張 敏，程克群

（安徽農(nóng)業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，安徽 合肥230036）

在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的大環(huán)境下，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，人們的收入日益增加，居民的生活質(zhì)量尤其是乳制品方面的需求越來越受到相關(guān)部門及廣大人民群眾的重視。乳制品幾乎是人們?nèi)粘Ｉ畋匦杵返囊徊糠郑苯痈鷩竦纳眢w健康有著莫大的關(guān)聯(lián)，對人們的身體素質(zhì)起著必不可少的作用和巨大的影響。此外，世界經(jīng)濟(jì)全球化，商品質(zhì)量成為提高經(jīng)濟(jì)競爭力的重要?jiǎng)恿?。如何提高各行各業(yè)的競爭力，提高經(jīng)濟(jì)效益和績效，滿足人民的需求，促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展成為眾多學(xué)者研究的重要方面，而作為上市公司治理結(jié)構(gòu)重要組成部分的股權(quán)機(jī)構(gòu)，毫無疑問對公司的經(jīng)營績效有著重大的影響，且國內(nèi)外對這兩者關(guān)系的研究也取得了不少的成果，但是關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)在對我國乳制品行業(yè)績效的影響研究這個(gè)課題上卻是前人很少有研究過的，是研究領(lǐng)域中被前人所忽略的一個(gè)新穎有意義的課題，因此關(guān)于這個(gè)專題的研究有很大的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。本文首先對前人在股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效方面的研究進(jìn)行簡單回顧，并在此基礎(chǔ)上對中國乳制品行業(yè)上市企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效的關(guān)系進(jìn)行理論與實(shí)證的分析，這里的股權(quán)結(jié)構(gòu)有兩層含義：一是股權(quán)集中度，二是股權(quán)種類（外資股、流通股、法人股的持股比例）。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）國外對相關(guān)問題的研究

Demset、Lehn認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營績效之間并沒有必然聯(lián)系。他認(rèn)為雖然所有權(quán)的分布是通過各種成本利弊的權(quán)衡之后所達(dá)到的均衡狀態(tài)，但是這并不意味著所有權(quán)分散就一定能夠使企業(yè)利潤或者企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大化［1］。此外，支持Demset、Lehn觀點(diǎn)的還有 Holdrness、Sheehan，他們通過比較高度集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司與高度分散型股權(quán)結(jié)構(gòu)上市公司的會(huì)計(jì)利潤率和Tobin Q值，發(fā)現(xiàn)兩類公司間并沒有明顯的差異，因此認(rèn)為公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效并不一定會(huì)有著必然的關(guān)聯(lián)［2］。Myeong－Hyeon Cho利用500家制造業(yè)公司的數(shù)據(jù)，采用普通最小平方回歸的方法，得出了一些結(jié)論：在公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同區(qū)間上，即內(nèi)部股東擁有股權(quán)在0%～7%、7%～38%以及38%～100%三個(gè)區(qū)間上，公司價(jià)值分別隨內(nèi)部股東擁有股權(quán)比例的增加而增加，隨之增加而減少以及隨之增加而增加［3］。Thomsen和Pedersen發(fā)現(xiàn)435家最大型歐洲公司的股權(quán)集中度與公司績效之間的聯(lián)系，是非線性的，以致于股權(quán)集中度超出某一點(diǎn)后對績效有相反的影響［4］。Demsezt和villalonga的研究，進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績之間沒有顯著的關(guān)系，這表明股權(quán)分散盡管會(huì)帶來一些代理問題，但也會(huì)帶來一些收益，這些收益會(huì)抵消代理問題對公司業(yè)績的影響，Demeszt因此認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間并無內(nèi)在關(guān)系，股權(quán)結(jié)構(gòu)的安排是比較各種成本的利弊進(jìn)行競爭性選擇的結(jié)果，與公司價(jià)值和資源配置效率沒有必然的聯(lián)系［5］。

