陳 慧

（東北財經(jīng)大學(xué) 社會與行為跨學(xué)科研究中心，遼寧 大連 116023）

0 引言

隨著行為經(jīng)濟學(xué)的興起，傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)中關(guān)于“理性人”的基本假設(shè)，及由此建立的預(yù)期效用理論受到越來越多的質(zhì)疑。在預(yù)期效用理論中，決策主體在明確自身偏好的前提下，首先估計事件發(fā)生的概率分布，然后預(yù)期決策后果，最終做出處理信息、做出最終決策。實際上，預(yù)期效用理論的成立有幾個重要前提，如決策主體偏好一致性，可獲知全部選擇后果及概率分布等，而這在實際決策中是難以達到的，預(yù)期效用理論難以解釋為什么決策描述方式會改變個體決策，也不能解釋為什么個體會在某些選擇中表現(xiàn)出風(fēng)險尋求，而在另一種選擇中不會表現(xiàn)出風(fēng)險尋求。1979年，Kahneman和 Tversky提出前景理論 （Prospect Theory），以彌補預(yù)期效用理論的不足，他們通過一系列實驗，發(fā)現(xiàn)了決策主體在決策過程中體現(xiàn)出偏離理性決策的傾向及特征，認為前景理論可以很好地解釋預(yù)期效用理論失效的異象。此外，傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)另一核心假設(shè)是財富的可替代性，即不同來源的財富給主體帶來的效用相同，因此邊際消費傾向應(yīng)相同。而實際上，人們對中彩票所得獎金與工資所得的消費方式是存在差異的。Thaler（1985）提出心智賬戶理論，認為人們總是根據(jù)資金的來源、資金的所在及其資金的用途等因素，對資金進行歸類，因此不同來源收入的邊際消費傾向不同。

近年來，對于前景理論和心智賬戶理論的研究取得了重大進展，但仍停留在分別針對兩個理論的獨立研究（Campbell＆Mankiw，1990；Shea，1995；Thaler，1985；孔東民，2005；方福前和張艷麗，2011），忽視兩種理論的交互之處，缺乏兩種理論的融合。因此，本文將心智賬戶引入前景理論檢驗之中，考察多來源收入下前景理論在我國的適用性。

1 理論基礎(chǔ)

前景理論作為行為金融學(xué)的基本理論之一，將人的決策過程分為兩個階段，即編輯階段和評估階段。在編輯階段，行為主體依照框架效應(yīng)及參照點采集和處理信息，相比于潛在結(jié)果的總財富水平，行為主體更關(guān)注價格相對于參照點的變化狀況；在評價階段，行為主體不再通過效用函數(shù)來評估風(fēng)險決策，而是依賴價值函數(shù) （value function）和主觀概率的權(quán)重函數(shù)（weighting function）對信息予以判斷。前景理論價值函數(shù)有3個主要特征：①價值的載體是財富或福利的改變而不是它們的最終狀態(tài)，以參照點為基準，參照點之上為“收益”狀態(tài)，參照點之下為“損失”狀態(tài)；②價值函數(shù)在參照點之上是“凹”的，體現(xiàn)風(fēng)險回避，在參考點之下是“凸”的，體現(xiàn)風(fēng)險尋求，且對于收益和損失都是敏感性遞減的；③價值函數(shù)對財富變化的態(tài)度是損失的影響要大于收益，即 “損失厭惡”。結(jié)合以上3個特點，Campbell和Mankiw（1990）將人群分為兩類主體，假設(shè)第一類主體按照當前收入消費，另一類主體按照永久收入消費，建立當期收入對當期消費變動關(guān)系的計量模型；Shea（1995）和 Drakos（2002）從前景理論角度切入，以人們上期收入為參照點，進一步考察當期收入增加及減少兩種情況下（分別對應(yīng)“收益”和“損失”狀態(tài)），居民當期消費的變動情況差異。通過使用美國和希臘數(shù)據(jù)檢驗，結(jié)果均表明當居民面臨當期收入減少（即處于“損失”狀態(tài)下）時，居民的消費波動更加明顯，說明確實存在損失厭惡現(xiàn)象，進而證明前景理論?？讝|民（2005）運用我國1980－2003年時序數(shù)據(jù)檢驗發(fā)現(xiàn)，前景理論存在于我國城鎮(zhèn)居民消費行為之中。前景理論的應(yīng)用很廣泛，Benartzi和Thaler（1995）在損失厭惡假設(shè)下研究股權(quán)溢價問題；Bowman等（1999）將損失厭惡引入家庭儲蓄模型，通過建立一個兩階段消費模型，并通過跨國數(shù)據(jù)檢驗，表明人們對壞消息的反應(yīng)程度更加強烈。此外，前景理論還可以解釋很多傳統(tǒng)預(yù)期效用理論不能解釋的現(xiàn)象，包括處置效應(yīng)、向下的勞動力供給曲線、非對稱價格彈性、對壞消息反應(yīng)不足等。

