難成為國(guó)際貨幣，連自由兌換貨幣都談不上。央行穩(wěn)定本幣匯率、順應(yīng)市場(chǎng)內(nèi)在發(fā)展方向，限制匯率野蠻波動(dòng)將有助于該貨幣的國(guó)際化進(jìn)程，但限制資本跨境流動(dòng)的措施理應(yīng)謹(jǐn)慎采用。

他說(shuō)，對(duì)央行而言，既要盡可能少的采用限制資金跨境流動(dòng)的措施，而又能保持人民幣匯率在均衡水平上穩(wěn)定，在戰(zhàn)略與戰(zhàn)術(shù)上需要高度的智慧。

對(duì)此國(guó)際社會(huì)也基本分為兩派。

美媒稱，日本央行行長(zhǎng)黑田東彥表示，中國(guó)應(yīng)通過(guò)資本管制而不是消耗外匯儲(chǔ)備來(lái)捍衛(wèi)人民幣。他認(rèn)為，資本管制可能有利于控制匯率，保持國(guó)內(nèi)貨幣政策連貫、適宜。

但同樣來(lái)自該媒體的消息稱，IMF總裁拉加德卻建議中國(guó)最好明確說(shuō)明將如何維護(hù)人民幣穩(wěn)定，“大量使用外匯儲(chǔ)備不是個(gè)特別好的主意”。

IMF官員曾在接受媒體采訪時(shí)表示，人民幣在岸、離岸匯差，凸顯了央行干預(yù)下的人民幣在未來(lái)或?qū)⒚媾R貶值風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而可能威脅到人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的可能性。曹遠(yuǎn)征對(duì)媒體稱，這是在提醒中國(guó)不能再退回去，不能采取資本賬戶關(guān)閉等更嚴(yán)厲的管制措施。

顏色指出，央行有很多工具可以運(yùn)用，在這過(guò)程中需要反復(fù)衡量和博弈，但絕對(duì)有穩(wěn)定匯率的能力。

也許正如IMF副總裁朱民在達(dá)沃斯論壇上接受新華社采訪時(shí)所言，在當(dāng)今資本大規(guī)模流動(dòng)和大幅波動(dòng)的情況下，浮動(dòng)匯率是防御風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)和波動(dòng)的第一道戰(zhàn)線。這次中國(guó)央行把人民幣匯率從主要盯住美元轉(zhuǎn)向更多參考一籃子貨幣的有管理浮動(dòng)機(jī)制是非常重要的戰(zhàn)略?！暗纬捎泄芾淼母?dòng)匯率機(jī)制從來(lái)不是一件容易的事情，將是一個(gè)漸進(jìn)、學(xué)習(xí)的過(guò)程?！?