（二）國內(nèi)對相關(guān)問題的研究

1.對農(nóng)業(yè)行業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系的研究

芮世春取近三年上海證券交易所和深圳證券交易所農(nóng)業(yè)上市公司的年報(bào)，并且剔除財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)不全以及ST的上市公司，選擇28家農(nóng)業(yè)上市公司作為進(jìn)行經(jīng)濟(jì)績效實(shí)證分析的樣本數(shù)據(jù)，運(yùn)用線性回歸的方法就公司經(jīng)營績效與股權(quán)結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進(jìn)行了深入研究，研究結(jié)論是：對于農(nóng)業(yè)上市公司而言，其綜合績效與股東的所有權(quán)性質(zhì)即股東是國有股還是法人股相關(guān)度并不大，與流通股比例存在著較強(qiáng)的線性負(fù)相關(guān)，前五大股東持股比例與公司治理綜合績效之間有著較強(qiáng)的線性正相關(guān)［10］。張敬明以農(nóng)、林、牧、副、魚類共40家上市公司為總樣本，以2002年至2004年三個(gè)年度為考察期間，采用實(shí)證分析和規(guī)范分析相結(jié)合的方法，運(yùn)用Eviews和Spss統(tǒng)計(jì)軟件分析了我國農(nóng)業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營績效的關(guān)系，結(jié)果表明：股權(quán)集中度與農(nóng)業(yè)上市公司經(jīng)營績效之間表現(xiàn)出顯著的倒U型關(guān)系，股權(quán)制衡度指標(biāo)與經(jīng)營績效表現(xiàn)出顯著的倒U型關(guān)系，國有股比例與經(jīng)營績效之間的關(guān)系在三個(gè)年度并不明確，法人股比例與流通A股比例較低的時(shí)候其增加對農(nóng)業(yè)上市公司經(jīng)營績效抑制作用，但是當(dāng)法人股和流通A股達(dá)到一定程度以后將對經(jīng)營績效有顯著的促進(jìn)作用［11］。芮世春以農(nóng)業(yè)上市公司為對象，運(yùn)用因子分析法求得上市公司的綜合績效，對2002—2004年以來農(nóng)業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，運(yùn)用線性回歸方法深入研究了綜合績效與股東所有權(quán)性質(zhì)、流通股比例以及股權(quán)集中度等股權(quán)結(jié)構(gòu)變量之間的內(nèi)在關(guān)系，最終得出目前國內(nèi)農(nóng)業(yè)上市公司較為理想的股權(quán)結(jié)構(gòu)既不是高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，也不是高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，而是相對集中、存在5個(gè)左右相對控股股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)的結(jié)論［12］。