心智賬戶是指人們在心理上對結(jié)果（尤其是經(jīng)濟結(jié)果）的分類記賬、編碼、估價和預(yù)算等過程。一方面，心智賬戶貫穿于家戶和個體在金融交易中追蹤與估值的過程；另一方面，也在資產(chǎn)定價、消費決策、儲蓄理論等各領(lǐng)域得到了證實。心智賬戶有兩個最本質(zhì)的特征：①心智賬戶間的非替代性，即不同賬戶之間的財富是不能相互替代的。Shefrin and Thaler（1988）提出一個簡單的心智賬戶體系，把財富分成3個組成部分，即當期賬戶（I）、現(xiàn)有資產(chǎn)（A）和未來收入（F），3種賬戶內(nèi)的財富具有不同的邊際消費傾向，當期賬戶的邊際消費傾向接近于1，未來收入賬戶的邊際消費傾向接近于0，而資產(chǎn)賬戶的邊際消費傾向介于二者之間。方福前和張艷麗（2011）采用GMM估計，發(fā)現(xiàn)我國城鄉(xiāng)居民不同收入來源的邊際消費傾向存在著顯著差異，城鎮(zhèn)居民的工資性收入和經(jīng)營性收入的邊際消費傾向，強于轉(zhuǎn)移性收入和財產(chǎn)性收入的邊際消費傾向，恰好與農(nóng)村居民的情況相反。侯石安和趙和楠（2012）使用面板固定效應(yīng)模型得到類似結(jié)論；②心智賬戶具有不同于經(jīng)濟學(xué)的特定運算規(guī)則，Thaler（1985）認為人們會以盡可能使自己感覺快樂的方式，將多個事件結(jié)合起來，稱作享樂編碼假設(shè)，考慮價值函數(shù)S型特征，人們會拆分利得、整合損失，將小損失與大利得整合。心智賬戶的應(yīng)用領(lǐng)域非常廣泛，不僅為家庭投資決策提供新視角，也為一些市場異象提供了解釋，此外心智賬戶在消費、會計等領(lǐng)域也有很好地應(yīng)用。

值得注意的是，心智賬戶理論與前景理論有交互的地方，心智賬戶的運算規(guī)則遵循前景理論價值函數(shù)特征，前景理論中損失厭惡決定心智賬戶的資金劃分，兩種理論結(jié)合起來，可以對更多非理性現(xiàn)象進行解釋。例如，心智賬戶會將收入依據(jù)來源劃分為一系列子賬戶，不同子賬戶內(nèi)的評估則依據(jù)前景理論中參照點，來評估結(jié)果是“收益”狀態(tài)或是“損失”狀態(tài)。因此，本文以前景理論和心智賬戶理論為理論基礎(chǔ)，試圖建立可檢驗計量模型考察不同來源收入的邊際消費傾向差異，及在“收益”與“損失”兩種狀態(tài)下，不同來源收入的變動出現(xiàn)損失厭惡的程度差異。

3 模型建立

設(shè)主體收入按來源分為 Y1，Y2，…，Yk，因此 Campbell和Mankiw（1990）的模型中經(jīng)濟體的總收入變?yōu)闀r刻兩類主體的可支配收入分別為總收入第一類經(jīng)濟主體占總可支配收入的比例為 λ，則Y1t＝λYt，Y2t＝（1－λ）Yt。第一類主體按照當前收入水平進行消費，，等式兩邊同時差分，得到與第一類主體相對，第二類主體按照永久收入水平進行消費，式兩邊同時差分，得到其中 μ 是常數(shù)，εt是主體對t-1期與t期的各來源可支配收入總值的評估值變化，正交于與t-1期主體信息相關(guān)的任何變量。此時，總消費變動可表示為