2.對股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系的相關(guān)研究

施東暉選取了1999年公布的財(cái)務(wù)報(bào)告中的484家滬市上市公司為研究樣本，分析了在存在著多個(gè)大股東條件下，大股東之間股權(quán)的均衡狀況對公司績效的影響，他認(rèn)為在以社會(huì)法人為主要股東的股權(quán)分散型公司中，其績效結(jié)果要優(yōu)于法人控股型公司，但是法人控股型公司的績效又比國有控股型公司要好一些，而且國有股東和流通股東的持股比例與公司績效之間沒有顯著關(guān)系［13］。劉國亮、王家勝以國有股比重為解釋變量，以總資產(chǎn)收益率ROA，凈資產(chǎn)收益率ROE和每股收益EPS為被解釋變量，以ROA、ROE和EPS為被解釋變量進(jìn)行分析，得出了流通股對公司業(yè)績有正的影響的結(jié)論，通過對股權(quán)分散度與ROA、ROE以及EPS之間關(guān)系分析而得出股權(quán)的分散性與公司績效呈正相關(guān)［14］。陳小悅和徐曉東以在深交所上市的除金融性行業(yè)以外的上市公司為研究對象，選取1996—1999年為研究區(qū)間，對股權(quán)結(jié)構(gòu)與這些上市公司績效之間的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)研究，呈現(xiàn)出的結(jié)果是：在非保護(hù)性行業(yè)中，第一大股東持股比例與這些上市公司的業(yè)績正相關(guān)，流通股比例與這些企業(yè)的業(yè)績負(fù)相關(guān)，國家股比例、法人股比例與該上市公司業(yè)績之間的相關(guān)關(guān)系為不顯著［15］。陳湘永、鄭學(xué)璋、黃雪莉認(rèn)為，總體上上市公司的國家股比例、法人股比例以及流通股比例與經(jīng)營績效之間不存在正相關(guān)或負(fù)相關(guān)，各行業(yè)稍有區(qū)別［16］。張衛(wèi)國、吳靜等系統(tǒng)全面地考察了中國電子電器行業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的相互關(guān)系。以44家電子電器行業(yè)上市公司2000—2002年3年的中報(bào)數(shù)據(jù)為研究總樣本，檢驗(yàn)結(jié)果通過了F檢驗(yàn)和D－W檢驗(yàn)，結(jié)果表明：中國的電子電器行業(yè)的上市公司的股權(quán)高度集中，而且公司之間的實(shí)力非常不均等；股權(quán)集中度對公司績效之間的影響也不很顯著，國有股比例和法人股比例以及流通股持股比例與我國電子電器行業(yè)上市公司的經(jīng)營績效之間也都沒有呈現(xiàn)出顯著的相關(guān)關(guān)系［17］。劉茂榮、王蓉選擇在2007年以前上市的7家上市銀行為樣本銀行，選取了從上市之日起至2007年的42個(gè)觀測值作為研究對象，分別就股權(quán)種類和股權(quán)集中度兩方面對上市銀行經(jīng)營績效的影響進(jìn)行了實(shí)證分析，他們先采用Spss16.0統(tǒng)計(jì)分析軟件，計(jì)算得出樣本銀行的年度綜合績效指標(biāo)值，然后用Eviews6.0軟件，采用最小二乘法分別檢驗(yàn)股權(quán)種類和股權(quán)集中度對上市銀行綜合績效的影響，該項(xiàng)研究表明我國上市銀行的國家股比例與銀行績效顯著負(fù)相關(guān)，并且社會(huì)公眾股比例和第一大股東持股比例也都對績效有顯著的負(fù)向作用，然而結(jié)論還表明法人股比例與銀行績效顯著正相關(guān)，前十大股東的持股比例之和與銀行績效有著顯著的倒U型關(guān)系［18］。

（三）評述

上述研究大部分都對股權(quán)集中度與股權(quán)種類部分進(jìn)行了假設(shè)檢驗(yàn)和實(shí)證分析，由于研究對象的不盡相同，得出的結(jié)論也不是千篇一律的，但是也不能排除有相似的結(jié)論，對不相關(guān)的變量進(jìn)行控制以及可能有相互影響的變量之間的分離控制，采用了一種或多種指標(biāo)，包括CR指數(shù)，Herfindahl指數(shù)和Z指數(shù)。這些思路與方法都是可行的并且獲得了認(rèn)可，所以鑒于此本文也將采取類似的模型與計(jì)量方法來進(jìn)行實(shí)證分析與研究。但是大部分都是關(guān)于其他行業(yè)比如電子電器行業(yè)、銀行業(yè)等的分析與研究，或者是關(guān)于整個(gè)上市公司這個(gè)大整體的研究，沒有涉及到具體的關(guān)于我國乳制品業(yè)上市公司的分析研究，本文將從這個(gè)角度出發(fā)，研究我國乳制品行業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效的關(guān)系。

二、理論分析并提出假設(shè)

（一）股權(quán)集中度與績效

對于股權(quán)集中度的度量，一般有三種計(jì)量方法可以被用來選擇。第一種是CR指數(shù)，是指公司前n位大股東持股比例之和。在本文的研究中，分別提取了前一、五、十位股東持股比例之和即CR1、CR5、CR10來表示。第二種是 Herfindahl指數(shù)，指的是公司前n位大股東持股比例的平方和，這個(gè)指數(shù)的效用在于將持股比例取平方之后，即將比例大的取平方后會(huì)使得與比例小的取平方后的差距拉大，從而突出股東持股比例的差距。第三種是Z指數(shù)，等于公司第一大股東與第二大股東持股比例的比值，該比值越大，表明第一大股東與第二大股東的力量差別越大，第一大股東的優(yōu)勢也就越明顯了。為了使本文的研究結(jié)果更具說服力和可信性，本研究同時(shí)采取了第一種和第三種方法來計(jì)量股權(quán)集中度。

第一大股東持股比例越高，在一定程度上越有利于改善公司的經(jīng)營績效，也就是說，即使“一股獨(dú)大”一定程度上確實(shí)有可能可以提高我國乳制品業(yè)上市公司的經(jīng)營績效，但是多股均大，股份不相上下，從而形成相對制衡的股權(quán)局面也十分必要，優(yōu)化了股權(quán)結(jié)構(gòu)，使我國乳制品業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)有一定的股權(quán)集中度，并且相對控股股東的相互制衡，至少可以減弱因股權(quán)過度分散而導(dǎo)致的中小股東的“搭便車”行為，還可以避免股權(quán)高度集中時(shí)容易出現(xiàn)的大股東侵害小股東的權(quán)益這一嚴(yán)重問題。也就是說，我們可以大致上認(rèn)為，第一大股東的持股比例對公司經(jīng)營績效可能有著或好或壞的影響。此外，通過大量閱讀相關(guān)的科學(xué)可信的文章或著作可以發(fā)現(xiàn)：在股權(quán)高度分散時(shí)，小股東參與公司治理的成本和收益存在不對稱的問題。因此小股東們往往是自己不付出成本而跟隨大股東做出投機(jī)行為，從而削弱了公司的治理效率；而在股權(quán)高度集中時(shí)，“一股獨(dú)大”使得我國乳制品業(yè)上市公司的經(jīng)營管理權(quán)受到絕對控股的第一大股東的操縱，不利于激發(fā)管理者的創(chuàng)新能力，制約和限制了企業(yè)的發(fā)展步伐，而且高度集中和牢固的控制權(quán)上市公司應(yīng)該有的高度開放性和競爭性大大降低了。根據(jù)以上分析，本文對我國乳制品業(yè)上市公司的股權(quán)集中度和公司業(yè)績之間的關(guān)系作了以下四個(gè)假設(shè)：

H1：第一大股東的持股比例與我國乳制品業(yè)上市公司績效正相關(guān)。

H2：前五名大股東的持股比例與我國乳制品業(yè)上市公司績效成正相關(guān)。

H3：前十名大股東的持股比例與我國乳制品業(yè)上市公司績效成正相關(guān)。

H4：Z指數(shù)的值與我國乳制品業(yè)上市公司績效成負(fù)相關(guān)。

（二）股權(quán)種類與績效

1.外資股

外資股是指經(jīng)過國家的批準(zhǔn)，股份公司向外國和我國香港、澳門、臺灣地區(qū)投資者發(fā)行的一種股票。外資股是我國股份公司吸收外資的一種方式和渠道。一方面，外資股比例越高，相應(yīng)的外資股東對公司控制權(quán)爭奪的力度也就越高，但是，現(xiàn)如今在我國境內(nèi)上市公司的外資股公司的前五大股東中，外資股東持股比例之和的均值比20%還低，所以目前這種外資股持股比例還較低的現(xiàn)狀基本上對控制權(quán)的爭奪沒有什么大影響；而且另一方面，一般來說，外資股東在選擇是否進(jìn)入該公司之前，會(huì)對各個(gè)公司進(jìn)行比較和判別，來選擇潛在成長能力和發(fā)展前景最好的公司，所以他們的這種甄別與進(jìn)入，就對該行業(yè)的眾多公司起到了激勵(lì)促進(jìn)的作用，激發(fā)這些公司發(fā)揮出其潛在的盈利能力以獲得外資股的資助。并且根據(jù)有關(guān)研究結(jié)果顯示，在各種條件一樣的情況下，將擁有外資股的公司的業(yè)績與沒有外資股的公司的業(yè)績進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)前者結(jié)果明顯好于后者，這表明了外資股對我國上市公司的業(yè)績之間有著非常顯著的正向影響，也就表明了外資股的確是有助于提升我國上市公司的經(jīng)營業(yè)績。根據(jù)以上分析，提出第五個(gè)假設(shè)：