引入實際利率之后，方程變?yōu)榈?/p>

居民人均收入來源有4種，分別為工資性收入、經(jīng)營凈收入、財產(chǎn)性收入及轉(zhuǎn)移性收入。而根據(jù)李愛梅（2007）問卷調(diào)查發(fā)現(xiàn)，我國居民的收入賬戶具有穩(wěn)定的三賬戶結(jié)構(gòu)，即收入賬戶分為工作相關(guān)收入、非常規(guī)額外收入及經(jīng)營投資收入。宏觀收入統(tǒng)計4項收入來源中，工資性收入屬于工作相關(guān)收入，轉(zhuǎn)移性收入屬于非常規(guī)額外收入，而財產(chǎn)性和經(jīng)營性收入可歸于經(jīng)營投資收入。因此，將財產(chǎn)性和經(jīng)營性收入加總獲取經(jīng)營投資總收入，分別表示為incomeg、incomej和incomez，因此計量檢驗?zāi)Ｐ涂杀硎緸椋?/p>

進一步將前景理論引入，考慮不同來源收入增加及減少兩種情況下，消費隨各來源收入的變動情況，方程變?yōu)?/p>

3 實證檢驗

由于面板數(shù)據(jù)在控制個體異質(zhì)性、避免多重共線性及動態(tài)分析上具有明顯優(yōu)勢，因此本文選取我國2002-2013年30個省、市（除西藏）①由于西藏地區(qū)2007年城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民的收入數(shù)據(jù)均存在缺失情況，為了避免對回歸結(jié)果產(chǎn)生影響，因此本部分均剔除西藏地區(qū)，對其余30個省、市進行分析。農(nóng)村居民各來源收入及消費數(shù)據(jù)，構(gòu)成N=30，T=12的面板數(shù)據(jù)。為了數(shù)據(jù)更加真實，使用各省農(nóng)村居民消費價格指數(shù)（2000年為基期）分別進行各省市平減，進而得到工資性收入、經(jīng)營投資總收入、轉(zhuǎn)移性收入、人均消費支出的實際值。名義利率如果一年內(nèi)有變動，按照變動月份加權(quán)計算出年名義利率，剔除通脹因素后獲取真實年利率值。數(shù)據(jù)來源為中華人民共和國國家統(tǒng)計局國家數(shù)據(jù)庫，全文使用Stata 12.0軟件作為分析工具。

考慮回歸模型中存在內(nèi)生性問題，因此分別使用最小二乘估計（OLS）與廣義矩估計法（GMM），分別對式（4）進行回歸檢驗。廣義矩估計方法，是基于模型實際參數(shù)滿足一定矩條件而形成的一種參數(shù)估計方法，因其不需要知道隨機誤差項的準確分布信息，且允許隨機誤差項存在異方差和序列相關(guān)，因此使用廣義矩估計方法所得到的參數(shù)估計量比其他參數(shù)估計方法更有效。本文工具變量選取總收入、消費及實際利率的滯后期不同組合，共4組，見表1。

表1 工具變量組

表2 多來源收入的前景理論檢驗

（1）關(guān)注模型整體回歸效果，模型1～5的F統(tǒng)計量均顯著，分別為 13.83、2.82、2.24、1.76和 2.11，說明 5個模型整體回歸性質(zhì)良好。Hansen J統(tǒng)計量結(jié)果顯示，4組工具變量回歸結(jié)果均無法拒絕原假設(shè)，說明選擇的工具變量組1～4，均是合理的工具變量，與內(nèi)生變量有一定的相關(guān)性，同時與干擾項互不相關(guān)。