H5：外資股比例與我國乳制品業(yè)上市公司的績效呈正相關(guān)關(guān)系。

2.法人股

我國上市公司的法人股可以分為境內(nèi)發(fā)起法人股，境外發(fā)起法人股和募集法人股三大類。作為委托人的法人經(jīng)營者可能會(huì)在代理出資人的委托代理關(guān)系中發(fā)生逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)，致使了委托人蒙受大部分的損失，但是也不能排除代理人能夠受到較好的自我制約，也就是說，即使代理人不一定全心全意地為委托人謀求利益，但是也不能排除在代理人投資的過程中，在為自己的利益考慮時(shí)也可能會(huì)要求別人為委托人謀利。因此，法人股有相對明確的投資主體。法人股在對外投資中的主要?jiǎng)訖C(jī)是參與公司實(shí)際的生產(chǎn)經(jīng)營，傾向于從事長期投資，以圖從中獲得利益，很少甚至于不會(huì)去追求那種投機(jī)性很強(qiáng)的短期炒作，而是注重于在對外投資中能夠獲得比較長期并且穩(wěn)定的增值回報(bào)。如果法人股東上市公司的一些重大事項(xiàng)的決策以及目前的經(jīng)營狀況十分不佳，影響了法人股東的利益，他們一般不會(huì)通過“用腳投票”的方式放棄某一種投資，而是采取“用手投票”的方式來參與上市公司的股東大會(huì)、董事會(huì)，參與公司的重要決策，來確保自己的最大收益。根據(jù)以上分析，提出本文的第六個(gè)假設(shè)：

H6：我國乳制品業(yè)上市公司的法人股比例與其績效呈正相關(guān)關(guān)系。

3.流通股

流通股是本文所研究的國家股、法人股、流通股三種股票中唯一可以在公開股票市場上交易的股票，更多的是帶著短炒的心理，持有者純粹是為了牟利而進(jìn)行投資，帶有在二級市場上炒作的強(qiáng)烈的機(jī)會(huì)主義色彩，而不是在于獲取上市公司的現(xiàn)金股利，由于流通股個(gè)人股東資金十分有限，能夠承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)程度較低，他們?nèi)菀子赏顿Y轉(zhuǎn)化為投機(jī)，想從股價(jià)的波動(dòng)中獲取資本增值的機(jī)會(huì)，因此他們是最有動(dòng)機(jī)關(guān)注投資對象經(jīng)營業(yè)績的股東。但另一方面流通股的持有者往往以追求短期股票買賣差價(jià)利潤為目標(biāo)，故而缺乏參與上市公司治理的內(nèi)在動(dòng)力。此外，我國二級市場上的投資者們大部分都追求股票價(jià)格的短期性漲跌價(jià)差的收入，基本上不會(huì)長期持有股票，當(dāng)有利可獲時(shí)迅速獲利了結(jié)，當(dāng)無利可獲時(shí)心情焦躁導(dǎo)致其為了停止損失而出局了，這就直接導(dǎo)致了我國股票的二級市場每年的輪換頻率非常高，大約超出了發(fā)達(dá)國家股票二級市場的年平均換手率的四倍。我國股票二級市場的這種特殊的買賣行為就是流通股東“用腳投票”的市場監(jiān)督功能之所以難以實(shí)現(xiàn)的一個(gè)重要原因。根據(jù)以上分析，提出第七個(gè)假設(shè)：

H7：流通股比例與我國乳制品業(yè)上市公司績效負(fù)相關(guān)關(guān)系。

三、實(shí)證分析

表1 第一大股東性質(zhì)及流通股比例統(tǒng)計(jì)表（%）

（續(xù)表1）

表2 大股東持股比例統(tǒng)計(jì)表（%）

表3 股本結(jié)構(gòu)統(tǒng)計(jì)表（%）

本文選取的國內(nèi)六家上市乳制品公司分別是伊利、光明、維維、新希望、新農(nóng)開發(fā)和三元。從上面的表格可以看出這六家上市乳制品公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出以下特點(diǎn)：第一，股權(quán)相對集中，一股獨(dú)大現(xiàn)象比較明顯。各上市企業(yè)第一大股東的持股比例均大部分在20%以上，40%左右較多。新希望、三元、新農(nóng)開發(fā)的第一大股東持股都比較高，都超過了40%。新農(nóng)開發(fā)和新希望的第一大股東持股比例最高，分別高達(dá)50.79%和45.7%，占了大約一般的股份。第二，流通股比例偏高。除伊利外，五家乳制品上市公司的流通股比例基本上維持在35%～55%之間，高于同期的市場平均水平。雖然伊利的流通股比例只達(dá)到了10.5%，但是相對于其他國家來說，該比例也是較高的。

以上六家上市乳制品公司的第一大股東持有的股份幾乎是流通股，說明政府部門直接或間接地對上市乳制品公司很少或幾乎沒有施加控制和影響。

四、提出模型與回歸

（一）模型假定

為了檢驗(yàn)根據(jù)上文所述的理論分析與實(shí)證分析而提出的假設(shè)，我們以我國乳制品業(yè)上市公司綜合績效指標(biāo)S作為被解釋變量，以股權(quán)種類和股權(quán)集中度等指標(biāo)作為解釋變量建立多元回歸模型。為了盡量避免解釋變量之間的多重共線性，建立以下模型。

（1）股權(quán)集中度與上市公司績效的相關(guān)性

（2）股權(quán)種類與上市公司績效的相關(guān)性

考慮到P1，P2，P3之間存在多重共線性，不能同時(shí)使用，建立以下模型。

（二）實(shí)證過程

本文研究樣本來自于伊利、維維、新農(nóng)開發(fā)、光明、三元和新希望等國內(nèi)六家乳制品上市公司，樣本時(shí)間選取2008—2013年，各個(gè)公司的半年報(bào)及年報(bào)，時(shí)間跨越6年，共72組數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源主要是上海證券交易所和深圳證券交易所以及其官方網(wǎng)站中。

選取六家上市公司的綜合績效作為被解釋變量，定義為S。采用凈資產(chǎn)收益率（ROE）和每股凈收益（EPS）兩項(xiàng)指標(biāo)，運(yùn)用因子分析作為綜合績效測度指標(biāo)。

解釋變量是股權(quán)結(jié)構(gòu)變量，主要包括股權(quán)種類和股權(quán)集中度兩方面。股權(quán)種類變量包括外資持股比例（P1）、法人股比例（P2）、流通股比例（P3）。股權(quán)集中度變量包括第一大股東持股比例（CR1），前五大股東持股比例之和（CR5），前十大股東持股比例之和（CR10），最大股東優(yōu)勢（指Z數(shù)）。

為了控制其他上市公司的特征對績效表現(xiàn)的影響，我們選取總資產(chǎn)的自然對數(shù)（Lnsize）作為控制變量，以更好地考察股權(quán)結(jié)構(gòu)變量可能對經(jīng)營績效造成的影響。

首先采用社會(huì)科學(xué)統(tǒng)計(jì)軟件包Spss16.0統(tǒng)計(jì)分析軟件運(yùn)用計(jì)算得出樣本公司年度綜合績效指標(biāo)值，記為S，然后運(yùn)用Eviews6.0軟件，采用最小二乘法分別檢驗(yàn)股權(quán)種類和股權(quán)集中度對上市銀行綜合績效的影響。

（三）實(shí)證結(jié)果

表4 t檢驗(yàn)結(jié)果一覽表（%）

（四）回歸結(jié)果分析

1.股權(quán)集中度與績效回歸結(jié)果及分析

從回歸估計(jì)的結(jié)果看，方程（1）的調(diào)整的可決系數(shù)R2＝0.201052，回歸方程的回歸擬合效果不夠理想，但需要說明的是，由于面板數(shù)據(jù)往往不一定會(huì)具有相同的變動(dòng)趨勢，由此可能造成可決系數(shù)比較小，這時(shí)呈現(xiàn)出的變量間的聯(lián)系可能是虛假的，還有待進(jìn)一步驗(yàn)證；由Prob（F—statistic）＝0.000624＜0.001，方程的顯著性大大的通過檢驗(yàn)，通過了F檢驗(yàn)和D—W檢驗(yàn)，即模型擬合效果還不錯(cuò)，并且提出了自相關(guān)的影響。但另一方面CR1的t統(tǒng)計(jì)量對應(yīng)的p值0.7570≥0.01，未通過t檢驗(yàn)，因此假設(shè)H1不成立。同理，方程（2）—（4）通過了F檢驗(yàn)和D—W檢驗(yàn)，直線的擬合度也達(dá)到要求，但CR1、CR5、CR10以及Z指數(shù)分別與綜合經(jīng)營績效S之間的相關(guān)關(guān)系不顯著，均未能通過t檢驗(yàn)，因此假設(shè)H1、H2、H3、H4不能成立，即我國乳制品業(yè)上市公司股權(quán)集中度與公司業(yè)績之間不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。