（2）λ1從結(jié)果可以看出，在OLS估計下，各參數(shù)均不顯著，說明由于模型存在內(nèi)生性問題，導(dǎo)致使用普通最小二乘法估計的參數(shù)存在偏誤。在GMM估計下，模型2～5顯示參數(shù)λ2的估計值顯著大于參數(shù)λ1，最多達到55倍。各模型中參數(shù)λ2的系數(shù)均不顯著，主要原因是由于在總樣本中，當期工資性收入小于上期工資性收入的樣本數(shù)量過少，對回歸結(jié)果產(chǎn)生影響。雖然結(jié)果不顯著，但并不影響整體上對λ2＞λ1的判斷，說明當期工作性收入減少的情況下，農(nóng)村居民對于收入的變動更加敏感，消費隨之變動的幅度較大，損失厭惡現(xiàn)象存在。從模型2～5可以看出ρ1>ρ2，在模型2中，兩個參數(shù)均在10%的水平上顯著，雖然模型4和模型5中參數(shù)ρ1的值都要高于參數(shù)ρ2，但是參數(shù)ρ2的結(jié)果并不顯著，ρ1的估計值為0.428，ρ2的估計值為2.308，后者是前者的5倍之多，說明農(nóng)村居民對轉(zhuǎn)移性收入的當期變動方向比較敏感，損失厭惡現(xiàn)象明顯。參數(shù)β1與參數(shù)β2在各模型回歸結(jié)果中均不顯著，因此大小無法確定，說明農(nóng)村居民對經(jīng)營投資收入的波動方向并不敏感。因此，將收入按來源細分為工資性收入、轉(zhuǎn)移性收入及經(jīng)營投資收入之后，我們可以發(fā)現(xiàn)，農(nóng)村居民在工資性收入和轉(zhuǎn)移性收入中表現(xiàn)出明顯的損失厭惡，而對經(jīng)營投資收入則沒有表現(xiàn)出這種消費不對稱性。

（3）表格最后一行進行了以各來源收入的偏回歸系數(shù)相等為原假設(shè)，即 λ1=λ2=ρ1=ρ2=β1=β2=0 的 F 檢驗，結(jié)果表明各模型中均拒絕原假設(shè)，即各參數(shù)估計值之間顯著不同，這反映了居民對3種不同來源收入的消費傾向存在差異，證實心智賬戶理論。其中，工資性來源收入的邊際消費傾向大于其余兩種來源收入，這符合Shefrin和Thaler（1988）對心智賬戶的劃分，工資性收入屬于當期賬戶（I），因而具有極高的邊際消費傾向。參數(shù)θ不顯著，說明實際利率對農(nóng)村居民消費影響有限，這可能是由于我國利率始終未實現(xiàn)完全市場化，名義利率由中央銀行統(tǒng)一進行調(diào)整，因此并未真實反映我國居民對貨幣的供需情況。

4 結(jié)論

本文將行為金融學(xué)中前景理論與心智賬戶理論引入居民消費分析，并創(chuàng)新性地將前景理論與心智賬戶結(jié)合起來，通過建立不同來源收入下前景理論的可檢驗計量模型，結(jié)合我國2002-2013年30個省、市的面板數(shù)據(jù)，分析各來源收入的邊際消費傾向差異及是否存在損失厭惡現(xiàn)象。結(jié)果表明，3種來源收入的邊際消費傾向不同，其中工資性收入邊際消費傾向最大，而農(nóng)村居民在工資性收入和轉(zhuǎn)移性收入中表現(xiàn)出明顯的損失厭惡，而在經(jīng)營投資收入中則沒有表現(xiàn)出這種消費不對稱性。本文的研究，豐富了行為金融學(xué)在我國的研究，為居民消費研究提供了新視角。

［1］J Y Campbell，N G Mankiw.Permanent Income，Current Income，and Consumption ［J］.Journal of Business ＆ Economic Statistics， 1990， 8（3）：265-279.

［2］J Shea.Myopia，Liquidity Constraints，and Aggregate Consumption：A SimpleTest［J］.Journalof Money，Creditand Banking，1995，27（3）：798-805.

［3］R Thaler.Mental Accounting and Consumer Choice ［J］.Marketing Science，1985，4（3）：199-214.

［4］方福前，張艷麗.城鄉(xiāng)居民不同收入的邊際消費傾向及變動趨勢分析［J］.財貿(mào)經(jīng)濟， 2011（4）：22-30.

［5］孔東民.前景理論，流動性約束與消費行為的不對稱——以我國城鎮(zhèn)居民為例［J］.數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究，2005，22（4）：134-142.