2.股權(quán)構(gòu)成與績效回歸結(jié)果及分析

方程（5）— （6）均通過了F檢驗(yàn)和D—W檢驗(yàn)，外資股持股比例對公司業(yè)績有正的影響，但相關(guān)關(guān)系不顯著。因此H5假設(shè)也不成立。然而根據(jù) 模 型 七 的 結(jié) 果 顯 示，Prob（F－statistic）＝0.000019≤0.001，方程的顯著性大大的通過檢驗(yàn)，F(xiàn)—statistic值為 13.270 77，D—W 值為1.780 459，都通過了F檢驗(yàn)和D—W檢驗(yàn)，即模型擬合效果還不錯(cuò)，并且已剔除了自相關(guān)的影響。但另一方面流通股（P3）的t—statistic值為－2.755 386，其絕對值小于可信度為99%時(shí)的臨界值2.66，并且其t統(tǒng)計(jì)量對應(yīng)的p值0.000 7≤0.01，通過了t檢驗(yàn)，因此可以說流通股對經(jīng)營績效有顯著的影響，此外，有表可以看出，解釋變量的系數(shù)為－0.008 930，即模型（7）可以表述為：S7＝－10.806 67－0.008 930P3＋0.489 375LNSIZE＋μ7

即在其他條件不變的前提下，流通股比例每增長百分之一，公司經(jīng)營績效會(huì)受其影響而相應(yīng)降低0.008 930個(gè)點(diǎn)，假設(shè)H7不成立，但是其相反假設(shè)成立，即流通股對我國乳制品業(yè)上市公司的經(jīng)營績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。此外，值得一提的是，模型六的分析結(jié)果表明解釋變量的系數(shù)是0.007 810，并且我們可以有70%～80%的把握認(rèn)為法人股比例對綜合績效S有正向影響，即在一定的置信水平下，假設(shè)H6也成立。以上綜述為，一般來說，我國乳制品業(yè)上市公司的外資股比例和法人股比例與公司業(yè)績之間不具有顯著相關(guān)關(guān)系，但是流通股比例會(huì)對上市乳制品公司產(chǎn)生消極的影響，為了更好的提高我國乳制品業(yè)上市公司的綜合績效，應(yīng)該減少流通股比例而增大法人股比例。

五、結(jié)論

鑒于上市公司的數(shù)據(jù)比較容易獲得并且具有代表性，而我國乳制品業(yè)上市公司目前總共只有為數(shù)不多的幾家，由于蒙牛是在香港上市的其數(shù)據(jù)較難獲得且不具代表性，故而本文僅涉及了六家上市乳制品企業(yè)，通過整理分析這六家上市公司連續(xù)六年的數(shù)據(jù)運(yùn)用了多種分析方法和計(jì)量指標(biāo)以及相關(guān)專業(yè)的計(jì)量軟件對我國乳制品業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系進(jìn)行了分析，研究結(jié)果表明：我國乳制品業(yè)上市公司的股權(quán)高度集中且公司間實(shí)力差距很大；股權(quán)集中度與公司績效相關(guān)性也不顯著。國有股和法人股持股比例與公司績效都沒有呈現(xiàn)顯著相關(guān)關(guān)系，但是流通股的比例與公司經(jīng)營績效有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。即：我國乳制品業(yè)上市公司的經(jīng)營績效與公司的股權(quán)集中程度無顯著關(guān)系，與公司股權(quán)種類中的流通股比例顯著負(fù)相關(guān)。綜合來看，本文的研究結(jié)果與國內(nèi)外的前人研究所得出的結(jié)論既有相似之處，也存在著差別，僅作參考之用。上市公司及國家政府應(yīng)根據(jù)各個(gè)行業(yè)的具體情況來采取具體的對策使各行各業(yè)的經(jīng)營績效越來越好，為國家和社會(huì)做出更多的貢獻(xiàn)。

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